Google、Q2クラウド事業が再び予想上回るも、フリーキャッシュフローがマイナス転換でバリュエーションに懸念

作者：SosoValue

Alphabetが2026年第2四半期決算を発表：売上高、クラウド、広告事業が総じて予想を上回り、Google Cloudの成長率は再びバイサイドの最も強気な予測を超えた。同社は通期の設備投資見通しを上方修正し、2027年も引き続き大幅な投資増加を見込んでおり、AIチップ、サーバー、ストレージ、データセンター関連のサプライチェーンを下支えする見通し。

ただし、設備投資の急拡大によりフリーキャッシュフローはマイナスに転じ、投資損益を除いたEPSも予想を下回った。経営陣はGeminiのコーディング能力に依然として改善が必要であると認めたが、明確なキャッチアップ時期や検証可能な定量目標はまだ示していない。クラウド事業の受注残高は引き続き増加したものの、前期比の伸びは明らかに鈍化した。Alphabetの株価は時間外取引で約3％下落した。

第2四半期決算：売上高は予想を上回るも、コアEPSは予想をやや下回る

第2四半期の売上高は1,198億ドル、前年同期比24％増となり、市場予想の1,169.6億ドルを上回った。

純利益は前年同期比297.6％増の1,121億ドル、EPSは9.11ドル。このうち、株式投資評価額の上昇に伴う未実現純利益が純利益に771億ドル寄与した。その他損益を除いたEPSは約2.85ドルで、市場予想の2.95ドルを下回った。

したがって、純利益とGAAP EPSの大幅な増加は主に投資収益によるものであり、コア事業の実態は営業利益、クラウド事業の成長、キャッシュフローから判断するのがより適切である。

クラウド事業が最も強気な予想を超える一方、受注残の伸びは鈍化

Google Cloudの売上高は247.7億ドル、前年同期比81.8％増となり、第1四半期の63.4％からさらに加速し、市場予想の64.3％、およびバイサイドの強気予想だった75％を大幅に上回った。

クラウド事業の受注残高は前期比11.7％増の5,140億ドルに達し、四半期で約540億ドル増加した。これは主に企業向けAI製品の需要とTPUの受注によって押し上げられたもので、半分以上が今後24ヶ月以内に収益認識される見通し。ただし、受注残高の増加幅は前期と比較して顕著に鈍化しており、今後Cloudが現在の成長率を維持できるかどうかは、新規契約の規模、コンピューティング能力の供給速度、そしてTPUの収益認識の進捗にかかっている。

Gemini EnterpriseはすでにCloudの重要な成長ドライバーとなっており、Fortune 100企業の約90％が利用している。顧客がAPI経由で処理するモデルの推論呼び出し量は毎分220億トークン超に達し、前四半期の160億から37.5％増加しており、企業におけるAI需要が依然として急速に拡大していることを示している。

広告事業全体はおおむね予想通り：

●広告総収入は816.3億ドル、前年同期比14.4％増と、市場予想の811億ドルをやや上回った。

●検索広告収入は632.7億ドル、前年同期比16.8％増と、市場予想の633億ドルとほぼ一致したが、成長率は第1四半期の19.1％から低下した。

●YouTube広告収入は110.6億ドル、前年同期比12.9％増で、予想の108億ドルを上回った。

●Googleネットワーク収入は73億ドル、前年同期比0.7％減となったが、予想の71.3億ドルは小幅に上回った。

設備投資を再び上方修正、フリーキャッシュフローはマイナスに

第2四半期の設備投資は449.2億ドルに達し、前年同期比100.5％増、前期比25.9％増となった。同社は2026年の設備投資見通しを1,800億～1,900億ドルから1,950億～2,050億ドルへと上方修正し、上下限ともに150億ドル引き上げた。また、2027年の設備投資も大幅に増加する見込みとしている。

継続的な投資の上方修正は、Google Cloud、Geminiの学習、およびTPUに対する需要が依然としてコンピューティング能力の供給によって制約されていることを反映しており、AIアクセラレーター、ストレージ、サーバー、光通信、データセンター建設にとって中長期的な需要の下支え材料となる。

その代償はすでにキャッシュフローに現れている。第2四半期のフリーキャッシュフローは、前四半期の101.2億ドルからマイナス58.6億ドルへと低下し、設備投資が初めて営業キャッシュフローを上回った。減価償却、エネルギー、データセンター運営コストが徐々に損益計算書に計上されるにつれて、市場によるAlphabetのバリュエーションは、AI投資の収益化スピードと投下資本利益率（ROIC）に、より一層依存することになるだろう。

カンファレンスコール：計算リソース不足が継続、Gemini 4は競争力の証明が依然必要

経営陣は、同社が依然として深刻な計算リソース不足にあると述べた。第3四半期には、短期的な容量不足による大口顧客の喪失を避けるため、サードパーティの計算リソースの利用を一時的に拡大する。サードパーティの計算リソースはコストが高いため、Cloudの利益率をある程度圧迫する見込みだが、長期的な契約価値の維持には寄与する。

グーグルは今四半期、初めて顧客にTPUシステムを納入し収益を計上した。2026年に計上される収益はごく一部にとどまり、既存のTPU契約による収益の大半は2027年に計上される予定。TPUが内部インフラストラクチャから外部システム販売へと拡大したことで、Google Cloudの潜在的な市場規模が拡大するとともに、上流の先端プロセス、HBM、サーバー、ネットワーク機器に対する需要の可視性も高まっている。

モデル面では、グーグルは次世代フロンティアモデルでのリーダーシップ奪還を目指し、Gemini 4の最大規模の事前学習をすでに開始している。一方、経営陣は現在のモデルのコード生成能力とAIエージェントによるプログラミング能力に依然として改善の余地があることを認めた。Gemini 4の具体的な発表時期、性能データ、商業化への道筋がまだ示されていないため、カンファレンスコールではグーグルのモデル競争力に対する市場の懸念を完全には払拭できなかった。

今回の決算は、企業のAI需要が依然として旺盛であり、Google CloudがAI投資の成果を加速して刈り取っていることを証明した。一方で時間外取引での下落は、市場の評価基準がさらに厳しくなっていることを反映している。クラウド収益の予想超えは依然として好材料だが、マイナスのフリーキャッシュフロー、拡大し続ける設備投資、そしてGeminiのフロンティア能力に関する不確実性が、Alphabetの次のステージにおけるバリュエーション余地を左右することになるだろう。