모바일 우선 접근 방식: 암호화폐 상품으로서 은행의 길

저자: 주오 예(Zuo Ye)

서구에서 금융은 사회 동원의 수단이며, "국가-사회"가 분리되거나 심지어 대립할 때에만 효과적일 수 있습니다. 그러나 국가와 가족이 구조적으로 유사한 동구권의 대규모 국가에서는 사회 동원이 물 보존 사업과 거버넌스 역량에 의존합니다.

여기서 제가 관찰한 현상에 대해 이야기해 보겠습니다. 10년간 서둘러 Ethereum + dApp 이야기를 꺼낸 후, DeFi는 Apple Store의 소비자 DeFi 모바일 앱 경쟁에 초점을 맞추게 되었습니다.

주요 앱스토어에 일찍 상장된 거래소와 지갑에 비해, 웹 플랫폼 기반이었던 DeFi는 매우 늦게 등장했습니다. 저소득층과 신용도가 낮은 계층을 겨냥한 가상 지갑과 디지털 은행에 비해, 신용 시스템 문제를 해결할 수 없는 DeFi는 너무 일찍 등장했습니다.

이런 딜레마 속에서 인간 사회가 통화 은행에서 재정 통화 정책으로 전환한다는 이야기도 있습니다.

재무부가 통화에 대한 통제권을 회복했습니다.

타임즈 2009년 1월 3일 재무장관, 은행에 대한 두 번째 구제금융을 앞두고 있다.

소비자용 DeFi는 Aave와 Coinbase의 내장 Morpho를 진입점으로 삼아 최종 사용자를 직접 타겟팅합니다. 하지만 DeFi 앱이 DeFi dApp을 능가하게 된 배경을 이해하기 위해서는 현대 화폐의 발행 과정부터 시작해야 합니다.

금과 은은 본래 화폐가 아닙니다. 사람들이 대규모로 교환할 필요가 있을 때, 상품이 일반적인 등가물로 등장합니다. 다양한 특성 덕분에 금과 은은 결국 인류 사회 전체에서 받아들여지게 되었습니다.

산업혁명 이전의 인간 사회에서는 정치 체제나 발전 수준에 관계없이 금속 주화가 주류였으며, 통화 시스템은 본질적으로 재무부에 의해 관리되었습니다.

우리가 익숙한 "중앙은행-은행" 시스템은 사실 아주 최근의 이야기입니다. 초창기 선진국들은 일반적으로 은행 위기를 해결하기 위해 중앙은행을 설립하는 절차를 밟았는데, 우리에게 가장 익숙한 연방준비제도도 그 중 하나입니다.

이러한 역사적 과정 내내, 행정 부서로서 재무부는 권력이 약화되는 난처한 상황에 처해 왔습니다. 그러나 "중앙은행-은행" 시스템에도 단점이 없는 것은 아닙니다. 중앙은행의 은행 관리에서 은행은 예금과 대출 간의 금리 차이에 의존하여 이익을 창출하는 반면, 중앙은행은 지급준비율을 통해 은행에 영향을 미칩니다.

 이미지 캡션: 이자율 스프레드와 준비금 비율의 역할.

이미지 출처: @zuoyeweb3

물론, 이는 단순화되고 오래된 버전입니다.

단순화 과정에서 화폐 증식 과정이 생략됩니다. 은행은 대출을 위해 100% 지급준비금을 보유할 필요가 없으므로 레버리지 효과가 발생합니다. 중앙은행은 은행에 전액 지급준비금을 강제로 보유하도록 하지 않습니다. 대신 레버리지를 활용하여 사회 전체의 통화 공급량을 조절해야 합니다.

피해를 보는 사람은 오직 사용자들뿐입니다. 준비금 이외의 예금은 확실한 상환 보장이 부족합니다. 중앙은행이나 은행 모두 그 대가를 치르려 하지 않을 때, 사용자들은 화폐 공급과 인출에 필수적인 비용이 됩니다.

구식이라는 것은 은행들이 더 이상 중앙은행의 지시를 온전히 따르지 않는다는 것을 의미합니다. 가장 전형적인 사례는 플라자 합의 이후 사실상 양적완화/양적완화(공식 명칭은 양적 완화, 흔히 과도한 통화 발행으로 알려짐)를 시작한 일본입니다. 극도로 낮거나 심지어 마이너스 금리의 지배 하에서 은행들은 예금과 대출 간 금리 차이에서 이익을 얻을 수 없으며, 결국 은행들은 무방비 상태를 선택할 것입니다.

따라서 중앙은행은 자산 매입을 위해 직접 개입하여 은행의 자금 공급을 우회하게 될 것입니다. 이는 연방준비제도(Fed)가 채권을 매입하고 일본은행이 주식을 매입하는 것에서 잘 드러납니다. 전체 시스템은 점점 더 경직되어 경제 순환에서 가장 중요한 청산 능력이 완전히 무너지고 있습니다. 일본의 거대 좀비 기업들, 2008년 이후 미국에서 형성된 월가의 거대 금융 기업(TBTF, Too Big to Fall)들, 그리고 2023년 실리콘밸리 은행 붕괴 이후의 긴급 개입 등이 그 예입니다.

이 모든 것이 암호화폐와 무슨 관련이 있나요?

2008년 금융 위기는 비트코인 탄생의 직접적인 계기가 되었고, 2023년 실리콘밸리은행의 파산은 미국 내 CBDC(중앙은행 디지털 화폐)에 대한 반대 여론을 증폭시켰습니다. 2024년 5월 하원 표결에서 공화당은 만장일치로 CBDC 개발에 반대표를 던졌고, 대신 민간 스테이블코인을 지지했습니다.

후자의 논리는 다소 복잡합니다. 암호화폐 친화적인 은행인 실리콘밸리은행이 붕괴되고 심지어 USDC의 상당한 디커플링을 초래한 이후, 미국이 CBDC를 지지해야 한다고 생각할 수도 있습니다. 그러나 실제로는 연방준비제도의 달러 스테이블코인(CBDC)이 행정부와 의회가 주도하는 미국 재무부 스테이블코인과 사실상의 대립 구도를 형성하고 있습니다.

연방준비제도는 1907년 "자유 달러" 체제 이후의 혼란과 위기에서 시작되었습니다. 1913년 설립 이후 "금 보유고 + 민간 은행"이 공존하는 기이한 상황이었습니다. 당시 금은 연방준비제도가 직접 관리하다가 1934년 재무부로 이관되었습니다. 브레튼우즈 체제 붕괴 이전까지 금은 항상 미국 달러의 기축 자산이었습니다.

그러나 브레튼우즈 체제 이후 미국 달러는 본질적으로 불환화폐, 즉 미국 재무부 채권을 기반으로 한 스테이블코인입니다. 이는 재무부의 입장과 상충됩니다. 일반 대중의 관점에서는 미국 달러와 미국 재무부 채권은 동전의 양면과 같지만, 재무부의 관점에서는 미국 재무부 채권이 미국 달러의 진정한 형태이며, 연방준비제도의 사적 성격이 국익에 간섭하고 있다고 생각합니다.

암호화폐, 특히 스테이블코인으로 돌아가서, 미국 재무부 채권 기반 암호화폐는 재무부를 비롯한 행정부처에 연방준비제도(Fed) 외부에서 암호화폐를 발행할 권한을 부여합니다. 이것이 의회가 정부와 협력하여 CBDC 발행을 금지하는 이유입니다.

이러한 관점에서만 살펴봐야만 트럼프에게 비트코인이 매력적인 이유를 이해할 수 있습니다. 가문의 이익은 단지 구실일 뿐입니다. 행정 시스템 전체가 비트코인을 수용할 수 있다는 사실은 암호화폐의 가격 결정력이 트럼프에게 유리하다는 것을 보여줄 뿐입니다.

 이미지 캡션: USDT/USDC 준비금 변화

이미지 출처: @IMFNews

오늘날 주류 USD 스테이블코인의 기초 자산은 미국 달러 현금, 미국 국채, BTC/ETH, 그리고 기타 이자부 채권(회사채)에 불과합니다. 그러나 실제로 USDT/USDC는 미국 달러 현금 비중을 줄이고 미국 국채로 크게 이동하고 있습니다.

이는 이자 수익 전략에 따른 단기적인 움직임이 아니라, USD 스테이블코인에서 미국 국채 스테이블코인으로의 전환과 맞물린 결과입니다. USDT의 국제화는 단순히 금을 더 매수하는 것에 불과합니다.

미래의 스테이블코인 시장은 미국 재무부 발행 스테이블코인, 금 스테이블코인, 그리고 BTC/ETH 스테이블코인 간의 3자 경쟁으로만 구성될 것입니다. 미국 달러 스테이블코인과 비달러 스테이블코인 간의 직접적인 경쟁은 없을 것입니다. 유로 스테이블코인이 주류가 될 것이라고 진심으로 믿는 사람은 아무도 없을 것입니다!

미국 재무부 채권을 기반으로 한 스테이블코인을 사용함으로써 재무부는 통화 발행 권한을 회복했지만, 스테이블코인은 은행의 통화 증식기나 레버리지 발행 메커니즘을 직접 대체할 수는 없습니다.

은행을 DeFi 상품으로 취급

 물리학은 결코 실제로 존재한 적이 없으며, 돈이라는 상품적 속성도 마찬가지입니다.

이론상으로는 브레튼우즈 체제 붕괴 이후 연방준비제도의 역사적 사명은 미국 제1, 제2 은행들처럼 종식되었어야 했습니다. 따라서 연방준비제도는 물가를 조절하고 금융 시장을 안정시키는 역할을 계속 수행해 왔습니다.

앞서 언급했듯이, 인플레이션 상황에서 중앙은행은 더 이상 지급준비율을 통해 통화 공급에 영향을 미칠 수 없습니다. 대신 중앙은행은 자산 패키지를 매입하기 위해 직접 개입합니다. 이러한 레버리지 메커니즘은 비효율적일 뿐만 아니라, 부실 자산을 청산하는 데에도 어려움을 겪습니다.

DeFi의 발전과 위기는 우리에게 또 다른 선택지를 제공합니다. 위기가 발생하고 존재하도록 방치하는 것 자체가 청산 메커니즘의 작동 방식이며, "보이지 않는 손"(DeFi)이 레버리지 사이클을 담당하고 "보이는 손"(미국 재무부 스테이블코인)이 기반 안정성을 담당하는 구조를 형성합니다.

간단히 말해, 온체인 자산은 실제로 규제에 유익합니다. 정보 기술이 무지의 그물을 뚫고 들어갈 수 있기 때문입니다.

구체적인 구현 방법 측면에서 보면, Aave는 사용자와 직접 연결하기 위해 자체 C-end 앱을 구축하고, Morpho는 Coinbase를 사용하여 B2B2C 모델을 채택하고, Spark in the Sky 생태계는 모바일 단말기를 폐기하고 기관 고객에게 서비스를 제공하는 데 집중합니다.

세 가지의 구체적인 메커니즘은 더 세분화될 수 있습니다. Aave는 최종 사용자 + 기관 고객(Horizon) + 공식적인 위험 관리의 조합입니다. Morpho는 관리자의 위험 관리 + Coinbase에 대한 프런트엔드 아웃소싱의 조합입니다. Spark는 Sky의 하위 DAO이며 Aave의 포크에서 파생되었습니다. Spark는 주로 기관과 온체인 시장을 대상으로 하며, 이는 Aave의 지배력을 일시적으로 피하려는 것으로 해석될 수 있습니다.

Sky는 온체인 스테이블코인 발행사(DAI->USDS)로서 사용 범위 확장을 목표로 한다는 점에서 독보적입니다. Aave나 Morpho와는 근본적으로 다릅니다. 순수 대출 프로토콜은 다양한 자산을 유치할 수 있을 만큼 충분히 개방적이어야 하므로, Aave의 GHO는 미래가 없을 것으로 예상됩니다.

Sky는 USDS와 대출 개방성 사이에서 균형을 맞춰야 합니다.

Aave가 USDS를 준비 자산으로 사용하는 것에 반대표를 던진 후, Sky의 Spark 역시 USDS를 실제로 지원하지 않는 반면, Spark는 PayPal에서 발행한 PYUSD를 강력히 지지하는 것을 보고 놀랐습니다.

Sky는 서로 다른 하위 DAO를 설정하여 두 가지의 균형을 맞추기를 희망하지만, 스테이블코인 발행자와 개방형 대출 프로토콜 간의 본질적인 갈등은 Sky의 개발과 오랫동안 함께할 것입니다.

이와 대조적으로, 이테나는 하이퍼리퀴드의 프런트엔드 제품인 베이스드(Based)와 협력하여 HYPE/USDe 현물 거래쌍을 홍보하고 리베이트를 제공하는 등 단호하게 행동했습니다. 이테나는 하이퍼리퀴드와 같은 기존 생태계를 직접 수용하여 자체 생태계와 퍼블릭 체인을 구축할 필요성을 일시적으로 포기하고 단일 스테이블코인 발행사로서의 역할에 집중했습니다.

현재 Aave는 완전한 기능을 갖춘 DeFi 앱에 가장 근접하며, 은행 수준의 상품입니다. 자산 관리/수익 부문에서 시작하여 최종 사용자에게 직접 다가가며, 자사의 브랜드와 위험 관리 경험을 활용하여 기존 주류 고객을 블록체인으로 이전하고자 합니다. 반면 Morpho는 USDC 모델을 참고하여 Coinbase와 연계하여 중개자 역할을 강화하고, 더 많은 펀드 매니저와 Coinbase 간의 긴밀한 협력을 촉진하고자 합니다.

 이미지 캡션: Morpho와 Coinbase 파트너십 모델

이미지 출처: @Morpho

Morpho는 또 다른 극단적인 개방적 접근 방식을 보여줍니다. USDC + Morpho + Base => Coinbase. 10억 달러 대출 금액의 이면에는 USDT에 도전하고 이자 상품을 통해 USDe/USDS를 차단해야 하는 막중한 책임이 있습니다. Coinbase는 USDC의 가장 큰 수혜자입니다.

이 모든 것이 미국 재무부 스테이블코인과 무슨 관련이 있나요?

스테이블코인 온체인 수익 창출 및 오프체인 고객 확보 과정에서 처음으로 은행의 중심 역할이 무시되었습니다. 이는 은행이 필요 없다는 것을 의미하는 것이 아니라, 은행이 점점 더 입출금 중개자로 전락하고 있음을 의미합니다. 온체인 DeFi는 신용 시스템 문제를 해결할 수 없으며, 과도한 담보 설정으로 인한 자본 효율성, 관리자 금고의 위험 관리 역량 등 여러 가지 문제가 있습니다.

그러나 허가가 필요 없는 DeFi 스택은 실제로 레버리지 사이클에서 역할을 할 수 있으며, 관리자의 금고 붕괴는 실제로 시장 청산 메커니즘으로 작용할 수 있습니다.

전통적인 "중앙은행-은행" 시스템에서는 결제 서비스 제공자나 강력한 대형 은행 등 제3자 또는 제4자 고객이 모두 2차 청산의 대상이 될 수 있으며, 이는 중앙은행의 철저한 관리 능력을 저해하고 경제 시스템에 대한 잘못된 판단으로 이어질 수 있습니다.

현대의 "스테이블코인 대출 프로토콜" 시스템에서는 대출이 몇 번이나 회전하든, 관리자의 금고에 얼마나 큰 위험이 있든 관계없이 이를 정량화하고 투명하게 공개할 수 있습니다. 단, 오프체인 협상이나 변호사의 조기 개입과 같은 신뢰 가정을 과도하게 도입하지 않도록 주의해야 합니다. 이는 자금 사용의 효율성 저하로 이어질 수 있습니다.

다시 말해, DeFi는 허가 없는 규제 차익거래를 통해 은행을 이기는 것이 아니라, 자본 효율성을 통해 은행을 이길 것입니다.

중앙은행이 통화 발행에 대한 통제권을 확립한 지 100년이 넘은 지금, 재무부 시스템은 금과의 얽힘에서 벗어나 통화 시스템 통제권 회복을 재고하고 있습니다. DeFi는 또한 신규 통화를 재발행하고 자산을 청산하는 막중한 책임을 지게 될 것입니다.

더 이상 M0/M1/M2의 구분은 없을 것입니다. 오직 미국 재무부 스테이블코인과 DeFi 활용률 간의 구분만 있을 것입니다.

결론

암호화폐 업계는 오랜 하락장 이후 엄청난 상승장이 찾아오기를 바라며 모든 친구들에게 인사를 전합니다. 반면 지나치게 참을성이 없는 은행 업계는 가장 먼저 하락할 것입니다.

연방준비제도가 스테이블코인 발행자를 위한 스키니 마스터 계좌를 설정하려는 시도와 OCC가 스테이블코인이 예금을 빼앗는 것에 대한 은행의 우려를 불식시키려는 노력은 모두 은행의 불안과 규제 당국의 자체 보호 조치에 따른 조치입니다.

가장 극단적인 시나리오를 생각해 보겠습니다. 미국 재무부 채권의 100%가 스테이블코인으로 발행되고, 이 스테이블코인 수익의 100%가 사용자에게 분배되고, 수익의 100%가 사용자에 의해 미국 재무부 채권에 투자된다면 MMT는 현실이 될까요, 아니면 완전히 실패할까요?

아마도 이것이 암호화폐의 의미일 것입니다. AI의 현대에 우리는 사토시 나카모토의 발자취를 따라 경제학을 재고하고, 비탈릭의 선례를 맹목적으로 따르기보다는 암호화폐의 현실적 중요성을 묘사하려고 노력해야 합니다.