作者：@PineAnalytics
編譯：AididiaoJP，Foresight News
摘要
Collector Crypt 幹的是這麼一門生意：把評級交易卡鎖進金庫，在 Solana 上給每張卡發個代幣，然後通過抽卡機賣出去。抽卡機就是固定價格的卡包，隨機開出一張金庫卡。買家可以留著，可以兌換實物，也可以直接賣回公司換現金。公司收入幾乎全靠卡包銷售，交易市場、兌換費和 eBay 競拍工具只是添頭。
2026 年三季度，公司營收 4.335 億美元，毛利潤 2540 萬美元，雙雙創紀錄，環比二季度分別漲了 8% 和 12%。但別看總量漂亮，走勢其實不太妙：6 月營收 2.12 億美元，是公司史上最好的一個月；7 月 1.573 億美元，8 月 1.417 億美元，9 月 1.345 億美元，一個月比一個月低。三季度能超過二季度，全靠 6 月那口氣撐著。
買家是誰、從哪兒買，也變了。Jupiter 7 月 13 日開始賣卡包，30 天活躍錢包從 7,051 個漲到 9,127 個。可錢沒跟著漲：單個錢包日均收入掉了 39%，1000 美元 Pokemon 抽卡機銷售額跌了 73%，2500 美元及以上的卡包倒佔了全部銷售的 39%。6 月前 100 大買家正往新出的 2500 美元抽卡機裡砸錢；到了 7 月，他們的購買量只剩 6 月的四分之一，而 9 月前 100 大買家，多數在 7 月前壓根沒買過。
Courtyard 是第二大鏈上卡牌平台，三季度收入比二季度少了 57%；Collector Crypt 同期收入是它的 3.3 倍，可一季度還落後呢。代幣化庫存到了 5510 萬美元。9 月，兩張初版噴火龍通過點對點交易分別以 60 萬美元和 82.5 萬美元成交；Coinbase 9 月 28 日放風說要推自己的卡包。CARDS 跌了 14%，收在 0.195 美元；內部代幣解鎖量，是回購量的 50 多倍。
季度創紀錄，月度卻逐月走低
三季度營收 4.335 億美元，其中 4.331 億美元來自卡包銷售。回購和兌換支出，就是向賣回抽中卡的玩家付現金，加上在二級市場兌換或回購卡牌的成本，一共 4.081 億美元，佔營收 94.1%。這個比例連續四個季度卡在 93.9% 到 94.3% 之間，毛利率也就穩在 6% 上下：三季度 5.9%，二季度 5.7%，一季度 6.1%。說白了，這是一門靠規模吃飯、抽成固定的生意。
6 月 15 日銷售額衝到峰值 1350 萬美元；6 月全月 2.122 億美元，是 5 月的 2.1 倍。7 月 1.573 億美元，8 月 1.417 億美元，9 月 1.345 億美元，比 6 月低了 37%。毛利率倒反著來，從 7 月 5.4% 升到 9 月 6.7%，是一年來最高的一個月。
公司之前兩個創紀錄月份，2025 年 10 月和 2026 年 1 月，之後都是先回落，再在兩個月內刷新紀錄。可 6 月這個紀錄已經過去三個月了。10 月前九天日均 540 萬美元，9 月是 450 萬美元，這是該模式可能還成立的第一個信號。
上新與渠道：16 款抽卡機、三個銷售入口
7 月加了 12 款體育抽卡機和 1000 美元 One Piece 抽卡機；7 月宣布的 5000 美元 Celestial 抽卡機，8 月 2 日才真正開賣；8 月上了手錶；9 月上了 Riftbound 和 Dragon Ball。渠道也同步擴：7 月 13 日上線 Jupiter 網頁應用；8 月 30 日部署到 Base，但幾乎沒帶來什麼業務；9 月 7 日上線 Jupiter Mobile；9 月 25 日接入 Robinhood Chain，其中一個合約收 USDG 賣卡包，玩家賣回時就銷毀卡牌 NFT。累計營收 8 月 13 日破了 10 億美元。本季度沒發現執法行動、訴訟或者服務中斷。
千元檔失寵，五千美元檔成大戶新寵
三季度，2500 美元及以上的卡包賣了 1.696 億美元，佔卡包銷售的 39%；二季度是 8290 萬美元、佔 21%，一季度幾乎為零。1000 美元檔從 1.321 億美元掉到 5340 萬美元；100 美元及以下的卡包倒漲了 23%，到了 1.011 億美元。增長全來自價格表頂端，中間檔被掏空了。
變化就靠兩款抽卡機。2500 美元的 Mythic 賣了 8340 萬美元，跟二季度持平；5000 美元的 Celestial 賣了 8130 萬美元。1000 美元的 Grail 從 1.295 億美元跌到 3530 萬美元。錢是往上走，不是往外走：二季度買過 1000 美元卡包的 1,137 個錢包裡，有 662 個三季度又回來了，還把 49% 的支出投向了 2500 美元和 5000 美元卡包，合計 1.028 億美元，佔這兩個價位銷售額的 61%。
高端之外，抽卡機數量從 24 款加到 40 款，主要是新品類：到季末，手錶賣了 1700 萬美元，1000 美元 One Piece 抽卡機賣了 1790 萬美元。非 Pokemon 抽卡機佔卡包銷售的 24%，之前是 19%。
Jupiter 拉新，大戶貢獻資金
30 天活躍錢包從 6 月 30 日的 7,051 個漲到 9 月 30 日的 9,127 個，其中 5,581 個是窗口內新增的。錢包活躍天數漲了 76%，從 43,400 到 76,600；可單個錢包日均收入從 9,100 美元掉到 5,600 美元。單個活躍錢包的平均支出，也就是圖表裡那條線，從 6 月的 9,300 美元降到 9 月的 4,800 美元。
每筆卡包付款都帶著備註，寫明是哪個入口賣的。Jupiter 首週拿下 35% 銷售額，當時最高給 10 萬美元獎勵；第二週 30%，之後多數週穩定在 6% 到 9%。9 月 7 日上線的 Jupiter Mobile 沒改變這個格局。整個季度，Jupiter 按金額算賣了 11% 的卡包，Collector Crypt 官網佔 80%；銀行卡支付佔 1.6%。
Jupiter 真正改變的是錢包數量。抽樣數據顯示，2,043 個錢包經由 Jupiter 買入，2,387 個經由官網買入；Jupiter 買家中，92% 在二季度沒有買過，官網買家這一比例只有 49%。兩邊買的卡包價位接近，平均客單價分別為 161 美元和 174 美元，但 Jupiter 買家留存更短：7 月首次通過 Jupiter 購買的錢包有 935 個，其中 34% 在 8 月或 9 月再次購買，花掉 7 月總額的 42%；而首次通過官網購買的錢包有 204 個，這兩個數字分別為 48% 和 137%。
錢還是集中在幾百個錢包手裡，但不再是同一批幾百個了。三季度有 21,876 個錢包在 Solana 上買過卡包，是二季度 10,978 個的兩倍；支出超過 10 萬美元的 548 個錢包貢獻了 83% 的錢，其中 85 個花了超過 100 萬美元，前 100 名佔了季度 54%，之前是 60%。
再往深看，頭部已經換人，圖表也說明了原因。6 月前 100 大錢包當月花了 1.36 億美元，佔 6 月 69%，而他們的購買幾乎都跟著一個產品走：2500 美元的 Mythic 抽卡機。這台抽卡機 6 月 10 日才真正開賣，幾個銷售高峰日每天能賣 600 萬到 800 萬美元。
6 月也是「June Gacha Games」活動月，這是一項任務加排行榜的促銷，價值約 50 萬美元的免費卡包。但這個解釋站不住腳：這群人的支出從 6 月中旬每天 900 萬美元，掉到 6 月 27 日每天 200 萬美元，而活動三天後才結束；7 月 1 日也沒有出現斷崖（6 月 30 日 180 萬美元，7 月 1 日 190 萬美元）。
到 9 月，前 100 名裡還有 54 個在買，共花了 3200 萬美元。9 月自己的前 100 名花了 8500 萬美元，佔當月 65%；其中只有 18 個上過 6 月前 100 名，39 個在 7 月前從沒買過。
一款抽卡機帶來一批大戶，下一款帶來下一批。交接期間，月銷售還能穩在 1.34 億美元附近。
庫存今年翻倍，One Piece 佔四分之一
代幣化庫存，就是每張入金庫的卡，不管歸公司還是用戶，都對應一枚代幣，到 9 月 30 日按當前投保價值算是 5510 萬美元，比 6 月漲 47%，是年初的 2.3 倍。Pokemon 3140 萬美元，佔 57%，漲 21%；One Piece 1360 萬美元，佔 25%，漲 62%；體育卡 350 萬美元；其他品類 650 萬美元。一季度報告說 3 月 31 日這個數字是 1860 萬美元；同樣持倉現在讀出來是 2570 萬美元，因為評估價漲了。
抽卡業務自己的金庫，包括抽卡機用的卡、穩定幣和 SOL，是 3000 萬美元，6 月 30 日才 1710 萬美元：其中卡牌 2600 萬美元，USDC 380 萬美元。鏈上看不到的是，本季度 2540 萬美元毛利潤去了哪兒：季末可見穩定幣餘額就是那 380 萬美元，加上公司多簽錢包裡的 30 萬美元，而那個多簽錢包其餘資產是 CARDS。現金被掃到了公共賬本跟不到的地方。
兩張「噴火龍」：交易市場只佔 2%，但高端市場撕開一道口子
三季度交易市場成交 860 萬美元，而卡包銷售是 4.33 億美元，只佔業務 2%。其中 280 萬美元還是公司給自己金庫買評級卡。
真正變化出在 9 月，剩下的成交結構不一樣了。9 月 16 日那週，一張初版噴火龍通過平台置換工具以 60 萬美元成交，省掉了拍賣行或 eBay 通常 10% 以上的費用；9 月 23 日，第二張以 82.5 萬美元成交，公司說這是史上最大代幣化卡牌交易。
我們追了第二筆：一張 PSA 10 的 1999 年首版基礎套裝噴火龍，金庫裡按 100 萬美元投保價值放著，轉到買家錢包，同時 80.85 萬美元給賣家，1.65 萬美元，正好 2%，給公司錢包。這兩天佔了 9 月 430 萬美元成交額的 36%，而 9 月本身是 8 月的兩倍，佔全季度 18%。
競爭對手 Beezie 第二天也完成了一筆自己的百萬美元噴火龍交易，算是隔空回應。
機會就在這兒。實物卡高端市場走拍賣行和 eBay，從 PSA Vault 賣成本是 7% 到 16%；一張在 Solana 上的金庫卡轉手，版稅約 2%，而金庫持有 5500 萬美元卡牌，年初才 2400 萬美元。Collector Crypt 在那兒還沒立足點，兩筆交易也說明不了什麼，但每張通過卡包進來的卡，之後都可以不離開平台就轉手。值得盯的數字是交易市場成交額佔卡包銷售的比例：現在 2%，哪個季度超過 5%，就意味著庫存開始二次變現了。
Courtyard 萎縮，Coinbase 將至
Courtyard 是 Polygon 上的平台，一季度還領跑這個品類，三季度收入 760 萬美元，二季度 1780 萬美元。它的月度收入 5 月見頂 670 萬美元，比 Collector Crypt 早一個月；到 9 月只剩 220 萬美元，掉了 67%，而 Collector Crypt 掉了 37%。Messari 追蹤的五家鏈上抽卡平台裡，7 月總活動額 2.84 億美元，比 6 月紀錄低 17.5%，Collector Crypt 佔約 55%。下滑是全品類的，Collector Crypt 跌得最少。
其他玩家要麼小，要麼新：Beezie 5 月搬到 Solana；NFW\.fun 7 月 30 日上線，拿 Collector Crypt 的評級卡當存款。真正重要的新玩家只宣布了，還沒上線。9 月 28 日，Coinbase 預告要在應用裡推實物支持的 Pokemon 卡包，可入庫可寄送，但沒日期、沒鏈、沒定價。Coinbase 錢包從 2024 年起就跟 Courtyard 合作；這產品是建在現有平台上，還是跟它們對著幹，是四季度最大的懸念。
實物市場沒萎縮：三季度評級量漲 11%，美國「pokemon cards」搜索熱度接近 4 月歷史高點，所以 Collector Crypt 8% 的增長頭一回跑輸整個愛好市場；一季度它可是三倍速增長。
CARDS：四分之一流通，解鎖量是回購量的 50 多倍
CARDS 是固定供應代幣，沒有費用開關，也沒有投票權。供應上限 20 億枚，不再增發，只有公司銷毀才會減少。持有者每月拿快照，按持倉領免費卡包，在空投和 Gacha Games 積分裡加權，還能進 Card Club；但他們不分享公司本季度賺的 2540 萬美元。代幣對公司的索取權只有回購，沒別的。
20 億枚在誰手裡，比價格更重要。按公司統計，4.75 億枚，也就是 24%，在流通。基金會拿著 7.52 億枚已解鎖國庫，社區獎勵池還有 2.90 億枚；鏈上，公司的 Squads 多簽在一個賬戶裡持有 10.8 億枚 CARDS，佔供應 55%。團隊、顧問和種子輪分配合計 4.45 億枚，第一年鎖定，現在每月 29 日解鎖，一直到 2027 年 7 月 29 日。下一次解鎖是 10 月 29 日，5900 萬枚：團隊 3250 萬、顧問 700 萬、種子輪 500 萬、社區池 1500 萬。CoinGecko 把 8.95 億枚算作流通，所以它的市值幾乎是公司統計的兩倍；差在社區池和歸屬錢包。
回購是真的，但很小。一個由抽卡資金池出資的機器人，從 4 月 19 日起在 Raydium 池裡買 CARDS，公司再銷毀，同時銷毀國庫作為池流動性提供者賺的費用裡的 CARDS。這機器人三季度花了 56.7 萬美元，買了 330 萬枚 CARDS，均價 0.17 美元；二季度是 21.8 萬美元，佔季度毛利潤 2.2%。8 月 29 日銷毀 2250 萬枚 CARDS，佔流通量 5.4%，是最大單次銷毀，總銷毀量到了 2580 萬枚，佔上限 1.3%。把兩個流量擺一起：機器人每月退出約 110 萬枚 CARDS，歸屬計劃每月釋放 5900 萬枚，差不多是前者的 55 倍。按季末價格，這是 1160 萬美元新增供應，對 19 萬美元買入。
價格跟著銷售曲線走，不是跟著回購。CARDS 6 月 19 日衝到 0.319 美元峰值，比銷售峰值晚四天；6 月 24 日跌破亞瑟·海斯家族辦公室給的 4 美元目標價（我們沒核實的報導說該基金第二天賣了 192 萬美元），6 月 29 日又有 2880 萬枚解鎖；7 月 27 日跌到 0.119 美元低點。9 月收在 0.195 美元，跌 14%，之後 10 月 11 日反彈到 0.32 美元。主要交易場所是 Raydium，然後是 KuCoin 和 OKX。
把季度年化，毛利潤約每年 1 億美元。9 月 30 日，按公司流通量算市值 9300 萬美元，按 CoinGecko 算 1.74 億美元；也就是說，代幣價格相當於它根本沒份的毛利潤的一到兩年，而未來一年還有內部解鎖。決定持有者未來四個季度的不是營收，是銷毀量哪天能接近歸屬計劃每月砸向市場的 5900 萬枚。
數據來源與統計方法
財務報表
營收、成本、卡包銷售、用戶數、庫存和金庫數據，來自 Collector Crypt 的鏈上財務報表，由 Blockworks 整理，讀取時間為 2026 年 10 月 10 日。營收指購買卡包支付的資金：Solana 和銀行卡支付通道上的 USDC，以及 9 月 25 日起 Robinhood Chain 上的 USDG。成本項包括向玩家支付的回購款、按投保價值 85% 兌換的卡牌，以及公司在二級市場買入的評級卡。毛利潤為營收減去上述成本，採用與一季度報告相同的現金口徑。該數據源重述了早前季度：2026 年一季度營收此處為 1.463 億美元，當時為 1.469 億美元。庫存按當前投保價值入賬，因此過去季末數字會隨評估價變化。
鏈上核算
我們重新統計了流入三個收款錢包的 USDC，三季度為 4.323 億美元，報表為 4.324 億美元；6 月 25 日因查詢超時，未納入我們的記錄。各銷售入口的份額來自每筆購買的備註，抽樣覆蓋季度每一天，共 205 小時，涉及 4090 萬美元購買。錢包分組統計每筆購買中的付款錢包，不含銀行卡支付錢包；復購率追蹤的是 7 月首次購買經由某一入口的錢包。活躍錢包指過去 30 天內買過卡包的錢包；每個錢包日支出為當日銷售額除以當日買家數。我們核實了 8 月 29 日的銷毀（22,485,690 枚 CARDS，單筆交易），並直接讀取了供應、國庫和歸屬賬戶。82.5 萬美元的噴火龍交易已追溯到 9 月 23 日鏈上交易；60 萬美元那筆由交易市場序列 9 月 16 日單日總額佐證。
第三方數據
Courtyard：採用 DefiLlama 收入序列，一季度報告同樣使用這一來源。品類總量：Messari。評級量：GemRate 月度回顧，不含 Beckett。搜索熱度：Google Trends 美國。CARDS 價格及 CoinGecko 統計的供應量：CoinGecko。代幣分配與歸屬：公司代幣經濟頁面和文檔。上線、促銷和計劃：公司簡報和帖子。Robinhood Chain 機制：DefiLlama 適配器問題。Coinbase 預告、Beezie 交易和 Maelstrom 事件：媒體報導。解鎖數量來自公司公告，經 CoinGecko 和 CoinMarketCap 轉述。
