7月2日、スタンダードチャータード銀行とCircleは共同で一つの発表を行った。機関投資家がこれからUSDCの発行・償還を行いたい場合、Circleに個別に口座を開設する必要はなくなる。 スタンダードチャータードの口座体系を通じて、一連の手続きで直接完了できる。

条件を満たす機関投資家は、一度限りの口座開設とサービス手続きにより、Circleの直接口座を保有しなくても、USDCの発行・償還にアクセスできるようになる。このサービスはまずドバイ国際金融センター（DIFC）で開始され、今後は規制当局の承認を得て他の地域へ展開される予定だ。

一見すると、技術的なコンプライアンス対応のアップデートに見える。しかし実態は、ステーブルコインというビジネスにおいて、初めてグローバルにシステム上重要な銀行（G-SIB）が「紙幣印刷工場の鍵」を正面から受け取ったことを意味する。

これによりスタンダードチャータードは、機関投資家向けにCircleへの個別口座開設を不要とする、こうした「ワンストップ」のUSDCアクセスサービスを提供するライセンスを取得した世界初のG-SIBとなった。この「初」は、多くの人が想像する以上に価値がある。

クラブへの入場券

G-SIBは極めて参入障壁の高いクラブだ。世界でこの看板を掲げられる銀行は現在30行余り——JPモルガン・チェース、HSBC、スタンダードチャータードといったクラスの機関だけが、このリストに名を連ねる資格を持つ。

これは何を意味するのか。年金基金、ソブリン・ウェルス・ファンド、大手アセットマネジメント会社といった資金が、ついに彼らが安心して使える入口を手に入れたことを意味する。

これらの資金は、USDCに入りたくなかったわけではない。入れなかったのだ。数百億ドルの退職年金を運用するファンドマネージャーに、暗号資産取引所やステーブルコイン発行体のところで個別に口座を開設させ、KYC手続きを踏ませるなど、コンプライアンス委員会の段階で通らない。彼らが信頼するのは、自社銀行の帳簿、自社銀行のリスク管理フレームワーク、自社銀行の責任による裏付けだけだ。

スタンダードチャータードが今回行ったことは、本質的に言えば、USDCを「暗号資産」から「銀行口座の中の一つの選択肢」へと翻訳したことにある。法定通貨銀行、デジタル資産インフラ、ブロックチェーンネットワークを銀行主導のソリューションに統合することによって、USDCはもはや追加の説明を要する新しいものではなく、カウンターに増えた一つのボタンになったのだ。

この道がひとたび開通すれば、門の外に留まっていた本物の大口資金が、正当な理由をもって初めて中へ入ってくることになる。

道を敷く者と料金を取る者

ここにこそ、この出来事の最も考察に値する点がある。

ここ数年、Circleは道を敷く者の役割を果たしてきた。トークンを発行し、準備資産を保持し、ライセンスを取得し、インフラを敷設する。USDCという道を、一寸ずつ自らの手で築いてきたのである。

だが、Circleが実際に稼ぐ方法は、顧客からの「通行料」で成り立っているのではなく、USDCの流通量そのものに依拠している。発行量が増えれば増えるほど、準備金口座に寝かせる米国債の規模が拡大し、金利収入も厚みを増す。これが同社のビジネスモデルであり、個々の機関投資家との口座関係を維持することで食っているわけではない。

したがって、今回のスタンダードチャータードの登場は、Circleにとっては割の良い取引だ。一部の顧客関係と引き換えに、スタンダードチャータードの機関投資家向け販売網をまるごと手に入れる。Circleが自ら年金基金やソブリン・ウェルス・ファンドの門を一つひとつ叩くのはコストが高すぎ、しかも入れない可能性が高い。しかしスタンダードチャータードは、彼らにとって何十年も前からの取引銀行であり、信頼の土台がすでにある。発行・償還という機能を同行の窓口に組み込むことは、スタンダードチャータードのチャネルを借りて、USDCの潜在的な流通市場を、これまで手が届かなかった顧客層に向けて一気に押し広げることに等しい。

Circleにとって、これは「入口の排他性」と「発行量の天井」の交換だ。譲り渡すのは機関投資家への直接のタッチポイントであり、その見返りに得るのは、最も取り込みづらかったコンプライアンス重視の資金が流入する可能性——そしてこの資金が一度流入すれば、Circleの中核的な収益曲線を押し上げることになる。

スタンダードチャータードにとっても、思惑は似ている。自らトークンを発行したり、準備資産を抱えたり、ステーブルコイン発行ライセンスを取得したりする必要はない。自前の信用力とチャネルを、すでに規制面で実績のあるプロダクトに接続するだけで、顧客向けの商品棚に選択肢を一つ追加でき、ついでにチャネル手数料やサービスフィーを得られる。

これは典型的な分業取引だ。Circleはフロントの顧客関係を譲ることで、バックエンドの発行量のスケール化を手に入れ、スタンダードチャータードは発行工程の一部の主導権を譲ることで、自前で車輪を再発明せずに入口ポジションを確保する。ステーブルコインの競争において、今後起こり得る分化は、おそらくこの線に沿って進むだろう。規模と信用補完に強い者、発行と技術基盤に強い者が、それぞれ自分にとって最も収益性の高い環を守るようになるのだ。

ドバイ国際金融センター（DIFC）のウィンドウ期

このサービスはまず、スタンダードチャータードのドバイ（DIFC）における業務を通じて開放される。この立地は、何気なく選ばれたわけではない。

米国には規制の積み残しがあり、欧州にはMiCAフレームワークによる幾重もの制約がある。唯一中東だけが、ここ数年、コンプライアンス裁定取引のウィンドウ期を猛然と先行獲得しようとしている。DIFCがここ2年で発行してきたデジタル資産ライセンスの数は、一目で分かるほど、かつてのシンガポールや香港のペースを追いかけている。

スタンダードチャータードがここを初回展開先に選んだのは、つまり、世界的なコンプライアンス実験を、規制態度が最も友好的で、審査スピードが最も速い場所でテストしようとしていることになる。これは、かつてオフショア取引所が中東へオフィスを移転したのと同じロジックだ。まず摩擦が最も小さい場所でモデルを走らせ、それからコンプライアンスコストがより高い市場へと複製していく。

これもまた、スタンダードチャータードによるより大きなステーブルコイン戦略の第一段階であり、今後は規制当局の承認を得て他市場へ展開される見通しだ。ドバイでの一歩は、終着点と言うよりも、スタンダードチャータードが他国の規制当局を説得するための「実戦ケーススタディ」として持ち出す材料だ。

発言権の再編成

カメラを引いて全体を眺めれば、この件の真の重みはドバイにあるのでも、スタンダードチャータード一社にあるのでもない。

過去10年にわたり、ステーブルコインの物語は一貫して「オンチェーンの世界が伝統的金融を迂回し、独自の並行システムを構築する」というものだった。発行体がユーザーと直結し、銀行の審査を迂回し、コードが窓口に取って代わる——それが業界の語り始め方だった。

スタンダードチャータードの今回の動きは、この物語の流れを静かに逆方向へねじ曲げた。銀行は迂回されておらず、むしろ入口のポジションに再び立っている——ただ、今回の参入姿勢は、ブロックチェーンのインフラを排斥するのではなく、自らの信用、ライセンス、リスク管理体制をその上に接ぎ木する形となっている。

これこそが記憶されるべき点だ。ステーブルコインはもはや、伝統的金融に「招安」されたり「弾圧」されたりする対象ではなく、正式に大手銀行のバランスシートと商品棚に並ぶ通常の選択肢へと変わったのである。G-SIBが自らのブランドとコンプライアンス責任を、USDCの発行・償還に賭けることを選んだ時点で、このビジネスの正当性問題は、機関投資家レベルではほぼ決着したも同然だ。

次に議論されるべき問題は、ステーブルコインが主流の金融システムに入れるかどうかではなく——発行体、銀行チャネル、コンプライアンスライセンス、これら当事者の関係が再編成された後で、より顧客に近い者が、プライシングパワーを握る、ということだ。これは、この業界がこれから避けて通れない課題であり、その中に身を置く一人ひとりが、遅かれ早かれ腹をくくらなければならない事柄でもある。

*本記事の内容は情報提供のみを目的としており、いかなる投資助言を構成するものではありません。市場にはリスクが伴い、投資は慎重に行う必要があります。