アーリーアダプターはトークン供給量の大部分をコントロールすることが多く、彼らの売買決定は市場動向に大きく影響します。アーリーアダプターの行動パターンを理解することで、トレーダーは市場動向や価格の下落/高値の可能性に関する重要な洞察を得ることができます。

この記事は、Antonio Manrique de Lara Martín著「Tracking Early Token Holder Behavior」（Pao Ben Finance Web3.0 Study Room）から翻訳されたものです。

この記事では、「アーリーホルダーバランス」、「ハーフィンダール指数」、「未実現純損益（NUPL）」、「コストベース分布ヒートマップ（CBD）」の 4 つの指標を分析し、トレーダーが価格の上限を予測し、リスクを効果的に管理する方法を理解できるようにします。

4つの主要指標

1. 早期保有者残高
2. ハーフィンダール指数
3. 未実現純利益/損失（NUPL）
4. コストベース分布ヒートマップ（CBD）

同じ現象を複数の角度から調査することで、トレーダーは市場の変化をより正確に予測し、終了のタイミングを最適化できるようになります。

1. 早期保有者残高

アーリーアダプターの影響を直接的に評価する方法は、彼らの保有量の変化を追跡することです。アーリーアダプターは通常、低価格帯でトークンを保有します。資産価値が上昇すると、一部の保有者が売却を始め、売り圧力が高まり、価格調整を引き起こすことがよくあります。彼らの保有量の推移を追跡することで、大規模な利益確定の傾向を明らかにし、価格下落を予測するのに役立ちます。

仕組み

• バランスディップ：早期保有者が保有株を売却することで、保有株の総数は減少します。これが価格のピークと一致する場合、大きな売り圧力の兆候となり、天井を示唆する可能性があります。
• 価格への影響: 大量の供給が制御されているため、早期保有者による売却により価格が急落する可能性があります。
• チャート分析: 残高の変化を監視することで、大規模な利益確定の傾向を特定し、市場の反落を予測するのに役立ちます。

図1↓は、初期のSHIB保有者が低価格でトークンを蓄積し（総供給量の20％以上を占める）、価格が急騰した後に大量に売却して価格が急落した様子を示しています。

図中の青い線は SHIB の保有量を表し、黄色い線は初期保有者が保有する総供給量の割合を示しており、相対的な保有量の推移と売却活動の市場への影響が明確に示されています。

図1. SHIB初期保有者の残高

同一資産の分析における一貫性を保つため、この記事ではSHIBに焦点を当てた指標を以下に挙げます。しかし、さらなる分析に進む前に、異なるトークンの初期保有者の保有残高を比較し、彼らの行動の違いや価格への潜在的な影響を観察することは有益です。

図2↓は、主要な価格ピーク時にAPW早期保有者が戦略的に売却していることを示しています。

• 最初の売り出し（左）：初期保有者の保有割合を示す黄色の線が急激に低下し、最初の価格ピーク付近で大規模な売り出しが行われたことを示しています。
• 蓄積段階（図）：最初の売り出し後、残った初期保有者の活動は低調です。
• 2 回目の売り出し（右）：価格が再び上昇すると、初期保有者は保有量を増やした後、再び大量の保有株を売却し、供給量の割合が急激に減少します。

図2. 初期APW保有者の残高

図3↓は、TSUKAの初期保有者の保有株数が徐々に減少していることを示しています。これは、以前の急激な売り出しとは異なります。

• 保有株数を着実に減らすことで、急激な価格下落を防ぐことができます。
• 販売をよりコントロールすることで、価格の安定が向上します。
• 売り圧力が分散され、解放され、市場への影響が軽減されます。

これは、秩序ある出口戦略を採用し、極端なボラティリティを効果的に抑制したことを示しています。

図3. TSUKA初期保有者の残高

図4↓では、初期のPEPE保有者は最初の価格上昇後にトークンのほとんどを売却しました（左側のオレンジ色の線が急激に下がっています）。

• 早期終了: ほとんどのトークンは初期段階で売却されるため、価格が急落しますが、その後の大規模な売り圧力も回避されます (SHIB モデルと同様)。
• 価格発見: 初期の保有者が去った後、市場はより有機的に価格を決定できるようになります。
• 長期的な安定性：その後の大規模な流通がないため、価格変動は大口投資家よりも新規需要によって左右されます。このモデルは売り圧力の増加を回避し、市場が持続的な供給ショックを経験することなく公正な価格形成を可能にします。

図4. PEPE早期保有者の残高

2. ハーフィンダール指数を監視する

ハーフィンダール指数は市場の集中度を測る指標です。指数が高いほど、少数の大規模投資家が市場を支配していることを示し、指数が低いほど、トークンの分散度が高いことを示しています。

仕組み

• 初期保有者の影響: トークン発行の初期段階では、初期保有者が供給を集中させる傾向があり、ハーフィンダール指数を押し上げます。
• 市場の動向: 売られるにつれてインデックスは下がり、トークンの配布が広がっていることを反映します。
• 市場シグナル: ハーフィンダール指数は初期保有者の残高と連動して低下しており、トークンがより多くの市場参加者に分散されていることを示しており、利益確定と市場の天井の可能性を示唆しています。

図5↓は、SHIBハーフィンダール指数（赤線）と価格（黒線）を示しています。指数の急落は、大口投資家が保有株を売却した瞬間、つまり価格のピークと重なっています。

図 5. SHIB ハーフィンダール指数

3. 未実現利益と損失（NUPL）の使用

未実現純損益（NUPL）は、特定の時点におけるすべてのトークン保有者の未実現利益と損失を定量化するオンチェーン指標です。投資家の損益動向に基づいて、市場の潜在的な高値と安値を検出するセンチメント指標として機能します。

初期保有者にとっては、利益確定行動がNUPLの早期高値に反映されることが多い。なぜなら、初期保有者は低価格で買い集め、価格が急上昇した時期に売却する傾向があるからだ。

仕組み

• 初期の NUPL 上昇 → 市場の熱狂と売り急ぎ: トークンのライフサイクルの早い段階での NUPL 値の高さは、ほとんどの保有者が利益を上げていることを示しており、多くの場合、早期保有者による利益確定が引き起こされ、売り圧力が高まります。
• NUPL の早期下落 → 大口投資家が市場から撤退: トークンが新たな高値に達したにもかかわらず、初期段階で NUPL が下落し始めた場合、早期導入者と大口投資家が売却しており、市場構造が弱体化していることが示されています。

図6↓は、SHIBのNUPLと価格を並べて示しており、初期のNUPLの高値は価格ピークと一致し、その後に売り圧力が続くことが多いことを示しています。特に最初の価格ピーク（初期保有者の活動のピークに相当し、残高指標と一致しています）に注目してください。

図6. SHIBの未実現純損益（NUPL）

4. 原価基準配分（CBD）の分析

CBDヒートマップは、トークン取得コスト（原価ベース）の推移を時系列で視覚化します。チャートの初期段階に焦点を当てることで、初期保有者の原価ベース範囲を特定し、初期の蓄積ゾーンと売却行動の推移に関する洞察を提供します。

CBDヒートマップの読み方

• 垂直軸上の各間隔は特定のコスト基準レベルを表し、色の濃さはその平均エントリ価格での累積供給量を反映します (青 = 低集中、赤 = 高集中)。
• 黒い線は現在の価格を表しています。
• 黒い線の下の部分は利益が出ます（原価が現在の価格より低い）。
• 黒線より上のエリアは損失を出している状態です（原価が現在の価格を上回っています）。この視覚化は、蓄積エリアの推移と、時間の経過とともに供給が売却されているかどうかを追跡するのに役立ちます。

仕組み

• 低コストベース: 初期保有者は非常に低価格でトークンを蓄積し、低コストベースクラスターを形成します (2021 年 1 月のチャートの赤い領域など)。
• 蓄積 vs. 売却: 価格が上昇すると、保有者は売却を開始し、低価格帯が薄くなります (図の赤い領域が青に変化し、低価格での蓄積供給が売却されていることを示します)。
• 天井の識別: ヒート マップで、価格ピーク付近で低コストの保有株が大量に売却されていることが示された場合、市場が天井に達したことを示している可能性があります。
• 売り出しの予測：CBDヒートマップは、初期保有者の売却行動を明らかにするだけでなく、彼らの売却傾向も予測します。これは、彼らの原価ベースを視覚化し、トークンを蓄積した価格レベルを明らかにすることで実現します。現在の価格をこれらの蓄積ゾーンと比較することで、彼らの利益確定の動機の強さを評価できます。価格が蓄積ゾーンを大幅に上回っている場合、初期保有者が売却する可能性が高くなるため、ヒートマップは潜在的な売り出しを予測する強力なツールとなります。

図7↓ヒートマップは、SHIBの初期保有者が2021年1月に低価格帯（赤と黄色の範囲）で買い集め、2021年10月～11月の市場ピーク付近で大規模に売却したことを示しています。これは、急激な価格上昇、初期蓄積バンドの消滅、その後の下落として現れています。

図7. SHIBの初期コストベースの分布

5. 結論：フレームワークの価値と応用戦略

4 つの方法を総合的に適用することで、早期保有者の行動を総合的に分析し、トレーダーが潜在的な市場の最高値を予測するのに役立ちます。

• 初期保有者残高分析: 初期投資家が保有株を減らした時期 (多くの場合、価格が下落する前) を明らかにします。
• ハーフィンダール指数: 市場集中度の変化を追跡し、大手企業の撤退や所有権の多様化を特定します。
• 未実現純損益（NUPL）：市場心理を評価します。NUPL値が高い場合、初期保有者が大きな利益を上げていないことを示しており、売り圧力が高まる可能性があります。
• コスト ベース分布 (CBD) ヒート マップ: 初期の投資家が利益を上げた場所を正確に示します (強気相場の終わりを示す可能性があります)。

これら4つの指標は互いに補完し合い、アーリーアダプターの行動に関する様々な視点からの洞察を提供します。複数の指標が相乗効果を生み出すことで、予測力は大幅に向上し、不確実性を低減し、意思決定を最適化します。

これらの洞察を統合することで、トレーダーは戦略を最適化し、トークンの初期の市場段階をより適切にナビゲートできるようになります。