為什麼 Robinhood 有望成為零售金融領域的贏家

作者： Artemis 和North Island Ventures (NIV)

編譯：Felix, PANews

編按：上市公司Robinhood (HOOD) 近期受營運數據強勁、取得IPO 承銷資格等利多消息的提振，股價強勢反彈，6 月11 日大漲6.8%。對此，Artemis 和North Island Ventures (NIV) 撰文認為，憑藉Gold 訂閱、預測市場成長以及SpaceX 等超級IPO 即將帶來的資產流入，Robinhood 有望充分受益於史上最大規模的代際財富轉移，當前估值仍被低估。 PANews 對原文進行了編譯，以下為內容詳情。

大多數投資者將Robinhood (HOOD) 視為隨著比特幣交易週期波動的散戶經紀商。這種狹隘的觀點忽視了Robinhood 正在成為Z 世代和千禧世代的金融超級應用，預計這兩個群體將成為美國歷史上最大規模代際財富轉移的受益者。 Robinhood Gold 有望成為散戶金融領域的“亞馬遜Prime”，將訂閱收入轉化為飛輪效應，使Robinhood 隨著時間的推移變得質量更高、收入更具經常性且週期性更弱。預測市場是新興的散戶資產類別，而Robinhood 的每月活躍用戶數（MAU）已經是Polymarket 和Kalshi 等第二大原生分銷競爭對手的20 倍以上。由於Robinhood 強勁的產品迭代速度及其在Z 世代和千禧世代中的穩固地位，其單人資產將持續成長，從而使Robinhood 成為散戶金融的贏家。

我們認為，Robinhood 被誤解為與加密貨幣高度相關的投資工具，投資者忽略了Robinhood 正在發展成為一款金融超級應用，受益於代際財富轉移，並且Robinhood 有望在2026 年受益於兩大催化劑：預測市場以及SpaceX 和Anthropologie、OpenAI 等公司的大型IPO。

大多數投資者仍將Robinhood 歸類為“散戶經紀商”，並將其視為與比特幣高度相關的資產。本文希望澄清這種誤解：Robinhood 與比特幣的相關性正在逐漸降低，在2026 年的大部分時間裡，其相關性都高於0.70，而最近已降至0.41。市場對該股的定價似乎將其與選擇權和加密貨幣交易週期緊密掛鉤。這種看法是錯誤的，隨著超級應用概念日益凸顯，這種定價偏差將會消失。

1. 代際財富轉移與超級應用

Robinhood 用戶的中位數年齡為35 歲，這群人預計將在未來二十年內受益於嬰兒潮世代向Z 世代和千禧世代的財富轉移，預計這將是美國歷史上規模最大的世代財富轉移之一。雖然傳統金融公司中嬰兒潮世代的帳戶餘額是Robinhood 用戶中位數平均餘額（約1.2 萬美元）的20 多倍，但Robinhood 相對年輕的用戶群體使其無需像傳統金融公司那樣承擔沉重的歷史債務。

至於為什麼是“現在”，答案是超級應用。 Robinhood 在投資、退休、儲蓄、消費和投機產品領域擁有了完整的產品矩陣，能夠吸收即將從代際財富轉移中湧入的資金。

2. 作為新興散戶資產類別的預測市場

Robinhood 上的事件合約交易量從2025 年第一季的3 億激增至2026 年第一季的88 億，在四個季度內暴漲了30 倍。預計同期預測市場的營收從約300 萬美元增至約1.04 億美元。這是Robinhood 歷史上成長最快的產品線之一，而且重大催化劑仍在後面：世界盃、美國中期選舉、完整的NFL 賽季，以及Robinhood 受CFTC 監管的垂直整合交易所和清算所Rothera 的上線。

目前Kalshi 和Polymarket 上預測市場交易量已經出現飆升，預計這也很可能會體現在Robinhood 2026 年第二季和第三季的財報數據中。

這兩個利好因素都還處於早期階段，尚未反映在目前的預期本益比中。

3. 超大型IPO 可能會推動散戶參與度

SpaceX 計劃於6 月12 日進行IPO，並向散戶分配創紀錄的30% 股份。通常情況下，IPO 分配給散戶的股份比例為5-10%。 Anthropic 和OpenAI 也可能在未來幾個月內上市。這些公司的融資需求空前高漲，散戶的興趣也十分濃厚。這些IPO 可能會提升Robinhood 平台的使用者參與度。

為什麼HOOD 能從財富轉移中獲益？

Robinhood 平台的Gold 會員用戶數量從2022 年底的114 萬增長到2026 年第一季的434 萬，在短短三年內增長了3.8 倍。該產品每月收費5 美元（或每年50 美元）。據估計，會員每年可獲得約880 美元的總價值（包括更高的現金收益、IRA 匹配、免費保證金、更低的選擇權費用、Robinhood 金卡、晨星研究、二級數據和Robinhood 策略）。

重要的是用戶結構。 Gold 會員用戶約佔已註資帳戶的16%，但卻佔平台資產的79% 左右。他們是資產增值的主要貢獻者。 Robinhood 不斷擴展的產品組合使其能夠更好地將現有2700 萬已入金帳戶中的更多用戶轉化為Gold 會員。隨著Gold 會員滲透率的提高，所有增值指標：ARPU（每位用戶平均收入）、淨存款、用戶留存率、毛利率，都會隨之成長。

我們認為Prime 將亞馬遜從一家零售商變成了一種消費習慣。 Prime 訂閱模式提高了用戶參與度，最終增加了在亞馬遜上的支出，創造了黏性更高、價值更高的客戶。相信Gold 可以為Robinhood 帶來類似的效果，並有可能使Robinhood 成為下一代首選的金融平台。

資產基礎正在趨同。每位入金客戶的平均資產管理規模（AUC）從2022 年底的2,700 美元成長到2025 年底的11,900 美元。即使以這樣的成長速度，HOOD 的每位客戶資產規模仍只有嘉信理財、富達投資和盈透證券的約5%，而這三家公司的資產帳齡都遠比Robinhood 長。

利潤率曲線表明，經營槓桿效應已經顯現。調整後的EBITDA 利潤率從2022 年的-7% 上升至2023 年的29%、2024 年的48% 和2025 年的56%。成本在很大程度上是固定的：技術、營運和一般及行政費用（G&A）合計約佔成本基數的70%。因此，新增收入帶來的新增利潤率超過70%。

為什麼HOOD 有可能在預測市場中勝出？

這或許是整個故事中最被低估的部分。

預測市場之所以會成為贏家通吃的市場，有三個關鍵因素：分銷管道、產品用戶體驗以及與用戶更廣泛的金融圖譜的整合。 Robinhood 在這三方面都有可能勝出。

通路： Robinhood 擁有2,700 萬個儲值帳戶和約1,300 萬月活躍用戶。 Kalshi 的每月活躍用戶估計約500 萬；Polymarket 約50 萬。 Robinhood 與其規模第二大的原生分銷競爭對手之間的用戶獲取差距超過20 倍。

產品介面：事件合約可以與股票、選擇權和加密貨幣並存於同一應用程式中，使用相同的錢包、報表和風險管理系統。獨立的預測市場應用程式如果不成為經紀商，就無法實現這一點。

垂直整合： Robinhood 旗下的交易所和清算機構Rothera 受美國商品期貨交易委員會(CFTC) 監管，使其可以控制佣金率、快速上線市場，並避免向第三方交易所付費。即使獲利水準保持不變，垂直整合通常也能使收益成長25% 至30%。

我們將預測市場視為一個新的資產類別：就像2017 年的現貨加密貨幣或2014 年的零佣金股票交易一樣。在前兩個案例中都看到了同樣的模式：掌握散戶分銷管道的經紀商會佔據該品類，並實現估值上漲。

HOOD 如何透過超級應用變現？

Robinhood 的收入結構正在改變。

交易收入不再是Robinhood 的全部業務。淨利息、Gold 訂閱費、預測市場、Robinhood 的高收益支票帳戶、Gold 信用卡、退休規劃（TradePMR 在2025 年增加了約400 億美元的諮詢AUM）、Robinhood Strategies 以及近期的遺產規劃業務，都是獨立的盈利來源。每一項都觸及使用者生命週期的不同階段，並鞏固了使用者關係。我們認為，這些業務共同作用，正將Robinhood 從一個依賴投機交易收入的企業，轉變為一個用戶在其整個財務生涯中都能獲得持續收入的平台。

為什麼市場對Robinhood 定價有偏差？

HOOD 的交易價格約為2027 年預期每股收益的34 倍，這與Interactive Brokers 和Coinbase 的預期大致相同。有三點表示HOOD 的定價有偏差：

Gold 帳戶的佔比仍約有帳戶總數的16%。隨著這一比例攀升，相較於HOOD 如今167 美元的ARPU（每位用戶平均收入），其ARPU 在結構上有望向傳統機構每個帳戶621-1410 美元的區間靠攏。這不是一種預測，而是該業務的結構性設定。
預測市場已成為美國散戶金融領域擴張最快的產品線之一，而Robinhood 掌握了分銷管道。
成本基數在很大程度上是固定的。即使平台仍處於投資階段，其調整後EBITDA 利潤率在2025 年也已達56%。

由於Robinhood 處於不同的投資類別之間，因此市場對其關注度尚未跟上。經紀商分析師對其關注不足。金融科技分析師將其視為加密貨幣相關公司。加密貨幣分析師則將其視為傳統經紀商。

結論

市場目前將Robinhood 視為一家週期性的散戶經紀商。但在我們看來，它正在蛻變成一家與眾不同的公司：一個垂直整合的金融超級應用，服務於有望從嬰兒潮一代向Z 世代和千禧一代代際財富轉移中受益的群體，並且在這個週期中，有一個快速增長的新資產類別正在其應用程序中運行。

我們認為HOOD 應該對標平台類公司的估值，而不是經紀商類的估值。其飛輪效應由以下三個因素構成：(1) 目標使用者群體佔比× (2) Gold 驅動的資產複利成長× (3) 預測市場類別領導地位。每新增一位Gold 用戶，每增加一美元的ARPU 值，利潤率就會提高。每推出一款新產品，都會進一步鎖定客戶。我們認為，這種複利效應持續的時間越長，其商業護城河就越穩定。