作者：Citrini Research

编译：深潮 TechFlow

深潮TechFlowリード： 市場中のアナリストが、データセンターにHBMや台湾ガラスがどれだけ足りないかを計算しているとき、本当に不足しているのは実は「注意力」そのものだ。3年にわたるAIの物語によって資本は過度に一極集中したが、世界の他の部分は依然として動いている。たとえば、ライフサイエンスのサイクルは底を打ち、高齢化向け不動産は満室となり、スポーツスタジアムのチケットは完売している。こうした忘れ去られたセクターは、静かにファンダメンタルズを修復しつつある…投資家にとって、現在最大のアルファはAGIのタイムラインではなく、誰もモデル化していない「小さなテーマ」の中にあるかもしれない。

注：以下はCitrini Researchの最新レポートの核心内容を整理したものである。原文は有料コンテンツであり、本稿は公開された要約と複数の情報源を組み合わせて編集したものである。

注意力税

ご存知だろうか？計算能力、電力、HBM、NAND、データセンター建設用のコンクリートや変圧器、あの特殊な台湾ガラス、そして光をデータに変換するアルファベット・スープのような技術、これら全てが供給不足に陥っている。

そう、もちろんご存知だろう。だが、AIが引き起こす不足の中で、さらに希少な投入要素がある。注意力だ。

アナリストの脳みそ（あるいはアナリストのトークン予算）の限界的な1時間ごとが、単一のトレードに引き寄せられている。私たちも痛感している。過去3年の大半を、その物語を追いかけ（時に形成もし）てきたのだ。

しかし近視眼的になることには代償が伴う。そろそろ視野をもっと広げるべきだと感じている。

AIトレードは――少なくとも――すでに非常に混み合っている。たとえそれが正しかったとしてもだ。「AI疲れ」のリスクは高く、人々がもはや関心を失っているように見える対象へ、ある程度の資金ローテーションが起こる可能性が高いと見ている。

私たちが注目するメカニズムはシンプルだ。資本が一つのテーマに殺到すれば、周辺銘柄はアンダーウェイトになる。これ自体がすでに興味深い。さらにこれらの銘柄はモデル化も不十分で、見過ごされることになる。

私たちはライフサイエンスのサイクルについて議論した際にもこの点を指摘した。私たちの見方では、そのサイクルはすでに底を打っている。5年前であれば、これらの銘柄は底値で反発し、上昇サイクルを先取りして動いただろう。しかし今では、在庫調整後の回復期に誰もリスクを移したがらないために、52週安値の泥沼にはりついたままだ。なぜなら「DRAMこそがボトルネックだ」というわけだ。

世界は回り続けている。忘れ去られた期待と変化する現実とのギャップこそが、テーマ投資で収益を上げる場だ。注意力は有限の資源だが、通常のモメンタム反転においては素早く移動する。時にそれが移動するとき、新たな焦点を投資家の意識にもたらす。たとえモメンタムが再び上昇に戻ったとしてもだ。

私たちは今、「小さなテーマ」を再訪している。それは10年単位の市場破壊ストーリーというよりは、トレンドやカタリスト（触媒）に駆動されたトレードだ。むしろ、人気のないセクターの中にある、興味深く、レーダーに映りにくい物語であり、サプライズをもたらす可能性がある。5つのテーマすべてが、AGIのタイムラインやトークンエコノミクスに関する見解を必要としない。ベビーブーマーが老人ホームに入居する。スポーツスタジアムのチケットが完売する。20年続いた取引所の独占が初めて真の競争に直面する。フィンテックが復活する。そして航空株、私たちのお気に入りの2銘柄は、18か月にわたって罰せられてきたが、その理由は収益性とは全く無関係だ。

私たちのマクロ見通しは、市場は上昇を続けるが、10～15％の急落も明らかに増えるというものだ。その要因はファンダメンタルズよりもポジションにある。これは、半導体銘柄を維持すべきだが、それらをポートフォリオの全てにすべきではないことを意味する。実際、過去1か月、私たちは徐々にAIのアロケーションを削減してきた。ネットに接続している誰もがボトルネック投資家の帽子をかぶる中、私たちはAIオランダ病が残したものにますます関心を持っているからだ。

テーマ1：航空株、収益性とは無関係の理由で18か月間罰せられた

Citriniはデルタ航空とユナイテッド航空を強気に見ており、この判断は2年以上続いている。2024年11月には、航空業界の「構造的リセット」を分析する記事を発表し、これら2つの主要航空会社が勝者になるとの見方を示した。

2年後、Citriniは依然として強気だ。レポートは、この2銘柄の過去18か月の下落は、ほぼ完全にマクロ要因によるものだと指摘する。まず関税が引き起こしたインフレ懸念、次にイラン戦争による原油高――航空会社自体の収益性とは無関係だ。

Business Insiderによると、Citriniは経済が関税インフレと原油高ショックの影から抜け出すにつれて、これら2社の成長見通しは依然として力強いと考えている。レポートでは重要なトレンドが挙げられている。K字型経済が格差を拡大する中で、主要航空会社はこの二極化に抵抗するどころか、むしろ積極的に取り入れている――プレミアム化を推し進め、旅客単価を引き上げているのだ。

さらに、2026年のワールドカップも短期的なカタリストとみなされている。世界的なイベントに伴う国際旅行需要が航空株を直接的に押し上げると見られている。

テーマ2：シニア向け不動産、80歳以上人口が10年で56％増、施設は全く足りない

Citriniの2つ目のテーマは、華やかさには欠けるが十分に確実性のある分野、シニア向け不動産だ。

核心データは非常に堅い。米国の80歳以上人口は今後10年間で56％以上増加すると予想されており、総人口の伸び率である約5％を大きく上回る。2026年だけでも、80歳以上の世帯が新たに100万世帯増加し、2029年までにこの数字は倍の200万世帯に達する見込みだ。

施設の供給は全く追いついていない。Citriniは、この業界が見過ごされているのは、主に地味だからだと指摘する。AIや半導体の前では魅力に欠けるのだ。しかし、ベビーブーマー世代が集団で高齢期に突入しており、これはいかなる政策前提や技術的ブレークスルーにも依存しない、純粋に人口構造によって駆動されるトレンドだ。

Business Insiderによると、Citriniは3つの銘柄を挙げている。シニア向け不動産REITのウェルタワー（Welltower）とジェイナス・リビング（Janus Living）、そして老人ホーム運営会社のブルックデール・シニア・リビング（Brookdale Senior Living）だ。

テーマ3：ライブエンターテインメント、過去10年で最高のアセットクラス、テクノロジー株を上回る

Citriniはライブエンターテインメントを、過去10年で最もパフォーマンスの良いアセットクラスと呼び、テクノロジー株さえも上回っているとしている。

レポートの核心的な論点は、「その場にいること」自体がラグジュアリーになりつつあるというものだ。消費者は実際に現場に足を運ぶことに高いプレミアムを支払うことを厭わず、スポーツのフランチャイズ、コンサート、格闘技イベント、さらには映画館までもが、この「リアルにその場にいたい」という欲求から恩恵を受けている。Citriniは次のように記している。「スポーツフランチャイズ、より広くはすべてのオフラインイベントが、人々の『そこにいたい』という欲求の恩恵を受けている。それに伴い、観客動員、プレミアム化、プロモーションを通じて収益化する、より大きな機会が生まれている。」

Business Insiderによれば、Citriniは具体的に3社を挙げている。

TKOグループはWWEとUFCの親会社であり、レポートはその力強い財務成長と高価値のパートナーシップを強調している。シネマーク（Cinemark）は消費者が映画館に回帰しているトレンドを反映している。そしてIMAXは、映画体験のアップグレードの方向性を示している。観客が求めているのは単なる映画鑑賞ではなく、没入型体験なのだ。IMAXの株価は今月初めに史上最高値を更新した。

テーマ4：取引所の独占競争、CMEの20年にわたる支配に初めて真のライバルが登場

Citriniのレポートで最も機関投資家的な視点を持つテーマは、米国先物取引所の勢力図に生じている亀裂だ。

CMEグループの米国金利デリバティブ市場におけるシェアは約98％で、このほぼ絶対的な独占は20年以上維持されてきた。しかし、FMXフューチャーズ取引所（FMX Futures Exchange）の登場がこの状況を変えつつある。

FMXはBGCグループ（現米国商務長官のハワード・ラトニックが創設）の支援を受けて育成され、2024年1月にCFTCの承認を取得し、2025年下半期に正式に取引を開始した。その株主リストはまさにウォール街のオールスターだ。バンク・オブ・アメリカ、バークレイズ、シタデル・セキュリティーズ、シティ、ゴールドマン・サックス、JPモルガン、ジャンプ・トレーディング、モルガン・スタンレー、タワー・リサーチ・キャピタル、そしてウェルズ・ファーゴのすべてが少数株式を保有しており、評価額は約6億6700万ドルに上る。

FMXの競争戦略は3つの柱からなる。より低い取引手数料、LCHとの提携による証拠金の節約、そして流動性プロバイダー向けのインセンティブプログラムだ。2025年2月には、1日あたり9500枚という取引高の記録を達成した。

CMEにも弱点がないわけではない。先週（6月22日）、CME Directプラットフォームで4時間に及ぶシステム障害が発生した。このようなインフラ障害は今回が初めてではない。FMXは以前から公然と、CMEのほぼ独占的な地位がこうした事故をシステミックリスクにしていると指摘しており、市場のレジリエンスを確保するためには信頼性の高い代替取引所が必要だと訴えてきた。

もちろん、挑戦者の道のりは平坦ではない。2025年4月の関税を巡る混乱期には、FMXの取引高は3分の2以上急減した。トレーダーはボラティリティが高まると、本能的により流動性の深いCMEに回帰するのだ。しかし市場が正常化するにつれ、FMXの取引高も徐々に回復している。バンク・オブ・アメリカの試算によれば、CMEは国債関連事業だけで約20億ドルの収益を上げており、この利益の源泉は挑戦者が長期にわたって投資するに十分な大きさだ。

テーマ5：フィンテックの復活、2026年に最も売り込まれたセクターが反発中

Citriniの5つ目のテーマはフィンテックだ。

フィンテック株は2026年に最もパフォーマンスの悪いセクターの一つだ。5月末時点で、SoFiは年初来約35％下落し、ロビンフッドとアップスタートはそれぞれ約25％下落した。しかし、5月下旬からセクターには明らかな反発の兆しが見られる。

SoFiのカタリストとなったのは、独自ステーブルコイン「SoFiUSD」の発表であり、米国で認可された銀行として初めて独自のステーブルコインを発行した。このニュースを受けて当日、株価は12％急騰した。ファンダメンタルズ面では、SoFiの2026年第1四半期の収益が11億ドルに達し、融資実行額は過去最高の122億ドル（前年同期比68％増）を記録、会員数は1,470万人に達した。CEOのアンソニー・ノト氏は、これを「デジタル資産分野への戦略的参入」と位置づけており、Mastercardと協力してグローバルな決済機能の開発を進めている。

Robinhood は2022～2023年の低迷期を経て U 字回復を遂げ、2025年の通年売上高は前年比45％増、純利益は倍増となった。暗号資産取引所 Bitstamp の買収、Gold クレジットカードの投入、Gold サブスクリプション登録者数430万人への拡大は、いずれも「トレーディングアプリ」から「金融スーパーアプリ」への転換を後押ししている。

Upstart は5月にトップが交代し、共同創業者 Paul Gu が CEO に就任。AI クレジットプラットフォームというストーリーにも、同時期に市場の関心が再び集まった。

Citrini のロジックは明快だ。皆が半導体やデータセンターに注目している間に、フィンテックは極端なバリュエーション水準にまで忘れ去られた。だが、これらの企業のファンダメンタルズは悪化しておらず、むしろ改善している。いったん関心が少しでも戻れば、反発余地は十分にある。

ランキング1位のASTEROIDアカウントは、わずか5,920ドルで投資しただけで、すでに13万ドルの利益を上げており、リターン率は2164%に達している。

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