IOSG創始人九年投資復盤：6種失敗創始人畫像、Web3創業生死規律、穿越週期的生存指南......

受訪者：Jocy，IOSG 創始人

撰文：Joe Zhou，Foresight News

做了九年投資，我們慢慢意識到一件事：最難回答的問題，其實不是「什麼樣的創始人能成功」，而是——假設賽道選對了，方向也沒問題，為什麼有些資質極強的創始人，最終還是沒能活下來？

答案一半在創始人身上，另一半落在他選的方向和入場的時機上。經歷了四個週期，某些模式開始反覆浮現——儘管每個創始人的故事不同，每一段市場背景也各有差異。

但有一條結論，越來越清晰：成功的創始人各有各的精彩，失敗的創始人卻有著驚人的相似。

九年時間，上百個被投項目，我們見過太多 Web3 創業者的起落。每一次失敗的投資，背後都是真金白銀的代價——少則百萬，多則千萬。

為了不讓同樣的錯誤重複發生，我建了一個「失敗創始人數據庫」。目的很簡單：防止自己連續踩進同一條河流。

資本市場從來沒有「重來一次」的選項，但我們可以選擇把別人的坑，變成自己的路標。把這些失敗攤開來看，既是為了提高我們自己的命中率，也希望能幫更多創業者少走彎路。

6 種失敗創始人畫像

我有一個習慣，每季度會單獨跟每個同事復盤手裡的 Deal；每半年，全團隊做一次深度對齊；到了年終，我會拉出一張清單，把過去投過的所有成功和失敗的項目全盤托出。

2026 年上半年剛剛收尾，趁著這次復盤，我們補充並總結出了一份「失敗創始人畫像」。有了這個數據庫，我們希望能把踩過的坑變成肌肉記憶，提前避開那些足以致命的暗礁。

經過四個週期的反覆驗證，這些失敗模式逐漸清晰——儘管每個創始人的故事都不同，每一段市場背景也各有差異，但背後的邏輯，驚人地相似。

不過，在展開之前，需要先說清楚：下面這些模式分兩類。一類是創始人特質層面的，關於一個人的情緒、韌性、判斷和自我認知；另一類是項目結構層面的，關於 Token 設計、資本策略這些結構性選擇。前者是關於人，後者是關於事。

創始人特質類

這一類問題，根植於創始人本身的性格、心智與內在驅動。它們與技術無關，與賽道無關，卻往往是最先殺死項目的元兇。

第一類：情緒不穩定型

這是最致命的一類。一個項目在 80% 回撤、社群被集中攻擊、連續 3 個月沒有進展的時候，創始人怎麼反應，幾乎決定了這個項目還能不能活下去。

失敗的創始人在這些時候會陷入情緒——反覆在 Twitter 上自證、跟聯合創始人爆發內部衝突、在社群群組裡跟用戶對線。成功的創始人在同一種壓力下，第一週已經在拆解問題、做 Plan B 了。

其實不用等到回撤才看得出來。投資前就能測：在盡調裡禮貌地 push back （質疑）他的核心假設，看他的反應。有的創始人會認真和你辯論，該堅持的堅持，該修正的修正，全程穩得住；有的人在被尊重地質疑時，就立刻防禦甚至反擊。後者說明的問題，比他在 80% 回撤裡怎麼表現更早暴露，也更可靠。

第二類：缺乏 Hunger / 有退路型

這一類容易被忽視，因為它不「顯眼」。

創始人如果身後有一張足夠柔軟的安全網——無論是家族財富、大廠的高薪退路、還是「做不成也沒關係」的心態——他在至暗時刻的選擇往往會偏離最優解。創業是一場死生之地，沒有「全情投入」這四個字打底，很難穿越週期。

我們曾經在 IC 上討論過一個項目，那天內部投票有巨大的分歧。那是一個 Paradigm 和 a16z 都願意下注的團隊，創始人的家庭背景特別好，本人同時是好幾家美國 mega fund（50 億美元以上的頂級風投機構）的 LP，而這些 mega fund 也都願意支持。單看投資人 structure（陣容），這是我們過去見過最漂亮的 deal 之一。

但那天我們對這個項目的爭議一直持續到凌晨一點。最後我投了 veto（反對票）。

原因是，我認為這個創始人要做的事，太過於挑戰人性。他的想法是去非洲市場做一款加密銀行，這需要在當地建立起上百人的地推和執行團隊。而創始人本人是在美國和中國長大的背景，要做成這件事，他得真的搬到非洲、長期在那裡創業和生活、紮在一線。他在會上反覆強調自己的決心，說會義無反顧地深入非洲當地市場。

但恰恰是這種「看上去什麼都對」的團隊——頂級機構背書、完美的投資人結構、創始人嘴上的決心也無可挑剔——我們最後按下了暫停鍵。結果這個項目後來雖然成功 TGE，但離他們最初要做成「非洲 neobank」的願景，相去甚遠。

這件事和「執行機器」是一個道理。一個團隊可以在每一個能被打分的維度上都拿滿分：機構、結構、履歷、決心、計劃。但創業裡最關鍵的那件事，往往恰恰是不能被打分的那一件——這個人和他要做的這件事之間，到底有沒有那道非他不可、非如此不可的契合。box 全部打勾，反而最容易讓人忽略掉這個問題。

我們後來復盤過很多次：問題從來不是他不夠好，而是他什麼都好，好到我們差點忘了去問那個唯一重要的問題——一個在美國和中國長大的人，要不要、能不能、願不願意真的把人生的下一個五年，放到非洲的地推一線去？

第三類：失控的 Ego 型

這一類的外在表現，往往是「精裝修的執行機器」或「教授型創始人」。

先說執行機器。OKR 體系特別精緻、deck 做得像麥肯錫報告、把「執行力」列為第一優勢的創始人——我們的數據裡，這類人融資額很高，但後續能拉到的投資人數量少，退出表現也差。因為他們擅長在已知問題上做最優解，但 Crypto 這個行業最常見的事情是地基變了。精裝修的房子，比毛坯房脆得多。

但要補充一點：執行機器是不是問題，取決於賽道。

在已經驗證的主流方向上，分銷、招聘、反覆執行就是勝負手，精裝修的執行型創始人可能正是最好的選擇。問題只出在新興、非共識的方向——那裡你需要的是更有想像力、更敢闖模糊地帶的人。所以這不是一條鐵律，而是 founder-market fit 的判斷。

再說教授型創始人。他們的技術理解通常是全場最深的，值得尊重。但我們會在兩個問題上特別觀察：一是是否真正理解商業，願不願意為商業落地做妥協；二是是否 coachable，願不願意學習、願不願意改變。

當一個教授把自己當老師、把 VC 當學生的時候，項目通常會卡在原地。技術深度不能等同於產品判斷，更不能等同於商業執行。

我們也投過技術背景極深、同時商業嗅覺極強的創始人。關鍵不在學歷，而在於他是否把技術當手段、把商業落地當目的，以及是否 coachable。

還有一層更隱蔽的：退路。

大廠和學術背景的人往往有很好的 fallback（退路和備選方案）。項目一旦開始下沉，他們更容易回到舒適的大廠或學術路徑。這不代表他們是弱的創始人，但可能意味著，他們少了那種沒有退路、必須證明自己的 hunger。我們更看重那種「輸了就真的沒地方退」的勁。

最後，還有一類路徑依賴型——大廠出身、上一週期的贏家直接複刻打法。我們管這類叫「用上一個週期的方法做這一個週期的事」。戴雨森最近也提過類似的觀察：「在字節的規則裡打敗字節是很難的。」同樣的道理，上一個時代的贏家最容易輸給下一個時代。

項目結構類

這一類問題，關乎創始人如何理解項目的底層架構——Token 到底是什麼、資本策略該如何設計、以及有沒有親身經歷過週期的殘酷。

第四類：Token 優先，而不是產品優先

這是 Crypto 特有的，也是最危險的一類。

它和前幾類不同——問題不出在創始人性格上，而在於他對項目結構的選擇。但這個選擇本身，會反過來暴露他到底把什麼當作真正的核心。

典型表現是：把收入和股權留在一個獨立的公司主體裡，代幣僅僅作為融資工具，代幣持有人對真實的業務現金流沒有任何索取權。

我們認為，Token 是融資工具還是產品骨架，決定了這個創始人能不能穿越週期。

判斷標準很簡單：如果 Token 明天歸零，這個項目還有沒有存在的價值？如果答案是否定的，那 Token 就是他的全部，而產品不過是它的包裝。

第五類：沒有 Day 1 Exit Thesis

這是我們團隊一直在強調的原則——「Exit before Entry」。

一個創始人如果在 Day 1 都說不清楚自己 3 年之後準備怎麼退（被收購、Token 流動性退出、還是公司本身 IPO），那他在投資人面前的融資敘事會一直變形。

與其說創始人必須在 Day 1 就想清楚未來怎麼退，不如說他得理解資本策略和里程碑的排序：這一輪融資要證明什麼？哪些數據能解鎖下一輪？未來投資人的回報路徑大概會怎麼出現？早期項目往往是湧現式的，最終退出方式是併購、Token 流動性還是 IPO，可能都說不準——但「這一輪為了什麼、下一輪靠什麼接住」，必須想清楚。

失敗的創始人通常會說：「我們融資是為了更大的願景。」成功的創始人會說：「我今天融這一輪，是為了 18 個月之後能接住下一輪，下一輪的指標是 XX。」

最後一個維度

前五類，有一個共同的底色——它們都是紅旗（註：紅旗 Red Flag，在投資語境中是危險信號、警示信號的意思）。

具體來看：

創始人特質類紅旗：情緒不穩定、缺乏 hunger/ 有退路、失控的 ego
項目結構類紅旗：Token 優先、沒有清晰的資本策略

但第六類不太一樣。它不是紅旗，而是定價問題。

第六類：沒經過完整週期型

Crypto 是 3 到 4 年一個完整週期。

一個創始人沒有親身經歷過至少一個完整牛熊，他在自己第一個熊市的時候會嚴重低估自己的脆弱度。這不是能力問題，是經驗問題——你沒見過，你就不知道那種壓力是什麼感覺。

我們這一項已經變成了硬性的 sizing policy：沒有完整週期經驗的早期團隊，首筆投資額度會被限制在 25 萬美元以內。

判斷標準也很簡單： 2018 年和 2022 年，你在做什麼？

但這一類和前五類不同。

前五類是紅旗，作用是幫我們識別「誰該避開」。而第六類不是紅旗，它要回答的是另一個問題：「對誰可以下注，下注多大？」

嚴格說，缺少完整週期經驗本身不構成一票否決——它更像一個定價因子。經歷過完整牛熊的人，往往更懂得管理波動、應對社群壓力和下行期的心理；但總有沒有經歷過週期的例外天才存在。

所以我們的做法不是直接放棄，而是用 sizing 對沖：沒有完整週期經驗的早期團隊，首筆投資額度控制在 25 萬美元以內，等看到更強的執行力證據再加注。

把失敗畫像反轉，就是我們喜歡的人

列出失敗畫像不是為了給人貼標籤，而是幫我們自己更清晰地知道：反過來，什麼樣的人值得下注。

第一類：對問題的痴迷。

最好的創始人不是對一個問題感興趣，是被它吞沒。他想透了邊界情況、用戶行為、競爭對手會怎麼反應、二階後果是什麼。他不是在跟你 pitch （演示）一個產品，他活在那個問題裡。這是 reference call 裡最難偽裝、也最強的正面信號——你能感覺到一個人是不是真的 24 小時和他要做的東西待在一起。

第二類：二次創業 + 非共識遠見

我特別看重有過失敗經歷的二次創業者。

這裡說的失敗，是項目層面的挫折並且想明白了原因，不是前面說的那種性格層面的致命缺陷。兩者完全不同。

失敗不算什麼，關鍵是失敗之後能不能想明白自己栽在哪。

更重要的是，他必須有自己的非共識 thesis——不是那種跟著 Twitter 熱度和二手資訊隨波逐流的人，而是真正獨立思考、敢於做出反共識判斷的人。

第三類：善於溝通 + 受控的 ego

溝通能力值得單獨拿出來說，因為它太關鍵了。一個創始人需要把複雜的想法講清楚——講給用戶、投資人、合夥人、員工、社群。我們見過太多技術天才型創始人，程式碼寫得漂亮，話卻說不清楚。最後項目活成一種狀態：團隊裡能對外溝通的人一缺席，整個項目就跟著啞火。

至於 ego，比想像中更微妙。

我們要的不是簡單的「低 ego」。低 ego 的好處是 coachable、願意聽回饋；但一個創始人想做到第一、想證明自己、能在逆境裡硬扛，這些都需要一點 ego 作為燃料。真正危險的是失控的 ego——業績差時改寫故事、永遠把自己放在對的一邊、對相反證據視而不見。

所以關鍵詞不是「低 ego」，而是「受控的 ego」：有野心，但不妄想。

第四類：不逃避、不設限、意志力堅韌

Crypto 這行，長年暴露在公眾的聚光燈和高壓之下。沒有意志力打底，根本扛不住週期，大概率在半路就被碾碎了。我們內部有一個核心框架叫「Key Question」：早期投資的本質不是死守一個 thesis，而是不斷迭代每個關鍵問題的先驗和後驗。

說白了就是 Bayesian （貝氏推理）思維——即根據已有資訊（先驗機率）和新的證據（新觀察到的數據）不斷更新自己的判斷和信念，而不是固守一個一成不變的結論。可以有強烈的觀點，但別被自己的觀點綁架——原因變了，判斷就得跟著變。

第五類：AI 時代三條硬指標：全球化視角，Agency 和 Taste

Crypto 從誕生起就是全球化程度最高的科技生態——資本、人才、社群，即時在全球流動。在一個越來越割裂的世界裡，從第一天就做全球生意的創始人，本身就是稀缺品。

再看 AI。它能解決分布內的問題，但只有人，才能提出分布外的原創問題。所以我們盯著兩樣東西：Agency（主動破局的能力）和 Taste（審美和判斷力）。這兩樣在 AI 時代越來越貴。

只有當創始人的創造力和想像力先被驗證過，AI 才能成為他的放大器，而不是救生圈。

給創業者的三條保命建議：發幣成本遠超想像，門票是百萬美元

我們內部有個習慣，就是極其坦誠地覆盤，甚至有點殘酷的那種。會問自己：當時為什麼這麼決策？那個致命錯誤到底出在哪？再來一次的話會怎麼改？

前陣子做投後管理時，我們把所有被投項目的創始人聚在一起開了一次會，給出了三條刺耳、但能保命的建議：

第一，現金流，遠比敘事更重要。這一輪能活下來的項目，靠的絕不是 TVL 或 MAU，而是真金白銀的現金流。

第二，不要為了發幣而發幣，Token 其實是一項沉重的負債。

上一輪週期裡新發代幣大面積破發，按我們內部統計破發比例超過八成。

所以我們建議被投項目：能不發就不發，能晚發就晚發。為什麼？因為發幣之後的隱性成本，遠比多數人想像的更重。

我們算過一筆帳：發幣之後的隱形成本遠超多數人想像，包括做市商、流動性、合規、交易所關係維護等，在這個週期裡這是一筆以百萬美元計的負債，如果過去幾年連這個量級的資金都沒融到，根本發不起幣。

第三，敬畏流動性。

在最好的時候賣，在最差的時候買。項目方今天融資時的估值，決定了未來三年需要交付什麼樣的業績，才能讓下一輪接得住盤。如果接不住，就不該融這筆錢。此外，在代幣流動性最好的時候要果斷賣出，在跌破發行價的時候要買回來支持自己的協議。

如今的市場上，很多人正在轉向 AI，很多人正在逃離 Web3。創始人需要鼓勵，從業者需要被支持——大家需要圍聚成一束光。所以我們還是會持續在這個行業輸出研究和判斷，給出最真實的建議。

我們怎麼看創始人？借了張一鳴的三個框架

上面的這些判斷標準不是憑空來的。我們借了很多外部參考，其中我個人受張一鳴的影響很深。

他有個比喻我一直記著：同理心是地基，邏輯和工具是中層，想像力是天空。對應到投資裡：

地基——同理心：能不能把人當目的而不是工具？能不能和團隊處好、吸引到頂級聯合創始人、展現出真正的領導力？這就是我們說的「情緒穩定、低 Neuroticism」。
中層——邏輯和工具：能不能用好工具，做結構化思考？
天空——想像力：能不能看到那些「可能存在但還沒出現」的東西？

張一鳴面試時最愛問一個問題：「你在哪些重要的事上，和大多數人看法不同？」這題用來檢測對方是不是一個有獨立思考習慣的人，而不只是「主流媒體的複讀機」。

超過一半的人答不上來。我們在做 reference call 時也經常借用這個問法——一個創始人如果講不出三件他與共識不同的事，他大概率拿不出一個非共識的 thesis。

除此之外，張一鳴還看重兩點，我們也在借鑑：一是強烈的好奇心和飢餓感——願意把時間花在設想那些「可能存在但尚不存在」的東西上，而不是停留在已被驗證的領域裡做邊際遞減的小改進。二是長思維鏈能力——能在沒有外部回饋的情況下，獨自把一個問題推演到底。對應到 Crypto 行業，就是能否在沒有用戶回饋的 18 個月裡，獨自把一個 thesis 徹底想透。