播客來源： Bitcoin Magazine

整理& 編譯：深潮TechFlow

來賓：Mark Yusko，Morgan Creek 資產管理CEO

主持人：Brandon Green：Brandon Green，BTC Inc CEO

播出日期：2026年3月4日

重點總結

Morgan Creek Capital 的Mark Yusko 與Brandon Green 深入探討了比特幣價格與價值之間的區別，並解釋為什麼這一點在當前尤其重要。他們分析了期貨市場如何影響比特幣的現貨價格，揭示了比特幣四年周期的規律性，以及AI 智能體為何將比特幣視為其首選的原生貨幣。

精彩觀點摘要

關於「價格與價值」的本質區別

• 價格是個謊言，任何資產的價格都不重要，它與價值沒有任何關係。價格只是最後兩個人同意交易少量資產時的結果。
• 市值是我最不喜歡的指標之一。
• 比特幣的總供應量是2,100 萬枚，但其中有部分比特幣已經永久遺失。因此，當我們用當前價格乘以2,100 萬枚來計算市值時，這個數字並不準確，它只是一個虛構的數字。

關於「四年周期」的硬編碼邏輯

• 我稱之為“3.11 週期”，它基於區塊數量，而不是日曆四年週期。
• 四年周期實際上是硬編碼在比特幣中的，每四年比特幣的程式碼會減少區塊獎勵。如果你將獎勵減半，理論上，沒有難度調整或其他措施的話，一半的礦工可能會因為成本固定而退出市場。
• 礦工不會拋售比特幣。就像石油生產商，如果你得到的價格下降了，你不會賣掉石油，而是等到價格回升。

關於“期貨市場對價格的壓制”

• 他們購買了比特幣ETF，同時做空比特幣期貨，但並不需要報告這些空頭部位。因此，他們實際上是美元中立的，只是在捕捉期貨市場的價差。
• 從現在開始到9 月之間買進BTC 會是明智之舉。

關於“AI 智能體為何選擇比特幣”

• 一個具有代理性質的AI 系統需要支付費用，但它無法開設銀行帳戶，也無法使用法定貨幣。穩定幣雖然可以作為一種選擇，但智能體並不屬於法定貨幣系統，也無法完全融入穩定幣背後的體系，因此比特幣成為了它們的最佳選擇。
• 比特幣的工作量證明機制使得它成為唯一能讓AI 智能體與人類平等參與的系統。

關於「現金與投資組合」的風險

• 現金其實是最危險的資產。儘管它看似安全，但每天持有現金，財富都會因通貨膨脹而減少。自1913 年以來，法定貨幣的貶值使我們的財富逐漸流失，每30 年購買力就會被削減一半。
• 如果你為投資組合加入1% 的比特幣，比特幣可以讓你的單位風險報酬提升約20%，每年複合收益可以增加約200 個基點。

關於「權限社會」的警告

• 我們正逐漸進入一個“權限社會”，在這個社會中，所有行為都需要獲得許可。
• 如果你的帳戶被錯誤地標記為“危險帳戶”，政府可能會與穩定幣發行方合作，凍結你的資金。
• 這種定義讓人非常難以接受。如果我們把經濟制裁稱為“讓婦女和兒童挨餓”，那麼支持制裁的人可能會變得更少。

關於“K 型經濟與福利制度”

• 嬰兒潮世代控制了經濟，他們掌握了權力，同時也創造了所謂的「福利制度」。福利制度本質上是一種未被資助的承諾，這種承諾需要下一代來支付。這種制度的運作方式類似於龐氏騙局：透過不斷提高嬰兒潮世代所擁有的兩項資產——股票和房產的價值來維持體系。

比特幣的四年周期及其完美運行的原因

Brandon Green：歡迎收看《Bitcoin Magazine》播客。今天我們有幸邀請到Mark Yusko。 Mark，如果讓你複盤過去24 個月比特幣週期的演進，你會如何描述？其中有哪些現象令你大感意外，又有哪些完全在你的預料之中？

Mark Yusko ：

我很喜歡你提到「週期」這個詞。儘管現在很多人宣稱“週期已死”，但我依然堅定地相信它的存在。

目前業界有很多爭論，但大家往往各說各話，沒有真正聽取對方的觀點。毋庸置疑，比特幣作為一種價值儲存工具，必然會受到商業週期和流動性週期的影響。這一點並無爭議。本質上，一盎司黃金就是一盎司黃金，一個比特幣就是一個比特幣。它的形態或許不是圓形的硬幣，但其總量是絕對固定的。

真正改變的是法定貨幣。無論你用哪種法幣定價比特幣，法幣環境的變化（如利率升降）都會產生波動，這很正常。至於爭議核心——“四年周期是否已經終結”，我認為過去24 個月的走勢恰恰印證了周期的存在。

有人認為機構化帶來的巨量資金會打破原有規律，但我的理論是：四年周期是硬編碼在比特幣底層程式碼裡的。每隔四年，比特幣的區塊獎勵就會減半。

這為什麼至關重要？區塊獎勵是支付給礦工、用於維護網路安全的報酬。如果獎勵減半，在不考慮難度調整的情況下，生產成本相對固定的礦工可能會面臨破產。但礦工的行為模式類似石油生產商：如果產出價格暴跌，他們不會選擇割肉拋售，而是會囤幣等待價格回升。

回顧過去24 個月的市場走勢，其實沒有太多出乎我意料的事情。唯一真正令我感到驚訝、甚至印象深刻的，是有人精準預言了比特幣價格會在10 月6 日發生轉折。但如果你深究底層邏輯，這種「精準」其實有跡可循：大家都習慣套用「四年周期」的概念，但實際上比特幣運行在區塊高度之上，而非掛曆上。這個週期的真實跨度大約是三年零11 個月，所以我稱之為「3.11 週期」 。

如果你觀察歷史法則就會發現，2017 年的高點在12 月，2021 年提前到了11 月，而2025 年自然就指向了10 月。這一切完全符合預期，但讓我感到最大的不同是這個週期中的波動性，市場參與者可以分為四類：投資者、交易者、投機者和對沖者。投資人傾向以低於公平價值的價格買入資產，例如以70 美分買進價值1 美元的資產。隨著投資者開始買入，價格開始上漲，這就是所謂的“加密春天”和“加密夏天”，人們知道資產正在低於公平價值交易，但最終價格會回升。

當價格開始上漲，交易者就會進場——他們需要波動才能獲利。交易者無所謂好壞，只是交易方式和行為模式不同。然後是投機者，他們也不是什麼“反派”，只是與對沖者處在交易的兩端。對沖者是那些實際生產資產、需要賣出換現金來支付成本的人，例如石油、黃金、銅等大宗商品生產商，以及比特幣礦工。他們會透過期貨市場賣出自己生產的資產；而投機者，則是這些對沖交易的對手方。

當價格漲到超過公允價值時，買盤往往會繼續湧入，把價格進一步推高到更高於公允價值的水平。反過來，如果你是對沖者，而市場價格已經低於你的生產成本，你通常不會選擇賣出。這也是為什麼比特幣在過去17 年裡，幾乎從未出現過「跌到低於電力成本還長期成交」的情況：邏輯很簡單——既然我還得付電費，我為什麼要在價格低於成本時把比特幣賣掉？

當價格高於公允價值時，對沖者會開始賣出，投機者也會進場。如今投機者之所以變多，是因為人們不再像過去那樣頻繁去拉斯維加斯或澳門，而是轉向線上娛樂、下注，甚至體育博彩；現在他們也可以在金融市場“下注”，而且還能加槓桿。

回到核心問題：2017—2018 年，比特幣價格一度漲到公允價值的兩倍。那公允價值到底是什麼？可以用Metcalfe 定律模型來估算——Metcalfe 定律用於衡量網絡的價值，而比特幣本質上就是一個網絡，也是當今最強大、最有價值的網絡之一。以這個模型計算，當時比特幣的公允價值約為10 美元，而市價漲到了20 美元。

到了2021 年，公允價值大約在30 美元，價格則衝到69 美元。這一輪週期裡，公允價值約80 美元，最高價到過120 美元。也就是說，這次高點相對公允價值的溢價約50%，而不是先前的100%。因此從理論上講，這輪回調的幅度應該更小：如果價格是公允價值的兩倍，至少要回撤50% 才能回到公允價值；但現實裡價格往往不會止步於公允價值，恐慌性拋售會把價格進一步打下去，於是我們才會看到歷史上分別出現過84%、83%、74% 的深度回撤。而如果這次只比公允價值高出50%，理論上回撤幅度可能在33% 左右；但最終市場還是跌破了這個“理論值”，回撤一度達到51%。

我並不是說底部一定已經出現。根據我的經驗，加密寒冬通常持續約11.5 個月，因此這一輪可能要到今年9 月左右才會結束。

期貨市場、套利交易與比特幣價格壓制

Brandon Green：但其實最痛苦的不是價格下跌，而是價格橫盤的階段。那種長期的橫盤震盪才是最折磨人的，就像在隧道中緩慢前進一樣。

Mark Yusko ：

現在市場變化的速度比以往更快，這不僅是比特幣市場的特點，而是所有市場的趨勢。資本被武器化，例如Robinhood 應用程式允許用戶瞬間進行10 倍槓桿交易，這種資本武器化使得市場更加快速和波動。

但這也帶來了一個問題。 2017 年，芝加哥商品交易所主席Leo Melamed 曾表示，「我們會馴服比特幣。」這句話很耐人尋味。當時，他是在對一些金融高管發表講話，包括Jamie Dimon 等人，他們認為比特幣是一種欺詐，甚至對銀行業構成威脅。比特幣技術提供了“真相”，而不是傳統金融系統中的“信任”，這可能會將全球金融系統每年7 兆美元的信任成本重新分配到用戶手中。

黃金也是一個類似的例子。黃金曾經是每盎司200 美元，現在已經漲到了5,000 美元。這反映了貨幣的貶值，而不是黃金本身的變化。而黃金的價格在2021 年到2023 年間幾乎保持不變，這主要是因為期貨市場的操控。

期貨合約允許透過虛擬商品來操控價格。在傳統的商品交易中，賣方必須實際擁有商品才能出售，而期貨市場則允許透過虛擬合約銷售不存在的商品。這種機制類似於透過印鈔創造法定貨幣，最終導致商品的價值下降。貨幣的邏輯是一樣的。如果我手上有一百萬美元，然後再印一百萬美元，那麼這些錢的價值就會減少。

黃金價格長期以來一直被「按著走」。你如果看它的走勢，會發現它曾在200 美元附近橫了很久——因為期貨市場的壓制，它就是衝不過去；可一旦突破，就會觸發空頭擠壓，價格很快拉到400 美元。隨後又在400 美元附近卡住，直到再次突破、一路上到1000 美元。類似地，黃金在2000 美元附近徘徊了兩年，之後才又出現一輪拋物線式上漲。白銀更誇張：它經歷過更陡的拋物線拉升，隨後又暴跌。

那這跟比特幣有什麼關係？最近的13F 報告顯示，像Millennium、Jane Street 這類機構持有大量「比特幣敞口」。但嚴格來說，他們並不一定是在現貨層面真實持有比特幣：他們買入比特幣ETF，同時做空比特幣期貨；而這些期貨空頭部位並不需要在13F 裡揭露。結果就是，他們整體上接近“美元中性”，核心目的只是吃期貨市場的價差。

通常情況下，期貨價格會高於現貨價格，因為市場天然更願意對未來更樂觀。於是就產生了經典套利：賣出期貨合約，等到期時再買回來（，賺取這段價差。這也解釋了為什麼每逢選擇權到期，價格與供需結構往往會出現更劇烈的波動與再平衡。

這種現象稱為套利交易。它的邏輯是，你可能會得到你想要的結果，但也可能帶來意想不到的後果。例如比特幣首次被認定為非證券時，很多人都很高興，但實際上成為商品意味著可以創建期貨市場，而這可能導致價格波動加劇。

2017 年12 月18 日，比特幣期貨首次推出時，價格達到高峰。同樣地，2021 年第二次推出新的期貨市場創新時，比特幣價格也在兩天後達到高峰。現在，芝加哥商品交易所（CME）計劃在2023 年5 月29 日推出更多期貨合約，我擔心這可能會導致一個「波動的夏天」。

目前，比特幣的公平價值有所下降，從之前的80,000 美元左右降到了70,000 美元左右，昨天比特幣價格曾跌至60,000 美元，但24 小時內又回升至67,000 美元，這種波動性是是市場參與者需要階段性接受的現實。

作為創投人，我們通常將籌集來的資金的80% 投資於數位時代基礎設施相關的企業，例如AI、區塊鏈、晶片和數據公司。此外我們也會將20% 的資金投資於協議本身，但我們不進行交易，而是長期持有。

在我們的一號基金中，我們以5,000 美元的價格買入比特幣，10 年後以100,000 美元的價格賣出，為我們的投資者帶來了豐厚的回報。在目前的基金中，我們計劃在未來20 週內每週買入5 個比特幣，因為我們無法準確預測底部，但我們相信從現在開始到9 月之間買入會是明智之舉。

價格是謊言：為什麼市值是誤導性指標

Brandon Green：比特幣的週期性變化非常有趣，雖然2024 年的減半是一個關鍵事件，但實際推動這一周期的可能是2023 年底到2024 年初的ETF 批准，這一周期吸引了大量機構投資者進入比特幣市場。這些機構投資者過去只能透過期貨市場或其他產品參與比特幣市場，而現在他們可以透過ETF 獲得接近現貨的機會。同時，我們也看到了一些公司以及一些國家和主權財富基金開始涉足比特幣。

然而儘管出現了這些積極的跡象，比特幣的價格並沒有像預期的那樣大幅上漲。我認為這是一個值得探討的問題：到底是什麼阻礙了這種繁榮？是什麼讓市場停滯不前？他們是長期投資者、短期交易者，還是對沖者？他們購買比特幣是因為相信它的長期價值和改變世界的潛力，還是因為他們發現了可以利用的套利機會？或者，他們只是將比特幣視為一種高波動性的科技資產，用於建立投資組合？

從目前的情況來看，我們發現更多的是後者。比特幣在許多投資者的眼中，只是投資組合中的一個部分。他們更多地利用比特幣的波動性來捕捉收益，而不是基於對比特幣長期價值的信念進行投資。

比特幣的潛在價值雖然很高，但目前的市場表現卻稍顯保守。這表明，許多新進入者還不是「真正的比特幣支持者」。他們還沒有完全理解比特幣的真正意義。他們衡量成功的方式不是透過累積比特幣的數量，而是透過某種以美元為基礎的衍生投資回報。

Mark Yusko ：

這是一個非常深刻的洞見。價格是個謊言，任何資產的價格都不重要，它與價值沒有任何關係。有人可能會說價格是資產未來現金流的反映，但事實並非如此。價格只是最後兩個人同意交易少量資產時的結果。例如，微軟的股票可能是每股400 美元，但如果比爾蓋茲試圖出售一百萬股或一十億股，他絕對不可能以每股400 美元的價格賣出。價格與價值無關，它只是交易的一個表象。

市值是我最不喜歡的指標之一。例如有一個叫Oklo 的公司，它是一家虛假的核能公司，由一對夫婦經營，他們騙了所有人，這個公司沒有產品，也永遠不會有產品，但它的市值卻達到了數十億美元。如果人們意識到這是一個騙局，它的市值會瞬間歸零。

比特幣的市值也存在類似的問題，比特幣的總供應量是2,100 萬枚，但其中有部分比特幣已經永久遺失。因此，當我們用當前價格乘以2,100 萬枚比特幣來計算市值時，這個數字並不準確，它只是一個虛構的數字。 Satoshi 曾經談到這一點，他在郵件中提到：「是的，有些比特幣會丟失或被盜，就當是為社區做出貢獻。」因為隨著法定貨幣轉化為這種更好的貨幣形式，它的價值會分配到更少的完整的比特幣上。

當然，擁有一個完整的比特幣很好，但實際上你可以擁有比特幣的一部分。我的Twitter 帳號名字是“2.1 Quadrillion”，這是比特幣總供應量中所有Satoshi（比特幣的最小單位）的數量，這是一個很大的數字。

Brandon Green：回到剛才的觀點，關鍵在於你在網路中的比例所有權。這反映了你如何在更大的網路中體現自己——這個網路中的價值被不斷交易、儲存並記錄下來。這就是比特幣的真正價值。

Mark Yusko ：

最重要的是擁有網路的部分所有權。只要你參與其中，就能分享它的價值。那麼問題是，為什麼新增的需求沒有顯著推動現貨價格上漲？事實上，市場確實有一些新增需求。

例如，像Bitwise 這樣的投資公司，他們正在努力向傳統金融界推廣比特幣的概念。不過「另類投資」這個詞並不是一個好的行銷術語，人們通常更喜歡「傳統」的東西，例如傳統醫學、傳統教育、傳統音樂，而對「另類」持有偏見。因此，要推廣比特幣作為一種新型資產的過程並不容易。

回顧歷史，投資理念的轉變也經歷了類似的挑戰。在1982 年之前，投資債券以外的資產被認為是一種激進行為，甚至不符合受託人的職責要求。 1979 年，《時代》雜誌曾刊登封面文章，標題是“股票的死亡”，建議受託人不要再投資股票。然而隨著研究顯示股票能夠提供更高的長期回報，投資人逐漸改變了觀念。

此外，現金實際上是最危險的資產。儘管它看似安全，但每天持有現金，財富都會因通貨膨脹而減少。自1913 年以來，法定貨幣的貶值使我們的財富逐漸流失，每30 年購買力就會被削減一半。相比之下，比特幣作為一種去中心化的貨幣，為此問題提供了一個解決方案。

這種宣傳策略類似於將賭博重新包裝成“預測市場”，這種行銷方法非常精妙，但本質上它仍然是賭博。無論如何，我們需要認識到現金的問題，並尋找更好的替代方案。

投資組合配置：為什麼1% 的比特幣可以改變一切

Mark Yusko ：

在面臨現金縮水的問題下，我們透過投資債券來分散風險，投資組合的風險降低了。因為雖然債券的波動性比現金高，但它們之間沒有相關性。它們的走勢不同，因為它們是基於不同的因素。

然後我們擁有現金和債券，再加入股票，投資組合的風險實際上是下降的，而不是上升的。接下來，如果你再增加另類投資，例如私募股權、創投、對沖基金，你的投資組合效率、夏普比率以及單位風險的報酬都會提升。

然後，比特幣出現了。如果你加入投資組合1%的比特幣，比特幣可以讓你的單位風險報酬提升約20%，每年複合收益可以增加約200 個基點。

我甚至排除了比特幣的前四年（2009 年至2013 年）的數據，因為那時比特幣價格不到一美分，市場規模很小，無法投入真正的大資金。但從2013 年底開始，你就可以進行真正的投資了，即使使用這些數據，比特幣的投資結果仍然非常顯著。

現在，越來越多的人開始接受這個想法。他們將比特幣作為投資組合的多樣化資產，可能只會買入0.5%、1% 或2% 的比特幣，但這已經是一個很好的開始。我們都希望那些擁有比個人更多資金的大型機構，例如哈佛大學等，能夠採取類似的行動，這對比特幣來說是非常好的消息。

那麼，為什麼比特幣的現貨價格沒有反映出需求的這種階梯式成長呢？如果你觀察歷史數據，你會發現比特幣的價格確實在逐步形成更高的高點和更高的低點，這是一個長期的累積模式。

至於主權財富基金和國家層級的比特幣儲備，我們還沒有看到大規模的行動。相反，我們得到了所謂的《Genius Act》和《Clarity Act》。這兩個法案的影響並不像人們想像的那麼好。尤其是《Clarity Act》，它的現行形式非常糟糕，甚至可以說是類似中央銀行數位貨幣（CBDC）的糟糕，我們需要反對這種情況。

此外，我們也面臨強大的利益集團的阻力，他們不希望比特幣的普及發生。這種情況可以用那句經典的名言來概括： 「起初他們忽視你，然後嘲笑你，再然後與之戰鬥，最後你贏了​​。」從2009 年到2015 年，比特幣處於『忽視』的階段，幾乎沒人關心它，普通人甚至不知道比特幣是什麼，只認為它是「網路魔法貨幣」。從2016 年到2021 年，比特幣進入了「嘲笑」的階段。雖然有些極客和科技宅透過比特幣賺了錢，但人們仍然認為這只是極客們在玩弄網路貨幣。然而，從2022 年到2027 或2028 年，比特幣進入了「與之戰鬥」的階段。我們正處於這場鬥爭的核心階段。

這場鬥爭包括監管的干預，例如當前正在實施的各種監管措施，我們應該對此保持警惕並積極應對。此外還有市場操控、金融化，以及圍繞比特幣的負面新聞戰，這些手段不斷重複，試圖削弱比特幣的影響力。

我並不是技術專家，也不是從小就夢想從事這項事業的人，但作為一個金融服務業的從業者，我在深入研究比特幣後發現，它是一種更好的貨幣形式。明白這一點後，你就無法忽視它的潛力，你會為它感到興奮。

監管捕獲與FUD 戰爭

Brandon Green：你們是第一家與退休金基金討論將比特幣納入投資組合的公司，這引出了一個問題：如何將這些新進入者從只把比特幣視為一種交易工具轉變為真正理解比特幣價值的人？

我很好奇，未來是否會有例如對沖基金、金融機構、主權財富基金甚至政府直接長期持有比特幣，並逐漸打破芝加哥商品交易所（CME）對比特幣的空頭壓制？

Mark Yusko ：

這是一個非常棒的問題，它觸及了比特幣故事的所有關鍵點。比特幣從根本上來說是未來的貨幣。貨幣是一個非常有趣的概念，貨幣是一種不存在負債的資產。它通常是黃金、白銀，或在較小程度上是鉑金以及其他稀有資產。基本上貨幣必須是一種無法憑空創造、且不依賴債務支持的稀缺資產。

正如JP Morgan 的名言所說：「黃金是貨幣，其他都是信用。」我們以為的貨幣，例如美元、日圓、歐元等等，它們實際上是貨幣的衍生品，是一種基於債務的貨幣，它們是以政府債務為支撐的。這並不是說它們不好或邪惡，實際上我認為部分準備金銀行體係是人類最偉大的發明之一，如果沒有它我們可能還住在泥屋裡。

部分準備金銀行體系促進了經濟成長。因為如果資金只是靜靜地躺在一個房間裡那麼將毫無用處。然而，目前很多人還沒有接受比特幣作為貨幣層的概念。中央銀行和政府仍然主要依賴黃金作為對抗災難的儲備資產，黃金在過去5000 年中一直是完美的價值儲存工具，但比特幣更好。例如我有一塊金條，我無法將它分割並透過電腦發送給你，但比特幣可以。透過幾次點擊，我可以瞬間將比特幣發送到世界任何地方，幾乎免費。

在過去，政府的貨幣是以黃金為基礎的，理論上這些黃金存放在Fort Knox（金庫）。在1776 年到1913 年之間，由於貨幣供給穩定，沒有通貨膨脹的概念。然而1913 年聯準會的成立改變了這一切，從那時起，法定貨幣的價值開始逐漸被侵蝕。

Michael 的選擇反映了這種變化趨勢。他決定將自己的法定貨幣兌換為比特幣，因為比特幣不僅是更優越的價值儲存工具，還具備技術上的優勢。他透過比特幣建立了完整的資本體系，這種行為預示了未來的願景：比特幣將成為貨幣的基礎層。

Murray Stall 的觀點更進一步，他認為比特幣不僅是黃金的替代品，還會顛覆傳統的格雷欣法則。根據格雷欣法則，劣幣驅逐良幣，例如在辛巴威或阿根廷的情況。但他提出了一個相反的理論：好的貨幣將驅逐劣幣，最終比特幣有可能成為一個價值百萬億美元的資產。

黃金與比特幣：相同的價值存儲，不同的時間線

Brandon Green ：至於近期黃金價格上漲而比特幣價格下跌的現象，有人認為這可能會否定比特幣的理論。但實際上，這只是中央銀行延續了他們過去5,000 年的行為。例如，中國目前減少對美國國債的投資，並增加黃金儲備，這種行為與國家的傳統貨幣政策一致。這並不意味著比特幣的價值理論失效，而是說明比特幣作為黃金替代品的地位仍處於早期階段。

Mark Yusko ：

如果我們看過去三年的數據，會發現比特幣和黃金的殖利率是完全相同的。如果再回溯五年，比特幣的表現領先。如果回溯七年或九年，它們的收益率又相同。為什麼會這樣呢？因為它們本質上是同一種東西。重要的是你用法定貨幣購買它們時的匯率波動，但有人會說，黃金上漲了，而比特幣卻下跌了。但從2021 年到2023 年，比特幣上漲了，而黃金保持不變。發生的事情是市場操控，他們在黃金市場上進行了兩年的操控，但最終失去了控制。他們對白銀進行了長達五年的操控，銀價一直維持在20 美元到30 美元之間，然後突然失控上漲。據傳，摩根大通因做空全球銀市兩倍而陷入了破產危機，他們也曾做空黃金，這也是GLD（黃金ETF）推出的原因。

他們攻擊黃金是有原因的，他們不希望黃金價格上漲，因為這會讓大眾意識到他們的財富正在被稀釋。我們需要從更大的時間跨度來看待這些問題。其次，任何價值儲存工具之間的相關性都會因為期貨市場的存在而出現短期波動。但從長期來看，它們的相關性會非常高，這在數據中確實有所體現。

真正的問題在於人們的信念，人類形成信念的方式往往是錯誤的。我們會從父母、導師、媒體、宗教以及我們敬佩的人那裡獲得信念，然後收集所有支持我們信念的信息，同時拒絕任何與我們信念相反的信息。如果你因為聽信了FUD 而認為比特幣是邪惡的，那你可能會認為黃金的表現優於比特幣，但如果你回頭看過去三年或五年的數據，你會發現事實並非如此。

我一開始也是懷疑的，我在2013 年接觸到比特幣時也對它持懷疑態度，但當我深入研究後，我成為了一個堅定的支持者。我發現，幾乎所有我尊敬的人在研究比特幣後都成為了支持者。我們會去相信我們所相信的東西，並且拒絕所有與我們信念相悖的訊息，而不是去檢視這些訊息。比特幣是一種技術上更優越的價值儲存方式，它不僅可以更好地保護價值，還可以更有效率地進行全球價值交換，從數據和事實來看比特幣的技術和網路是未來的方向。

比特幣不僅是世界上最強大的運算網絡，其運算能力甚至超過CERN 超級電腦的1500 倍。擁有這個網路的一部分是非常有意義的，但投資比特幣不需要一蹴可幾，逐步累積才是更好的策略。

比特幣的波動性是它的特點，而不是缺陷。波動性其實是創造財富的關鍵。如果我們將所有資產都投資於低波動性資產，我們就無法獲得豐厚的收益，而波動性本質上是市場對未來結果的不同預期。例如，美國國債幾乎沒有波動性，因為市場一致認為違約的機率極低；而像亞馬遜和比特幣這樣的資產則有較高的波動性，亞馬遜在過去30 年的每一年都經歷了兩位數的回撤，但長期持有的投資者卻獲得了巨大回報。

對於投資資金，可以分為三個部分：第一部分是日常開銷資金，用於支付賬單，這部分需要保持流動性，目前仍以法定貨幣為主；第二部分是高風險投資資金，用於嘗試高收益項目，雖然風險較高，但成功後回報可觀；第三部分是長期保值資金，用於構建多樣化的投資組合，其中包含波動性但與其他資產不相關的資產，例如比特幣。

比特幣作為一種「保值資金」非常適合，因為它與債券和股票的相關性極低，長期來看可以有效分散風險。雖然在市場危機時，短期內所有資產的相關性可能會上升，但從長期角度來看，比特幣仍然是一個獨特的投資工具。

在投資中，專注於長期訊號而不是短期波動的噪音，才能真正實現財富成長。

世界儲備貨幣

Brandon Green ：如果我可以將這一切總結成一個有趣的時間點，就是我們現在所處的時刻。黃金的市值現在是36 兆美元，我們可以確切地分析出所有參與者是誰，但主要的因素是中央銀行從國債中分散投資，轉向黃金。

Mark Yusko ：

這次，他們沒有選擇比特幣，但只要他們選擇比特幣一次，就能永遠鞏固比特幣作為黃金替代品的地位。

世界儲備貨幣的歷史在幾個世紀中發生了變化。在1500 年代到1600 年代早期，葡萄牙是世界上最強大的國家，他們的貨幣是世界儲備貨幣。隨後西班牙征服了葡萄牙，成為世界儲備貨幣的擁有者，接著是荷蘭。

一個像俄亥俄州那麼小的國家如何在1600 年代擊敗西班牙艦隊？答案是股票市場。他們發明了股票市場，並創建了第一個中央銀行，印製了大量貨幣，投資於聯合股票公司，同時也建立了僱傭軍，擊敗了西班牙艦隊。

然後拿破崙出現了，他是更優秀的將軍，擊敗了荷蘭。隨後，羅斯柴爾德家族去了英國，創立了中央銀行－英格蘭銀行。他們利用蒸汽船的技術優勢，成為世界儲備貨幣的擁有者。後來美國也透過羅斯柴爾德家族與中央銀行建立聯繫，並以核武和潛水艇成為全球霸主。

我認為15 年前，中國意識到下一次全球儲備貨幣的爭奪不會依賴艦船，而是晶片，這是一個重大變化。中國政府明確表示，他們希望在全球範圍內佔據主導地位，包括在AI、5G 等技術領域，同時成為世界儲備貨幣。他們已經被納入特別提款權（SDR），並計劃透過大量購買黃金，將人民幣重新與黃金掛鉤，使其完全可兌換。中國在全球貿易中已經佔據重要地位，並對石油美元體系構成了實質的挑戰。

然而，有些觀點認為中國的計畫不會成功，例如《華盛頓郵報》最近的一篇文章聲稱，未來的全球主導權不能透過建立基礎設施來實現，而只能依賴軍事力量，但這種觀點忽略了和平戰略合作的價值。透過為其他國家提供資源以改善生活，中國的策略實際上更具長遠意義。這種批評反而證明了中國計劃的合理性，因為一個想法的品質往往可以透過其反對者的品質來衡量。

未來的競爭將更集中在技術領域，而這種技術競爭的自然延伸是從AI 主導的開放原始碼世界過渡到比特幣。研究顯示，目前AI 智能體持有的比特幣數量已經超過其他任何代幣。為什麼AI 智能體會選擇比特幣？一個具有代理性質的AI 系統需要支付費用，但它無法開設銀行帳戶，也無法使用法定貨幣。穩定幣雖然可以作為一種選擇，但智能體並不屬於法定貨幣系統，也無法完全融入穩定幣背後的體系，因此比特幣成為了它們的最佳選擇。

AI 智能體、工作量證明與數位貨幣的未來

Mark Yusko ：

一個未來學家曾經描述過這樣的場景：未來你坐在車後座，車子自動駕駛並停到快速充電站。這種自動化和技術驅動的未來與比特幣的應用場景緊密相關，比特幣作為一種去中心化的貨幣，能夠為這種技術生態提供支援。

未來的自動化支付場景可能是這樣的：你坐在車裡，車子會自動支付充電費用，而不是需要你插入銀行卡。當你駛入快車道時，車子會直接支付通行費，而不是拍攝你的車牌並寄帳單給你。甚至在導航中，你可以選擇優先路線，支付額外費用，而其他車輛可能被引導到慢速路線，這種場景看起來像是反烏托邦的噩夢，但它確實會發生。在這種情況下，支付的資產很可能是比特幣。

Brandon Green ：我覺得一定是比特幣，因為比特幣是數位化的，它不依賴現有的法定貨幣系統；也不會使用穩定幣，因為穩定幣的供應和價值是由中心化的系統決定的。比特幣的工作量證明機制使得它成為唯一能讓AI 智能體與人類平等參與的系統。

Satoshi Nakamoto 在15 年前設計比特幣時，就已經預見到它將成為未來貨幣系統的一部分，尤其是為AI 智能體服務。

Mark Yusko ：

過去，人們透過實體交易，例如用雞和牛交換貨物，但這種方式既不方便又混亂。於是人們開始使用硬幣代替實體交易，例如在硬幣上刻上雞或牛的圖案來代表價值。然而，硬幣的使用也帶來了新的問題：人們在交易後可能被搶劫，於是硬幣被存入銀行，紙幣成為了新的交易媒介。

隨著社會進入電子時代，貨幣進一步數位化。股票和資產從紙本形式轉變為電子化的識別代碼，銀行帳戶中的資金也以數位形式儲存。然而，這種集中化的電子系統並非完美。銀行掌握著你的資金，他們可以拒絕交易或不允許你提取現金。如果帳戶餘額顯示為零，而你沒有紙本對帳單，證明資金存在就變得非常困難。

雖然大多時候銀行體係是可靠的，但歷史上也出現過例外。例如在2012 年的塞浦路斯金融危機中，許多人的帳戶資金被突然凍結或扣除，三分之二的存款消失不見。這種事件凸顯了集中化金融體系的脆弱性。

Brandon Green ：目前，我們正處於一個過渡階段，許多交易已經變成數位化，但仍然需要透過集中式的中介機構處理。這種集中化系統使得中介機構對交易負責，但也帶來了風險。當社會變得不寬容時，少數群體可能會成為攻擊目標，例如凍結他們的銀行帳戶，這種打擊比街頭搶劫更具破壞性。

Mark Yusko ：

目前的金融體系存在一個令人擔憂的問題：如果監管機構可以隨意凍結個人資產，將人們排除在系統之外，這將是一個極其危險的情況。國際清算銀行（的負責人曾公開表示，監管者應該完全控制人們如何使用自己的資金，這種觀點描繪了一種反烏托邦的未來。

試想一個場景：你在星期五領了工資，晚上和朋友出去慶祝，醉酒後發了一條關於總統的不當短信。第二天醒來，你發現帳戶裡的錢無法使用了。

Brandon Green ：雖然聽起來像是科幻小說中的情節，但類似的情況已經在現實中發生過，例如COVID 疫情期間以及2020 至2022 年的審查制度，直接凍結了人們的帳戶，讓他們無法使用銀行系統。

Mark Yusko ：

這也回到一個關鍵點，也就是為什麼AI 智能體不會選擇使用穩定幣。最近的Tether 穩定幣事件表明，即使是被認為穩定的數位貨幣，也可能受到集中化監管的影響。美國政府最近查封了與伊朗相關的帳戶，並沒收了這些帳戶中的Tether 穩定幣。假如一個AI 智能體透過這些地址進行交易，即使是一個簡單的身份錯誤，也可能導致資金被沒收，而監管方甚至不需要提供任何解釋。

Brandon Green：這進一步揭露了現有金融系統的核心問題：AI 智能體沒有實體世界中的身份，現有系統可能會為它們強加一個身份，而這個身份可能被認為不符合規則。這種情況對去中心化貨幣的重要性提出了更高的要求。

Mark Yusko ：

Coinbase 的CEO Brian Armstrong 因反對政府對數位貨幣的過度監管，被《華爾街日報》稱為“頭號公敵”，他正在努力保護用戶的數位貨幣免受政府的干預。然而，過去我們已經看到許多科技公司不得不向政府妥協，這讓數位貨幣的自由性顯得特別珍貴。

如今政府幾乎可以監控我們的一切，他們可以讀取你透過Gmail 發送的郵件，監控其他電子郵件提供者的內容，甚至可以追蹤你的電話通訊。因此，我們已經失去了隱私權，而這一切似乎是我們自願的結果，因為我們在追求便利時點擊了「同意」按鈕，放棄了隱私。

更令人擔憂的是，我們正逐漸進入一個“權限社會”，在這個社會中，所有行為都需要獲得許可。類似的風險也存在於穩定幣帳戶裡，如果你的帳戶被錯誤地標記為“危險帳戶”，政府可能會與穩定幣發行方合作，凍結你的資金。這種權限社會不僅限制了我們的行動，還可以透過審查和介入來阻止我們。

最終，這種權限社會意味著我們創造了一種工具，一種“按鈕”，只需按下它，所有“壞人”就會消失。起初，人們可能會覺得這種按鈕的存在很可怕，因為它可以抹去那些所謂的「壞人」。但隨著時間推移，每天看到這些「壞人」的行為，可能會讓人覺得按下這個按鈕是合理的。然而，這種按鈕的存在本身就是問題，因為它可能被濫用，而誰來決定什麼是「壞人」呢？這引發了一個哲學性的討論，例如為什麼西方價值觀一定比東方價值觀好？為什麼美國的價值觀就一定優於中國的價值觀？誰來定義「更好」？

以加拿大的抗議事件為例，為什麼支持抗議者被認為是「壞事」？這種定義讓人非常難以接受。正如我的一個朋友曾說過，如果我們把經濟制裁稱為“讓婦女和兒童挨餓”，那麼支持制裁的人可能會變得更少，經濟制裁的本質是通過施加壓力讓人們屈服於我們的意願。

因此，我們是否應該繼續允許單一國家將金融體系武器化？或者，我們應該建構一個全球性的價值交換體系，一個不能被沒收、不能被控制、不能被武器化的系統？我比較傾向後者。

Brandon Green ：

在拜登政府期間，尤其是在2022 年俄羅斯與烏克蘭衝突期間，美國採取了一項行動——凍結了全球範圍內與俄羅斯寡頭相關的資產。這些資產原本屬於所謂的“西方金融體系”，卻在一夜之間被完全清空，這一事件可能會被很多人回顧為美國世界儲備貨幣地位的最後一根稻草。

這就引出了一個問題：權限社會中的「按鈕」可能只能按一次，第二次按的時候就沒有任何反應了。

Mark Yusko ：

是的，所以在第一次按下按鈕時，你必須確保目標足夠明確，因為如果你按下按鈕後只清除了大部分“壞人”，但留下了一些他們的盟友，那麼這些盟友可能會對你採取反擊。此外，所謂的「壞人」定義也充滿了主觀性。一個人的「壞人」可能是另一個人的「自由鬥士」。這種觀點的相對性讓我們更需要反思，誰有權決定「好」與「壞」。

超比特幣化、熊市展望與最終思考

Brandon Green ：關於當前的市場狀況，我們正在經歷一個熟悉的周期——熊市的尾聲。熊市雖然不如多頭市場令人興奮，但它通常是新機會的起點。

在這一週期中，我們看到了比特幣超比特幣化（Hyperbitcoinization）的初步跡象。那些曾經聲稱永遠不會參與比特幣生態的人，現在開始嘗試進入這個領域，探索其潛力。就像進入一個沙盒一樣，剛開始只是簡單地試探，但一旦進入其中，他們就會開始“建造沙堡”，創造新的應用場景和價值。

雖然比特幣的採用還沒有完全實現，但這並不需要著急，因為時間站在我們這邊，越來越多的人將認識到比特幣的價值，最終成為比特幣的支持者。就像黃金一樣，黃金目前的市值約為36 兆美元。雖然我們無法確定中國央行是否會繼續購買黃金，但那些已經購買黃金並實現了財富增長10 倍的人，當比特幣開始上漲時會怎麼做呢？如果中國和其他央行停止大量購買黃金，而黃金的價格開始停滯不前，有多少人會選擇賣掉黃金轉而購買比特幣？畢竟，比特幣是「最快的馬」。

比特幣取代黃金的影響會隨著黃金市場價值的不同而改變。如果黃金的總市值是10 兆美元，比特幣的替代效應與黃金市值達到36 兆美元時會有所不同。比特幣的潛力和市場天花板已經被推得更高，這種趨勢讓我對未來的週期充滿樂觀。正如你提到的Metcalfe 定律，這次的市場沒有出現極端的“泡沫頂”，這可能意味著也不會有極端的“谷底”。

Mark Yusko ：

當然，人類行為總是具有反身性，市場的高峰和低谷通常由過度槓桿和過度投機引發。但這次市場中槓桿的程度要低得多，大部分槓桿已經被清除，雖然還有一些殘留，但已經非常少了，因此我對當前的市場狀況感到舒適。無論最終的市場底部在哪裡，但我認為市場的過度槓桿已經被清除。 「加密冬天」已經過了一半了，春天即將到來。

比特幣經常被拿來與黃金進行比較，特別是在作為價值儲存工具方面。要注意的是，黃金的總價值只有一部分是貨幣價值，例如央行儲備的金條和金磚。剩下的部分則是珠寶和工業用途。歷史上黃金的貨幣價值通常佔總價值的一半，最近可能增加，但最多也只是達到60%。

以黃金的貨幣價值為基準，假設其市場價值為10 兆美元，而比特幣目前的市值約為1 兆美元，這意味著比特幣需要實現20 倍的成長才能與黃金的貨幣價值相當。這樣的成長雖然看似巨大，但並非不可能，比特幣的價值成長並不意味著它變得更難攜帶，而是反映了需要多少法幣來購買一個比特幣。

比特幣的去中心化特性使其成為獨特的價值儲存工具，尤其是在經濟動盪的國家。例如，在委內瑞拉和土耳其，獨裁者透過貨幣貶值讓少數人變得富有，同時使大多數人陷入貧困。在這種情況下，比特幣的價值顯現得尤為突出，成為許多人抵禦經濟危機的工具。

如果你生活在一個功能失調的國家，例如委內瑞拉，你可能已經經歷了超比特幣化（Hyperbitcoinization）。這讓人們開始意識到，他們需要一筆「逃跑資金」或「獨立資金」來保護自己免受極端的經濟操控和裙帶資本主義的影響。這不是批評資本主義，而是批判裙帶資本主義和獨裁政權。裙帶資本主義和獨裁者的操作手冊可能會在其他國家上演，但全球範圍內一些強大的家族已經控制了財富幾代人。他們擁有絕大多數的財富，卻不願意分享，這種情況導致了「K 型經濟」——上層社會的人生活得很好，而底層的人卻陷入衰退。

底層社會的困境包括創紀錄的汽車回收率、公寓租金上漲、食品價格難以負擔等問題。然而這些問題很少被報道，因為上層社會主導了媒體話語權，他們的生活狀態很好，股市表現也很強勁。然而，美國有49% 的人沒有任何股票投資，他們沒有退休計劃，沒有Robinhood 帳戶，他們對股市的表現毫不關心。

嬰兒潮世代控制了經濟，他們掌握了權力，同時也創造了所謂的「福利制度」。福利制度本質上是一種未被資助的承諾，這種承諾需要下一代來支付。這種制度的運作方式類似於龐氏騙局：透過不斷提高嬰兒潮世代所擁有的兩項資產——股票和房產的價值來維持體系，這正是我們目前所看到的情況。

然而令人震驚的是，在過去五年裡，表現最好的股市竟然是委內瑞拉。你會想要擁有委內瑞拉的股票嗎？除非你住在委內瑞拉並以玻利瓦爾為貨幣，同時處於權力的頂端，否則絕對不會。同樣的情況也發生在津巴布韋，我桌上有一張100 兆津巴布韋元的紙幣，但是這張紙幣甚至買不到一塊麵包。這些國家試圖透過瘋狂印鈔票來解決問題，但事實證明，印錢並不能創造財富。

財富的創造並非源自於印鈔，而是依賴人類的創造力。這種創造力是推動社會發展最強大的力量。然而，隨著科技的進步，許多人對AI 的出現感到擔憂，甚至認為它會導致大規模失業。但實際上，AI 只是工具，而工具是為了讓人類變得更好。歷史上的每一個工具，無論是汽車、飛機、生物技術，或是比特幣，都在某種程度上改善了人類的生活。雖然這些工具可能會消除一些舊的工作崗位，但它們同時也創造了更多新的工作。如今，地球上的工作數量比人類歷史上的任何時期都多。工具的功能就是讓人類變得更強大，而不是取代人類。

AI 可以被比喻為一把錘子，非常擅長釘釘子，然而快速釘釘子並不會自動建造出房子。許多AI 的支持者認為，只要有足夠的運算能力和能源支持，AI 就能自發性地實現意識和創造力，但這並不是AI 的工作原理。人類的大腦在進行對話時只需要20瓦的能量，而不是核能或全天候的高功率電力，這表明人類的思維並不是透過蠻力實現的。我們甚至還未完全理解大腦的運作方式，更不用說如何複製它。