執筆：Vlad Tenev、Robinhood CEO

翻訳：Chopper、Foresight News

私たちは皆、どこにいようとも、優良な金融資産にアクセスできるべきです。Robinhoodでは、まず米国株から始めて、このビジョンをグローバルに実現するために取り組んできました。

2ヶ月以上前、私たちはRobinhood Chain上でRobinhood株式トークンをローンチし、米国外の投資家がチェーン上で米国株やETFへのエクスポージャーを得られるようにしました。当時、この製品がこれほど大きな反響を呼ぶとは予想していませんでした。

採用規模が拡大するにつれ、人々が関心を持つ質問も興味深い変化を遂げました。基本的な「このような製品を開発できるのか、誰か使いたいと思うのか」というレベルから、より技術的な問題へと徐々にシフトしました。適切な製品アーキテクチャとはどのようなものか？企業は自社株のトークン化を承認または拒否する権利を持つべきか？

トークン化された株式を米国本土市場に導入する方法を検討する際、この質問は特に重要であり、私もこれについて記事を書いたことがあります。トークン化の利点はユーザーや規制当局にますます明確に認識されつつありますが、資産発行体にその価値を示すためには、まだ多くの作業が必要です。トークン化は発行体の株式に広大なグローバル市場を開くことができ、潜在的なリスクは比較的限定的であるため、これは実現が難しいことではありません。ただし、これには発行体側の一定の適応と、トークン化プラットフォーム側の市場教育の両方が必要です。

発行体の同意権という議題は非常に議論の価値があり、発行体の権利と投資家の権利の境界に触れます。そして、その答えは3つの原則に依存します。

• 投資家の財産権：上場企業の株式は譲渡可能な個人財産です。自由に流通する株式の保有者は、原則として、自分の株式をどのように保有し、処分するかを決定する権利を有します。
• 発行体の権限：企業は自らが発行する有価証券に付随する諸権利を管理しますが、他者がその有価証券に基づいて開発するすべての金融商品を管理するわけではありません。非スポンサー型米国預託証券（アンスポンサードADR）、オプション、および第三者の仕組商品は、この権限と責任の境界をすでに示しています。
• 技術的中立性：発行体の同意が必要かどうかは、製品が創出する権利と義務に基づくべきであり、製品がブロックチェーン技術を使用しているかどうかに基づくべきではありません。

この判断基準は、2つの極端なシナリオでは非常に明確です。ある種の製品が、原資産となる株式に付随する権利を変更しようとしたり、企業の公式株主名簿を置き換えようとしたり、企業やその株主名簿管理人に新たな義務を課そうとする場合、発行体の関与を求める必要があります。

製品が単に独立した金融商品を創設し、自由に譲渡可能な株式を保有または連動させ、発行体の権利、義務、および権威ある株主記録を変更しない場合、発行体の同意を得る必要はありません。

株式のトークン化には、複数の実現方法があります。発行体は自社株を直接チェーン上に置くことができます。仲介機関は原資産となる株式の所有権をトークン化できます。第三者は、株式を資産として裏付けたり、株式に連動させたりする独立した商品を発行することもできます。発行体の同意権の問題に対する答えは、実際に採用されるアーキテクチャによって異なります。

Robinhood株式トークンは、3番目の方式を採用しています。私たちはこの製品をグローバルに拡大することを目標に設計しました。複数の法域、数千の株式とETFをカバーし、将来的には公開株式からプライベート・エクイティやその他の資産クラスへと拡大します。株式トークンは独立して発行される金融商品であり、原資産となる株式によって1:1で完全に準備され、ユーザーに経済的エクスポージャーを提供しますが、発行体の株式構成を変更したり、株式自体に付随する諸権利を変更したりすることはありません。

私たちは、すべての原資産となる企業が自社のシステムを再構築したり、個別にこの製品に接続したりする必要なく、株式トークンをグローバルに展開できるように、このアーキテクチャを選択しました。これまでと同様に、将来的に規制のガイダンスが更新されれば、このモデルを調整することも可能です。

投資家は、自分が保有する資産、それに対応する権利、そして発行体が関与しているかどうかを明確に理解する必要があります。私たちは、プロスペクタス、情報開示書類、製品インターフェースを通じて、これらの情報を可能な限り明確に提示していきます。

ここには、よりマクロな歴史的教訓もあります。

1960年代後半の書類処理危機により、現物の株式証明書の流通に依存していた市場システムは耐え難い負荷を受けました。その時の解決策は、株式の取引停止と電子台帳決済でした。この仕組みは市場の効率性を大幅に向上させ、現在のストリートネーム制度を生み出しました。登録上の所有権と実質的所有権は、しばしば複数層の仲介機関の間で分離されています。（注：ストリートネーム制度は、米国株式の現在の主流である証券保管振替機構であり、株式は証券会社と清算機関の名義で一括登録され、一般投資家は実際の経済的受益権のみを有します。）

当時の技術的条件では、これが最適解でした。しかし、これが市場メカニズムの進化の終着点であると当然視すべきではありません。

この歴史から得られる教訓は、市場インフラは技術とともに継続的に進化するということです。紙の証明書の制限に適合させるために構築されたこのシステムは、チェーン上の世界における資産所有権のルールを決定づけるべきではありません。ブロックチェーンは金融資産により高い移転可能性、透明性、プログラム可能性をもたらすことができ、投資家は資産の保有と使用方法について、より多くの選択肢を持つべきです。

企業は自社株に付随する諸権利を管理すべきですが、株式がすでに投資家に帰属した後、その株式のすべての合法的な使用法を管理することはできません。資産をチェーン上に載せることは、発行体がチェーン外では持っていなかった拒否権を得ることを意味しません。もちろん、発行体はこの新しい技術を単に理解していないという理由だけで、新しい投資家グループの参入を直接妨げることもできません。