11社が市場の半分以上を占めたが、ハイパーリキッドはどのようにしてこれを成し遂げたのか？

執筆者：Clow

2025年初頭には、オンチェーン契約取引市場の取引量の70%以上が、Hyperliquidという同一のプロトコル上で稼働していた。

その後、数億ドルもの資金を調達した競合他社が巨額の補助金を提供し始めたため、その割合は約50％まで低下した。しかしそれでも、依然として市場の半分を支配していた。

さらに驚くべきは、これを成し遂げたチームだ。Hyperliquid Labsはわずか11人のコアメンバーで構成されているにもかかわらず、1日あたり100万ドル以上の取引手数料を生み出し、年間キャッシュフローはナスダック市場に匹敵する。

従業員数が11人であるのに対し、上場企業には1万人近い従業員がいる。この契約により、従業員一人当たり平均で1日9万ドル以上の収益を生み出している。

このプロジェクトは、ベンチャーキャピタルから1セントたりとも資金提供を受けていません。パラダイムもa16zも存在せず、公式ウェブサイトにはいかなる組織のロゴも表示されていません。

その機能は複雑ではなく、一言で説明できます。それは、一流の高頻度取引マーケットメーカーを連鎖型マーケットメーカーに変えるということです。

取引エンジンを基盤に組み込む

ほとんどのオンチェーンデリバティブ取引所は、イーサリアムやソラナといった汎用パブリックチェーン上で稼働し、他者のインフラを利用することで、その速度や手数料に制約を受けながらインフラを「レンタル」している。しかし、Hyperliquidは正反対のアプローチを取り、取引専用のチェーンをゼロから構築した。

このチェーンはどれほど高速なのでしょうか？トランザクションは送信されてから台帳に不可逆的に書き込まれるまでわずか0.2秒しかかかりません。瞬きよりも速いスピードです。そして一度承認されると、それは確定事項となり、トランザクションが取り消されたり、誰かが割り込んだりする可能性は一切ありません。

しかし、スピードは重要なポイントではない。真の素晴らしさは、システムを二つに分割できる能力にある。

一方には、中核となる取引エンジンであるHyperCoreがあり、これは売買注文のマッチング、証拠金管理、清算処理という一つの機能のみを実行します。不要なプログラムは一切実行せず、毎秒20万件の注文を処理できます。もう一方には、HyperEVMというオープンな開発プラットフォームがあり、誰でも融資や資産運用などのアプリケーションを構築できます。

重要なのは、この2つのシステムが完全に分離されている点です。オープンプラットフォームにセキュリティ上の脆弱性が発生した場合、たとえハッカーが侵入したとしても、コアとなる取引エンジンの資金には一切アクセスできません。逆に、オープンプラットフォームが混雑したとしても、取引のマッチング速度が低下することはありません。

率直に言って、他の企業がイーサリアム上で家を借りたり店舗を開いたりする一方で、ハイパーリキッドは自社ビルを建設し、金庫を耐力壁に直接埋め込んだ。

HLP: コードはコピーできますが、リスク制御アルゴリズムはコピーできません。

従来の取引所は、流動性を確保するために外部のマーケットメーカーに依存している。マーケットメーカーとは、ウィンターターミュートやカンバーランドのように、売買価格の提示を専門とする機関のことである。これらの機関の注文板がなければ、利用者は売買を行うことができない。しかし問題は、市場が暴落した場合、これらの機関が注文を取り下げて撤退し、取引所が空っぽの殻になってしまう可能性があることだ。

HyperliquidのソリューションはHLPと呼ばれ、基本的には「プロトコル自体が運営するマーケットメイキングファンド」です。誰でもUSDCを預け入れることができ、資金はアルゴリズムによって均等に配分され、すべての取引ペアに対して自動的に売買注文が発注されます。

従来のDeFi流動性プールが取引をただ待つだけなのに対し、HLPは主体的に行動します。独自のアルゴリズムがユーザーに代わって複数の取引所間で注文の発注、キャンセル、リバランスを行い、収益は取引手数料と売買スプレッドから得られます。

取引所が開設されたばかりの頃は、トレーダーを引き付けるために流動性が必要であり、トレーダーがいなければ流動性は生まれない。HLPは、その両方を同時に実現した。

しかし、HLPにおいて真に再現不可能な部分は、その仕組みの設計ではなく、それを支える人々である。

創設者のジェフ・ヤンは、ハーバード大学で数学とコンピュータサイエンスを専攻し卒業した。高校時代には、国際物理オリンピックでアメリカ代表として金メダルを獲得している。

彼の中心メンバーは以前、Chameleon Tradingというクオンツトレーディング会社を経営していた。2019年にプエルトリコで1万ドルの資金からスタートした彼らは、アルゴリズム取引を通じて仮想通貨市場で経済的自由を達成した。HLPのマーケットメイキングアルゴリズムとリスク管理モデルは、長年の実務経験の集大成であり、オープンソースではなく、外部からは公開されていない。

新しいプロジェクトはHyperliquidのコードを完全にコピーすることはできる。しかし、定量分析チームが何年もかけて磨き上げてきた価格設定モデルや清算処理パラメータを再現することはできない。

2025年10月に発生した世界的な仮想通貨市場の暴落は、まさに現実世界での試練となった。Hyperliquidは、100億ドルを超える清算ポジションを、ダウンタイムゼロ、不良債権ゼロで吸収した。

97%は買い戻しと廃棄に使われる。彼らは本気だ。

HYPEトークンの経済モデルは、DeFi分野全体の中でもおそらく最も革新的なものと言えるでしょう。

プラットフォームの取引手数料収入の97%は「援助基金」と呼ばれるプールに流れ込み、システムはこの基金から毎日自動的にHYPEトークンを市場で購入します。投票は不要で、時間制限もなく、完全にプログラムによって処理されます。

2026年4月末時点で、同社は11億ドル以上を買い戻しており、そのうち約10億ドル相当のHYPEは2025年12月の投票により永久に消滅した。

トークンを購入して焼却することで、市場に出回るトークンの数が減少する。これは年率換算で約7%のデフレ率に相当し、イーサリアムの焼却率の4.6倍、バイナンスBNBの焼却率の5.8倍となる。

プラットフォーム上で取引量がある限り、HYPEの流通量は日々減少していく。まさに止まることのないデフレ製造機だ。

Hyperliquidの野望は、単なる取引所にとどまらない。

同社は4つの標準プロトコル（HIP-1～HIP-4）を立ち上げ、誰でもオンチェーンでトークンを発行したり、契約取引ペアを上場したり、さらには米国株、金、SpaceXのIPO前株式のデリバティブ取引を開始したりできるようにした。

目標は明確だ。オンチェーン金融のためのオペレーティングシステムを構築することだ。2025年10月、Coinbaseは自社のエコシステム内の金融プラットフォームであるEchoを3億7500万ドルで買収した。これは、伝統的なコンプライアンス大手によるこの方向性への支持と見ることができる。

しかし、これに問題があると思わない人はいないのだろうか？

HLPにとってのもう一つの側面は、清算された不良債権を引き継がざるを得なくなった場合、すべての預金者が同時に損失を被るということである。

価格フィードが操作されたり、人気のないコインが悪意を持って売り崩され、連鎖的な清算が引き起こされたりすると、HLPの純資産価値は回復不能なほど急落する可能性があります。個人投資家がパニックに陥り資金を引き出すと、取引所の売買価格が不足し、流動性の好循環は逆転して破滅的なスパイラルへと陥ります。

Hyperliquid自体も問題を抱えていた。初期の「コピーボールト」機能では、一流トレーダーが個人投資家を勧誘して共同投資を行うことができた。その結果、利益曲線のピーク時に個人投資家が殺到し、戦略が失敗した際に巨額の損失が発生した。その後、開発チームはソーシャル機能をきっぱりと削除し、純粋にプロ向けの取引端末へと回帰した。

さらに根本的な問題がある。それは、完全な透明性だ。

Hyperliquidでは、すべてのトレーダーのポジションサイズ、取得価格、清算価格がブロックチェーン上にリアルタイムで公開されます。これは、すべての裁定取引機関にとって正確な「清算マップ」を作成するのと同等です。十分な資金を持つ大口投資家は、他の市場で意図的に株式を売却し、ブロックチェーン上に表示される清算ラインを正確にトリガーすることで、一連の清算を引き起こし、裁定取引から利益を得ることができます。

これはまさに、Aster DEXのような後発参入企業が用いた手法です。注文板を非公開にし、清算価格を隠蔽することで、プライバシーを売りにして大口ファンドを引き付けています。Hyperliquidで大きなポジションを建てると、いつ清算されるかが全世界に公開されてしまいます。もしあなたが数千万ドルを運用するファンドマネージャーだったら、そんなことをするでしょうか？

まとめ

これまでのところ、Hyperliquidの深度と不正操作防止メカニズムは、この透明性の脆弱性に対して概ね耐えてきた。しかし、それがいつまで続くかはまだ分からない。

後発企業はコードをコピーし、ユーザーに補助金を提供し、より魅力的なストーリーを語ることができる。しかし、専用のブロックチェーン、最高レベルの定量的リスク管理アルゴリズム、そして大規模ファンドが保有資産をオープンに開示できるような強固な流動性ネットワークを同時に再構築するという偉業を成し遂げた企業は、今日まで他に存在しない。

堀は法典には決して明記されていない。