整理・編集：深潮 TechFlow
ゲスト： Jez（元TradFiクオンツ、Millennium・Morgan Stanley出身。何度も爆倉しては逆転してきたトレーダーで、現在はオンチェーン・デリバティブプロトコル「PaperTrade」の共同ビルダー）
ホスト： Taiki Maeda（@thehumblefarmer）
ポッドキャスト出典： Taiki Maeda YouTubeチャンネル
原題： How to Make it in Crypto (without getting lucky) - Jez
放送日： 2026-10-09
要点まとめ
- デリバティブは慎重に：世界レベルのマーケットメイク経験から言えるのは、たとえ方向が当たっていても、8倍レバレッジはランダムな変動の下では期待値がマイナスになるということ。大多数の人にとって、現物を持つことはレバレッジをかけるよりはるかに強い。
- 集中は分散に勝る：小口座を大きくするには、高確信度で1〜2銘柄に全力投入するしかない。分散は口座を守るためのものであって、儲けるためのものではない。
- 100Kから100万へ：急いで仕事を辞めるな。給料を無リスク金利のファームとして扱え。弾を温存し、最も確信度の高い一発だけを撃て。
- 新規コインは良く、旧コインは悪い：価格は価値とイコールではない。重要なのは将来のキャッシュフローと限界的な買い手。旧コインは「元本回収したら売る」という塩漬け層を背負っており、構造的に圧力がかかる。
- 自分のサークルを見つけろ：極めて鋭敏な人々のプライベートなグループチャットは、価格よりも早い先行指標であり、市場に教えられる前に自分で間違いを正せる。
- own the house（カジノを所有せよ）：投機の波は不可逆だ。人に「賭けるな」と説得するより、カジノを所有せよ。perpsセクターは全体としてまだ何倍にも伸びる。
- 長期投機化の底流ロジック：実質リターンが圧縮され、伝統的な上昇経路が消えたとき、若者は投機でしか逆転できなくなる。これは構造的な力であり、説得で変わるものではない。
- 逆転は現物の高確信度＋離脱リセット：2023年にPepeへ全力投入して逆転。爆倉後は成都へ飛んでリーグ・オブ・レジェンド世界大会を観戦し、無理やりuntil（冷静になってリセット）した。複利こそが「背水の陣」に食いつぶされた最大のコストだ。
二、印象的な発言
- 「人にデリバティブを取引させるべきか？おそらくすべきではない。もし全員が現物だけをやれば、世界はずっと良くなる。」
- 「私は、トレーダーが悪いトレードで死ぬより、悪い仕事や悪いビルドで死ぬのを多く見てきた。長くかかりすぎて結局実らなかったことは、一回の悪いトレードより致命的だ。」
- 「なぜ資本を二番目に良いアイデアに賭けるのか？大損するのは、たいてい同じ金を限界的なアイデアにばらまいたからだ。」
- 「価格は価値とイコールではない。ものが高いか安いかは重要ではなく、重要なのはまだ買う人がいるかどうか。将来のキャッシュフローこそが将来の価格を決める。」
- 「自分のサークルを見つけろ。しかも、まだサークルを持っていない人を探せ。そうすれば、あなたは彼らのために家を建てていることになる。」
- 「このperps市場は全体としてまだ10倍になる。だからこの市場でどれだけシェアを取るかは重要ではない。パイが大きくなればいいだけだ。」
三、本文
1. デリバティブに手を出すべきか（まず金を溶かすな）
ホスト： まず前菜の質問から。普通の人はデリバティブを取引すべきなのか？
Jez： おそらくすべきではない。もし全員が現物だけをやれば、世界はずっと良くなる。面白い研究がある。たとえ方向が当たっていて、資産が1時間で上がったとしても、8倍レバレッジをかけた時点で、ランダムな変動のせいで取引の期待値はマイナスになる。つまり問題は方向ではなく分散にある。レバレッジで一番厄介なのは、あのスライダーを一度動かすと止まらなくなることだ。私は、ポジションを建てて最初より小さくなった人を見たことがない。いつもどんどん大きくなる。そこにゼロになるというハードラインが加わって、分散が拡大すれば、人は終わりだ。
ホスト： でも投機の勢いは止められないだろう。
Jez： そうだ。Cryptoの大きな問題の一つは、我々の資本基盤が5%下がるたびにゼロにされてしまうことだ。本来なら現物を持ってcompoundingし続ければ無限大まで転がせるのに。人はリスクを押し込む生き物だ。あのUberの図が言っている通り、外部の市場の力が強すぎて止められない。だから私にできるのは、人をより良いプロダクトへ導くことだけだ。オプションより、perpsで逆転した成功事例の方を多く見てきた。perpsはオプションより人に優しい。要するに、カジノを開けないなら、own the house（カジノを所有せよ）、カジノを所有せよ。
2. 集中ポジションか分散か（口座を本当に大きくする方法）
ホスト： あなたは何度も小口座を大きくしてきたが、1〜2銘柄に全力投入するやり方で、リスク分散という伝統的なアドバイスとは真逆だ。
Jez： 小口座を大きくするには、集中と高確信度が唯一の道だ。友人がDiscordに自分のポジションの円グラフを貼っていたが、分散しすぎて隙間すら見えないほどだった。結局彼自身も、収益の大半はその1〜2銘柄から来ていると言っていた。分散は口座を守るためのものであって、儲けるためのものではない。本当の高確信度とは、市場よりはるかに深く理解していて、20%のドローダウンでも慌てないことだ。市場が間違っていて、自分の投資ロジックが完了するまで6〜9ヶ月かかると分かっているからだ。
ホスト： そういう機会はどうやって来るのか？
Jez： それは自分からやって来るものであって、無理に作るものではない。私のperpsに対する判断は、前後で約6年かかってようやく実現した。最も典型的な例はLighterだ。私は彼らのアドバイザーで、チームと数え切れない時間を過ごした。だからコインが3ドルから1ドル以下に下がっても、ずっと買い続けた。市場のセンチメントはパニックだったが、私の確信度はそれより高かった。ゼロ手数料のリテール取引、そして長らく無視されてきた分散型マキシマリストたちにとって、LighterはEthereum上で複雑さと堅牢さを築ける最良の見本だからだ。最高の機会は、「投資家が混乱しているせいで誤った価格になっている」資産に隠れていることが多い。
3. 100Kから100万へ：普通の人へのアドバイス（最も実践的な道）
ホスト： 仮にあなたの視聴者の中に10万を100万、いや1000万にしたい人がいたら、何と言う？
Jez： まず耳の痛いことを言おう。国債だけで給料分を稼げるようになるまで、仕事を辞めるな。仕事を持つことは極めて優れた無リスク金利のファームであり、高確信度のthesisを磨く時間を与えてくれる。そして弾を温存すること。私はポーカーから学んだVPIPという概念があるが、限界的なポジションでむやみに撃つな。自分に問いかけてみるといい。「今年この取引しかできないとしたら、これを選ぶか？」答えがノーなら、それは温存すべき弾だ。
ホスト： 100万から1000万は？
Jez： その段階になると、流動性とポジションの上限にぶつかる。私はかつて100万〜200万ドルの時にROBITに全力投入していた。あれが失敗していたら、LP（流動性プロバイダー）以下で、到底無傷では抜けられなかった。だからその規模になると、生活の質の限界効用は逓減していく。ペースを少し落とし、ポジションを適度に分散する方が合理的だ。ただしedge（優位性）が異常なほど高い場合は別だが。本質的にはKelly基準だ。自分のedgeがどれだけあるかで、どれだけのポジションを張るかが決まる。
ホスト： ソーシャルメディアは人をより不安にさせるのでは？
Jez： 毒すぎる。毎日ログインすると、画面いっぱいに「これを買え、あれが上がっている」と流れてくる。すぐにパソコンを開いてフォローしたくなる。時間が経つと、自分の衝動に細切れにされてしまう。Evan SS6を見ろ。このサイクルで最も優れた投資家の一人だが、彼はとっくに弾を使い切っていて、限界的な機会には手を出さず、自分のhigh conviction（高確信度）にどっしり座っている。だから日常的に話すことがあまりない。投資ロジックが昨日と同じだからだ。ポーカーが教えてくれたのも同じことだ。限界的なポジションのVPIP（自発的参加率）を捨て、パンチは速く、重いパンチは容赦なく。カードがなければ安くブラフし、カードがあれば大きく賭ける。
ホスト： トレーダーからビルダーへ、その転換はスムーズだったか？
Jez： 私は、トレーダーが悪いトレードで死ぬより、悪い仕事や悪いプロジェクトで死ぬのを多く見てきた。長くかかりすぎて結局実らなかったことは、一回の悪いトレードより致命的だ。市場のどこでもいつでも見られる人から、契約に縛られて小さな一部分しかやれない人になる。死地に1〜2年閉じ込められるかもしれない。でもPaper Tradeにはそういう感覚がない。私はもうあまりアクティブにトレードしていなくて、長期目線に切り替え、一日中ClaudeやCodexと話している。むしろdex screenerからは遠ざかった。この経験は1時間たりとも手放したくない。
4. 新規コインは良く、旧コインは悪い：キャッシュフローの視点（何を買うか）
ホスト： 多くの人が「Hyperliquidはもう94ドルだ、高すぎる」と言うが、どう返す？
Jez： それは木を見て森を見ずだ。価格が高いか安いかは全く重要ではない。重要なのはまだ買う人がいるかどうか。将来のキャッシュフローが将来の価格を変えるのであって、現在の価格とは無関係だ。新規コインには幻滅したホルダーがほとんどいない。一方、旧コインは塩漬け層を背負っていて、彼らは元本が戻ったら売る。それが持続的な売り圧力になる。新規コインの限界的な買いはよりクリーンで、しかもthesisがまだ完了していない。たとえ一日で倍になっても、必ずしも急いで売る必要はない。旧コインは逆だ。失望したホルダーたちがずっとそこで解消を待っている。
ホスト： ではHyperliquidの94ドルは結局高いのか？
Jez： 私のperpsモデルでは、このセクターにはまだ巨大な余地がある。今は純粋な成長ビジネスで、売上倍率がいくらかなんて全く気にしない。perpsが大きくなりすぎてオプションが食われそうになり、みんなが「オプションは死んだ」と書き始める頃、それが私が利確を考えるシグナルだ。その時になったら、バスケット全体を所有すればいい。
5. 自分のサークルを見つけろ（情報優位）
ホスト： あなたは繰り返し「自分のサークルを見つけろ」と強調するが、なぜTwitterを眺めるより重要なのか？
Jez： 極めて鋭敏な人々のプライベートなグループチャットは、価格よりも早い先行指標だ。私は2017年から2021年までずっとあるDiscordに入り浸っていた。時には「時間を無駄に雑談しているだけでは」と疑うこともあった。すると、中にいた当時匿名の男が、実はあるプロジェクトの創業者だった。彼の資金調達ラウンドはStandard Cryptoがリードしていて、投資家が「信頼できる人はいるか」と聞いたとき、彼は直接私のDiscordアカウントを指名して「こいつはたまに言うことがなかなか賢い」と言った。そういうわけで、私は後にStandard Cryptoに加わった。だから、一緒に投資するほどプロになるまで待つ必要はない。今すぐ探すべきだ。これはTwitterやdex screenerを眺めるよりはるかに重要だ。
ホスト： 今、Will PriceやBlurとの三人組はどう機能しているのか？
Jez： ファンドと呼ぶのは持ち上げすぎだ。三人で一つのグループだ。Will Priceは私が見た中で最も有効で最も戦えるエンジェルで、Lighterへの影響は計り知れない。Blurはオンチェーンの神だ。我々三人はスキルが補完し合い、各自が個人の小切手を書くが、グループ名義で対外的に動く。結果は異常なほど良かった。しかも私がCryptoに入る前、Millenniumでクオンツをやっていた頃から、すでにdegenのDiscordに入り浸っていた。当時ミルケンの件で私のCrypto案件が止められていて、「なぜタダで手に入る金をテーブルに残すのか」と思い、Hudson River TradingやJane Streetと話をしに行った。
ホスト： ではサークルはどう選ぶのか？
Jez： まだサークルを持っていない人を探せ。そうすれば、あなたは彼らのために「家」を建てていることになる。相手がすでにサークルを持っていたら、加えてもらうだけの価値を提供するのは難しく、彼もあなたのグループに時間を割かない。あと、リツイート抽選や金をねだる人には、私は1時間たりとも与えない。
6. リスク管理と逆転
ホスト： あなたは過去に何度も爆倉したが、どうやって立ち直ったのか？
Jez： 最大の教訓はリスク管理、そして感情管理だ。私の逆転の方法は、決してtrenches（チャートに張り付いてデイトレ）で毎日追いかけ回すことではなかった。パソコンを閉じて沈み込み、1日16時間かけて市場が本当に見逃しているものを研究する。損をしたらまず2〜3日布団にこもり、それから起き上がる。私は高確信度の現物の中にいるときが最も落ち着いていて、最も満たされている。考える必要がないからだ。自分が正しくて、まだ誰も追いついていないと分かっている。座って待つだけでいい。しかもこの種の金にはドーパミンの快感がない。結果はとっくに分かっているからだ。
ホスト： でもあなたは爆倉からの逆転に英雄主義的な色があると言うが？
Jez： 認める。背水の陣は確かにロマンチックだ。自分を信じるよう自分を追い込む必要があり、刺激的で、あの状況を少しも取り替えたくない。でも複利はそれに食いつぶされた。もしあの頃、安定してcompoundingしていれば、行ったり来たり爆倉しては起き上がるのではなく、今のポジションはずっと高かったはずだ。「ゆっくりで、30歳でもまだ複利を回している人」は、長期平均で見れば、20歳で長期投機化した私を実際には上回っている。マーケットの魔術師にこんな言葉がある。「誰もが市場から、自分が望むものを手に入れることができる」。私は時々、自分は無意識のうちに先に損をしてから取り戻したいと思っているのではないかと考える。でももっと現実的な答えはこうだ。何度も運が良かった後、それを「自分を運を受け止められる位置に置き、優位性を最大化した」ことに帰属させるようになる。
7. long degeneracy：投機の構造的根源（自分がいるカジノを理解せよ）
ホスト： あなたのlong degeneracy（長期投機化）論は結局何を言っているのか？
Jez： 核心は一言だ。実質リターンが圧縮されれば、リスクが上昇する。最も典型的なのは伝統的な経路、大学に行き、良い仕事に就き、結婚し、家を買うという道が、多くの都市でもう存在しないことだ。私は22歳のとき当時の彼女と計算した。口座の預金ではニューヨークのマンションの頭金すら足りなかった。でも10倍になれば、あるいは可能だった。経路が消えれば、人は大きなリスクを取り始める。Cryptoのプロダクトマーケットフィットは、要するに投機であり、夢を売ることだ。
ホスト： あなたもそれがCryptoのPMFだと認めるのか？
Jez： そうだ。投機し、夢を売る。それこそが大多数の人が参入する本当の理由だ。私には非常に安定した観察がある。多くの人が参入するのは、「自分より賢くない」と思っている誰かが儲けたのを見て、「お前ができるなら俺にもできる」と思うからだ。FOMOはその変種だ。だからlong degeneracyは「賭けるな」と説得するスローガンではなく、世界への判断だ。この投機の波は不可逆だということだ。
ホスト： ではあなた自身の爆倉は、long degeneracyのせいなのか？
Jez： 実は違う。私は爆倉の大半を、強欲、リスク管理の悪さ、そしてのぼせ上がりに帰している。long degeneracyという判断そのものに帰しているわけではない。long degeneracyは自分を位置づけるためのthesisであって、全額を賭けるための言い訳ではない。
8. Paper Trade：トレーダーからビルダーへ
ホスト： Paper Tradeはなぜ10月10日のローンチを選んだのか？
Jez： その日がちょうど、私が去年爆倉してから一周年だったからだ。去年の10月10日、私は香港にいて、Bitcoinがちょうど史上最高値を更新したばかりで、euphoric（高揚）していた。目が覚めると、ポジションが思ったより多く洗い流されていた。ただ、私は2年前に自分に硬いルールを課していた。出張中はポジションを持たない。1010の日はポートフォリオの2%しか失わず、完全に許容範囲だった。本当に警戒したのはその1ヶ月後だ。Bitcoinが10万を割り、私は10.3万付近でlongし、1010より少し多く失った。自分がポジションを持ちすぎていると気づき、今では誇りに思っていることをやった。友人Anthonyに電話した。その時リーグ・オブ・レジェンド世界大会まであと2日だった。彼に成都行きのチケットを2枚手配してもらい、自分に36時間の昏睡を作り出して無理やり冷静にリセットしようとした。
ホスト： Paper Tradeの経緯を話してくれ。
Jez： 2022年末、我々はROBITを発見した。あの千倍ゼロスリッページのperpsだ。あまりにぶっ飛んでいて、私はすぐにその大口トークン投資家になった。でもその後、高レバレッジのせいで自分自身をROBITから追放した。200倍で数千ドルのBitcoinを建てると、0.5%下がるだけで十分痛いのに、巨大な想定元本を動かせるからだ。私は当時、会う人会う人に千倍ゼロスリッページのクリック取引がどれだけ素晴らしいか話していた。Avantisだけが本当に聞いてくれて、それで超大な出来高を作った。その後、我々はMartin Gayler白書を書いた（保存時にTunichraと改名。通篇彼を引用しているからだ）。核心は、ユーザーのaggregate損失を使ってゼロからLPをコールドスタートすることだ。最初のユーザーが入って勝てば、プロトコルは彼に借金を負う。でも、みんながカジノは後で支払ってくれると信じ、プレイヤーがプレイを続ける限り、一時的な債務超過を乗り越えられる。
ホスト： Hyperliquidのプリコンパイルはどう役立ったのか？
Jez： 鍵となる突破口はHyperliquid testnetのプリコンパイルだ。1秒ごとに無料で、ガスなしでHyperliquidのBBO板価格を読める。つまり信頼できるオンチェーン・オラクルであり、しかもそれ自体が極めて深い市場だ。操作するにはまず板に8桁を叩き込んでから引き上げる必要があり、コストが極めて高い。さらにAIがフロントエンドも作ってくれた。今は私とBlurの二人だけで、チームは不要だ。あの非対称の手数料についてだが、千倍レバレッジの下では、5ベーシスポイントのtaker feeが担保の50%になる。開いて閉じるだけで自分を清算してしまう。だから勝者側からこっそり抜くしかない。カーブは最下部で最も急で、攻撃を防ぐために特化している。価格が1%動いたら素早くflattenして利益の90%を保持し、テールでプロトコルが10%を取る。トレーダーにとっては割の良い取引だ。ロングとショートのデルタニュートラルを建てて、負けている側を決済してトークンをファームすることもできる。LPはそれでも健全になる。
9. 逆転したトレードと失敗したトレード
ホスト： 最も記憶に残っているトレードは何か？
Jez： 最悪の一つは、2017年に満倉のAmazonを全部売ってあるaltcoinに換えたことだ。長い間、私の最悪の操作だった。本当に成功したのは、ほとんどが取引所への賭けだ。Uniswap、GMX、ROBIT、HYPE、DIYX、Lighter、variational。このパターンはあまりに明白だ。チャートに張り付くデイトレはこの数年で進化が速すぎて、大多数の人にとって良いゲームではない。あなたの相手は、他のどこよりもあなたを殺そうとしている。私が本当に逆転したのは2023年のPepeだ。当時、高レバレッジでETHをショートして爆倉したばかりで、Blurとロンドンで沈んでいた。Pepeが出たとき時価総額はまだ3000万〜4000万ドルだった。私は手元に残った全部を全力投入した。友人はみんなidiot（馬鹿）と罵った。結果、それで逆転し、ついでにあのmemecoin相場の口火を切った。もっとぶっ飛んだのもある。あるOG Discordで誰かがBenという自分のコインを出した。私はpre-sale（プレセール）に参加して即95%損し、チャートを閉じて放置した。すると2日後、Bit Boy（本名Ben Armstrong）がこのコインを見つけて「俺はBenだ、このコインもBenだ」と言い、直接CTO（コミュニティ乗っ取り）した。私が目を覚ましたときにはもう戻っていて、私はその流れで利確した。つまりBenの優位性は、彼がBenという名前だということだ。
10. TF2の帽子からウォール街へ：Jezのトレード遺伝子
ホスト： 多くの人はあなたをただ運の良いDJだと思っているが、どうやってトレードの道に入ったのか話してくれるか？
Jez： その通りだ。私は確かに運が良かった。でも私のトレードの起源はとても地味だ。高校時代にTF2というeスポーツをやっていて、ゲームに帽子というアイテムが出た。私は練習試合をやるのをやめて、一日中帽子を転売するようになった。しかもその日のうちに在庫を全部処分して、持ち越さない。売買の差額で稼いでいた。その瞬間、私は気づいた。トレードが好きだ、数学が好きだ、ならプロのトレーダーになろうと。その後、高頻度オプションのマーケットメイクに入り、最初期のWall Street Betsのマーケットメーカーもやった。あれは2015年から2019年のことで、GMEやAMCがまだミーム株になる前だ。あのテックと金融の若者たちが短期オプションに賭けて、高いデルタのレバレッジを求めていた。私はあの心理をよく知っている。
ホスト： あなたのあの負けず嫌いは生まれつきか？
Jez： 多分そうかもしれない。私は半分韓国の血が入っている。韓国には伝統があって、子供が1歳（韓国式では2歳）のとき皇帝の衣装を着せて座らせ、テーブルに菓子やおもちゃをいっぱい並べて、這って選ばせる。聞くところによると、私は這って行って一掴みでドル紙幣を掴んだらしい。だから金というものに、私は小さい頃から吸い寄せられていた。私はfree-for-all（大乱闘）ゲームが下手なタイプだ。相手が多すぎると逆に慌てる。チーム戦の一対一でこそ興奮する。目標が明確だからだ。あの一人に勝つこと。後で気づいたが、私が最も楽しんでいるのは儲けることではなく、「自分が正しくて、しかも誰よりも正しくて、誰も自分より正しくなれないほど正しい」ことだ。
