저자: Zuo Ye Web3

5월 14일, 네이티브 마켓(Native Markets)은 서클(Circle)과 코인베이스(Coinbase)의 합병 회사인 CC에 미화 디나르(USDH)를 "판매"한다고 발표했습니다. 8월 한 달간 짧은 기간 동안 운영한 후, 네이티브 마켓은 자금을 챙겨서 사라졌습니다.

CC 그룹은 USDH를 확보하는 것뿐만 아니라 HYPE 스테이킹에 참여하고 Hyperliquid 생태계와 수익을 공유해야 합니다.

Hyperliquid 팀은 투자 없이 자산을 인수하여 두 차례 성장을 달성했습니다. 첫 번째는 $USDH에 대한 합법성만 부여하고, NM이 발행, 준비금 및 규정 준수를 담당하도록 했습니다.

두 번째로, AQA(표준 시세 자산)를 통해 유동성을 유치하기 위해 CC는 50억 달러 규모의 기존 사업을 인수했고, HL은 USDC에 대한 유일한 DEX 수익 공유 채널이 되었습니다 .

유동성 게임

USDH 경매의 시작점으로 돌아가 보면, Native Markets가 승리한 이유는 이제 매우 의문스러워 보입니다.

이 모든 것을 이해하는 유일한 방법은 Hyperliquid 팀의 사고방식을 살펴보는 것입니다. NM은 아마도 그저 도구일 뿐일 겁니다.

Perp DEX에서 거래되는 자산들이 유동성과 동시에 출시되고, 기본 생태계에 깊숙이 자리 잡고 있다는 점은 상당히 특이합니다.

Hyperliquid가 이미 $USDC를 차익거래 방식으로 연결하고 HyperEVM의 네이티브 배포를 추진하고 있는 상황에서 갑자기 $USDH 경매를 시작한 것은 매우 이상합니다. 만약 정말로 $HYPE 스테이킹과 수익 공유를 위한 것이었다면 Circle과 협상할 수도 있었을 것입니다.

돌이켜보면, 특히 2025년 7월이라는 시점을 고려할 때, 서클이 바이빗과 수익을 공유하기로 한 합의가 이 모든 역사의 시작점이었을지도 모릅니다.

이전에는 서클이 코인베이스 및 바이낸스와만 이러한 협력 계약을 맺었으며, 특히 코인베이스는 USDC 발행으로 얻은 수익의 절반 이상을 가져갔습니다.

코인베이스의 유동성이 바이낸스에 비해 훨씬 떨어진다는 점을 이해하는 것이 중요하며, 따라서 서클의 이번 조치는 사실상 " 불평등 조약 "에 서명하는 것과 마찬가지입니다. 실제로 코인베이스와 바이낸스는 2023년에 협력 계약을 맺은 바 있습니다.

Circle은 USDC의 소유권을 확보했고, Coinbase는 지분만 보유하게 되었습니다.
Coinbase는 자사 플랫폼의 $USDC에서 발생하는 모든 이자를 받을 뿐만 아니라, 나머지 $USDC 이자의 50%도 받습니다.
본 계약의 계약 기간은 3년이며, 어느 한쪽 당사자가 계약 조건 변경을 제안하지 않는 한 만료 시 자동으로 연장됩니다.

이 조항을 이해하면 코인베이스가 서클에 미치는 막대한 영향력을 알 수 있습니다. 초기(2019-2020년)에 USDC는 USDT의 그늘에서 살아남기 위해 코인베이스에 의존했고, 그 대가로 "자신의 일부를 포기"해야 했습니다.

2023년, 서클은 기업공개(IPO)를 준비하고 있었습니다. 코인베이스와 원만하게 결별하기 위해 서클은 이 조치를 취할 수밖에 없었습니다. 적어도 이로써 코인베이스의 독점 기간이 종료되었고, USDC는 마침내 온체인 결제 시스템으로 진출할 수 있게 되었습니다.

<center>이미지 캡션: USDC 이익 공유 제공업체</center><center>이미지 출처: @zuoyeweb3</center>

이미지 설명: USDC 이익 분배

이미지 출처: @zuoyeweb3

당시 USDT는 온체인 전송 및 거래소 상장 자산 시장 점유율의 대부분을 차지하고 있었습니다. USDC는 성숙한 시장에 진출하기 위해 상당한 비용을 지불했는데, 예를 들어 2024년에 바이낸스에 6천만 달러의 일회성 협력 수수료를 지불했습니다.

코인베이스는 유동성이 부족했기 때문에 아무 대가 없이 돈을 가져갈 수 없었습니다. 바이낸스가 USDC를 가져가는 것을 막기 위해 코인베이스는 USDC와 바이비트 간의 수익 분배 계약을 중개했습니다.

두 번째로 큰 역외 기업과 최대 규모의 규정 준수 기업을 둘러싼 이야기는 여전히 6개국이 동맹을 맺어 월드퍼스트연구소를 저지하려는 익숙한 사례입니다.

덧붙여 말하자면, Paxos의 USDG는 Kraken 및 OKX와의 협력을 통해 개발되었으며, Ethena의 USDe는 CEX VC와 협력 계약을 체결했습니다.

이러한 점을 고려하여, 적극적인 시장 조성에 탁월한 Hyperliquid는 2025년 9월에 USDH 티커 입찰을 발표하며, 시장 압력을 교묘하게 이용하여 Circle과 Coinbase가 대응하도록 유도했습니다.

NM이 입찰에서 이기더라도 유동성 지원은 받지 못할 것입니다. 하이퍼코어에서는 여전히 USDC가 지배적인 자산으로 남을 것입니다.

하지만 그건 중요하지 않습니다. USDH의 존재 자체가 CC 포트폴리오에 심리적 압박을 가하고 있으며, HIP-3의 등장으로 이러한 압박은 날마다 커지고 있습니다.

하이퍼리퀴드는 유동성을 무기로 활용하여 유동성이 낮을 때는 중립 통화(NM) 플레이어를, 유동성이 높을 때는 전환 가능 통화(CC) 조합을 끌어들입니다.

정통 탑-미드-탑

Hyperliquid 팀은 NM에서 USDH를 획득한 후, "합법성"만을 활용하여 1억 달러 상당의 상장 자산을 교환하고 USDe 및 기타 암호화폐를 유치하여 HYPE+ 유동성을 확보하고 해외 스테이블코인을 배포했습니다.

이 게임은 심장이 약한 사람들을 위한 게임입니다. 모두가 알다시피, 기준 자산인 USDC는 전반적인 유동성을 유지하는 데 매우 중요하지만, Hyperliquid는 유동성의 "분산"과 CC 조합 오퍼의 매력에 기대를 걸고 있습니다.

CC 결합 조건은 의심할 여지 없이 정직합니다. 서클과 코인베이스에 각각 50만 개의 HYPE 토큰을 스테이킹하는 것 외에도, USDC 이자의 90% 이상을 하이퍼리퀴드 생태계에 분배하겠다고 약속했습니다. NM 시대에는 HYPE 할당량의 50%만 재매입했습니다.

이는 코인베이스의 중요성을 더욱 부각시켜 줍니다. 서클 자체는 이처럼 높은 진입 수수료를 결정할 권리가 없지만, CC는 규모의 경제 효과, 특히 USDT가 블록체인으로 확산되는 추세를 차단하는 데 기대를 걸고 있습니다.

4월 16일, 드리프트의 자체 구제 계획의 일환으로 USDT 발행사인 테더는 드리프트가 가격 결정 자산을 USDT로 전환한다는 조건 하에 유동성 회복을 위해 1억 달러 규모의 신용 한도를 제공했습니다.

이는 놀라운 일이 아닙니다. USDT는 중앙거래소(CEX) 및 결제 분야에서 USDC를 억제하고 있지만, 온체인 DeFi 분야 진출 기회를 결코 포기하지 않았습니다.

하이퍼리퀴드와 CC의 뛰어난 시너지 효과 외에도, NM 팀 역시 상당히 흥미롭습니다. 그들은 왜 이 공연에 참여하고 협력하기로 했을까요?

가장 유력한 답은 그들의 이해관계가 USDH보다는 HYPE 토큰과 더 일치했고, 결과적으로 좋은 일이 벌어졌다는 것입니다.

<center>이미지 캡션: 8월 스피드런 $USDH</center><center>이미지 출처: @zuoyeweb3</center>

이미지 설명: 8월 스피드런 $USDH

이미지 출처: @zuoyeweb3

NM 팀 창립자들의 이력서와 주요 사업 분야를 살펴보면 매우 흥미로운 사실을 발견하게 될 것입니다. 그들은 Native Markets 자체와는 거의 관련이 없지만, $HYPE를 둘러싼 다양한 이해관계자들과는 상당한 관련이 있는 것처럼 보입니다.

MC 레이더가 CEO이긴 하지만, 맥스 파이기가 핵심 인물로 더 자주 여겨집니다. 이유는 간단합니다. 그는 스테이블코인 리퀴티(Liquity) 개발에 참여했을 뿐만 아니라, HYPE DAT을 발행한 하이페리온(Hyperion)과도 긴밀한 관계를 유지했습니다. 공교롭게도 그는 2025년 6월부터 하이페리온의 전략 고문으로 활동했고, 그 후에야 USDH를 경매하는 네이티브 마켓(Native Markets)을 설립했습니다.

또 다른 공동 창업자인 아니쉬 아그니호트리는 HYPE의 초기 투자자인 패러다임과 깊은 관계를 맺고 있을 뿐만 아니라, 패러다임에서 가장 젊은 연구원 중 한 명이기도 합니다. 그는 벤처 캐피털 업계를 대표하는 인물이라고 할 수 있습니다.

Hyperliquid 팀은 USDH 경매에 직접 참여하지는 않았지만, CMI Trading과 같은 시장 조성자들이 사전에 NM 팀에 대한 지지를 표명하면서 NM이 Hyperliquid 생태계의 "내부자"임을 확인시켜 주었습니다.

따라서 $USDH는 예정대로 운영되고 종료되었습니다. 심지어 NM 인수가 Circle에게 더 유리했다고 해석될 수도 있는데, Circle이 수익 지분으로 $HYPE를 재매입하여 연간 1억 5천만 달러에 달하는 신규 매입을 진행할 수 있기 때문입니다.

시장 자체의 움직임에 따라 하이퍼리퀴드 생태계는 NM을 입찰 낙찰자로 지명했습니다. 그러나 USDH의 정당성은 여전히 공식 하이퍼리퀴드 조직에서 부여하며, AQA(표준 시세 자산)에 대한 의사 결정 권한 또한 공식 하이퍼리퀴드 조직에 있다는 점에 유의해야 합니다.

AQAv2의 출시는 $USDH의 역사적인 임무가 끝났음을 의미할 뿐만 아니라, 그동안 크게 무시되어 온 $USDe와 같은 QA(상장 자산)의 운명이 결정되어 이 게임에서 보조적인 역할로 전락했음을 시사합니다.

USDC는 하이퍼리퀴드 생태계 전체에서 유일한 "기본 시세 자산"이 될 것입니다. 다른 시세 자산이 존재할 수는 있지만, 유동성과 정당성이 부족할 것입니다.

출금과 해제 사이에 Hyperliquid 팀은 수익 분배와 스테이킹을 받았고, NM 팀은 수익을 내고 철수했으며, CC 조합은 USDT를 차단하여 자체적으로 구축한 가격 책정 자산만 피해를 입는 상황이 발생했습니다.

결론

적극적인 시장 조성은 언제나 하이퍼리퀴드의 핵심 원칙이었습니다.

하지만 이러한 어려움을 쉽게 헤쳐나가고, 시장의 각 변곡점에서 흐름에 맞춰 나아가며, 최소한의 노력으로 최대한의 결과를 달성하는 능력은 모든 창업자가 하나하나 배워야 할 중요한 점입니다.

게다가 비즈니스 세계는 마치 전쟁터와 같습니다. 조심하지 않으면 USDe처럼 처음에는 2등으로, 그다음에는 도구로, 마지막에는 소외된 사람으로 전락할 수 있습니다.

Coinbase International은 IP-PERP 사전 출시 시장을 표준 영구 선물 시장으로 전환할 예정입니다.

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