著者: Max.S

ウォール街のアナリストが2月13日の朝の会議でロビンフッドとコインベースの第4四半期の収益報告の消化を終えたとき、彼らの前に厳しい現実が突きつけられた。両社が必死に「多様化」を図り、ビットコインの価格サイクルの影響から逃れようとしたにもかかわらず、市場は依然として両社をビットコインの高ベータ派生商品と見なしていたのだ。

一方、Robinhoodは過去最高の売上高を記録したものの、株価は半減しました。一方、Coinbaseは黒字から赤字に転落し、1四半期で6億6,700万ドルという巨額の損失を計上しました。これら2つの財務報告は、両社の健康診断結果であるだけでなく、暗号資産市場全体における個人投資家のセンチメントの墓石でもあります。

Robinhood ：ギャンブラーのいない高級カジノ。その財務報告は非現実的だ。上半期だけを見れば、フィンテックの巨人が絶頂期を迎えていることがわかる。2025年の売上高は過去最高の45億ドル、純利益は19億ドル、ゴールド会員数は58%増の420万人に達する。CEOのVlad Tenev氏は電話会議で自信たっぷりにこう宣言した。「私たちは金融のスーパーアプリを開発しています」

しかし、市場は下半分にのみ注目しており、個人投資家は参加をやめている。

財務報告で最も目立った数字は、間違いなく仮想通貨取引収益の急落です。第4四半期の収益はわずか2億2,100万ドルで、前年同期比38%の急落となりました。同様に、2026年1月には、Robinhoodアプリにおける仮想通貨の名目取引量は前年同期比57%減の87億ドルにまで落ち込みました。

Robinhoodの従来型金融サービス（TradFi）は活況を呈しており、株式取引の収益は54%増、オプション取引は41%増となっています。さらに、予測市場も新たな成長エンジンとなり、初年度だけで120億件以上の取引が行われました。しかし、暗号資産ビジネスは急速に冷え込んでいます。ビットコインが昨年の高値12万6000ドルから6万5000ドル前後まで下落したことで、FOMO（取り残されることへの不安）は恐怖そのものへと変化しました。個人投資家は取引を停止しただけでなく、償還による撤退も始まって​​います。

ウォール街にとって、ロビンフッドは最新のスロットマシン（オプション）とポーカーテーブル（予測市場）を備えた新しく改装された豪華なカジノのようなものだが、最も収益性の高いVIPルーム（暗号通貨）は完全に空っぽだ。

市場は容赦なく株価を下落させた。ロビンフッドは「単なる仮想通貨ブローカー」以上の存在であることを証明しようと必死に努力しているにもかかわらず、仮想通貨の冬のさなか、投資家は依然として同社をビットコインの影の株と見なしている。同社の株価は10月の高値から50%下落しているが、これは同社の業績ではなく、「仮想通貨コンテンツ」に起因する評価額の下落である。

Coinbase ：裸のスイマーの冬。Robinhoodは株式やオプション取引で冬の寒さに備えることができますが、Coinbaseは嵐に完全にさらされています。第4四半期の財務報告によると、Coinbaseの収益は前年同期比21.6%減の17億8000万ドルとなり、さらに市場に衝撃を与えたのは純利益が6億6700万ドルという巨額の損失に転落したことです。この巨額損失は主に暗号資産ポートフォリオの投資損失によるもので、 「強気相場の資産、弱気相場の負債」の典型的な例です。

 （画像出典：Coinbase 2025年第4四半期株主レター）

Coinbase のデータは、Robinhood よりも深刻な業界危機を明らかにしている。

• 個人投資家は完全に姿を消しています。個人投資家の取引量はわずか590億ドルであるのに対し、機関投資家の取引量は2,370億ドルです。Coinbaseのエコシステムでは、個人投資家は事実上「不在」です。
• 唯一の明るい兆しは、機関投資家向けビジネスとデリバティブ取引（デリビット買収後の統合による）だが、こうした低手数料の取引では、高手数料の個人投資家向け取引の減少を補うことはできない。
• USDCへの依存：ステーブルコインの収益は3億6400万ドルに達し、同社の収益の「柱」となっている。取引量が減少する中、Coinbaseは取引所というより、ドルの金利で運営する銀行の様相を呈しつつある。

Coinbaseの現在の苦境は、2022年の状況を再現したかのようだ。ブライアン・アームストロング氏が構想した「あらゆるものを扱う取引所」は、ビットコイン価格の下落局面では全く効果を発揮していないように思える。裏付け資産（暗号資産）の価格が急落すると、「シャベル」の役割を担う取引所は、シャベルを売ることができないだけでなく、保有するシャベルの在庫も大幅に減価してしまう。

両社の財務報告書を比較すると、2026年の暗号資産市場の根底にあるロジックが明確に浮かび上がってきます。Robinhood（Web2）もCoinbase（Web3）も、ビットコインのベータ段階からまだ脱却できていません。過去1年間、両社はそれぞれアルファ段階への道筋を築こうと努力してきました。

• ロビンフッドは「暗号解読」に賭けており、ビットスタンプなどの買収やインドネシア証券市場への進出などにより、暗号資産ビジネスのボラティリティを緩和しようとしている。
• Coinbaseは機関投資家の資金を維持するために、レイヤー 2 (ベース チェーン)、デリバティブ、支払いインフラに重点を置き、「深さ」に賭けています。

しかし、データは容赦なく、ビットコインが下落するたびに個人投資家が市場から撤退し、取引頻度がゼロになることを示しています。Robinhoodの月間アクティブユーザー数（MAU）は190万人減少しており、これは単なる数の減少ではなく、信頼の喪失を意味します。

MicroStrategy（MSTR）の第4四半期決算報告は、ビットコインの減損により、1四半期で124億ドルの帳簿上の損失を計上したことで、この状況を裏付けています。ビットコインを直接保有するMSTRであれ、取引サービスを提供するHOODとCOINであれ、両社の株価チャートは依然としてビットコインのローソク足チャートと90%以上重なっています。これは「偽りの多様性」です。事業ラインがいくつあっても（Robinhoodは年間1億ドル以上の収益を上げている事業を11社あると主張しています）、核となるストーリーである「暗号通貨の普及」が消え去る限り、市場の評価システムは急速に崩壊するでしょう。

金融業界の人々にとって、これら 2 つの財務レポートは次の 3 つの明確なシグナルを送っています。

• インフラの過剰能力とユーザーの不足: 2024年から2025年の強気相場は大規模なインフラ開発(レイヤー2、ウォレット、決済)を促しましたが、第4四半期の財務報告では、実際のアクティブユーザー(特に富裕層の個人投資家)が急激に減少していることが示されています。2026年は「供給側改革」の年となり、主要プラットフォームのみが不況を乗り切るでしょう。
• 収益構造の「安定した内容」は非常に重要です。CoinbaseのUSDC収益とRobinhoodの純利息収入は、両社の生命線です。次の強気相場が到来するまでは、銀行のようなキャッシュフローを持つ企業の方が安全です。
• 評価ロジックの再構築：市場は「テクノロジー企業を装ったベータ企業」を厳しく罰している。Robinhoodの予測市場が独立した成長の原動力となることを証明しない限り、あるいはCoinbaseのBase Chainが莫大な非取引収益を生み出しない限り、市場が底値に達したと確信するまで、これらの企業の株価はビットコインとともに変動し続けるだろう。

ロビンフッドのテネフ氏は電話会議の最後に、「私たちは次世代のための金融エコシステムを構築しています」と述べた。しかし今、次世代の投資家たちは赤いローソク足チャートが並ぶ画面を見つめ、アプリを閉じている。

CoinbaseとRobinhoodにとって、2025年の「記録破り」の業績はもはや過去のものとなった。2026年のテーマはもはや「成長」ではなく「回復力」となるだろう。ウォーレン・バフェットの言葉にあるように、潮が引いて初めて、誰が裸で泳いでいたのかが分かる。潮が引いた今、この二大巨頭は水着を身につけているものの、冷風は身を切るようで、来年の夏まで生き残るのに十分なキャッシュフローがあることを市場に証明しなければならない。