作者： Glassnode
編譯：Felix, PANews
要點：
- 比特幣市場持續走強，創下11.1 萬美元的新高，這是本輪週期內的第三次新高。
- 投資人的獲利水準和賣出行為均顯著提升，目前仍低於先前牛市高峰時的水準。
- 與交易所相關的互動大幅增加，目前約有33% 的比特幣鏈上交易量透過中心化交易場所進行。
- 衍生性商品領域活動也在增加，期貨和選擇權市場的未平倉合約量均顯著成長。
- 若比特幣進一步上漲，12 萬美元將成為關鍵區域。根據以往週期中鏈上價格模型的交叉情況，預計賣方壓力將在此區域及其附近加速形成。
比特幣突破新高
比特幣市場依然強勁，達到11.1 萬美元的新高，這是本輪週期內第三次突破歷史新高。從歷史上看，價格發現階段之後往往會伴隨短暫的拋售，因為早期獲利者會抓住機會在新高時退出並降低風險。
比特幣迄今一直遵循這一模式，在最初突破後不久價格回落至10.7 萬美元，隨後回升，並在本週剩餘時間裡在10.8 萬美元附近盤整。
在宏觀經濟情勢嚴峻、地緣政治緊張局勢加劇的背景下，比特幣的表現優於大多數資產類別，使得整體前景充滿不確定性。在相對艱難的市場環境中，這種強勁的表現確實是一個令人振奮的訊號。
來源： Glassnode
將當前週期的價格表現與先前週期相比，會發現儘管比特幣的總市值規模相差幾個量級，但結構上存在驚人的相似性。下圖展示了自相對週期低點以來的表現：
- 2015 至2018 年週期：+1076%
- 2018 至2022 年週期：+1007%
- 2022 年及以後週期：+656%
考慮到如今比特幣市值大幅增加，仍能與先前的週期走勢如此接近，這是一項了不起的成就。這顯示對比特幣的需求規模與資產的成長速度保持同步。
來源： Glassnode
評估不同皮夾規模的增持模式，可以看到新高往往會激發顯著的增持。這將推動增持趨勢得分向最高值1.0 邁進。
值得注意的是，在2024 年3 月和11 月分別創下7 萬美元和10.7 萬美元的歷史新高時，增持壓力均顯著上升。這表明投資者在市場進入價格發現階段時傾向於大量買入，但也顯示出現有持有者在價格更高時傾向於獲利了結。這種「羊群效應」凸顯了市場參與者在關鍵心理價位和事件（如突破新高）時的趨同行為。
相較之下，上輪週期於2021 年11 月創下6.9 萬美元的歷史高點，在價格達到高峰期間及之後都面臨著巨大的增持壓力。這最終標誌著週期性頂部的到來，並在2022 年開啟了漫長的熊市。雖然強勁的增持通常是一個積極的信號，但重要的是要認識到，壓倒性的共識行為並不總是未來方向的可靠指標（實際上可能是反向指標）。
來源： Glassnode
利潤水準上升
隨著市場重新進入價格發現階段，市場參與者持有的未實現利潤大幅上升。隨著投資者獲利能力的提升，通常預期賣方壓力會相應增加。隨著價格上漲，需要更大規模的買方來吸收流通中的代幣，以維持市場的上行動能。
相對未實現利潤此指標是衡量市場整體帳面利潤規模的重要工具。目前，該指標已突破+2σ 區間，這一水準在歷史上通常與市場進入狂熱階段相符。這種環境通常伴隨著波動率的大幅上升，且持續時間往往較短，僅有16% 的交易日帳面利潤會超過這一水平。
來源： Glassnode
面對這種極為有利可圖的狀況，獲利了結活動明顯增加，這一點可透過「波動率調整後的淨實現利潤/虧損」指標觀察到。
該指標以比特幣為單位衡量已實現的獲利和虧損，將其與比特幣不斷增長的市值進行週期性對比，從而實現標準化。此外，該指標根據7 天已實現波動率進行調整。
隨著價格突破先前的歷史高點，獲利回吐現象顯著增加，僅有14.4% 的交易日出現更高值。這表明獲利回吐有所增加，但尚未達到極端水平。
來源： Glassnode
此結果也反映在SOPR 指標上，該指標反映資產盈/虧程度，可用來判斷資產的賣出價格是否高於買入價格。近期的歷史新高導致鎖定的利潤顯著增加，平均每枚代幣的利潤為+16%。對於投資者而言，獲利水準超過這一水準的交易日不到8%，這表明投資者正在大規模轉向獲利了結活動。然而，尚未達到先前價格見頂期間所出現的那種極度狂熱的水平。
來源： Glassnode
交易所活動增加
中心化交易所仍是交易和投機的主要場所，每天的資金流入流出量在40 億至80 億美元之間。交易所的充提量與鏈上結算的總交易量相比，可作為衡量投資者交易比特幣意願的工具。
自2025 年初創下10.9 萬美元的歷史高點以來，交易所交易量主導地位指標一直在上升，隨著市場反彈，這一比例仍在持續攀升。目前，比特幣網路上約33% 的交易量與中心化交易所互動。
這標誌著投資者需求和交易活動顯著增加，與市場進入新的價格發現階段一致。
來源： Glassnode
透過將鏈上代幣價格標記與Glassnode 的中心化交易所地址標籤結合，可以估算存入交易所的代幣的平均盈虧情況。這可以更細緻地洞察投資者情緒以及與交易所活動直接相關的交易行為。
目前，存入交易所的代幣中，處於獲利狀態的平均幣種獲利約為9,300 美元，而處於虧損狀態的平均幣種虧損僅780 美元。這種差異顯示當前的交易行為主要是利潤驅動，反映出投資人情緒有了顯著變化。
來源： Glassnode
平均獲利是虧損的12 倍，兩者之間的比率接近以往牛市最活躍階段常見的極端水準。交易所平均盈虧比的極端水平進一步表明，市場正進入多頭市場的狂熱階段。
來源： Glassnode
衍生性商品槓桿水平上升
隨著中心化交易所活動的增加，檢視衍生性商品市場也變得愈發重要，這有助於了解在牛市環境中累積的槓桿水平。
自4 月觸及7.4 萬美元的局部低點以來，期貨合約的未平倉合約量顯著增長，從368 億美元增加到目前的556 億美元。僅在過去的49 天裡，就增加了190 億美元（成長51%），這表明槓桿水平正在上升。
來源： Glassnode
同時，選擇權合約的未平倉合約量從204 億美元飆升至462 億美元，創下歷史新高。 258 億美元的成長幅度明顯高於期貨市場的未平倉合約量成長。
期權未平倉合約的迅速增加反映出投資者群體的日益成熟，他們越來越多地利用期權合約來執行更複雜的策略，以優化其風險管理和交易頭寸。
來源： Glassnode
ETF資金流入依然強勁
現貨ETF 方面，自4 月下旬以來，買方持續買入，目前依然強勁。過去一周，ETF 每日資金流入量超3 億美元。
來自散戶和機構投資者的這種大規模且持續的買入表明其對該資產仍充滿信心，並且自2024 年上線以來一直是推動市場屢創新高的重要動力。
來源： Glassnode
價格發現探索
隨著比特幣價格重新回歸價格發現階段，可以結合鏈上數據和技術指標來評估市場動量，並識別潛在的過熱跡象。
111 日移動平均線（DMA）和200 日移動平均線是評估比特幣市場動量和趨勢強度的常用技術指標。也可以用短期持有者成本這一鏈上指標來補充這些技術價格模型，該指標反映了市場新投資者的平均購入價格。從歷史上看，這一水平一直是關鍵閾值，通常用於區分局部牛市和熊市。
- 111 日移動平均線：9.18 萬美元
- 200 日移動平均線：9.43 萬美元
- 短期持有者成本：9.59 萬美元
目前比特幣價格遠高於這三個關鍵水平，突顯了自4 月以來市場反彈的強勁態勢。值得注意的是，這些價格水準在數值上非常接近，這種趨同在關鍵支撐區域形成了交匯，要保持進一步的上漲勢頭，守住這一區域至關重要。
來源： Glassnode
此外，還可以利用MVRV（市場價值與實現價值比率）來界定價格區間，從而突顯與平均投資者成本的極端偏差。從歷史上看，突破+1σ 區間往往與長期宏觀頂部形態相吻合。
- 已實現價格+0.5σ：10.02 萬美元
- 已實現價格+1σ：11.94 萬美元
目前，比特幣價格在+1σ 和+0.5σ 區間內波動。這表明市場相對活躍，但在投資者未實現利潤達到+1σ 以上極端水平之前，比特幣仍有進一步上漲的空間。這種極端水平通常會引發大規模的獲利了結活動，從而導致賣方壓力大幅增加。
來源： Glassnode
最後，可以利用短期持有者成本周圍的+0.5σ 和+1σ 標準差區間，來評估局部過熱狀況。
- 短期持有者成本+0.5σ：12.03 萬美元
- 短期持有者成本+1σ：13.57 萬美元
從歷史上看，價格在上述兩個區間內波動了467 天，在+1σ 水平之上波動了484 天，僅佔比特幣交易歷史的17.5%。這使得進入該區間的情況相對少見，通常作為局部價格走勢的上限。
儘管MVRV +1σ 水準通常與宏觀頂部相關，但短期持有者成本基準（STH-CB） +0.5σ 和+1σ 區間更能指示局部頂部的形成。綜合運用這些模型能為辨識市場過熱狀況提供一個可靠的架構。
來源： Glassnode
總結
比特幣已達到11.1 萬美元的新歷史高點，這是本輪週期的第三次創新高。這一里程碑引發了市場主要板塊的廣泛活躍，表現為投資者盈利增加和獲利了結、交易所互動增強、期貨和期權未平倉合約顯著增長以及現貨ETF 買方需求的持續增長。
隨著市場進入價格發現階段，12 萬美元這一價位似乎成為關鍵的區域，預計賣方壓力將在這一區域及其附近加速形成。
