ポール・チューダー・ジョーンズは、グローバル・マクロトレーディングのレジェンドであり、市場の転換点における大胆な逆張り戦略で知られています。彼のキャリアにおける最も決定的な瞬間は、1987年の「ブラックマンデー」でした。この時、彼は株式市場の暴落を正確に予測し、大規模な空売りによって自身のファンドに年間約200%のリターンをもたらしました。彼の個人的利益は1億ドルに上ると推定され、まさに一戦のレジェンドと言えるでしょう。彼の成功は決して偶然ではありません。1990年には、崩壊しつつあった日本株バブルを再び空売りし、驚異的な87.4%のリターンを達成しました。さらに、1992年の欧州通貨危機でも巨額の利益を上げました。チューダー・インベストメント・コーポレーションの創設者として、ジョーンズは厳格なリスク管理と柔軟なマクロ戦略を組み合わせました。「守りは攻めに勝る」という彼の哲学は常に彼の中に貫かれており、彼はトレーディングの達人であるだけでなく、ヘッジファンド業界の発展にも多大な影響を与えました。
最初に書く
現代金融史におけるパラドックスの一つは、リスクはリスクそのものから生じるのではなく、「安全性」に対する集団的な誤判断から生じるという点です。ポール・チューダー・ジョーンズ（以下、PTJ）は2024年10月に「すべての道はインフレに通じる」と述べました。これは市場がインフレを好むからではなく、システムに選択の余地がないからです。彼が構築したマクロ的な視点において、BTCはもはや「未来の通貨」の理想的なモデルではなく、現在のマクロ秩序の崩壊を背景に資本市場が「信用システムからの脱出」を本能的に反映したものであり、国債への信頼が崩壊した後、世界中の投資家が新たな安全資産の拠り所を見つけるための資産構造の再構築でもあります。
PTJ氏は「暗号資産原理主義者」ではない。BTCを技術革新や政治的抗議の観点から理解するのではなく、マクロヘッジファンドマネージャーとシステミックリスクマネージャーの観点から分析している。彼にとってBTCは資産クラスの進化であり、「法定通貨の信頼性の低下、債務のマネタイゼーションの激化、そして中央銀行のツールボックスの失敗の後に自然に生じる資本ストレス反応」である。その希少性、非主権的特性、そして監査可能な透明性は、新たな「通貨の境界」を構成する。「人間が供給を調整できない唯一のものなので、私はこれに固執する」と彼は述べた。
この構成観の形成は、突発的な気まぐれではなく、一連のマクロ経済枠組み、すなわち債務の罠、経済的ケーフェイブ、金融抑圧、そして世俗的インフレ主義に基づいています。PTJの見解では、このシステム全体が伝統的な金融資産を価格破壊の領域に押し込みつつあり、一方でBTC、金、そして質の高い株式資産は、財政赤字、信用枯渇、そして国家の信頼の破綻に対処するための新世代の「マクロ・トライアド」を形成しています。
債務の罠と経済的幻想：財政不均衡が現在の世界の主要なテーマである
PTJは、現在の米国のマクロ経済状況は循環的なジレンマではなく、不可逆的な構造的な財政危機であると繰り返し強調してきた。この危機の本質は、長期低金利と財政緩和による刺激策の下で政府が「将来への前払い」を続け、従来の財政手段では返済できない水準にまで債務を押し上げていることにある。彼は次のように指摘した。
「支出問題に真剣に取り組まなければ、すぐに破産してしまうだろう」
彼が挙げた一連の主要指標は非常に影響力があります。
- 連邦政府の負債総額は35兆ドルを超え、GDPの約127%に相当します。
- 年間の財政赤字は2兆ドルを超えており、戦争や不況がない限り長期的に存在し続けるでしょう。
- 年間の税収はわずか5兆ドルで、債務対所得比率は7:1に近い。
- 今後 30 年間で、利払いだけですぐに国防費を上回ることになるでしょう。
- 議会予算局（CBO）によれば、米国の連邦債務は2050年までにGDPの180～200%に達する可能性がある。
彼はこの状況を「債務の罠」と呼んだ。金利が高ければ高いほど政府の利子負担は重くなり、金利が低ければ低いほど市場のインフレ期待は高まり、債券の人気は低下し、資金調達コストは最終的に上昇する。この罠の論理は、あらゆる政策選択が間違っているというものだ。
さらに深刻なのは、制度レベルでの「経済的ケイフェイブ」です。「ケイフェイブ」という言葉は元々プロレスに由来しており、舞台上の試合は激しいものの、実際には「台本通りのフェイクファイト」であることを意味します。観客はフェイクだと知りながらも、その世界に浸ることに喜びを感じています。PTJはこの用語を借用し、現在の米国の財政政策と金融政策の「パフォーマンス性」を直接的に指摘しています。
「政治家、市場、そして政府の間には暗黙の、書かれていない、暗黙の合意がある。
そして国民は財政状況が持続可能であると見せかけている…にもかかわらず
それがそうではないことは誰もが知っている。」
この構造的な否定は、市場が表面的な平穏の下にシステム的な不安定性を蓄積することを可能にします。引き金となるメカニズム（例えば、国債入札の失敗、信用格付けの引き下げ、インフレの急激な回復など）が現れると、「債券におけるミンスキー・モーメント」へと発展する可能性があります。つまり、長期にわたる金融緩和と幻想の維持が突然終了し、市場がリスクを再評価し、結果として利回りが急上昇し、債券価格が暴落するのです。PTJはこの「転換点の論理」について繰り返し警告してきました。
「金融危機は何年もかけてじわじわと広がるが、爆発的には数週間で終わる。」
現在の市場の問題は、崩壊するかどうかではなく、いつ認識が急変するかです。「経済的なケイフェイ」が続く限り、市場は積極的に価格を変動させることはありません。しかし、このパフォーマンスが終焉を余儀なくされると、投資家は短期的にポジションを大幅に調整し、国債に依存するすべての資産から逃避するでしょう。米国債が真っ先にその矢面に立たされ、 BTCが安全資産の一つとなる可能性があります。
債券に対する信念の転換：米国債のリターンとリスクの排除
過去数十年にわたり、投資ポートフォリオ構築における「常識」の一つは、株式市場の下落、景気後退、そしてシステミックリスクへのヘッジとして、一定の割合の長期国債を「リスクフリー」資産として配分することだった。しかし、ポール・チューダー・ジョーンズのマクロ経済学の枠組みでは、この論理は完全に覆されつつある。彼は2024年末に次のように公に述べた。
「固定収入をゼロにしたい。」
同氏はさらに、米国の長期債務は「ミスプライシング」による体系的な危機に陥っていると説明した。
「完全に間違った価格だ。FRBは短期金利を低すぎる水準に維持するだろう。
長すぎる。しかし、最終的には市場が反発する。自警団は戻ってくるだろう。」
PTJが言及する「自警団」とは、市場における「債券自警団」、つまり政府の財政拡大に積極的に反対し、債券を売却して金利を押し上げる投資家のことである。2023年10月を振り返ると、米国10年国債利回りは一時5%を超え、市場は財政の持続可能性への疑念を表明する形で足踏みした。PTJは、これは単なる予告であり、真の転換点はまだ到来していないと考えている。
彼は現在の長期債保有者を「信用幻想の虜」と表現している。
「国債は名目上は依然としてリスクフリーかもしれないが、
購買力を失う。つまりリスクフリーではない。リターンフリーのリスクだ。」
彼は、この判断は短期的な戦術的な弱気見通しではなく、長期的な構造構成における除外項目であると強調した。「ゼロ固定収入」は金利差やボラティリティ回避のためではなく、債券資産クラス全体の信用・価格形成ロジックの否定から生じている。財政赤字の削減が不可能で、金融政策がもはや独立性を失い、中央銀行がソブリンファイナンスに道を譲る時代に、債券の本質は政府の意志への信頼にある。この信頼が高インフレと財政の暴走によって揺るがされれば、債券はもはや「バラスト」ではなく時限爆弾となるだろう。
この目的のため、PTJは構造的な金利取引の枠組み、すなわちイールドカーブ・スティープナー取引を提案しました。その考え方は以下の通りです。
- 長期 2 年: 連邦準備制度理事会 (FRB) は財政刺激策を支援するために今後 12 か月以内に金利を大幅に引き下げると予想されています (「来年には短期金利を大幅に引き下げる予定です。」)。
- 短期30年債：将来のインフレ、財政赤字、財政安定性に関する市場の懸念により、長期債は引き続き上昇する。
- ポートフォリオの純エクスポージャー: 賭け曲線は「逆転」から「正常」へと急激に変化しており、債券市場のリスク価格決定ロジックの大きな逆転を示しています。
より深い判断は、マクロ資産配分の枠組みにおいて「セキュリティ」の定義自体が再構築されつつあることです。かつての安全資産、すなわち米国債は、財政支配を背景にもはや安全ではなくなっています。そして、BTCは、その反検閲性、非信用性、そして希少性により、市場によって「新たな安全資産」として徐々にポートフォリオの中核に組み込まれつつあります。
BTCの論理的再評価： 「限界通貨」から「マクロアンカー」へ
PTJ氏が2020年に初めてBTC保有量の増加を公表した際、伝統的なウォール街から大きな注目を集めました。当時、彼はBTCを「レースで最も速い馬」と呼び、BTCが世界的な金融緩和とインフレ期待に最も反応する資産であると述べました。2024年から2025年にかけて、彼はBTCを単に最もパフォーマンスの高いリスク資産と捉えるだけでなく、「システムヘッジ」ツールとして捉え、制御不能な政策リスクや財政経路における不可逆的な危機に対処するための不可欠なポジションと捉えています。
彼の中心的な見解は次の 5 つの側面を中心に展開されます。
1. 希少性はBTCの核となる通貨特性である
「それは人間が供給を調整できない唯一のものなのです。」
PTJの見解では、BTCの2100万枚という発行上限は、金融規律の極端な形であり、中央銀行による「バランスシートの恣意的な拡大」に対する根本的な抵抗である。金とは異なり、BTCの発行経路は完全に予測可能で、完全に監査可能であり、オンチェーンの透明性により「通貨運用の余地」はほぼ排除されている。「大規模通貨インフレ」（GMI）が常態化している状況において、この希少性自体が安全資産となる。
2. 需要と供給のダイナミクスには「価値のミスマッチ」がある
「ビットコインは金の価値保存特性の66%を備えているのに、時価総額は金の60分の1に過ぎない。これはビットコインの価格に何か問題があることを示唆している。」
これは彼が2020年に提案した価格モデルであり、2025年までに枠組みを更新しました。BTCの市場受容度は初期の指標を上回り、ETFの承認、機関投資家による購入、規制の明確化はいずれも大幅に向上しました。一方、金価格の限界効用は低下しています。そのため、彼は2024年末に「もし今すぐインフレ対策として一つを選ばなければならないとしたら、金よりもビットコインを選ぶだろう」と明言しました。
3. ボラティリティが高いからといってリスクが高いわけではない。鍵となるのは「ボラティリティ調整型アロケーション」だ。
PTJは、BTCのリスクは「変動する」ということではなく、投資家が適切な方法でリスクを測定し配分できないことにあると繰り返し強調した。
「ビットコインの取引量は金の5倍なので、やり方は異なります。」
彼は、機関投資家のポートフォリオにおいて、BTCは金の1/5の割合で配分されるべきだと指摘した。例えば、金の配分が5%の場合、BTCは約1%とし、ETFや規制先物といったツールを通じてポジションを構築すべきだ。これは戦術的な投機ではなく、リスクバジェッティングにおいて高ボラティリティ資産を扱う標準的な方法だ。
4. 機関投資家による導入がBTCの主流化を加速させている
PTJが勤務するチューダー・インベストメント・コーポレーションは、2024年第3四半期の13F報告書で、4.4%以上の株式を保有していることを明らかにした。
IBIT（ブラックロック・ビットコイン・スポットETF）の株式は100万株で、時価総額は2億3000万ドルを超え、前四半期から4％以上増加した。
この行動は個人的な判断を反映しているだけでなく、機関投資家が準拠したチャネルを通じてBTC の配分に参加する先駆けでもあります。
番号。
5. BTCは反「通貨主権」構成アンカーである
「ビットコインはあらゆるポートフォリオに含まれるべきだ。」
彼はもはやBTCを「攻撃的な資産」とは捉えておらず、むしろ構造的なヘッジツールとして捉えている。絶望的な財政緊縮、債務のマネタイゼーションの深化、そして国家信用の低下に直面した中で、唯一政治的要素のない資産である。この資産は必然的に大規模機関投資家の「インフレ防御ポートフォリオ」に組み入れられ、その地位は徐々に金や優良テクノロジー株といった高流動性の安全資産に近づくだろう。
「脱出速度」と配分原則：三元ヘッジモデルによる資産再編
投資家が「複合防御」の観点から資産を見始めると、もはやリターンの最大化ではなく、リスクが制御不能になった際にシステムが自己整合的に機能し続けるかどうかを重視するようになります。ポール・チューダー・ジョーンズ氏のBTC構成は、「価格に賭ける」のではなく、政策判断の誤り、財政の混乱、市場の価格変動に耐えられるマクロ防御フレームワークの構築を目指しています。彼はBTC、金、株式を「インフレ防御の三要素」と定義しています。
「ビットコイン、金、株式の組み合わせは、おそらく最良のポートフォリオです。
インフレと戦う。」
しかし、この3つの要素は均等配分されたり静的に配分されたりするわけではなく、ボラティリティ、バリュエーション、そして政策期待に基づいて動的に配分されます。PTJはこの枠組みに基づいて、以下の運用原則を策定しました。
1. ボラティリティ・パリティ：
BTCの配分比率はボラティリティに応じて調整する必要があり、通常は金の配分比率の1/5を超えないようにする必要があります。強い循環的移行期や流動性危機時には、BTC部分にオプションヘッジを追加することがさらに重要になります。
2. 構造的露出：
BTC は戦術的なポジションではなく、FRB の会合や特定の月のインフレデータによって増減するものではありません。これは、「ソブリン信用リスクの上昇」ロジック全体に対して設定された基礎資産バリアです。3.
3. ツールの実装（ETF + デリバティブ）
彼は、IBIT（iShares Bitcoin Trust）とCME Bitcoin先物ポジションを通じてコインの保管とコンプライアンスの障壁を回避しました。このメカニズムの流動性と透明性は、機関投資家の参加にも重要です。
4. 流動性ファイアウォール：
彼は、BTCの1日の損失を制限し、最大下落出口メカニズムを設定することで、「劇的な価格変動」段階における感情的な取引リスクを抑制し、ポートフォリオの安定性を確保することを提唱しています。この戦略の組み合わせは、最終的にBTCに基づくリスク回避的な防御構造を構築します。この構造におけるBTCの役割は、「投機的なターゲット」というよりも、「金融システムの保険」に近いものです。
未来の信頼構造：主権金融からアルゴリズム合意まで
BTCの構成ロジックの真の変化は、価格動向ではなく、市場がソブリン通貨の信頼構造を揺るがしていることから生じています。PTJの核心的な判断は、現在の世界通貨システムが「静かなクーデター」を起こしつつあるというものです。金融政策はもはや独立した中央銀行によって支配されておらず、財政当局の資金調達手段となっており、通貨の機能は価値尺度および保管ツールから政府赤字の「方向性のある希釈剤」へと転落しています。このパターンにおいて、金は歴史的信用力を有しているものの、関税、資本規制、物流制限の影響を受けやすいのに対し、BTCには以下の制度的優位性があります。
- 非主権国家: いかなる中央銀行にも依存せず、検閲や没収に抵抗する。
- トラストレス決済：管理人を必要とせずにピアツーピアの価値転送。
- 限界需要の伸び（反射性）：ソブリンリスクが上昇すると、需要は直線的に伸びるのではなく、爆発的な価格再調整メカニズムが働きます。
- 時間-一貫性: マクロ政策、戦争、制裁に関係なく、BTC の金融政策は常に透明性、安定性、一貫性を保っています。
PTJ が見ているのは、価格ロジックの再評価だけではなく、金融構造の信頼基盤の置き換えでもある。
「今起きているのは、主権者からコードへの信頼の移行だ。」
この移行は緩やかかもしれないが、方向性は明確だ。市場が財政緊縮への回帰が不可能だと認識し、中央銀行がマイナスの実質金利を維持せざるを得なくなり、長期資産の割引論理が崩壊すると、BTCに象徴される「制度外の希少性」は再評価されるだろう。その時までに、BTCはもはや「投機家の玩具」ではなく、「合法的な資本の避難所」となるだろう。
結論：マクロ幻想が終わる前に、希少性と規律を選択しよう
ポール・チューダー・ジョーンズは感情的な投資家ではありません。彼の思考は常に枠組み、論理、そして資産配分の規律に基づいています。2024～2025年の債務マネタイゼーション、財政構造赤字、そしてソブリンリスクの分散という文脈において、彼の資産配分判断は、以下の3つのトレードオフとして理解できます。
- 名目利回り資産ではなくインフレ耐性資産を選択します。
- 政府の信用コミットメントよりも数学的希少性を選択する。
- 政策支援という幻想ではなく、自己一貫性を持って機能できる市場メカニズムを選択してください。
これら3つの選択肢はBTCに集約されます。彼はBTCが完璧な資産だとは考えていませんが、「資本は避難所を必要とし、主権国家は信用システムを破壊している」現在の時代において、BTCは現実的な答えです。彼は次のように述べています。
「ヒーローにならないでください。エゴを持つのはやめてください。常に自分自身に疑問を持ち、
物語が崩れるとき。」
債務が自動的に収束することはなく、財政赤字の拡大は止まらず、インフレ率は2%に戻らず、中央銀行はもはや独立して行動せず、法定通貨は金本位制に戻らない…と信じるならば、これらすべてに備えて底値ポジションを準備する必要がある。そして、BTCは、この幻想の筋書きが崩れた後にも残る答えとなるかもしれない。
