원제목: 432시간 동안의 초유동성 석유 시장 데이터: CME WTI 선물과의 미세구조 비교

원본 출처: Castle Labs

원문 번역: 골렘, 오데일리 플래닛 데일리

편집자 주: 본 기사는 평일과 주말 거래 세션 동안 Hyperliquid와 CME 간의 원유 선물 계약 거래 데이터 차이를 체계적으로 분석하고 몇 가지 중요한 결론을 도출합니다. 현재 Hyperliquid는 유동성 심도나 슬리피지와 같은 절대적인 지표에서 CME에 미치지 못하며, 전체 유동성은 1% 미만입니다. 이는 RWA 거래 플랫폼의 주요 사용자가 여전히 암호화폐 기반의 개인 투자자라는 사실과 관련이 있습니다.

하이퍼리퀴드의 가장 큰 특징은 주말 동안 원유 선물 계약 거래량이 크게 증가했다는 점입니다. 이는 투기적 목적을 가진 개인 투자자뿐 아니라 월요일을 앞두고 원유에 투자하고 포지션을 헤지하려는 투자자들도 하이퍼리퀴드에서 활발하게 거래하고 있음을 보여줍니다. 이러한 추세는 점점 더 뚜렷해지고 있으며, 하이퍼리퀴드가 원자재 가격 발견 능력을 갖추고 있음을 입증합니다.

하지만 기관 투자자들에게 있어 하이퍼리퀴드의 높은 거래 비용은 CME에 비해 여전히 상품 거래 부문 확장에 큰 걸림돌로 작용하고 있습니다. 하이퍼리퀴드가 기관 투자자 수준의 주문을 처리할 수 있는 역량을 조속히 확보하지 못한다면, 결국 주말에 기존 거래자들이 이용하는 임시 거래 플랫폼에 그치며, 전통적인 금융 시장을 보완하는 작은 역할만 하게 될 것입니다. (다음은 원문입니다.)

연구 방법론 및 데이터 출처

본 분석은 평일 및 주말 시장을 모두 포괄하는 두 가지 연구를 통해 원유 시장의 미세 구조를 평가하며, Hyperliquid의 xyz:CL 무기한 계약과 시카고 상품 거래소(CME)의 CLJ6(2026년 4월 NYMEX WTI 원유 선물) 계약의 틱별 데이터를 활용합니다.

CME 데이터는 주문장 스냅샷이 아닌 틱 단위 거래를 기록하는 Databento 거래 데이터 소스에서 제공됩니다. 따라서 모든 CME 거래량 및 슬리피지 추정치는 호가 거래량이 아닌 실제 거래량을 기반으로 합니다. Hyperliquid 데이터는 Hyperliquid의 공개 S3 데이터베이스에서 제공되며, 여기에는 완전한 온체인 거래 기록이 포함되어 있습니다.

따라서 두 거래소 모두에 대한 분석은 실제 거래량을 기반으로 합니다. 모든 호가 데이터는 명시적 유동성, 즉 주문장 전체의 호가창이 아닌 VWAP 중간값을 기준으로 5분 동안 특정 베이시스 포인트 범위 내의 거래량을 나타냅니다.

연구 기간 및 시장 배경

연구 기간은 2026년 2월 27일부터 3월 16일까지이며, 이는 2026년 2월 28일 이란의 공격 이후 발생한 지정학적 혼란과 일치하는 기간입니다.

• 공격 직전 시장 마감: 공격 직전 마지막 CME 거래일.

월요일 개장: 시장 재개는 상당한 압박에 직면했습니다. CME 주가는 급등하며 출발했지만, 하이퍼리퀴드(xyz:CL) 시장은 신규 발견의 한계로 인해 제약을 받았습니다.

• 다음 주말 동안: 높은 유가와 시장 변동성으로 인해 하이퍼리퀴드 플랫폼에서 원유 거래량이 급증했습니다.

xyz: CL은 2026년 초에 출시되었으며, 이 3주간의 관찰 기간은 하이퍼리퀴드 시장의 초기 성숙 단계를 포함합니다. 유동성 심도 개선, 거래량 증가, 사용자 증가 등 관찰된 추세는 시장의 성숙도를 부분적으로 반영합니다. 그러나 현재 온체인 거래 플랫폼은 유동성 심도나 슬리피지와 같은 절대적인 지표 측면에서 기존 거래 플랫폼과 경쟁할 수 없다고 생각합니다.

본 연구의 목표는 가격 차이가 좁아지고 있는지, 얼마나 빠르게 좁아지고 있는지, 그리고 어떤 조건에서 좁아지고 있는지 등 추세를 추적하는 것입니다.

데이터 분석

데이터 분석은 기간을 기준으로 두 부분으로 나뉩니다.

• 평일 거래 시간: 3주 전체 기간을 대상으로 한 이 분석에서는 평일 거래 시간 동안 Hyperliquid와 CME 거래의 시장 깊이, 슬리피지, 프리미엄/할인율을 비교합니다. Hyperliquid의 경우, 전체 거래 기간 동안의 펀딩 비율도 분석했습니다.

• 주말 기간: 3주간의 주말을 포함하는 특정 기간 동안 Hyperliquid의 가격 발견 및 CME 개장 가격 대비 가격 차이 편차를 분석했습니다.

평일 시간대 데이터 분석

본 분석은 3주 전체 기간을 대상으로 하며, 특히 두 거래 플랫폼이 동시에 활성화된 기간에 초점을 맞춥니다.

유동성 심도는 5분 간격으로 VWAP 중간값의 ±2, ±3, ±5 베이시스 포인트 내의 USD 거래량을 기준으로 측정하며, 모든 영업일 간격의 중앙값으로 집계됩니다. 앞서 언급했듯이, 이는 해당 간격 내의 거래량을 반영하는 것이지, 기준 호가 심도를 반영하는 것은 아닙니다. 따라서 이 접근 방식은 CME와 Hyperliquid의 유동성 심도를 과소평가할 수 있습니다.

슬리피지는 체결 가격 순으로 정렬된 가상 주문장을 사용하여 추정합니다. 5분 단위의 각 시간 프레임 내에서 관찰된 주문들을 가격 오름차순으로 정렬(매도 주문을 시뮬레이션)하고 목표 주문 규모에 도달할 때까지 순차적으로 체결합니다. 도착 가격은 해당 시간 프레임 내에서 가장 낮은 체결 가격(주문 도착 시 최적의 매도 가격)으로 설정됩니다. 슬리피지는 체결 거래량 가중 평균 가격(VWAP)과 도착 가격의 차이로 계산되며, 베이시스 포인트(bp) 단위로 표시됩니다. 이 방법은 1만 달러에서 100만 달러까지 점진적으로 증가하는 주문 규모에 적용됩니다.

평일 거래 세션용 하이퍼리퀴드-CME 베이시스: 모든 평일 거래 세션에 대해 5분 간격으로 하이퍼리퀴드 중간 가격과 최신 CME 가격 간의 차이(부호 포함)를 추적합니다. 이는 활발한 거래 시간 동안 하이퍼리퀴드가 CME 기준 가격 대비 구조적으로 프리미엄 또는 할인된 가격을 반영합니다. 하이퍼리퀴드 중간 가격은 실시간 주문장 가격이 아닌 각 5분 거래 세션 내에서 체결된 거래의 거래량 가중 평균 가격(VWAP)을 기반으로 산출됩니다.

초유동성 금융 금리는 시간 단위로 계산되며, 시간당 베이시스 포인트로 표시됩니다.

주말 시간대 데이터 분석

본 분석은 CME의 서로 다른 세 가지 주말 마감 시간에 초점을 맞춥니다.

• W1: 2026년 2월 28일 ~ 3월 1일

• W2: 2026년 3월 7일 ~ 3월 8일

• W3: 2026년 3월 14일 ~ 3월 15일

W1 및 W2에서 하이퍼리퀴드 무기한 계약은 표시된 가격이 "범위 제한 경계"(DB)를 초과할 수 없도록 제한됩니다. 오라클 가격이 고정될 때(예: 주요 참조 시장(CME)이 폐쇄되고 외부 가격 데이터 소스의 업데이트가 중단될 때), 프로토콜은 가격을 좁은 범위로 제한합니다.

각 주말 거래 기간 동안 Hyperliquid xyz:CL의 주요 데이터 지표(가격, 거래량, 거래 건수 포함)를 보고할 예정입니다. 월요일 개장 스프레드 편차를 측정하기 위해 매 주말 Hyperliquid와 CME 간의 가격 차이를 세 가지 기준점에서 측정합니다.

CME 재개방 3시간 전; CME 재개방 1시간 전; CME 개장 (T=0)

모든 스프레드는 베이시스 포인트로 표시됩니다. 양수 값은 하이퍼리퀴드가 CME 개장 가격보다 높다는 것을 나타내고, 음수 값은 할인된 가격임을 나타냅니다.

양적 분석

이 섹션에서는 먼저 겹치는 평일 기간 동안 Hyperliquid xyz:CL HIP-3 원유 시장과 NYMEX CLJ6의 유동성을 분석하고 비교합니다.

유동성 심도: 하이퍼리퀴드는 CME 전체 거래량의 1% 미만입니다.

의심할 여지 없이, 온체인 거래 플랫폼의 유동성 상황은 CME와 극명하게 다릅니다. Hyperliquid에서 CL의 평균 유동성 심도는 CLJ6의 1%에도 미치지 못하며, 모든 가격 범위에서 유동성 심도가 일관적입니다(±5bps에서 109배). 중간 가격에서 ±2bps 범위 내에서 CME의 실행 가능 유동성 심도는 1,900만 달러인 반면, Hyperliquid는 15만 2천 달러에 불과하여 125배의 차이를 보입니다.

Hyperliquid의 CL 마켓플레이스가 새로워졌고 대상 사용자층도 다르다는 점을 고려하면 이러한 결과는 놀라운 일이 아닙니다. 온체인 거래 플랫폼의 핵심 가치는 CME와 같은 기관에서 거래가 제한되었던 사용자들에게 허가 없이 거래할 수 있는 채널을 제공하는 데 있습니다.

하지만 하이퍼리퀴드와 같은 탈중앙화 거래소(DEX)의 주말 거래량이 증가하면서 이러한 플랫폼에 대한 인식이 바뀌기 시작했고, 기관 투자자들은 거래 시간 외에 포지션을 헤지하는 데 점점 더 많은 관심을 보이고 있습니다. 따라서 전통적인 투자자와 개인 투자자 모두에게 적합한 시장 환경을 조성하는 것이 하이퍼리퀴드에게 더욱 중요해졌습니다.

거래량이 1만 달러인 개인 투자자에게는 이러한 비용 차이가 미미합니다. 그러나 거래량이 100만 달러를 초과하는 기관 투자자의 경우, CL(및 대부분의 다른 시장)의 온체인 거래 수수료는 여전히 감당하기 어려운 수준입니다.

실제로 사용자 그룹 간의 본질적인 차이는 이러한 시장 중복 기간 동안의 중간 거래 규모에 반영됩니다.

CLJ6 와 Hyperliquid의 중간 거래 규모에서 나타나는 166배의 차이($90,450 대 $543)는 이 두 거래소가 제공하는 서비스 이용자 그룹의 근본적인 차이를 가장 명확하게 보여줍니다. CLJ6의 중간 거래 규모는 표준 원유 선물 계약(현재 가격 기준 명목 가치 약 $94,000)과 동일한 수준인 반면, Hyperliquid의 중간 거래 규모 $543는 암호화폐 개인 투자자들의 레버리지를 활용한 방향성 베팅을 반영합니다.

우리는 하이퍼리퀴드 상품 시장의 평균 거래 규모가 변곡점에 도달할 것으로 예상합니다. 이는 이러한 시장이 전통적인 투자자들의 눈에 점점 더 합법적인 것으로 인식되고, 투자자들이 온체인으로 자금을 이동시키기 때문입니다.

다양한 거래 규모를 더욱 명확히 구분하기 위해 1만 달러부터 100만 달러까지 다양한 주문 규모로 주문 시뮬레이션을 진행했습니다.

1만 달러 주문의 경우, 예상대로 CLJ6 거래자들은 슬리피지를 경험하지 않았으며, 하이퍼리퀴드 사용자들의 중간 체결 슬리피지는 0.77bp로 1bp 미만이었습니다. 차이는 10만 달러 주문에서 발생하는데, 하이퍼리퀴드 사용자들은 4.33bp의 슬리피지를 경험하여 5bp 임계값에 근접한 반면, CME CLJ6 거래자들은 슬리피지를 경험하지 않았습니다.

이는 CLJ6 시장의 평균 거래 규모($90,450)보다 높은 수치라는 점에 주목할 필요가 있습니다.

거래량 100만 달러 기준, 하이퍼리퀴드의 슬리피지(15.4bp)는 CME의 0.79bp보다 약 20배나 높아, 현재 하이퍼리퀴드가 기관 투자자 수준의 주문을 처리할 여력이 부족함을 보여줍니다. 하이퍼리퀴드의 평균 거래 규모를 고려할 때, 플랫폼은 슬리피지 없이도 사용자에게 동일한 수준의 고품질 서비스를 충분히 제공할 수 있습니다.

CLJ6 주문은 거래 규모가 약 50만 달러에 달할 때 비로소 상당한 슬리피지가 발생하기 시작하며, 이는 주문 체결에 영향을 미칩니다.

주문 규모 분석 범위를 주말까지 확장했을 때, 모든 주문 규모에서, 특히 10만 달러와 100만 달러 주문에서 슬리피지가 감소했는데, 이는 시장 성숙도를 나타냅니다. 3주간의 분석 기간 동안 시뮬레이션 주문의 슬리피지 감소 추이는 다음과 같습니다.

• 10,000달러: -16%

• 10만 달러: -75%

• 100만 달러: -86.9%

금융 이자율

CL 펀딩 금리는 CME 마감 세션 동안 크게 변동하지만 결제 세션 동안에는 변동폭이 상대적으로 적습니다. 이는 거래 시간 외 시장의 내부 가격 결정 역학을 이해하는 데 도움이 됩니다. 주말 개장은 CL 시장이 내부 가격 발견 메커니즘(DB 및 기타 위험 감소 메커니즘의 지원을 받음)을 활용할 수 있음을 의미합니다. 따라서 아래 표에서 볼 수 있듯이 펀딩 금리의 변동성이 더 클 것으로 예상됩니다.

활발한 거래 시간 동안 Hyperliquid의 xyz:CL은 CME의 CLJ6와 밀접한 상관관계를 보였지만, 유가가 상승함에 따라 누적된 롱 포지션으로 인한 자금 조달 금리 압력 때문에 구조적 할인율이 나타나고 확대되었습니다. 주말 동안 CME가 휴장하면서 Hyperliquid의 가격 발견은 실시간 참조 시장이 없는 상황에서 기준 가격의 변동성을 제한하는 가격 범위 메커니즘(DB)에 의해 더욱 제약을 받았습니다.

주말 거래 분석: Hyperliquid는 가격 발견 기능을 개발했습니다.

이 세 주말 동안 하이퍼리퀴드 시장의 급속한 성장이 여실히 드러났습니다.

W1: 2026년 2월 28일 ~ 3월 1일 (이란의 공격)

Hyperliquid의 가격은 CME에서 약 67.29달러에서 약 70.80달러로 상승했는데, 이는 월요일 최종 상승폭인 75달러 대비 약 45%(1146bp) 상승한 수치입니다.

앞서 언급한 trade.xyz의 ±5% 가격 변동폭 제한(DB) 메커니즘으로 인해 이번 주말 가격 발견이 제한적이었다는 점에 유의해야 합니다. 이는 차트에서 상대적으로 완만한 곡선과 월요일의 갭 상승을 설명해 줍니다. 그럼에도 불구하고, 쌍 데이터가 발표된 직후 Hyperliquid xyz:CL($73.89)과 CME CLJ6($75) 간의 차이는 1.5% 이내였습니다.

이는 "실수"나 "실패"가 아니라 시장 설계를 통해 달성한 위험 보호 장치입니다. 따라서 데이터 관점에서 첫 주말의 상관관계가 가장 낮지만, 이는 이란 공습의 초기 충격에 대한 xyz:CL의 반응을 보여주는 동시에, 특히 신흥 시장에서 주말 가격 발견 메커니즘으로서 DB의 중요성을 강조합니다.

W2: 2026년 3월 7일 ~ 3월 8일

두 번째 주말은 진정한 시험대였습니다. xyz:CL은 장 마감 직전 거래 범위의 상한선에 도달했습니다. CLJ6는 98달러(전날 종가 91.27달러 대비 737bp 상승)로 개장했고, xyz:CL은 최고 약 95.83달러를 기록하며 68% 상승에 그쳤습니다.

두 번째 주말 동안 xyz:CL은 시장 움직임을 더 잘 포착했으며 이전 주말보다 CME 개장 가격에 더 근접했습니다.

W3: 2026년 3월 14일 ~ 3월 15일

세 번째 주말의 데이터에 따르면, 비교적 안정적인 시장 환경에서 Hyperliquid는 CME의 최종 개장 방향을 더 정확하게 예측할 수 있는 것으로 나타났습니다.

이번 주말 xyz:CL과 CLJ6의 상승세가 최고조에 달했습니다. CME 종가 대비 226bp 상승했으며, 월요일 개장가보다 62bp 소폭 높았습니다. CLJ6는 금요일 99.31달러에 마감했고, 100.93달러에 개장하여 163bp 상승했으며, xyz:CL은 101.56달러에 개장했습니다.

요약하자면, 이 세 가지 스냅샷은 Hyperliquid 플랫폼의 xyz:CL 시장에서 구조적 변화가 일어나고 있음을 보여줍니다 . 첫 번째 주말과 두 번째 주말에는 DB 가격 발견에 의해 제약을 받는 신흥 시장이었지만, 세 번째 주말에는 가격 발견이 점차 자유로워지면서 오버슈트와 풀백 현상이 나타나는 시장으로 전환되었습니다.

서로 다른 주말의 CME 시장 개장 3시간 전, 1시간 전, 그리고 개장 0시간 전의 가격 편차 오차를 분석한 결과, 이전 두 주말에는 xyz:CL 시장이 DB의 영향을 받았기 때문에 3주차 데이터가 가장 신뢰할 만한 것으로 나타났습니다. 3주차의 xyz:CL 가격 편차 오차는 CME 시장 개장 3시간 전과 1시간 전 모두 약 +70bp와 -139bp로, 이전 주말들에 비해 가격 발견 능력이 더 우수함을 보여줍니다.

기타 지표

저희는 주말 요약 분석을 위해 거래량, 총 거래 건수, 평균 거래 규모 등 다른 지표들도 제공합니다. 이러한 지표들은 주말마다 변동이 있지만, 여러 주말에 걸쳐 꾸준히 상승 추세를 보입니다.

xyz:CL 시장의 총 거래량은 3주 만에 3,100만 달러에서 10억 달러 이상으로 증가했는데, 이는 사용자 수의 증가와 시장의 성숙도를 반영합니다.

또한, 전체 거래 건수는 첫 주말 2만 6천 건에서 세 번째 주말에는 70만 건 이상으로 증가했습니다.

주말 동안 평균 거래 규모가 앞서 언급한 중간값보다 증가한 534달러를 기록했다는 점에 주목할 필요가 있습니다. 이러한 상승 추세는 세 주말 모두에서 관찰되었는데, 이는 시장에 더 많은 기관 자금이 유입되고 있음을 시사하는 것으로 보입니다.

첫 주말 평균 거래액은 1,199달러였으며, 세 번째 주말에는 1,500달러 이상으로 증가했습니다.

이는 주말 동안 플랫폼 사용자층이 달라지고, 개인 투자자는 줄고 월요일 전에 원유 거래에 참여해야 하는 트레이더가 더 많아짐을 시사할 수 있습니다. 따라서 주말 거래는 투기보다는 헤지 목적에 의해 더 많이 좌우되는 것으로 보입니다 .

고래가 Hyperliquid에 400만 달러 규모의 USDC를 예치하고 3배 레버리지로 HYPE를 공매도했습니다.

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