整理・翻訳編集：深潮 TechFlow

ゲスト： Tom Lee（BitMine Immersion Technologies 取締役会会長、Fundstrat Global Advisors 共同創業者兼リサーチ責任者、Fundstrat Capital CIO）

ホスト： David Hoffman（Bankless）

ポッドキャスト配信元： Bankless

元動画タイトル： BitMine Is About to Own 5% of ETH | Tom Lee

放送日： 2026年8月24日

利益相反に関する開示：Tom Lee氏が会長を務めるBitMine Immersion Technologies（NYSE: BMNR）は世界最大のイーサリアム保有機関であり、8月23日時点で約584.76万枚のETHを保有し、総供給量の約4.8%を占める。同氏自身もBitMineの個人投資家であり、同氏が運用するFundstrat CapitalはGRNY ETFを運用している。またFundstratは有料リサーチ購読を中核的なビジネスモデルとしている。同氏の個人資産はETH価格、BMNR株価、GRNYのパフォーマンスと強く連動しており、本エピソードにおけるイーサリアムおよび暗号資産市場に関するすべての見解は、同氏の重大な金銭的利益の方向性と一致している。読者はこれらの利益関係を判断に織り込むことが推奨される。

要点まとめ

BitMineは14カ月でETH保有量を0から約582万枚に増やし、総供給量の約4.9%に相当する。5%目標まで残り約3%の積み増しに迫る。
すべて株式による資金調達で実施し、負債も転換社債もなし。Lee氏はこれを「資本構造をクリーンに保つ」ことだと表現する。
60週以上にわたり毎週ETHを買い続け、直近5週間は「ETH購入＋自社株買い」の組み合わせに変更し、資本利益率に応じて動的に調整している。
5%に達してもその後も買い続ける可能性が高く、その前提は機関投資家がETHを長期資産として保有し始めること。本当に評価が必要になるのは2027年だ。
BitMineはETH売却で経費を賄っておらず、年率換算のステーキング収益は約3億ドルで、9.5%優先株（BMNP）の年間配当約3,000万〜3,500万ドルを十分にカバーできる。
Lee氏はETHを「株式市場／土地」になぞらえ、中核的な属性は価値貯蔵であり、債券型のキャッシュフロー資産ではないとしている。
同氏が示す価格目標：新たな強気サイクルではETHは5,000ドル超えが想定され、ウォール街のトークン化とAI需要が重なれば、1〜2年以内に「容易に」10,000ドルを突破する。

注目コメント抜粋

「ETHは自ら利回りを生む資産だ。BitMineが財務上の圧力でETHを売却する必要はない」──Tom Lee、BitMineがETHを売却するか否かについて
「株式市場をキャッシュフローマシンとみなすなら、過去15年でS&P500は約10倍に上昇したが、そのうち配当が寄与したのは30%にすぎず、残りの9.7倍はキャッシュフローとは無関係だ。株式市場の本質は価値貯蔵である」──Tom Lee、ETHが価値貯蔵かキャッシュフロー資産かについて
Lee氏はBMNPを3年物のETHアット・ザ・マネーのコールオプションに例える：会社は年9.5%の配当を支払う代わりに、現在の価格でより多くのETHを確保する権利を得る。同じ条件のコールオプションを市場で買えば、オプション料は100%近くになる可能性がある。──Tom Lee、9.5%永久優先株を発行した理由を説明
「AIが発展すればするほど、暗号資産は重要性を増す。暗号資産はAIの下流の物語だ」──Tom Lee、AIと暗号資産の関係について

本文は以下のとおり。

一、14カ月で5%近くへ急伸：BitMineは何を正しくやったのか

2025年6月30日、BitMineはイーサリアムトレジャリー企業への転換を発表し、ETH供給量の5%購入を目標に掲げた。当時、Banklessの2人のホストは内心「5%は到底買えない」と感じていた。14カ月後、BitMineの保有量は約582万枚ETHに達し、1億2,070万枚の総供給量に基づくと約4.9%に迫る。司会のDavid Hoffman氏は番組冒頭で、これはデジタル資産トレジャリー（DAT）分野では数少ない「墓場行きにならなかっただけでなく、期待を上回って達成した」事例だと述べた。

Tom Lee氏は成功の理由を3点にまとめる。

第一に、情報発信を常にシンプルで一貫したものにすること。同氏は投資家に対し、資本構造をクリーンに保つと伝えてきた。すなわち、一貫して株式による資金調達のみを行い、負債も転換社債も使わない。第二に、ETHの購入を「イーサリアムエコシステムを支援する」ものと位置づけ、5%という目標には重みを持たせつつ、過度な集中化を進める力にはしないこと。第三に、投資家の知性を尊重し、株価を週ごとに押し上げるようなストーリーを語らず、これは数年単位の時間軸の話だと強調すること。Lee氏はMichael Saylor氏の言葉を引用する：こうした企業は毎週の値動きではなく、4年単位で見るべきだ。

さらに重要なのは、BitMineのほぼすべての資金調達が純資産価値（NAV、つまり1株当たりの保有資産価値）を上回る水準で実施された点だ。ETHの1株当たり保有量は、最初に取引された時点の約450ドル相当の水準から10倍超に増加した。これは、初期株主の1株当たりETHエクスポージャーが大幅に拡大したことを意味し、株価が450ドル超にしっかりと踏みとどまっている中核的な理由でもある。

二、60週以上にわたる継続購入：資金はどこから来るのか

保有規模以上に驚くべきは購入の規律だ。BitMineは転換以来、毎週ETHを買い続けており、60週を超える。同じ期間にStrategy（MSTR）はビットコインの購入を何度も停止し、ビットコインを売却したことさえある。Lee氏の説明によれば、彼らが購入を継続できた鍵は「毎週、資本利益率が最も高いことだけを行う」ことにある。

直近5週間、BitMineの現金使途は「ETH購入＋自社株買い」の組み合わせに変わった。Lee氏によると、ETHが年末までに大きな相場展開を見せる可能性がある場合、同社はより戦術的になる。ETHを積み増し続けると同時に、自社株買いも行う。なぜなら自社株買いは1株当たりのETH含有量を高めるからだ。

資金源は主に3つある。

純資産価値（NAV）を上回る普通株の発行：これが最も主要な現金源だが、使い方は控えめだ。
ETHのディスカウント購入：Lee氏が明かしたところでは、過去14カ月間のETHの大半はスポット価格で購入したのではなく、ストラクチャードな仕組みを通じてディスカウントを確保しており、これは株主にとって価値増加的だ。
永久優先株BMNP：6月に発行され、配当は9.5%。発行額は5倍超の応募超過となり、発行価格は80ドル、番組放送時点で約91ドル。Lee氏はこれを「年9.5%の利息で3年物のETHアット・ザ・マネーのコールオプションを買うようなもの」と例え、市場で同等のオプション料は100%近くになる可能性があると述べた。

ステーキング報酬自体も複利で積み上がっている。BitMineは現在、自社ステーキングプラットフォームのMavenと提携先を通じて、500万枚超のETHをステーキングしている。年率約2.6%〜2.7%のステーキング利回りで計算すると、毎年約12万枚のETHが新たに増加する。Lee氏の試算では、5%到達まで残り約20万枚ETHだが、ステーキングにより年間約12万枚を「自動生産」できるため、目標達成には約8万枚の追加購入だけで足りる。

三、5%到達後のシナリオ：3つの可能性、しかしETH売却は選択肢の上位にない

市場が最も注目する問題：いったんBitMineが5%を買い終えたら、この最大級のETH購入マシンは止まってしまうのか？

Lee氏は2つの方向性を示した。第一に、5%は必ずしもハードキャップではない。将来、企業がETHを長期資産として保有し始めるなら、BitMineが5%を超えて買い続けることは「完全に合理的」だが、この問題は2027年に再評価する。第二に、5%で止まったとしても、ステーキング報酬が保有量を自然に増やし続ける。その時点でBitMineは総比率を抑えるために報酬を売却する可能性はあるが、財務上の圧力で売ることはない。

同氏は改めて、BitMineにETHを売却する必要はないと強調する。年率換算のステーキング収益は約3億ドルで、9.5%優先株の年間配当負担は約3,000万〜3,500万ドルであり、カバー倍率は非常に高い。同社はこうしたステーキング報酬をドルやステーブルコインに交換することさえしていない。売却するよりも、Lee氏は「ETH資産を収益化する方法を見つける」ことを好む。たとえば、現在ステーキングしていない約80万枚のETHをエコシステムに有益な用途に投じることだ。

これはBitMineの2度目の転換にもつながっている。すなわち、単にETHを買うだけのトレジャリー企業から、イーサリアムエコシステム企業への転換だ。Mavenステーキングプラットフォームは、BitMine自身のETHを管理するだけでなく、すでに20億ドル超の外部顧客資産を獲得している。Lee氏は、これをBitMine内部で孵化した「真のキャッシュフロー事業」と呼ぶ。

四、EFスピンオフ組織への資金提供：BitMineが担いたいエコシステムでの役割

イーサリアム財団（EF）はここ1年、戦線を縮小しており、一部の業務を3つの新組織に切り出している。非営利のEthLabs、営利のEthSystems、そしてEthInstitutionalである。BitMineはこれら3社のシードラウンドの主要出資者である。

Lee の説明は、イーサリアムはすでに単一組織がすべての事務を担うには大きくなりすぎており、それは半導体業界が単一の業界団体だけに依存しないのと同じだというものだ。BitMine は永久資本（満期債務がなく、償還圧力もない）として、3 年、あるいはそれ以上のランウェイを提供でき、これらのスピンオフ組織が毎月資金調達を心配することなく、実行に専念できるようにする。これは公共財への投入であると同時に、商業的な考慮もある。BitMine は、イーサリアムがトークン化と AI がもたらす将来の機会をできるだけ多く取り込むことを望んでいる。

五、ETHとは一体どのような資産なのか

David Hoffmanは番組内でLeeに「ETHはキャッシュフロー資産なのか、それとも価値保存手段なのか」と質問した。Leeは後者を選んだが、その説明には別の枠組みを用いた。

彼は、「株式市場」を単純にキャッシュフロー資産と分類するのは誤りだと考えている。2009年から現在までのS&P500を例にとると、トータルリターンは約10倍に上昇したが、配当の寄与は30％にすぎず、残りの9.7倍はキャピタルゲインによるものだ。投資家が株を買うのは、本質的には「企業は自分たちよりも資本をうまく配分できる」と信じているからだ。本当に純粋なキャッシュフロー資産は債券である。ETHは株式市場により近く、土地にも似ている。土地は貸し出せばキャッシュフローを生むが、長期の値上がりこそがサイクルを貫く中核だ。

彼は「機関はトークン化にイーサリアムを使うが、大量のETHを保有する必要はない」という懐疑論にも応じた。Leeは、この見方は弱気相場でよく見られる決まり文句であり、ETH価格が新たな上昇局面に入れば、そうした主張はすぐに消えると考えている。また米ドルを例に挙げ、ドル自体も政府に対して金と交換することはできないが、それでも世界の取引単位であり続けていると述べた。単一の経済モデルで資産価格を説明しようとすると、しばしば不合理な結論に行き着く。

六、Saylorからの示唆とBMNPの「コールオプション」ロジック

BitMineはよくMichael SaylorのStrategyと比較される。Leeの見方では、Strategyは普通株のストーリーとしてはすでにかなり成功しているが、Saylorの後期の戦略は複雑になり、デジタルクレジットやボラティリティのマネタイズといったレバレッジ構造が加わった。Leeはこれらのイノベーションはより長い時間軸で判断する必要があり、「現在から2032年まででようやく見えてくるかもしれない」と考えている。

BitMineは異なる資本化の道を選んだ。9.5％の永久優先株でドル建てコストを固定しつつ、普通株の上昇余地を残すというものだ。Leeの試算では、ETHが5,000ドルや10,000ドルに上昇すれば、ステーキング収益は優先株配当を大きく上回り、普通株主は極めて大きなレバレッジを得られる。さらに、BitMineがETH総供給量の5％をはるかに超えるETHを購入する決定をした場合にのみ、BMNPの規模拡大があり得ると示唆した。そうでなければ、現在の優先株の発行量で十分だという。

七、サイクル・AI・ETH価格目標

Leeは暗号資産市場はすでに底を打ったと考えている。時間軸では約95％、価格軸では約90％調整が完了したという。「天才でない限り、今ここで買ったほうが、底が確認されてから買うよりも安くなる可能性が高い」と述べた。

彼はDavidが提示した「AIが暗号資産の資金をすべて吸い上げている」という見方にも同意しつつ、重要な判断を付け加えた。暗号資産はAIの川下に位置するテーマだというものだ。AIが成熟するほど、マシン・ツー・マシン取引、オンチェーン決済、トークン化資産への需要が大きくなり、それはむしろ暗号資産の重要性を高める。今年のAI相場は他の資産が注目を集めにくくしてきたが、その構図は変わりつつある。

価格目標について、Leeは具体的な数字を直接示した。

単に新たな暗号資産の強気サイクルに入るだけで、ETHは5,000ドルを上回るはずだ。
ウォール街のトークン化とAIによる需要を重ね合わせれば、1〜2年以内にETHは「容易に」10,000ドルを超える。

彼はさらに大まかな株主リターンの試算も示した。ETHがビットコインを時価総額で逆転すれば、ETH価格は約15,000ドルに相当し、BitMineの株価は現在の水準からさらに10倍となり、約180ドルに達する可能性がある。

八、結び

BitMineは14か月で、イーサリアム財務戦略を負債なしで規模化して実行できることを証明した。一般投資家にとって、この番組の価値は「BitMineがどうやるか」ではなく、LeeがETHを判断するための枠組みを示したことにある。すなわち、ETHが価値保存手段なのか、ステーキング収益が資本コストをカバーできるのか、機関による保有需要は2027年に実際に現れるのか、という枠組みだ。

同時に忘れてはならないのは、Leeがこのゲームにおいて最も明確な利害関係者の一人だということだ。彼の傘下企業はETH総供給量の5％近くを保有しており、彼自身もその成否に深く結びついている。彼が描くETH1万ドルへの道筋は魅力的に聞こえるが、その実現は、マクロサイクル、規制の進展、そしてイーサリアムがトークン化とAIという二つのナラティブを実際のオンチェーン需要に転換できるかどうかにかかっている。

ETHは2,900ドルを突破し、前日比0.92%下落した。

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