저자｜Mario Chow @IOSG

데이터는 2026년 10월 5일 기준이다. 가격, 스테이킹, 오더북과 체결은 Hyperliquid API에서, 개별 시장의 거래량은 Liquidiction이 공개한 노드 체결 아카이브에서, Kalshi와 Polymarket의 거래량은 The Block에서 가져왔다. 차트는 영문판과 동일하며 위를 참조하라.

요약

HIP-4와 가장 닮은 것은 Polymarket이 아니라, 당신의 무기한 포지션 옆에 걸려 있는 옵션 주문 한 장이다. Yes 지분과 당신의 레버리지 포지션은 같은 계좌에 있고, 같은 증거금을 쓰고, 같은 매칭 엔진에서 체결된다. 그래서 베팅 한 건과 그것이 헤지하려는 포지션이 항상 같은 화면에 있다. 또 세 가지가 다른 곳과 다르다: 누구든 50만 HYPE를 스테이킹하면 시장을 열 수 있다. 정산 조건은 첫 거래가 일어나기 전에 템플릿에 못 박혀 있다. 진입은 무료이고 청산 시 약 0.1%를 내는데, Kalshi와 Polymarket의 수수료 방식과 정반대다.

첫 4개월은 Hyperliquid 혼자서만 운영했다. 2026년 5월 2일 출시 당시 모든 시장은 프로토콜이 직접 운영했고, 총 691개였다. 8월 29일에야 외부 배포자(venue)에게 개방됐다. 이후 세 곳이 스테이킹을 걸었고, 지금까지 네 번째는 없다.

그것을 볼 수 있는지는 당신이 어디에 있느냐에 달렸다. 예측 시장에는 별도 페이지 app.hyperliquid.xyz/outcomes가 있고, 프론트엔드는 지역에 따라 그것을 무기한·현물과 나란히 놓인 거래 목록에 넣을지 말지를 결정한다. 한국 네트워크로 접속하면 시장 목록에 이 항목이 보인다. 우리가 테스트할 때 쓴 네트워크에서는 목록과 메뉴 어디에도 없었지만, 페이지 자체는 그대로 열리고 거래도 가능했다. Hyperliquid는 여러 국가에서 프론트엔드 접근을 제한하므로, 당신 쪽에서 보이지 않는 입구가 두 시간대 건너편 사람에게는 보일 수 있다.

5월부터 지금까지 HIP-4는 누적 3억 1,700만 달러를 체결했다. Kalshi는 네 시간도 안 돼 이만큼을 처리한다. 9월에 Kalshi와 Polymarket이 1,000달러를 체결할 때마다 HIP-4는 약 70센트를 체결했다.

설계는 HIP-4의 가장 좋은 점이고, 문제는 규모다. HIP-4 역사상 거래량의 4분의 1 이상이 이미 끝난 축구 월드컵에서 나왔다. 첫 4개월을 떠받친 일일 비트코인 시장은 5월 고점 대비 93% 하락했다. 새 배포자가 9월을 5,100만 달러로 끌어올려 7월과 같게 만들었는데, 가장 많이 기여한 그 한 곳은 1달러를 체결할 때마다 트레이더에게 약 0.6센트를 거꾸로 얹어 주고 있다. 10월 시작은 더 느려서 일평균 약 125만 달러다. 시장 전체의 수수료는 하루 약 1,300달러로, 한 배포자가 스테이킹을 그냥 놔둬서 받는 이자의 절반에도 못 미친다.

1. 제품 설계: Kalshi, Polymarket과 다른 네 가지

기본 요율 구간에 따라, 실제로 수수료가 부과된 체결에서 역산한 요율은 다음과 같다:

이는 정확히 현물 요율의 두 배다. 현물 기본 구간은 테이커 0.070%, 메이커 0.040%다. 한쪽은 두 배, 한쪽은 0이 되어, 한 번 왕복하는 비용은 현물과 같고 다만 전부 청산 시에 부과된다. 흔한 할인은 단순 곱셈이다. 4% 추천 할인이 0.140%를 0.1344%로 만들고, 여기에 10% 스테이킹 할인을 곱하면 0.12096%가 되는데, 우리가 대조한 모든 건이 한 치의 오차도 없었다. 메이커 리베이트는 없다. 이것이 마켓메이커가 이곳에서 거래소의 다른 부문보다 유일하게 불리한 점이다.

현재까지 어떤 배포자도 자신의 요율 계수를 기본값 이상으로 올리지 않았으므로, 배포자의 몫은 프로토콜 요율에서 떼어낸 것이지 추가로 부과한 것이 아니다. 진입 시 유일하게 마주칠 수 있는 수수료는 프론트엔드 앱에서 나온다. 현물 규칙상 빌더 수수료 상한은 1%인데, 한 앱이 진입 시 0.81%를 받는다. 프로토콜 청산 수수료의 약 여섯 배다.

정산은 한 번 더 들여다볼 가치가 있다. 배포자의 리스크가 여기에 있기 때문이다. Polymarket은 UMA 토큰 보유자의 투표로 판정하는데, 올해 초 3억 7,500만 달러 규모의 Microstrategy 시장이 이 때문에 크게 시끄러웠다. Kalshi는 규제받는 거래소로서 스스로 판정하고, 그 위에 규제 기관이 있다. HIP-4는 이 일을 쪼개 놓았다. 암호화폐 가격 시장은 약속된 그 1분 동안 거래소 마크 가격을 읽어 자동 정산한다. 나머지 시장은 전부 시장을 연 사람이 서명해서 결과를 정하고, 이의 제기 기간도 없고, 그를 대신해 서명할 사람도 없다.

오늘 열려 있는 228개 시장 중 223개가 후자에 속한다. 구속력은 돈과 시간에서 나오지, 절차에서 나오지 않는다. 배포자에게 아직 정산되지 않은 시장이 있는 한 스테이킹은 계속 잠겨 있다. 6개월 안에는 철회할 수 없다. 검증자가 사전에 승인한 문구만 쓸 수 있다. 이 문구들은 일부러 길고 깐깐하게 쓰여 있다. 예컨대 '기업 상장' 템플릿은 무엇이 상장인지에 대한 조건만 한 페이지를 채운다. 규칙을 거래 전에 써 두는 것이 사후에 다투는 것보다 낫다. 펜을 특정된 한 당사자에게 쥐여 주고 이의 신청 통로를 남기지 않는 것은 절차가 있는 것보다 못하지만, 전제는 그 절차 자체가 문제를 일으키지 않는다는 것이다.

6월이 정점이었고, 이유는 월드컵이다. 축구 시장만 8,950만 달러를 체결해 HIP-4 누적 거래량의 28%를 차지했다. 월드컵이 끝나자 두 달 만에 80% 넘게 빠졌다. 9월에 5,100만 달러로 돌아왔는데, 반등분은 전부 외부 배포자에서 나왔다. 10월 첫 5일은 500만 달러를 체결했다.

이런 이벤트 아래에서 프로토콜은 5월부터 매일 같은 시장을 돌리고 있다. 내일 아침 6시에 비트코인이 어떤 가격보다 높을까. 이것이 아마 가장 Hyperliquid다운 상품일 텐데, 4개월 연속 하락하다가 바닥을 쳤다.

5월 11일 주에는 1,660만 달러를 체결했고, 9월 28일 주에는 120만 달러에 그쳤으며, 그 전 2주도 비슷한 수준이었다. 같은 질문을 매일 한 번씩 던지니 듣는 사람이 점점 줄어들어, 거의 아무도 없을 때가 되어서야 멈췄다. HIP-4가 앞으로 무엇이 되든, 이런 모습은 아닐 것이다.

2. 개방 배포 5주:

보조금이 떠받친 체결과 중복 상장된 시장

Outcome이 8월 29일에 처음으로 올라왔다. Skew는 다음 날 시장을 등록했고, 지금까지 거의 체결이 없다. Trade.xyz 산하의 Events는 9월 5일에 등록하고 10일에 대중에게 개방했다. HIP-4 전체로 보면 최근 하루 기준 Outcome이 68%, Trade.xyz가 21%, 프로토콜 자체 운영 시장이 10%, 나머지가 Skew다. 외부 배포자만 놓고 보면 8월 29일 이후 Outcome이 92%를 차지했고, Trade.xyz는 0에서 시작해 최근 하루 기준 거의 4분의 1까지 올라왔다. Trade.xyz가 고른 시장이 가장 주관이 뚜렷하다. 자사 주식과 원자재 무기한 가격에 베팅하는 이항 계약, NFL, 그리고 거래소에서 유일하게 Anthropic과 OpenAI가 기한 전에 상장할 수 있을지를 묻는 문제다.

이 거래량은 할인해서 봐야 한다. Outcome에는 100만 달러 규모의 보상 프로그램이 있는데, 시장별·일별로 메이커와 트레이더에게 돈을 주되, 자사 앱 코드가 붙은 주문에만 보상한다. 10월 5일까지 2,487개 지갑에 273,409달러를 지급했고, 일평균 약 7,400달러다. Outcome 전체 체결액의 약 0.6%에 해당하며, 한 번 왕복 거래 비용의 네 배다. 예산은 이미 4분의 1이 소진됐고, 일별 지급은 둔화되지 않았다. 외부 배포자는 9월에 하루 100만~200만 달러를 체결했고 주말이 가장 활발했다. 10월에는 하루 100만 달러 안팎으로 내려왔는데, 보상은 여전히 그대로 나가고 있다.

개방 상장과 함께 첫 중복 시장도 나타났다. Outcome과 Trade.xyz가 모두 연준 10월 FOMC 시장을 걸었는데, 지난 7일간 Outcome 쪽은 35만 4,000달러, Trade.xyz 쪽은 90달러만 체결됐다. 두 곳은 또 Anthropic 상장 첫날 시가총액을 묻는 문제 한 세트를 함께 걸었는데, 양쪽 다 거의 체결이 없다. 누구든 한 문제를 상장할 수 있다는 것은 두 곳이 같은 문제를 상장할 수 있다는 뜻이고, 그들의 오더북은 합쳐지지 않는다. 체결은 보조금을 내는 쪽으로 흘러갔다.

거래 내용은 스포츠 쪽으로 기울고 있다. 지난 30일간 축구, 미식축구, e스포츠가 거래량의 45%, 암호화폐 가격 문제가 42%, 주식과 원자재가 7%, 연준이 6%를 차지했다. 포지션은 더 쏠려 있다. 위험 자금의 3분의 2가 스포츠에 걸려 있는데, 대부분 프리미어리그, 챔피언스리그, NFL 우승 같은 시즌 장기 베팅이고, 암호화폐 가격은 17%에 그친다.

선택 가능한 템플릿은 배포자보다 빠르게 늘고 있다. 검증자는 28개 템플릿을 승인했는데, 9월 중순에는 18개였다. 핸디캡과 오버/언더, 발롱도르, 순위표 위 두 AI 모델의 대결, 그리고 기업 상장 첫날 시가총액이 새로 추가됐다. 다음 네트워크 업그레이드는 각 배포자의 상한을 두 배로 늘려 동시 온라인 시장을 200개, 일일 신규 개설을 1,000개까지 올린다. 테스트넷에는 이미 95개 배포자가 등록했고, 메인넷은 여전히 셋이다.

3. 주문 출처: 유량의 70%가 Outcome 경유

프론트엔드 앱이 당신을 대신해 주문을 넣으려면 별도의 서명 키 하나를 승인해야 하고, 그 키는 앱 이름으로 명명된다. 그래서 outcome.xyz에 등록한 지갑은 계속 Outcome-9d3c74de 같은 태그를 달고 다니며, 누구든 공개적으로 조회할 수 있다. 거래소 자체 모바일 로그인도 이렇게 되는데 Mobile QR로 표시된다. 데스크톱에서는 모든 단계를 당신의 키로 직접 서명하므로 태그가 남지 않는다. 우리는 Outcome만 봤다. 외부 배포자 체결의 약 90%를 차지하고, 오직 Outcome의 답만이 무게가 있기 때문이다.

체결의 약 70%가 outcome.xyz에 등록한 지갑에서 나왔고, 약 5분의 1은 태그가 전혀 없는 지갑에서, 10분의 1은 자기 키에 이름을 붙인 스크립트와 서드파티 도구에서 나왔다. 규모가 클수록 Outcome 비중이 높다. 가장 큰 20개 지갑에서는 금액의 4분의 3을 차지하고, 나머지 지갑에서는 약 절반이다. 이것이 바로 보상 프로그램이 만들어 낼 결과다. Outcome 코드를 경유한 주문에만 보상하고, 보상을 받는 마켓메이커가 하필 가장 큰 지갑들이기 때문이다.

이 방법에는 한계가 있다. 태그가 있다는 것은 그 지갑이 어떤 앱을 통해 등록한 적이 있다는 뜻일 뿐, 특정 체결이 그 앱이 라우팅했다는 뜻은 아니다. 태그가 없는 5분의 1도 거래소 공식 페이지의 사용자로 볼 수 없다. 그중 다수는 동시에 여러 오더북에서 양방향 호가를 내는, 자기 키로 서명하는 스크립트다. 표본은 가장 활발한 60개 오더북의 최근 체결에서 뽑은 121개 지갑으로, 48시간 내 체결 금액으로 가중했기에 자연히 마켓메이커 쪽으로 치우친다. 수수료도 이 질문에 답하지 못한다. 표본에서 금액의 1% 미만이 빌더 수수료를 냈고, 이틀 합쳐 9달러였다. Outcome 자체 코드는 수수료를 받지 않으므로, 무료 라우팅 앱과 앱이 없는 경우는 똑같이 보인다.

4. Kalshi·Polymarket과의 비교: 격차 약 1,400배, 그리고 계속 벌어지는 중

격차는 약 1,400배이고, 달러 기준으로는 계속 벌어지고 있다. HIP-4 자신도 성장하고 있는데도 말이다. Kalshi는 9월에 593억 달러를 체결해 8월보다 206억 달러 늘었다. Polymarket은 미국 사업을 합쳐 130억 달러를 체결했고, 이제 큰 비중이 미국 앱에 있다. HIP-4는 5,100만 달러다.

기존 플랫폼의 강점은 시장 설계에 있지 않다. 그들은 실제로 거래량을 끌어올리는 두 가지에서 이긴다. 하나는 사람들이 관심 갖는 이벤트, 수천 개가 뉴스가 나온 지 몇 시간 안에 상장된다는 점이다. 다른 하나는 유통 채널이다. 앱, 브랜드, 스포츠 오디언스, 그리고 Kalshi에는 미국 증권사가 바로 연결할 수 있는 규제 준수 껍데기가 한 겹 더 있다. HIP-4의 손에는 28개 템플릿, 세 곳의 배포자, 그리고 원래부터 무기한을 하던 사용자 무리가 있다.

기존 플랫폼도 Hyperliquid 쪽으로 걸어오기 시작했다. Polymarket은 9월 초 미국 외 사용자를 대상으로 무기한 계약을 출시했다. 67개 시장이 암호화폐, 주식, 지수, 원자재를 다루고, 레버리지는 최대 20배다. 베팅과 레버리지 포지션을 한 지붕 아래 두는 것은 원래 HIP-4만의 것이었다. 이제 이것은 기능 경쟁이 됐고, Polymarket은 이벤트를 손에 쥔 채로 입장했다.

5. 경제적 계산: 시장 전체 수수료가 단일 배포자 스테이킹 수익의 절반에도 못 미친다

지난 30일의 속도대로라면 HIP-4 전체 트레이더가 1년에 내는 수수료는 약 48만 달러다. 배포자는 최대 절반을 가져가는데, 그것도 셋이 나눠야 한다. 한 배포자가 입장을 위해 반드시 잠가야 하는 스테이킹은 그냥 놔둬도 1년에 100만 달러를 번다. 그런데 거래량이 가장 많은 그 배포자는 이 체결을 사기 위해 연 270만 달러 속도로 보상을 뿌리고 있다.

이 숫자대로라면 어떤 배포자도 장사를 하고 있는 게 아니다. 그들은 옵션 한 장을 사고 있는 것이고, 이 옵션에도 가치가 있다. Hyperliquid는 배포자가 나중에 스스로 요율을 올릴 수 있고, 거래량이 수수료를 감당할 만큼 자랄 수 있다고 말한다. 이 분야의 사모펀드 대비 밸류에이션은 각각 220억 달러와 210억 달러이고, Kalshi는 400억 달러를 논의 중이다. 하지만 그것은 결국 옵션이고, 보유 비용은 4,700만 달러짜리 스테이킹이다. 체결이 계속 오지 않으면 만기 소멸한다.

6. 결론: 설계는 앞서고, 시장은 오지 않았다

블록은 잘 쌓았는데, 시장은 아직 오지 않았다.

엔지니어가 고를 만한 기준으로 보면 Hyperliquid는 더 나은 제품을 만들었다. 계좌 하나, 증거금 풀 하나, 베팅과 그것이 헤지하려는 포지션이 같은 화면에 있다. 정산 방식은 첫 거래 전에 템플릿에 쓰여 있다. 같은 문제의 Yes와 No가 오더북을 공유하므로 유동성이 둘로 쪼개지지 않는다. 지난 5개월 동안 설계가 병목이라는 징후는 전혀 없었다.

그것을 지지하는 가장 강력한 근거는 당신이 결코 떠날 필요가 없다는 점이다. 증거금, 헤지, 베팅이 모두 한 계좌에 있다. 이미 Hyperliquid에서 무기한을 하는 트레이딩 데스크라면 예측 포지션 하나를 더하는 것은 클릭 한 번이면 된다. 플랫폼을 바꾸거나, 새 잔고를 열거나, 자금을 왔다 갔다 옮길 필요가 없다. Kalshi와의 경쟁 결과가 어떻든 이 점은 가치가 있고, 그것이 장사가 안 되더라도 어떤 규모로든 계속 존재할 이유다. 다만 8월만큼 독특하지는 않다. Polymarket도 이제 베팅 옆에서 레버리지를 팔고 있고, 게다가 사용자가 있는 쪽에서 출발했다.

아직 깊이가 부족하다. 가장 활발한 25개 오더북에서 매수-매도 스프레드 중앙값은 0.29센트이고, 최우선 매도 호가 1센트 이내에 약 4,700달러가 걸려 있다. 1,000달러 시장가 매수 주문의 체결가는 최우선 매도 호가보다 몇 bp 높을 뿐이다. 10,000달러 매수 주문은 2~3%를 더 내야 하고, 이 25개 오더북 중 네댓 개는 보이는 호가만으로는 아예 소화할 수 없다. 개인 투자자 규모의 거래는 문제없지만, 큰 자금은 안 된다. 마켓메이커가 끊임없이 호가를 다시 내고, 인내심 있게 호가를 걸면 이 숫자보다 나은 결과가 나오겠지만, 오더북이 이렇게 얇은 것은 출시 5개월 된 시장이 마땅히 그럴 모습이다.

거래할 것도 별로 없다. 예측 시장의 거래량은 화제로 구성되고, 화제는 매주 수백 개 이벤트를 상장하는 편집팀에서 나오거나 스포츠 일정에서 나온다. HIP-4에는 승인된 문구 28개가 있고, 세 배포자가 각각 4,700만 달러를 걸어야 쓸 수 있으며, 그중 둘은 이미 같은 문제를 상장하고 있다. Kalshi는 뉴스 하나에 오후 한나절이면 시장을 열 수 있다.

사용자층도 아주 구체적으로 어긋나 있다. 각 주소는 하루에 여덟 번 거래한다. 이것은 트레이딩 데스크지, 베팅하는 대중이 아니다. 목표가 암호화폐 트레이더에게 수익 상한이 있는 도구를 만들어 주는 것이라면 문제없다. 그것이 바로 이 설계가 가장 잘하는 일이다. 목표가 Kalshi와 Polymarket이 다투고 있는 그 무리라면 안 된다. 그런데 위험 자금의 3분의 2가 시즌 장기 축구 베팅에 걸려 있다는 것은, 각 배포자가 여전히 그 방향으로 힘을 주고 있다는 뜻이다.

가장 유력한 향방은 평범한 쪽이다. HIP-4는 계속 Hyperliquid의 한 기능으로 남아서, 푼돈을 벌고, 그 의미는 무기한 트레이더가 다른 곳에 계좌를 열 필요가 없게 하는 데 있다. 이것은 할 만한 일이지만, 예측 시장 사업으로 밸류에이션할 만한 일은 아니다.

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