저자: Ada , Deep Tide TechFlow

로빈후드는 특이한 분열을 겪고 있습니다.

2월 10일 미국 증시 마감 후, 이 개인 투자 플랫폼은 흠잡을 데 없는 실적을 발표했습니다. 연간 매출은 45억 달러로 전년 대비 52% 증가하며 신기록을 세웠습니다. 희석 주당 순이익은 2.05달러였습니다. 2025년 순 예치금은 사상 최고치인 680억 달러에 달할 것으로 예상되며, 그중 160억 달러는 4분기에만 발생할 것으로 전망됩니다. 로빈후드 골드 가입자 수는 420만 명으로 역대 최고치를 기록했습니다.

CEO 블라드 테네프는 실적 발표 컨퍼런스 콜에서 "우리는 금융 슈퍼 앱을 구축하고 있습니다."라고 자신 있게 말했습니다.

하지만 시간외 거래에서 주가가 7% 하락했습니다. 연초 이후 하락폭까지 더하면 로빈후드의 주가는 10월 고점 대비 반토막이 났습니다. 사상 최고 실적을 달성한 기업의 시가총액이 불과 4개월 만에 절반으로 줄어든 것입니다.

문제가 어디에 있나요?

재무 보고서를 자세히 살펴보면 암호화폐 거래 수익이 2억 2100만 달러로 전년 대비 38%나 급감한 것을 알 수 있습니다.

작년 같은 기간에는 3억 5,700만 달러, 직전 분기에는 2억 6,800만 달러였던 수치입니다. 4분기에 이르러 로빈후드 앱의 암호화폐 거래량은 340억 달러로 급감했는데, 이는 전년 대비 절반 이상 감소한 수치입니다.

개인 투자자들은 거래를 멈췄습니다. 비트코인 ​​가격은 12만 6천 달러에서 6만 5천 달러로 폭락했고, FOMO(놓칠까 봐 두려워하는 심리)는 사라지고 공포가 그 자리를 차지했습니다. 앱을 열면 온통 빨간색뿐이고, 앱을 닫는 것이 가장 합리적인 선택처럼 보입니다.

이것이 로빈후드의 딜레마입니다. 핵심 사업은 개선되고 있지만, 시장은 악화되고 있는 부분에만 집중하고 있습니다.

총 수익 45억 달러 중 암호화폐가 차지한 금액은 얼마입니까?

로빈후드의 수익 구조를 분석해 보면, 지속적인 정체성 변화를 발견할 수 있습니다.

4분기 거래 수수료 수익은 7억 7,600만 달러로 전년 동기 대비 15% 증가했습니다. 옵션 거래는 3억 1,400만 달러로 41% 증가했고, 주식 거래는 9,400만 달러로 54% 증가했으며, 기타 거래 수익은 1억 4,700만 달러로 세 배 증가했습니다. 전체 실적에 부정적인 영향을 미친 유일한 요인은 암호화폐 거래로, 3억 5,800만 달러에서 2억 2,100만 달러로 급감했습니다.

순이자수익은 4억 1,100만 달러로 39% 증가했으며, 이는 주로 이자수익자산 증가와 증권대여 활동 증가에 힘입은 결과입니다. 골드 멤버십 구독료 수익은 5,000만 달러로 56% 증가했습니다.

연간 전체를 살펴보면, 총 수익에서 암호화폐 거래 수익이 차지하는 비중은 2024년 4분기 약 35%에서 2025년 4분기 17%로 감소할 것으로 예상됩니다.

로빈후드는 이러한 추세를 잘 알고 있습니다.

지난 한 해 동안 이 회사는 놀라운 속도로 제품 카테고리를 확장해 왔습니다. 예측 시장에서는 첫 해에 120억 건의 계약 거래가 이루어졌으며, 4분기에만 거래량이 두 배 이상 증가했습니다. 선물 거래는 주가지수, 에너지, 금속, 암호화폐를 포함하며, 골드 카드 소지자 수는 100만 명에 육박하고 있습니다.

2025년 3분기에 회사 경영진은 "현재 연간 매출이 1억 달러를 넘는 사업 부문이 11개에 달합니다."라고 밝혔습니다.

이는 우리가 암호화에만 집중해서는 안 된다는 것을 의미합니다. 하지만 월가는 바로 암호화에만 집중하고 있습니다.

한 증권사가 비트코인의 그림자처럼 되어버렸다.

이는 Strategy가 5일 전에 발표한 재무 보고서를 떠올리게 합니다.

Strategy는 해당 분기에 124억 달러의 순손실을 기록했는데, 이는 거의 전적으로 비트코인의 4분기 가격 하락으로 인한 미실현 손상차손 때문이었습니다. 그러나 Saylor는 이에 개의치 않고 비트코인의 하락은 오히려 기회이며, 모든 조정은 매수 기회라고 말했습니다.

로빈후드는 정반대입니다. 비트코인을 보유하지도 않고, 가격 변동 위험을 감수하지도 않으며, 운영 유지를 위해 암호화폐를 매입하려고 채권을 발행하지도 않습니다. 로빈후드는 단순히 거래 수수료로 수익을 얻는 거래 플랫폼일 뿐입니다.

하지만 비트코인 ​​가격이 하락하면 개인 투자자들은 거래를 중단하고 거래 수수료도 사라집니다.

전략 투자는 비트코인 ​​가격에 따라 좌우됩니다. 로빈후드는 비트코인의 변동성에 의존합니다. 두 회사는 완전히 달라 보이지만, 사실 핵심에는 동일한 요소가 있습니다. 바로 암호화폐에 대한 개인 투자자들의 심리입니다.

전략 투자는 가격 방향에 베팅하고, 로빈후드는 카지노 방문객 수에 베팅합니다. 다시 말해, 비트코인 ​​가격이 떨어지면 카지노는 조용해집니다. 두 모델 모두 실패하는 셈입니다.

데이터는 이러한 평가를 뒷받침합니다. 전략의 MSTR은 76% 하락했는데, 이는 비트코인 ​​대비 1.6배의 레버리지를 나타냅니다. 로빈후드 주가는 10월 고점 대비 약 50% 하락했고, 비트코인은 같은 기간 48% 하락했습니다. 두 곡선은 거의 겹쳐집니다.

하나는 비트코인에 대한 레버리지 롱 포지션이고, 다른 하나는 비트코인에 대한 등가격 콜옵션입니다. 기초 자산은 동일합니다. 바로 암호화폐 시장의 온도입니다.

"기록 경신"의 함정

로빈후드의 재무 보고서에는 "기록"이라는 단어가 여러 번 등장했습니다. 연간 매출 기록, 조정 EBITDA 기록, 순 예치금 기록, 골드 회원 수 기록, 주당 순이익(EPS) 기록 등이었습니다.

이 수치들은 모두 사실입니다.

Strategy의 재무 보고서에는 "기록"이라는 단어가 언급되어 있습니다. 비트코인 ​​보유량, 현금 보유량, 비트코인 ​​수익률 모두 사상 최고치를 기록했다는 것입니다. 하지만 주가는 76%나 폭락했습니다.

"신기록 경신"은 상승장에서는 영광의 훈장이지만, 하락장에서는 오히려 비극적인 결말입니다. 최고점을 찍었을 때의 상황만을 반영할 뿐, 앞으로 어떤 일이 벌어질지는 보여주지 않기 때문입니다.

로빈후드의 4분기 실적 발표에서 중요한 지표 하나가 드러났습니다. 월간 활성 사용자(MAU) 수가 작년 같은 기간의 1490만 명에서 1300만 명으로 190만 명 감소한 것입니다.

사용자가 나가고 있습니다.

회사의 플랫폼 운용자산은 주식 및 암호화폐 가격 상승으로 인한 시가총액 확대 덕분에 전년 대비 68% 증가했습니다. 순예금의 연간 증가율은 연초 30% 이상에서 4분기 19%로 둔화되었습니다. 이는 자금 유입 속도가 둔화되고 있음을 의미하며, 이용자 수도 감소하고 있습니다.

이는 Strategy가 직면한 구조적으로 동일한 문제입니다. 상승장에서는 모든 지표가 스스로 강화됩니다. 가격이 상승하고, 거래량이 증가하고, 매출이 증가하고, 사용자 수가 늘어나고, 주가가 상승합니다. 하지만 하락장에서는 모든 연결 고리가 역전됩니다.

플라이휠은 역방향으로 회전할 수 있습니다. 로빈후드에도 자체적인 플라이휠이 있습니다.

암호 해독: 위험천만한 도박

로빈후드는 이 점을 분명히 알고 있습니다. 지난 12개월 동안 로빈후드의 전략은 한 문장으로 요약할 수 있습니다. 암호화폐에 대한 의존도를 줄이는 동시에 암호화폐 인프라에 대한 투자를 두 배로 늘리는 것입니다.

모순처럼 들리겠지만, 논리는 명확합니다.

수익 측면에서 그들은 시장 예측, 선물 거래, 공매도, 골드 카드, 은행업, 퇴직연금 계좌, 해외 진출 등 공격적으로 사업을 다각화하고 있습니다.

인프라 측면에서 그들은 공격적으로 확장하고 있습니다. 작년에 세계에서 가장 오래된 암호화폐 거래소인 비트스탬프(Bitstamp)를 인수했고, 거래량은 두 배로 증가했습니다. 유럽에서는 2,000개의 토큰화된 주식을 출시했습니다. 또한 인도네시아의 증권 중개 회사와 암호화폐 플랫폼 인수를 위한 계약을 체결했습니다.

로빈후드는 2022년 코인베이스의 경험에서 교훈을 얻었습니다.

코인베이스는 지나치게 단일한 수익 구조 때문에 지난 약세장에서 거의 파산할 뻔했습니다. 암스트롱은 2년 동안 회사를 재건했습니다. 테네브는 약세장이 닥치기 전에 사업 다각화를 시도하고 있습니다.

하지만 시간은 그의 편이 아닙니다. 로빈후드의 2026년 조정된 영업 비용 및 주식 기반 보상 예산은 26억 달러에서 27억 2,500만 달러 사이로, 전년 대비 약 18% 증가한 수치입니다. 이 자금은 해외 확장, 신제품 개발 및 인수 통합에 사용될 예정입니다. 암호화폐 시장의 침체가 지속되고 기존 증권 중개 사업이 충분히 빠르게 성장하지 못한다면, 비용 증가와 매출 둔화가 맞물려 수익 마진이 압박받을 것입니다.

약 43억 달러에 달하는 현금 및 현금성 자산을 보유하고 있어 장기간 버틸 수 있는 충분한 자금입니다. 하지만 전략과 마찬가지로 "생존"과 "성장"은 서로 다른 개념입니다.

암호화된 겨울의 온도계

Strategy와 Robinhood의 재무 보고서를 나란히 살펴보면, 약세장에서 비트코인 ​​가격이 하락할 수 있는 두 가지 방식을 확인할 수 있습니다.

전략은 만성 질환과 같습니다. 비트코인 ​​가격이 정체되고, 성장 동력이 멈추지만, 현재 보유 중인 22억 5천만 달러의 현금은 2년 반 동안 버틸 수 있습니다. 시간은 있지만, 시간이 흐르면서 믿음은 서서히 약해지고 있습니다.

로빈후드는 급격하게 반응하고 있습니다. 암호화폐 관련 매출은 한 분기 만에 38%나 급감했고, 월간 활성 사용자 수도 190만 명 줄었지만, 다른 사업 부문은 여전히 ​​성장하고 있습니다. 로빈후드가 완전히 망하지는 않겠지만, 어려움을 겪을 것입니다.

두 회사의 공통점은 어느 회사도 자신들의 운명을 좌우하는 가장 중요한 변수를 통제할 수 없다는 점입니다.

전략으로는 비트코인 ​​가격을 통제할 수 없습니다. 로빈후드도 개인 투자자들의 심리를 좌우할 수 없습니다. 그리고 궁극적으로 개인 투자자들의 심리는 비트코인 ​​가격에 의해 결정됩니다.

이 업계 사람들은 모두 알파를 가진 척하지만, 실제로는 모두 베타만 가지고 있을 뿐입니다. 베타가 바로 비트코인입니다. 비트코인 ​​가격이 오르면 모두가 천재라고 하고, 비트코인 ​​가격이 떨어지면 모두가 발가벗고 수영하는 신세가 됩니다.

로빈후드는 2025년에 기록을 경신했지만, 아무리 많은 기록을 세워도 암호화폐 사업의 침체로 인한 성장통을 감출 수는 없는 것 같습니다.

테네프는 이제 정해진 답이 없는 질문에 직면해 있다.

로빈후드는 도박을 끊기 시작한 카지노 주인과 같습니다. 그는 문제점을 알고 있고 조치를 취하고 있지만, 강세장에서 얻은 수익이 약세장에서 빚으로 바뀌었습니다.

로빈후드에게 있어 진정한 시험대는 상승장에서의 기록적인 실적이 아니라, 하락장에서의 저점 유지 능력입니다.

아직 바닥이 어디인지 아무도 모른다.