隨著比特幣現貨ETF逐漸成為傳統資金進入的“官方通道”，加密市場與傳統金融的整合正進入深水區。然而，一種在美股市場迅猛崛起的新興投資模式DAT（Digital Assets Treasury，數位資產財庫）正在成為資本的新寵，其不再是簡單的“買入持有”，而是將上市公司作為加密資產的“蓄水池”和“發動機”。從微策略（MicroStrategy）的重倉佈局，到許多上市公司的前赴後繼，DAT模式正以其獨特的金融彈性，重塑加密資產的投資邏輯。
不過，DAT熱潮背後是傳統金融與新興資產的深度融合，還是資本狂歡下的另一場泡沫預覽？其將如何影響未來的市場格局？ 9月17日，PANews特此主辦了一場專題Space“加密幣股元年：DAT公司的當下和未來”，對話多位一線參與DAT融資、搭建、服務的機構投資人與從業者，深入剖析DAT 模式的運作機制、潛在挑戰與投資策略。是泡沫還是未來，答案或許藏在接下來的每一個決策中。
Q1：DAT 模式如何運作？與比特幣、以太幣等ETF/ETP的差別有哪些？
Hashkey Capital投研總監Jeffery： DAT本質是上市公司將部分或全部資產配置於比特幣、以太坊等加密資產的核心戰略模式，分為兩類運作形式：一是企業主動轉型，用自有資金及創新金融工具融資後購幣（如微策略）；二是藉殼上市公司進行加密資產配置。營運過程中需經董事會決議、透過合作夥伴執行購幣，並依會計準則定期揭露，整體貼近美股投資策略。
與ETF的核心差異體現在四個面向：策略上，DAT偏主動管理（可擇時增發、回購、套保，甚至透過質押、參與RWA實現幣本位加值），ETF多為被動追蹤；機制上，DAT存在股價跌破淨值時的折價套利空間，ETF僅提供單純資產敞口；收益上，DAT收益包含公司經營現金流與資產波動，ETF僅反映標的漲跌；工具上，DAT可透過可轉債等靈活配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一化配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一配置，ETF更直接單一化配置，ETF更直接單一化配置，ETF更直接單一化配置，ETF更直接單一化配置，ETF更直接單一化配置，ETF更直接單一化配置，ETF更直接單一化配置，ETF更直接彈性一個。
新火科技研究院院長Allen： DAT可分為兩類，一類是保留主業、將購幣作為資產優化手段，另一類是放棄主業、以殼公司身份融資買幣（市場更關注後者）。
其與直接買幣或ETF的差異主要有三點：一是價格關聯不同，ETF/現貨強跟踪NAV，DAT受mNAV波動影響，可能因溢價或負面信息偏離底層資產漲幅；二是持有標的不同，DAT投資者持有的是上市公司股票，而非直接持有幣或與底層資產強綁定的ETF份額，這更易被傳統資金接受；三是成本與管理不同，DAT無管理費，且部分非比特幣DAT具備主動管理能力（如質押以太產生4%-6%年化收益），而ETF均有管理費且缺乏此類增值操作。
Managing Partner@Blockspaceforce，Spencer：補充關於管理費的細節，DAT通常會與資產管理方簽訂協議，按管理規模分級收取費用（如10億美金以下收1%，15億以上收0.5%），雖與ETF費率相近，但因主動管理屬性具備差異化價值。
此外，DAT的核心競爭力也與兩因素相關：一是團隊與品牌效應，操盤團隊的執行力、對傳統金融邏輯的理解會直接影響表現（如BMNR因營運能力優於同類標的）；二是架構效率，S-3資質的公司發行動作更快，上市後再囤幣的模式效率較低，需關注底層架構邏輯。
Investment Partner@Primitive Ventures，Yetta： DAT本質是利用美股彈性的金融化創新，核心價值是透過多元金融工具實現資產增值與資金觸達。一方面，其彈性體現在募資工具的多樣性，如微策略透過ATM售股、發行可轉債、優先股等，覆蓋高、中低不同風險偏好的投資人；另一方面，對於未推出ETF的資產，DAT可透過美股形式幫助其觸達受合規限制的傳統機構投資人，實現加密資產與傳統金融的銜接。
Partner@Sora Ventures，Luke：從創業者視角，DAT存在兩類估值邏輯：成熟頭部公司（如微策略、MetaPlanet）以mNAV等估值模式為主，而多數新創DAT公司需按新創企業邏輯評估，依賴未來預期而非當前持幣量。
核心重點包括：操盤者至關重要，投資者更看重背後團隊的長期定力與背書（如微策略創始人的長期持幣信念）；規模決定梯隊，持幣量達到一定程度後，公司流動性與藍籌屬性凸顯，才能具備發行優先股等能力； BPS（每股持幣量）是關鍵指標，若BPS增速超50%，長期持有DAT的收益可能跑贏直接持幣；美股仍是核心融資陣地，雖競爭激烈，但流動性與工具豐富度全球領先，可整合亞洲優質標的形成規模效應。
Q2：DAT公司近期面臨的困境傳遞出了什麼訊號？應對監理挑戰的方向有哪些？
Yetta：目前DAT市場的波動是週期必然結果，因DAT本質帶有槓桿屬性（透過募資放大持幣量），在熊市中槓桿會產生負向效應，這正考驗團隊的資管能力與定力。優質DAT的核心特徵是與專案方、基金會深度綁定，如Sharp Link與Consensus、萊特幣DAT與創始人的利益對齊，此類標的更能抵禦熊市波動。
在監管層面，香港僅允許上市公司以自有資金配置虛擬資產，美國交易所對代幣認購方式（如In-Token認購）已開始調整，整體呈現監管與創新博弈前進的態勢。
Spencer：業界出現募資困難、監管收緊等訊號，本質是新賽道必經的「壓力測試」。從實操來看，近期投行與律所對「Income Contribution」模式較敏感，現金認購成為主流，反而推動市場走向規範。對於聚焦非比特幣的DAT，其尚未經歷完整牛熊，團隊的周期應對能力是關鍵，部分公司已透過發布股票計畫傳遞市場信心。
監理應對層面，專業的資本運作團隊與銀行夥伴至關重要，可協助企業適應不同地區合規要求。
Allen：監管收緊是行業利好，納斯達克的審查條款（需股東投票、限制尾部資產、禁止OTC直接購幣）能遏制過熱帶來的“追漲殺跌”，淘汰僅靠敘事炒作的劣質標的，降低行業長期負擔。
港府的態度並非負面，而是「不支持不抵觸」的審慎狀態，會計準則暫用成本法也反映出監管的漸進性。長期來看，監管能引導資金流向頭部幣種（如BTC、ETH、SOL），避免腰部以下幣種出現過多無意義DAT，降低市場透支風險。
Jeffrey：監管降溫有助於擠壓泡沫，避免產業因過熱引發系統性風險。若未來出現嚴格監管，可開拓全球多元化市場，如歐洲市場投資結構與美國相似但DAT佈局空白，日韓、東南亞等地區也具備政策紅利。
對於微策略未入選標普500，核心原因是其被視為“投資公司” 而非“經營性公司”，這提示DAT需加強與底層資產的互動（如參與項目治理、鏈上活動），形成“購幣+ 運營” 的雙重屬性。
Luke：近期監管動作主要針對市場過熱，美國推出股東投票等新規，本質是保護投資人、防範泡沫破裂。從全球監管趨勢來看，各國多跟隨美國方向漸進開放，如韓國換屆後允許透過融資購幣，台灣尚無DAT上市公司但存在政策窗口，亞洲市場具備差異化機會。美國雖競爭激烈，但仍是融資與流動性核心，因其資金池龐大、工具豐富且政府態度支持，可作為整合全球優質標的的「樞紐」。對創業者而言，需在不同司法轄區打造頭標的，透過規模經濟抵禦週期與監理風險。
Q3：DAT公司選擇山寨幣的動機、好處有哪些？各家機構的策略是什麼？
Yetta：山寨幣推出DAT對專案方具備雙重價值，一是減少代幣流通量（DAT持幣鎖入公司金庫），形成利多；二是幫助其觸達受合規限制的美國機構投資人，透過美股實現間接資產敞口。
機構佈局時需重點關注DAT與專案基金會的利益對齊，避免資質不足的DAT稀釋專案品牌。 Primitive Ventures將DAT視為新型資產類別，聚焦與基金會深度綁定的標的，同時關注現金認購模式帶來的短期流動性機會。
Spencer：非頭部幣種佈局DAT是產業「百花齊放」的體現，有助於豐富加密生態。從基金實操看，新加坡合規基金雖無法直接購幣，但可透過投資DAT股票間接配置底層資產，拓展了投資管道。
機構策略核心關註三點：一是底層資產質量，二是財務數據（如mNAV等指標），三是團隊意圖與營運風格，三者共同決定標的長期價值。
Allen：山寨幣DAT需區分頭部（CMC市值前30）與尾部幣種，尾部幣種的DAT多為背後利益方的營銷或資本運作手段，存在操縱風險；頭部幣種因市值規模、基本面與流動性優勢，更具備長期價值。
新火科技的策略是“謹慎佈局、聚焦頭部、鏈接傳統資金”，目前僅參與ETH、SOL等頭部幣種的DAT，並選擇靠譜合作方（如HashKey、分佈式資本等），透過開放部分份額給傳統客戶，推動傳統資金入場。
Jeffrey：首期DAT基金將聚焦於BTC、ETH等頭部幣種，核心原因是其流動性強、生態綜效顯著（如HashKey與ETH的深度淵源）。未來雖不排除配置小幣種DAT，但需重點評估團隊能力、數據表現與資產價值，不排除直接購幣的可能性，整體策略保持靈活但以頭部資產為基石。
Luke：從二級市場視角，DAT的價值根本取決於底層資產品質。 BTC等頭部幣種具備共識基礎，長期波動向上；而小幣種多由少數基金會或創始人控盤，市場回檔時易出現巨幅波動甚至歸零，進而引發DAT的「雙重死亡螺旋」（資產暴跌+槓桿放大風險）。
Sora Ventures當前策略是先完成亞洲9家上市公司佈局，聚焦BTC等頭部幣種，待市場變化後再評估小幣種機會，核心邏輯是優先保障底層資產的確定性。
