編譯：佳歡，ChainCatcher

在加密行業，有一種關於未來的想像幾乎成了標準答案：DeFi 和 TradFi 走向融合，無許可的流動性遇上機構的分銷能力，最終誕生一個集兩者之長的優雅混合體，新系統取代舊系統。

這個故事聽著讓人安心，但它基本上是錯的。

更誠實的版本是：只要區塊鏈能讓現有業務做得更好，傳統金融就會用它。不是因為它們接受了去中心化，而是因為這筆成本帳算得過來。這項技術恰好能壓縮成本、改善結算、擴充分銷，還能讓機構把客戶關係攥得更緊。

這意味著機構並沒有在和 DeFi「融合」。它們只是挑出 DeFi 中符合自身營運約束的部分，丟掉不符合的部分，再按機構的要求重新組裝。最終的產物既不會像傳統金融，也不會像今天的 DeFi。我們正在見證一個新品類的出現：跑在區塊鏈軌道上、但為機構約束而優化的可編程金融基礎設施。

隨著監管框架成熟，這種格局可能會變化。像 CLARITY 法案這樣的立法，未來或許會讓機構更容易直接接入無許可系統。但無論法律層面開放什麼程度，傳統金融的風險偏好都不會一夜之間重置。機構評估技術，看的始終是成本、風險、控制權和營運適配度。也正因如此，擺在行業面前的機會有兩個，而不是一個。

第一個機會，是幫機構用上它們今天就準備好接受的基礎設施。機構每採用一個組件，無論是原子結算、可編程貨幣還是代幣化抵押品，都是在驗證這項技術、完善共享軌道，並把真實的交易量和資本帶到鏈上。

第二個機會，是繼續建設機構暫時還沒準備好使用的開放式、加密原生金融體系。

這兩條路不是二選一。它們可以並行存在，做得好的話還會互相成就。開放網絡會持續產出新的組件、市場和創新，機構最終會把這些成果拿去用。如果兩邊都成功了，融合會自然發生：不是一方吞併另一方，而是雙方越來越依賴同一套底層基礎設施。

傳統金融到底在做什麼

傳統金融採用某個組件，需要它同時滿足兩個條件：一是能改善成本、風險或分銷，二是不破壞控制權和問責機制。被機構丟棄的那些組件，比如開放準入、匿名性、不可篡改的執行，都能通過第一關，但過不了第二關。

所以機構的採用模式是可預測的，不是隨機的，創業者完全可以把它當成一個設計測試來用。換句話說，如果一個功能的價值只能透過剝奪機構的控制權來實現，那無論它設計得多精妙，幾乎註定會被改造或者拒絕。

不妨拿幾個組件過一遍這個測試。原子結算消除了成交和最終結算之間的時間差，抹平了交易對手風險，也釋放了機構為未結算交易壓著的抵押品。共享帳本把後台最大的隱性成本，也就是對帳，變成一件不值一提的小事。

可編程貨幣讓票息支付、追加保證金、公司行動都能以代碼形式自動執行，不再依賴一連串人工指令。AMM 的曲線數學被剝掉無許可的外殼之後，搖身一變成了鏈上外匯和代幣化貨幣市場基金淨值的定價引擎。

這些組件，每一個都能改善損益表上的某個數字，或者消掉一項營運風險及其成本，但沒有一個需要機構信仰去中心化。

所以我們要把話說清楚：摩根大通面向機構存款的許可鏈，貝萊德和富蘭克林鄧普頓的代幣化貨幣市場基金，這些項目不是企業在試水 DeFi。它們是在用區塊鏈做自己本來就在做的事，比如銀行間支付結算、基金申購管理、生息工具的分銷，只不過換了一套更好的管道。

這些部署用的是區塊鏈的技術屬性：可編程性、透明度、原子結算。同時它們刻意丟掉了讓原生 DeFi 得以運轉的那些屬性：開放準入、匿名性、無需信任的執行。

這不是失敗，也不是妥協。這是一個深思熟慮的架構選擇，而且它清楚地告訴了我們事情正往哪個方向走。

買家不同，規則不同

如果以為機構採用只是給現有 DeFi 基礎設施多開了一條更大的分銷渠道，那就想錯了。機構評估協議的方式和加密原生用戶完全不一樣。在機構眼裡，這是在挑選軟體供應商和基礎設施合作夥伴，要考量營運風險、合規控制，以及關鍵系統的長期歸屬，一切按自己的標準流程走。結果就是，在 DeFi 裡的成功沒法自動兌換成在機構市場的成功。

企業很少購買最好的技術。它們買的是最貼合現有工作流、風險模型、採購流程等種種現實條件的技術。

任何技術進入一個重監管、重風控、極度厭惡責任風險的機構環境，都會被這個環境重新塑形。互聯網經歷過（企業防火牆、內網），雲端運算經歷過（私有雲、VPC、FedRAMP 認證），AI 正在經歷（內部部署、資料駐留要求、模型治理）。區塊鏈也不會例外。

這種重塑沿著兩條軸線展開：

第一條是合規。KYC、反洗錢、制裁篩查、投資者資質認證、監管報送，這些對絕大多數機構來說沒有商量餘地。無許可系統天然不支援這些要求。機構需要有能力凍結資產、撤銷交易、識別交易對手。

DeFi 在設計之初就沒考慮過這些，要滿足它們往往意味著大動架構。這一點未來可能鬆動，比如 CLARITY 法案或許能讓機構在滿足監管要求的前提下接入無許可系統。但在今天，大多數機構評估區塊鏈基礎設施時，看的依然是控制權、問責和營運風險。

第二條是企業價值交付。這條軸線經常被低估。機構採用區塊鏈，不是因為信奉無許可原則，而是因為它能壓縮成本、減少對帳摩擦、開闢新的分銷渠道，或者讓自己更深地嵌進客戶關係裡。價值主張必須用這套語言來表達，否則連採購環節都過不去。

穩定幣可能是最清晰的例子。銀行、支付公司和金融科技公司越來越把它當作好用的結算基礎設施，因為它能讓美元更快地跨網路、跨地域流動。但真正擁抱無許可金融理念的沒有幾家。它們採用可編程美元，是因為好用，不是因為想按 DeFi 的原則重造金融體系。

Circle 的演變就很能說明問題。其推出的 Arc 網絡反映了區塊鏈基礎設施正在如何被打包賣給機構買家：強調合規、營運控制、可信的交易對手、與現有工作流的整合，而不是無許可準入和可組合性。

它賣的不是無許可本身，而是更快的結算、全球觸達和更高的資本效率，並且是以機構真正用得起來的形態交付的。

連 SWIFT 這樣的組織也越來越多地從這個角度看待區塊鏈。它在代幣化資產互操作性上的種種嘗試，不是要取代現有金融機構，而是要讓現有機構藉助 SWIFT 網絡更好地協作。同樣的模式反覆出現：區塊鏈的採用正在強化既有的金融網絡，而不是取代它們。

強大的技術遇上龐大的成熟市場，歷來就是這樣演化的。

擺在創業者面前的兩個機會

站在行業層面，所有人都放棄其中一個機會去擠另一個，是錯誤。站在公司層面，想兩個都抓，也是錯誤。

機構採用和開放網絡在生態層面可以互相成就，但對絕大多數團隊來說，這是兩門本質不同的生意。做機構生意，要懂採購、合規、內控、渠道夥伴和漫長的銷售週期。做開放網絡，要圍著開發者、流動性、可組合性和網絡效應做優化。

客戶是誰、怎麼分銷、產品要滿足什麼、成功怎麼衡量，兩邊往往完全不同。

這不是說哪個機會更好。它只是要求創辦人想清楚自己到底在服務哪個市場，同時記住把兩者連在一起的是底下那條共同的軌道：作為中立結算層的公鏈。

和機構合作，與建設一個平行的金融體系，兩件事並不衝突。做得好的話，彼此還會放大對方的價值。許可層帶來交易量、合法性和資本，開放的層持續產出許可層下一步要採用的組件。融合如果到來，會發生在軌道層面，而不是靠一方向另一方投降。

公鏈作為結算軌道的地位可能越來越重要，哪怕跑在上面的應用變得越來越許可化。

為可編程金融基礎設施而建

要為這個新的可編程金融基礎設施做建設，有兩條路可選：從零開始造，或者改造現有產品。

先看 Canton 這樣的網絡。它沒有去改造現成的 DeFi 基礎設施，而是從一開始就圍繞機構對隱私、合規和受控互操作性的要求來設計。它的目標不是把銀行拉進 DeFi，而是在保留機構所要求的治理、保密性和營運控制的前提下，用上基於區塊鏈的協作機制。

但成功的機構策略不一定都要推倒重來。Morpho 走的就是相反的路線。它沒有拋棄自己的 DeFi 組件，而是專注於把這些組件變得讓機構和資產發行方更容易用起來。

比如 Apollo 的 ACRED 基金就把 Morpho 納入了自己的鏈上借貸策略，把一個 DeFi 原生的借貸組件，和機構級的分銷、合規、基金架構搭配在一起。

最終的形態既不是純 DeFi，也不是一個完全隔離的機構技術棧，而是一種機構選擇性採用現有加密基礎設施、再按自己對控制、合規和分銷的要求重新打包的模式。

這個新品類是專為機構約束而生的。它從 DeFi 汲取養分，但以更許可化、更合規的方式運轉，因此必然不同於今天已有的任何東西。

像 Morpho 這樣成功把加密原生基礎設施改造成機構用例的團隊確實存在，但創業者不該把它當成默認打法。機構是一個有著獨特需求的獨立客戶群體。在很多情況下，從一開始就圍繞這些需求來設計，會比改造那些原本為開放網路打造的產品更有效。

繼續在 DeFi 裡建設的機會

機構今天正在採用的這些創新，沒有一個誕生於銀行、資管公司或既有金融基礎設施內部。它們全部來自開放網路，來自創業者可以自由實驗新市場結構、新協作機制、新金融組件的地方。

這個區別很重要。機構不是這個行業最主要的創新來源，許可層往往處在開放層的下游。

這就引出了更關鍵的戰略判斷：如果整個行業都撲在向銀行和資管公司賣東西上，我們就有可能把一個大客戶群體錯當成全部機會。TradFi 是重要客戶，但不是唯一客戶。

為機構需求做設計是一條正當且有價值的路，但它只是一條車道，不是整條公路。能活得長久的公司，是那些始終清楚自己在為誰而建的公司。機構採用可能是個巨大的機會，但它不是 DeFi 的簡單延伸。在一個市場的成功，不保證在另一個市場也能成功。

如果你在為機構做建設，那就全情投入。不要假設加密原生市場的成績能自動換來企業客戶的採用。去了解客戶，摸透採購流程，圍繞機構需求有意識地做設計。

如果你在為開放網路做建設，那就繼續做下去。不要因為機構是當下市場裡嗓門最大的買家，就放棄自己的願景。

請記住：這兩條路是互補的，不是競爭的。一條負責把已被驗證的創新拿去適配、商業化、規模化，另一條負責發現這些創新。

這項技術的某個版本幾乎必然會成為現有 TradFi 體系的金融管道的一部分，但那不是正在被建造的唯一未來。開放網路仍是這個行業最重要的實驗田和創新源，明天的機構基礎設施所依賴的許多組件，大概率會率先誕生在那裡。

TradFi 沒有在採用 DeFi，它只是在選擇性地採用符合自身模式的部分。

創業者的機會不在於同時追逐所有市場，而在於想清楚自己到底在為哪個市場而建，然後照此執行。未來也許確實會跑在機構基礎設施之上，但其中最重要的那些創新，仍會源源不斷地來自開放網路。

DefiTuna披露其借貸池遭攻擊，損失約58萬美元

熱門文章