撰文：Kunal Doshi，Blockworks

編譯：AididiaoJP，Foresight News

長期有人喊 memecoin 要終結，但每次市場回暖，交易量又衝上來。自 2024 年 3 月以來，memecoin 佔 DEX 交易量的比例一直超過 10%，是鏈上黏性最強的交易量之一。原因不複雜：對普通交易者來說，memecoin 仍是少數能一夜搏到不對稱回報的場所。多數人虧錢，需求卻始終在。

Solana 是 memecoin 交易量的中心，Meteora 是 Solana 頭部 DEX 之一。押注 Meteora，本質是押注 memecoin 的投機需求。但這個賽道很殘酷。PumpSwap 和 Raydium 受益於發射台，代幣畢業後直接進入自家 DEX，交易量留在內部。Meteora 沒有自己的大型發射台，卻在成熟 memecoin 上切出一塊細分市場：為那些擺脫互割、形成一定合法性的 memecoin 提供最好的執行和流動性。

核心判斷是：Meteora 贏不了 PvP 階段的量，但 Solana 任何發射台跑出來的成熟 memecoin，最終會在 Meteora 上形成流動性。DLMM 池子從那時起承接這些幣的大部分流量。PUMP 和 RAY 同樣可以押注 Solana memecoin，但 Meteora FDV 只有 3.7 億美元。市場低估了它作為 Solana memecoin 流動性底座的角色，上行更有吸引力。

Solana memecoin 流動性戰：Pump 在畢業前，Meteora 在成熟後

Solana 在多數月份佔 DEX 交易量的 35% 到 40%。即便 9 月 Robinhood 鏈活動升溫，也沒改變這個格局。2026 年週度數據看，memecoin 在 Solana 上的活躍度明顯回升：最近一週佔 DEX 交易量的 37%，而 6 月低點只有 10%。這輪回升背後，有 ANSEM 在 6 月的上漲、meme 股交易對的興起，更重要的是市場風險偏好改善。

剔除 memecoin，Solana 的 DEX 交易量主要由 SOL 穩定幣和穩定幣兌換構成，這些市場由 propAMM 主導。項目代幣和代幣化資產仍只佔多數週交易量的約 15%。

剔除 propAMM 後，只看 memecoin，Pump 在多數週佔近 70%。再剔除 Pump，Meteora 多數週排第二，直到 7 月中旬 Raydium 借 Stonkfun 收回份額。

Pump 和 Raydium 的優勢是結構性的。Pumpfun 上的代幣畢業後進入 PumpSwap，最近 Stonk 上的代幣也進入 Raydium，畢業後的大部分 PvP 交易自然留在自家平台。問題因此變成：既然 Pump 和 Raydium 看起來是更純粹的 Pumpfun、Stonk 增長標的，為什麼還要押 Meteora？

答案就在前面：Meteora 贏不了 PvP 量，但 Solana 任何發射台上的 memecoin 成熟後，最終會上 Meteora。那裡的池子為這些 meme 提供有競爭力的執行，並從那時起捕獲相當一部分流量。

增長引擎：交易量反彈 2.4 倍，memecoin 貢獻九成收入

Meteora 週交易量已從 8 月初的低點反彈約 2.4 倍，從每週 6.3 億美元升到約 15 億美元。反彈很大一部分來自市場回升後 SOL 穩定幣交易量增加，但 memecoin 仍是主要來源，最近幾週佔 30% 到 45%。

Meteora 目前有四類流動性產品。最早是 DAMM v1，運作方式接近傳統 AMM，流動性均勻分佈在無限價格區間；額外功能是閒置資金自動路由到 Solana 外部借貸協議，為 LP 產生額外收益。

2024 年初推出 DLMM，引入基於價格區間的集中流動性，並在 Solana DEX 中較早使用動態費用。它讓資金高度集中，在特定價格區間內實現零滑點交易，波動上升時費用也會調整。

2025 年 4 月推出 DAMM v2。它像普通 AMM 一樣均勻分佈流動性，但任何人都能創建池子，並按資產波動或自身需求客製費率。流動性倉位還能表示為倉位 NFT，支持定向激勵，也能把活躍倉位順利轉到另一個錢包。

隨後推出 DBC，也就是動態聯合曲線。任何 Solana 第三方發射台都可以整合，用來支持公平發行、防止狙擊交易。聯合曲線目標達成後，100% 流動性自動遷移到 DAMM v2 池，並永久鎖定。

交易量大部分來自 DLMM 池，這不意外。DLMM 的 bin 系統讓每一美元資金在區間內實現零滑點，Jupiter 這類聚合器幾乎總會優先選擇 DLMM 池，而不是標準 AMM。

更關鍵的是收入結構。memecoin 在多數週只佔 Meteora 總交易量不到一半，卻貢獻超過 90% 的協議收入。

原因不複雜。SOL 等主流幣的池子費率通常只有 0.01% 左右，以保持競爭力。memecoin 面對的是對價格不敏感的交易者，他們願意付更高費用。DLMM 還有雙重費用結構：建池時選基礎費，波動高時再加可變費，而 memecoin 經常處於高波動狀態。Meteora 本質上是在利用 memecoin 交易的特徵，捕獲更多收入。

有趣的是，這套費用結構沒有嚇跑交易者。因為 Meteora 的底層架構同時提供了生態內效率很高的交易路由。

贏在路由：Fomo 和 Jupiter 把三成 memecoin 流量交給 Meteora

檢驗 Meteora 在 meme 上的執行，最好的辦法是看 Jupiter、Fomo 這類前端把多少 memecoin 交易量路由給 Meteora。這些平台會把每筆交易送到執行最好的 DEX。

Fomo 是本週期脫穎而出的消費者應用，Solana 上活躍交易者接近 5 萬，65% 以上費用來自 Solana。最值得注意的數據是：多數週裡，Meteora 佔 Fomo Solana memecoin 交易量的 30%。

Fomo 在 Solana 上的週交易量自 7 月以來增長很快，memecoin 佔其中 40%。但 Fomo 仍只佔 Solana memecoin 交易量的 8%，4 月時只有 2%，還有增長空間。如果 Meteora 能繼續保持相對其他 DEX 的執行優勢，它就可以成為押注 Fomo 增長的一個流動性較強的替代標的。Pump 也是選項，但 Meteora 估值只是 Pump 的一小部分，詳見後文估值分析。

Jupiter 是 Solana 另一個重要路由入口。最近一週，其 DEX 聚合器佔 Solana 現貨 DEX 交易量的 27%。memecoin 只佔 Jupiter 聚合器交易量的 10% 到 15%，但 Meteora 仍捕獲其中很大份額，多數週在 25% 到 35%。

Meteora 沒有自己的大型發射台，為什麼還能比其他 Solana DEX 捕獲更多 memecoin 量？答案要先看它的 AMM 設計。

DLMM 為什麼能持續贏量

重點看 DLMM 池，因為它貢獻了 Meteora 總交易量和 memecoin 交易量的很大一部分。PumpSwap 仍主導總量，因為多數 Solana meme 在 Pumpfun 發行，畢業後直接進入其池子。但隨著代幣成熟，流動性開始在 Meteora 形成，DLMM 讓 LP 能把資金集中在當前價格附近。

看過去 30 天在 Meteora 和 PumpSwap 同時上線、交易量排名前 20 的代幣，Meteora 在多數交易對上至少捕獲 20% 的交易量。ANSEM、BATON、PAID 等熱門代幣上，Meteora 最高捕獲 63%。

用同樣方法看 Raydium，Meteora 在 memecoin 上的優勢更明顯。Raydium 在代幣化資產和 CARDS 等項目代幣上明顯主導，但 Meteora 在 memecoin 上份額很大。STONK 和 SI 分別在 Meteora 完成 64% 和 73% 的交易量，儘管它們是在 Raydium 畢業的。

DLMM 和 Raydium 的 CLMM 產品很相似，Raydium 的 CLMM 甚至支持可選的波動費。DLMM 為什麼表現更好？三點差異可以解釋。

第一，DLMM 把流動性分成 bin，每個 bin 以固定價格提供代幣。交易按該價格執行，直到 bin 內流動性用完。CLMM 裡，價格會隨著交易消耗流動性逐步移動。對於能裝進一個 bin 的交易，DLMM 執行更好；大額交易跨多個 bin，最終仍取決於費用和可用深度。

第二，DLMM 讓 LP 更容易精確選擇資金位置：可以把更多流動性放在當前價格附近賺費用，放在下方吸籌，放在上方逐步賣出。Raydium 的 CLMM 可以透過多個倉位實現類似分佈，但 DLMM 的 bin 結構和內置策略讓這件事簡單得多。這種靈活性幫助 LP 在真正發生交易的地方維持深度。

DLMM Launch 池讓代幣創建者在發行時也能控制流動性分佈。他們可以塑造流動性曲線，鼓勵自然交易，同時保留足夠流動性支持較大價格波動。

第三，標準 DLMM 池裡 LP 保留 90% 交易費，Raydium CLMM 是 84%。每 1000 美元交易費，DLMM LP 拿 900 美元，Raydium LP 拿 840 美元。

這些差異的結果是：多數代幣上，Meteora 有效費率明顯高於 Raydium。波動費在高投機時期進一步抬高收費。儘管費用更高，Meteora 仍捕獲大量交易量。Jupiter 這類路由會替交易者算總帳，把交易送到扣除費用和滑點後最終價格最好的池子。Meteora 仍能贏下大量流量，說明它的執行在全包成本上站得住。DLMM 基於 bin 的流動性佈局，顯然幫它保持了競爭力。

12 個樣本裡有 10 個，Meteora 每美元 TVL 產生的交易量更高。疊加更高有效費率和更低協議抽成，LP 相對本金賺到的費用收入更多。這給了 LP 在 Meteora 提供流動性的理由，也支撐更好的執行，再吸引更多交易量。

代幣經濟：解鎖拋壓沒想像大，質押鎖住 23% 流通

MET 在 2025 年 10 月 23 日上線，發行時 48% 代幣流通。團隊和 Meteora 儲備的代幣每月解鎖，持續 72 個月，到 2031 年底結束。目前每月解鎖讓流通供應增加 1.31%。

但追蹤解鎖流向後，Meteora 儲備解鎖的代幣一年來沒有賣出；團隊已解鎖代幣中，約 64% 被賣出或轉移。實際月拋壓約 90 萬美元。很多人把供應過剩和解鎖當成風險，實際沒有想像中大。

團隊還做了自主回購，花 1370 萬美元買回總供應量的 3.56%。MET 長期缺少穩定用途，2026 年 7 月團隊推出質押獎勵：質押者最多可賺取 DLMM 協議費用的 10%，另有推薦計劃分配額外收益。原定 10 月 21 日結束的計劃已經延長，效果很好。

目前約 1.28 億枚 MET 被質押，約佔流通供應量的 23%。這個數字還在增長，成為有效的供應吸收器。質押者當前估算 APR 約 15%，在最近 Solana meme 股交易對狂熱時，回報一度超過 100%。

團隊在 Discord 裡強調，向代幣持有者分配收入的比例低是有意為之。這樣協議運行成本可以完全由協議收入覆蓋，不需要賣幣養支出。這種審慎也讓項目保持盈利，並在 2026 年一季度末積累了價值 3200 萬美元的金庫，主要是 SOL 和 USDC。Discord 裡還有暗示，金庫價值此後繼續增長。這筆錢可用於增長計劃，也可由團隊決定投入進一步回購。

估值爭議：收入像 Raydium，倍數卻像 Pump

只看過去 30 天收入，MET 似乎便宜。它產生的收入超過 LIT、RAY 等協議，估值卻只是它們的一小部分。

但估值倍數講的是更複雜的故事。按 FDV 和市值 / 收入倍數，MET 更接近 PUMP，而 PUMP 相對同業也深度折價。Meteora 九成收入來自 memecoin 交易，估值接近 PUMP 有道理。memecoin 交易量能否持續、交易量能多快從一個協議被吸到另一個協議，長期壓制這個賽道的倍數。

Raydium 只有 36% 收入來自 memecoin，市場因此願意給更高倍數。但再往深看，Raydium 近期 30% 到 50% 的代幣化股票交易量，實際由 meme 股交易對驅動。作者認為，Meteora 多數週有 60% 到 70% 的交易量不是 memecoin，理應更接近 Raydium 的倍數。

僅憑這一點，不足以讓 MET 直接拿到 Raydium 的倍數，尤其 memecoin 仍貢獻 90% 收入。但作者也不同意市場現在把 MET 壓得那麼接近 PUMP。Meteora 受益於 Solana 上所有成功代幣，不論它們從 Pumpfun、Stonk 還是別處起步。它在存活代幣的流動性和執行上建立了真實優勢，對 memecoin 最逐利階段的依賴較低。

與 PUMP 的對比同樣複雜。Pump 擁有全棧，正透過接入 Hyperliquid 永續合約、以及 Collector Crypt 支持的集換式卡牌抽卡產品，向 memecoin 之外擴展。PUMP 本身理應獲得更高倍數，更接近 Raydium，這可能抬高整個 memecoin 基礎設施板塊的估值地板。

Meteora 的看漲邏輯，仍取決於 Solana memecoin 交易量整體增長，以及它能否捕獲更大份額。催化劑正在出現。

DLMM Pro：一張押注新發射台的看漲期權

Token 2049 期間，Meteora 發布 DLMM Pro，把 DLMM、DAMM v2 和 DBC 的功能合進一個 AMM。代幣現在可以在同一個池子裡完成聯合曲線發行、畢業和持續做市，減少成熟過程中的流動性碎片化。團隊也能更好控制流動性分佈、發行條件和隨時間遞減的費用，更低啟動成本讓實驗更便宜。

Meteora 還推出 DBC 0.2.2，支持基礎代幣和報價代幣的 Token-2022 轉移費。這給構建者更多空間，去探索低流動性股票的價格發現、自定義費用結構，以及類股票資產的新畢業規則。

BubbleStocks 是一個早期例子。它的模式把交易費導入選定的股票 -USDC 流動性池倉位，用投機注意力為底層代幣化股票建立流動性。如果跑通，DBC 能幫 Meteora 把短命的 meme 活動，轉成更持久的、覆蓋更廣代幣化資產的流動性，也能讓收入來源更多元。

這些升級可能讓 Meteora 往價值鏈上游走。它不再只在代幣成功之後爭奪交易量，而能從發行階段就吸引更多項目，並在成熟過程中留住活動。這會增強它透過自家基礎設施上的發射台，與 Pump 和 Raydium 競爭的能力。Pump 的分發和交易者社區仍是顯著優勢，但 DLMM Pro 可能讓競爭發射台提供不一樣的東西。

Hooked 已經展示了這種模式。它把 Meteora 聯合曲線和 Solana 轉移鉤子結合，做出帶自定義規則的代幣，比如錢包持倉限制、交易場所限制、持有者賣出條件。這些機制來自 Hooked 的代幣設計，不是 DLMM Pro，但說明開發者可以圍繞 Meteora 的流動性基礎設施，做出不同產品。Hooked 初期熱度已經降溫，預計會有更多這類實驗和代幣發行發生在 Meteora 上。

Meteora 已經受益於多個整合它的發射台，最近是 Star.fun，不過 3 月以來活動只小幅上升。此前 Believe、Moonshot、Bags 等活動激增時，Meteora 交易量也隨之飆升。作者把這件事看成看漲期權：如果 Hooked 等新發射台跑出爆款，可能催化下一波投機活動，Meteora 作為畢業 DEX 會獲得超額收益。

風險：週期、Raydium 反撲和 Pump App 的分發威脅

主要風險是 memecoin 交易量的週期性，而這是 Meteora 最大收入來源。看 2025 年 3 月以來月度 memecoin 交易量，活動隨市場情緒一波一波走，最近 Robinhood 上的發射台也在和 Solana 爭奪活動和資本。押注 Meteora，不只是押 memecoin 交易量繼續保持強勁，還要押大部分活動發生在 Solana。

作者認為熊市底已經過去，新市場仍在早期，memecoin 活動會更頻繁地出現高峰。Robinhood 會吸走一部分，但 Solana 過去是、未來仍會是這類活動的主導鏈。Meteora 不管哪個發射台在 Solana 勝出都受益，因為最活躍的代幣最終會把很大一部分交易量留在 Meteora。

第二個風險是 Raydium 加大競爭，爭奪更多 memecoin 交易量。目前 Raydium LaunchLab 畢業的代幣進入 CPMM 池，收固定費；Meteora 的動態費讓 LP 每筆交易多賺幾倍。Raydium 的 CLMM 池已經提供波動費。如果它把發射台代幣畢業進 CLMM 池、推出 LP 激勵，或重新設計費用，就能顯著改善 LP 回報，縮小 Meteora 給 LP 的優勢。

理論上容易，實踐很難。每項變化都會影響不同 Raydium 利益方，包括代幣持有者，因為目前 16% 費用用於 RAY 回購和金庫。作者因此把這件事視為低概率、偏長期的風險。

最後一個風險，是 Pump App 成為 Solana 用戶的首選分發渠道。團隊方向看起來正是如此：透過 builder codes 接入 Hyperliquid 永續合約，最近又推出 Collector Crypt 支持的抽卡產品。Pump App 最近幾天已經佔 Fomo Solana 交易量近 50%。這對 Meteora 構成威脅，因為 Pump App 上 90% 以上交易量走 PumpSwap，Pump 能把更多收入內部化。

消費者分發的勝負現在還太早，但投資者應密切跟蹤這些指標，它們會影響 Meteora 能捕獲的 memecoin 交易量份額。

結論：市場低估了 Meteora 的流動性底座角色

Meteora 不靠 Pump、Stonk 這類大型發射台的 PvP 交易量，但它已經切走這些發射台成熟 meme 的很大一部分交易量。它確立了自己作為這些代幣最佳執行 DEX 的地位，也成為 LP 為它們提供流動性的最佳場所。

作者認為，市場忽視了一點：Meteora 的執行優勢，讓它在 Solana 上從 Jupiter 和 Fomo 捕獲了大量 memecoin 路由量，而這兩個可以說是本週期最重要的消費者分發入口。Meteora 佔 Fomo Solana memecoin 交易量的 30%，在 3.7 億美元估值下，它是押注 Fomo 增長的一個流動性較強的替代標的。加上 DLMM Pro 即將上線，這是一張有趣的看漲期權，會激勵新實驗和發射台在 Meteora 發幣。Hooked 已經給出早期跡象。如果這些發射台裡跑出爆款，Meteora 的交易量和估值上行都會很顯著。

九成收入來自 memecoin，市場因此給它接近 Pump 的估值。這公不公平，或者是否應因前面說的理由更接近同業，可以爭論。但不可否認，Meteora 已經確立為 Solana memecoin 經濟底下的流動性層。memecoin 確實是週期性賽道，但既然新牛市可能剛開始，長尾更值得投資者關注，也最可能提供最佳上行。

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