執筆：張雅琦

Anthropicは市場ベンチマークを大きく上回る調達コストで、過去最大規模となるチップ向け資金調達を進めている。これはAIインフラの軍拡競争の背後で、資本コストがますます高騰していることを映し出している。

英紙フィナンシャル・タイムズの17日付報道によると、Anthropicはブラックストーン・グループ（Blackstone）に対し10%超の利回りを提示し、コードネーム「Project North Star」と称する総額600億ドルに上るデットファイナンスへの参加を求めている。 事情に詳しい関係者によると、ブラックストーン傘下のファンドはこのうち90億ドルを引き受け、これは180億ドルの劣後ローン（メザニンローン）の約半分に相当する。10%のクーポンに加え、新規発行に伴うディスカウントやその他手数料を加味すると、実際の総リターンはさらに高くなる。

この調達規模はチップ向け資金調達として過去最高を記録するとみられ、投資家のAIデットへの需要を測る重要なバロメーターとなる。注目すべきは、わずか4カ月前にAnthropicが8.5%の金利でコードネーム「Project Big Sky」と称する約44億ドルの調達を完了したばかりだという点だ。借入コストの急上昇は、AI企業による集中的な資金調達ニーズに対する投資家の警戒感が高まり続けていることを浮き彫りにしている。

600億ドルの調達案件：規模は過去最高、コストも同時に急騰

「Project North Star」は、Anthropicがグーグル開発のカスタム半導体、すなわちテンソル・プロセッシング・ユニット（TPU）を約1.5ギガワット分調達するための資金を提供することを目的としている。

デット全体の構造は2層に分かれる。約420億ドルはシニアデットで、チップ開発に参加するBroadcomが保証を提供。残る180億ドルは劣後ローンで、ブラックストーンがこのうち90億ドルを引き受け、残りの部分は今後数カ月にわたりより幅広い投資家向けに販売される。その販売金利はブラックストーンが得た条件を下回る可能性がある。 2027年に資金の引き出しが完了した後、このデットは機関投資家向けの144A債券市場で流通するとみられる。

ブラックストーンはコメントを拒否し、Anthropicはコメント要請に即座には応じなかった。

300ベーシスポイント超のプレミアム、リスクプレミアム需要が浮き彫りに

ICEバンク・オブ・アメリカのBB格米国ハイイールド債指数によると、Anthropicと同程度の信用状態にある借り手は、公開債券市場で通常約7%の利回りを支払う。Anthropicが今回ブラックストーンに提示した10%のクーポンは、このベンチマークを300ベーシスポイント超上回っており、ディスカウントや手数料を加味すれば実際の利回り格差はさらに大きくなる。

このプレミアムには2つの圧力が反映されている。第一に、投資家はテクノロジー企業が短期間に集中して放出する巨額の資金調達ニーズに対してますます慎重になっており、より高いリスク補償を求めている。第二に、大型の資金調達案件では通常、取引を確実に成立させるため、アンカー投資家や早期コミットメントを行った投資家に追加のプレミアムを提供する必要がある。

借入コストの急上昇は、Anthropicが投資適格級の格付けを目指す道のりもより複雑にしている。格付け機関KBRAは今年6月、Anthropicを投資適格級の1段階下に格付けしており、今回の劣後デットも同様の格付けになるとみられる。

IPO前の戦略的布陣：高コスト調達で長期のコスト削減余地を確保

調達コストが高止まりするなかでも、Anthropicがあえてコスト負担を受け入れる背景には明確な戦略的論理がある。メディアが関係者の話として伝えたところによると、ブラックストーンは投資パートナーに対し、今回の取引は高利回りの水準でAnthropic関連デットに投資できる稀有な機会であり、Anthropicが上場を果たせば投資適格級の格付けを取得し、その時点で調達コストは大幅に低下するとみられると説明している。

このストーリーは本質的に時間のアービトラージ（裁定取引）だ。Anthropicは上場前に高い金利で必要な計算能力の備蓄を確保し、上場後の信用格付け向上がリファイナンス余地をもたらすことに賭けることで、長期的な資本コストを薄めることを狙う。ブラックストーンなど初期投資家にとっては、リスクの窓口期間に市場水準を上回る利回りを固定することになる。

今回の調達は、Anthropicの規模拡大を支える資金的な裏付けであると同時に、AI業界のデットファイナンス市場が大型案件を継続的に受け止められるかどうかを試す重要なストレステストにもなるだろう。