一週收入超越Pumpfun，如何科學地對Hyperliquid（HYPE）進行估值？

作者：Alvis

最近，加密市場持續下跌，各大協議的TVL（總鎖倉量）紛紛下滑。然而，在這一低迷中，有一個協議卻逆勢而上，不降反增，那就是Hyperliquid。

憑藉著獨特的獲利機制和強勁的交易量，其代幣HYPE 不僅在下跌行情中保持韌性，還在短短24 小時內收穫了219 萬美金的協議收入，7 天收入更是超越了Pumpfun，位列全網收入榜第七。

是什麼讓Hyperliquid 在加密寒冬中獨領風騷？它如何打破產業魔咒，實現收入與市值的雙重成長？讓我們一起深入探索這現象背後的驅動力。

高性能Layer1- 完全鏈上訂單簿永續交易所Hyperliquid DEX

Hyperliquid 的核心產品是其永續合約DEX，它使交易者能夠獲得BTC、ETH、SOL 和其他資產的高達50 倍槓桿。它具有完全鏈上訂單簿和零gas 費。與支援廣泛去中心化應用程式(DApp) 的Solana 不同，Hyperliquid 的layer-1 專為優化DeFi 交易效率而建置。

截至2025 年2 月28 日，Hyperliquid（HYPE）以24 小時協議收入219 萬美元排名協議第七、7 天累計1261 萬美元的表現，不僅超越Pumpfun 等新興協議，更在去中心化永續合約賽道建立起絕對統治地位。

收入結構的多維創新

Hyperliquid 的收入來源突破傳統DEX 依賴交易手續費的單一模式，形成三級火箭模型：

衍生性商品交易費（佔收入70%+）：永續合約0.01%-0.035% 的階梯費率體系，結合日均百億美元交易量，構成收入基本盤；
現貨拍賣收入：透過HIP-1 代幣荷蘭拍賣機制，單一項目上架費達30-50 萬美元，年化收入潛力超1.4 億美元；
跨鏈橋接與生態服務費：隨著HyperEVM 上線，Gas 費（以HYPE 支付）及智能合約服務費將成為新增長極。

其核心數據指標展現出與傳統DEX 截然不同的成長邏輯：

1. 交易規模與效率的顛覆性突破

日交易量穩定在90 億美元級別，高峰突破100 億美元，這項數據已達到幣安永續合約交易量的6%-10%，遠超過同類去中心化平台（如dYdX、GMX 等）。

TVL/ 收入比僅50.6（TVL 6.38 億美元vs 7 天收入1261 萬美元），顯著優於Uniswap（184.9）和Raydium（12.7）。頂級DEX Uniswap 在同一時期的收入為2,280 萬美元，但其更高的TVL 凸顯了Hyperliquid 的利潤率，這充分證明其資金利用率達到行業頂尖水準。

代幣經濟學：建構價值捕獲的永動機

HYPE 的代幣模型設計，開創性地將協議收入與代幣價值直接掛鉤：

通縮引擎的三重驅動

100% 收入回購銷毀：平台將衍生性商品交易費、現貨拍賣收入的70% 以上用於市場回購HYPE 並銷毀。以目前收入水準測算，年化銷毀量可達1.5 億枚，佔流通量的21.4%；
質押通縮機制：驗證者需質押HYPE 參與共識，目前質押APY 達18.9%，吸引超過31% 流通量鎖定；
代幣實用場景擴張：HyperEVM 上線後，HYPE 成為跨鏈Gas 支付、智慧合約部署的必需代幣，需求端新增開發者和用戶雙重驅動力。

代幣分配的時間博弈

解鎖風險可控性：團隊代幣（23.8%）鎖定至2025 年12 月，且採用線性釋放（24 個月），相比同類項目（如dYdX 團隊立即解鎖）更保守；

社區激勵儲備：38.9% 的代幣用於生態建設，透過交易量挖礦、開發者激勵等方式持續吸引外部流動性。數據顯示，每1 美元激勵可撬動5.3 美元TVL 成長。

估值模型建構：多維度視角下的價值重估

1. 相對估值法（同業對比）

HYPE 目前67 億美元的流通市值，對應PS 5.8 處於行業低位，考慮到其收入增速是同業3-4 倍，PEG 比率僅為0.27，總體來看確實低估。

2. DCF 模型測算

關鍵假設：

未來3 年收入複合成長55%（保守估計）
質押殖利率維持15% 以上吸引長期持有者
HyperEVM 生態貢獻25% 以上新增收入

貼現結果：

2025 年底合理估價：$48.2（+130%）
2026 年目標價：$79.5（PEG 回歸產業平均值0.8）

3. 鏈上價值捕獲係數（VCC）

引進TVL/(MC/TVL) 指標測算：

HYPE VCC=6.38/(69/6.38)=0.59
產業均值=0.31

這些數據表明，每1 美元TVL 在Hyperliquid 生態創造的價值是行業平均的1.9 倍。

風險因素與市場誤判

1. 「中心化質疑」的再檢視

Hyperliquid 的原生代幣HYPE 於2024 年11 月透過空投推出，涵蓋94,000 個唯一地址。這項分配在第一天就推動了20 億美元的市值，顯示社區採用率很高。

然而，鏈上數據顯示，團隊控制著78% 的質押量。

雖然節點集中度引發爭議，但需注意：

驗證者委員會採用動態輪換制，每epoch（約4 小時）隨機更換1/3 節點；
開源進程分階段推進，RustVM 核心程式碼已通過CertiK 審計。

2. 競爭格局的深層壁壘

流動性護城河：每日90 億美元交易量形成的網路效應，使競爭對手需投入至少18 億美元進行吸血鬼攻擊（以0.2% 激勵測算），而HYPE 的回購機制可瞬時抵銷30% 以上衝擊；
開發者遷移成本：HyperEVM 完全相容於Solidity，但透過HyperBFT 實現10 倍於EVM 鏈的效能，形成「開發無門檻，體驗代差化」優勢。

結論：價值重構中的戰略機遇

Hyperliquid 透過技術範式創新重構了鏈上價值流動的規則：

短期（0-6 個月）：受惠於HyperEVM 上線帶來的Gas 需求激增，疊加Q2 永續合約交易旺季，目標價$35-42；
中期（6-18 個月）：生態擴展使收入結構多元化，PS 可望向幣安平台幣看齊（8.2→市值92 億美元）；
長期（18 個月+）：若維持55% 收入成長速度，2026 年可望衝擊千億美元市值，成為Web3 金融基礎設施的核心組件。

在傳統CEX 與DEX 的界限日益模糊的今天，Hyperliquid 證明了一條新路徑的可能性——透過區塊鏈原生性能突破，實現金融效率的範式革命。當市場仍在用DEX 的估值框架看待HYPE 時，其本質已是融合CEX 效率、DEX 透明性與L1 擴展性的三位一體新物種，這正是其價值重估的核心邏輯所在。