価格が130,000から急落した後、BTCを売却しているのは誰ですか?

出典: VanEck、原題: VanEck 2025年11月中旬 Bitcoin ChainCheck

要点

長期保有のクジラは依然としてトークンを保有しており、5年以上経過したトークンは成長を続けています。
売りは最古のウォレットではなく、中期保有者に集中した。
先物市場は資金調達コストと未決済建玉が売られ過ぎレベルにあり、一掃されたようだ。

ビットコイン（BTC）投資家は恐怖を抱いている。

出典: Glassnode、2025年11月13日現在。過去のパフォーマンスは将来の結果を示すものではありません。

ETPの流出が序盤の弱さを牽引

過去30日間の価格変動は保有者にとって特に不利であり、強い売り圧力の中でBTCは13％下落した。

2025年10月10日以降、金利引き下げやAIナラティブの崩壊をめぐる不確実性の中で、価格ピーク付近で購入した弱い保有者が投降を選択したため、BTC ETP残高から49,300 BTCが流出しました。これは、運用資産総額（AUM）の約-2%に相当します。

さらに心配なのは、多くの人が価格下落の原因を初期のBTCクジラにあると考えていることだ。

例えば、「サトシ時代」のクジラは2025年11月14日の週に15億ドル相当のBTCを売却し、ウォレットを空にしました。経験豊富なクジラは、重要な局面でBTCを売買することで、BTCの長期的なトレンドを予兆することが多いと多くの人が考えています。その結果、仮想通貨コミュニティは弱気になり、恐怖／強欲指数は関税パニックが始まった2025年3月以来の最低水準に下落しました。

小規模なクジラは1～2年かけて資本を蓄積し、一方で大規模なクジラは売却しており、最近の純増減は横ばいとなっている。

クジラのポジションは長期的には減少し、短期的には増加しました。

出典：Glassnode、2025年11月13日現在。過去のパフォーマンスは将来の結果を示すものではありません。本記事は、本記事で言及されている証券の売買を推奨するものではありません。

最近の弱さは大口保有者の売却によるものだと想定するのではなく、グループ間の資金フローの全体的な分布を調べた方が良いでしょう。

オンチェーンの状況は、単純な「クジラの売却」よりも微妙なローテーションを示しています。1,000BTC以上を保有するクジラの保有量を見ると、2023年11月以降、BTCへのエクスポージャーを減らしていることが明確にわかります。

実際、1万～10万BTCを保有するクジラは、過去6ヶ月間で供給量を6%減、過去12ヶ月間で11%減としています。この供給量は、100～1,000BTCを保有する小口投資家によって吸収されています。これらの小口投資家は、過去6ヶ月間で保有量を9%増、過去12ヶ月間で23%増と増加しています。ちなみに、BTC自体は過去2年間で約170%上昇しています。

ビットコイン先物（BTC）の未決済建玉は11月に6%増加した。

出典：Glassnode、2025年11月13日現在。過去のパフォーマンスは将来の結果を示すものではありません。本記事は、本記事で言及されている証券の売買を推奨するものではありません。

短期的なクジラが純買いに転じる

短期データは異なる様相を呈しています。一部のクジラグループは買い増しを進めており、1万～10万BTCを保有するグループは、過去30日間、60日間、90日間でそれぞれ約3%、2.5%、84ベーシスポイント（bps）増加しています。これは、関税導入に伴う売り圧力とそれに続く清算を反映していると考えられます。この清算により、BTC先物の建玉は12時間以内に約19%減少し、価格は20%以上下落しました。

中期トレーダーが売却する一方で、最も古い BTC クジラは保有している。

出典：Glassnode、2025年11月13日現在。過去のパフォーマンスは将来の結果を示すものではありません。本記事は、本記事で言及されている証券の売買を推奨するものではありません。

中期保有者こそが真の売り手だ。

しかし、「クジラデータ」を保有者数だけで分析しても、全体像は不完全です。この視点では、経験豊富なベテランのクジラがトークンを新規の初心者保有者に譲渡するローテーション現象が見落とされてしまいます。理解を深めるため、ビットコインの残高を「最終アクティブ転送時間」、つまり最後のトークン転送からの経過時間で分析します。これらの転送は、これらのトークンが異なる保有者に売却された可能性が高いことを示唆しています。

過去30日間、売り圧力は5年未満のトークンに集中しており、それより古いトークンは保有量を維持または増加させています。興味深いことに、過去6ヶ月間で、保有者は3～5年保有者から6ヶ月～2年保有者へと移行しており、中期保有者から新規参加者への資金シフトを示しています。

トークンの最終移動から5年以上経過した古いグループでは、他のグループと比較してトークンの売買高は比較的低い水準にとどまっています。対照的に、最も大きな流出は3～5年前にトークンの最終移動を行ったグループで発生しており、このグループは各調査期間を通じて一貫して減少傾向にあります。過去2年間で、このセグメントのトークンの供給量は、新しいアドレスへの送金に伴い32%減少しました。これらのトークンの多くは、前回のビットコインサイクルの下落局面で蓄積された可能性があることを考えると、保有者は長期投資家というよりは、便乗して循環的な取引を行っていると考えられます。

一方、最後に移動してから5年以上経過したトークンは、2年前と比較して27万8千BTCの純増となりました。この増加は、再蓄積ではなく、比較的若いトークンが5年以上のカテゴリーに成熟しつつあることを反映していますが、それでも長期保有者の強い信念が続いていることを示しています。より詳細な分析によって新たな知見が得られる可能性はありますが、全体的な傾向は依然として良好です。長期保有者は引き続き買い増しと保有を続けています。

BTC先物ベーシスは2023年秋以来の最低水準となっている。

出典：Glassnode、2025年11月13日現在。過去のパフォーマンスは将来の結果を示すものではありません。本記事は、本記事で言及されている証券の売買を推奨するものではありません。

先物市場は投機的な活動の再開を示している

投機心理を最もよく示す指標の一つは、ビットコイン無期限先物で買いポジションを取るトレーダーが支払う年間ベーシスコストです。無期限契約は受渡が行われないため、取引の片方に金利を課すことで、その価格はスポット価格に連動します。無期限契約価格がスポット価格よりも高い場合、買い側はスポット価格と無期限契約価格の差額に応じた金利をショート側に支払う必要があります。暗号通貨には非対称的な上昇余地があるため、無期限契約のベーシスコストはほぼ常にプラスとなります。

BTCのような暗号資産の需要が低い時期には、ベーシスレートは急落します。最近、ビットコイン無期限契約の未決済建玉が急落し、2025年10月9日以降、BTCベースで20%、米ドルベースで32%の下落となりました。これは、資金調達レートの急落を部分的に説明しています。もちろん、人々がBTCに強気であれば、このレートは急速に上昇するでしょう。

過去、ビットコインが長期的な下落に転じようとすると、明確なシグナルが現れる傾向がありました。それは、無期限契約の資金調達率が急上昇し、特定の日には平均40%に達することもあったことです。しかし今回は状況が異なります。2024年3月以降、これほど急激な資金調達率の上昇は見られていません。

興味深い逸話があります。Ethenaのような革新的なプロトコルは、プロの取引機関と連携して、「スポット買い＋永久契約空売り」という大規模な裁定取引を行っています。Ethena単体では、2025年10月に140億ドルの規模に達しましたが、その後83億ドルに縮小しました。しかし、このような大規模な裁定取引は実際には資金調達率を低下させ、この伝統的な指標をやや「歪めている」ように見せています。

それでも、現在の資金調達金利の急落と、無期限契約における未決済ポジションの大規模な清算は、市場が確かに目標を上回っていることを示しています。もう一つの重要な指標であるNUPL（ネットワーク全体の保有者の平均損益水準と解釈できます）も、現在の売られ過ぎの状況が、2025年春の関税パニックや2024年8月の円暴落と類似していることを示しています。

投資家にとっては、1ヶ月にわたる激しい市場調整を経て、より冷静にエントリーポイントを探ることができるようになりました。市場のパニックは、ポジションを構築する絶好の機会となることがよくあります。

ビットコインオンチェーン変更の月次ダッシュボードとハイライト

注：30日間および365日間の変動は、30日間の平均値に対する相対値であり、絶対値ではありません。出典：Glassnode、2025年11月13日現在。

免責事項：この記事は情報提供のみを目的としており、いかなる投資助言も行いません。投資に関する決定は慎重に行い、ご自身の状況に基づいて行ってください。すべてのリスクはご自身で負うものとします。