撰文：庫裡北，深潮TechFlow

過去一個月，加密市場的注意力都在比特幣的反覆拉鋸上，或是索性關注金銀大牛市。但在這場無聊的橫盤裡，有個平台正在完成一次安靜的進攻，Hyperliquid。

三個數字講清楚發生了什麼

先說數據。 1 月27 日週一，Hyperliquid 的HIP-3 未平倉合約量達到7.93 億美元的歷史新高。一個月前，這個數字還只是2.6 億。

HIP-3 是什麼？

簡單說，就是Hyperliquid 去年10 月推出的"無許可永續合約部署"功能。任何人只要質押50 萬枚HYPE 代幣，就能在平台上發行永續合約市場。聽起來很技術，但結果很實在，這個功能上線不到4 個月，就產生了250 億美元的累積交易量。

第二個數據比較有意思。

Hyperliquid 的CEO Jeff Yan 最近曬出了一張對比圖：平台上BTC 永續合約的盤口買賣價差只有1 美元，而幣安的價差是5.5 美元。訂單簿深度方面，Hyperliquid 在某些價位上掛著140 個BTC，幣安只有80 個。

這意味著什麼？意味著在流動性這件事上，一個去中心化交易所開始能和全球最大的中心化交易所掰手腕了。

第三個數據最容易被忽略，但可能最關鍵：白銀永續合約在Hyperliquid 上24 小時交易量達到12.5 億美元，成為平台上交易量第三大的標的，僅次於BTC 和ETH。黃金永續合約的交易量也達到1.31 億美元。

加密交易所上最熱門的交易品種，逐漸被傳統貴金屬霸佔。

流動性是怎麼起來的？

Hyperliquid 的流動性成長，遵循了一個很經典的"飛輪效應"。

最開始，平台用HyperBFT 共識演算法把交易速度做到0.2 秒確認，每秒處理20 萬筆訂單。這個性能數據讓專業做市商願意進來試試水。

做市商一旦發現"鏈上交易也能這麼快"，就會投入更多資金提供流動性。流動性一深，散戶和機構交易員發現滑點很低，交易體驗接近幣安，就會把單子往這邊挪去。

交易量上來了，當市商從手續費分成裡面賺錢，繼續加大投入。更多資金進來，訂單簿更深，能承載的單筆交易規模就更大，於是對沖基金和量化團隊也開始把Hyperliquid 納入交易管道。

現在，Hyperliquid 佔了去中心化永續合約市場約70%的未平倉量，是第二名的好幾倍。這個差距還在拉大。

貴金屬交易的"意外爆發"

黃金白銀永續合約的火爆，看起來有點莫名其妙，一個加密交易所，怎麼就成了貴金屬交易的主場？

2025 年，黃金漲了67%，是45 年來最大年度漲幅。白銀更猛，漲了145%，今年又漲了53%，價格突破每盎司117 美元的歷史新高。

全球央行在買黃金，ETF 在買黃金，散戶也買黃金。 "通膨交易"成了共識－大家都覺得，各國政府印錢印到飛起，法幣會貶值，硬資產會保值。

但問題是，傳統金融市場的黃金期貨門檻高、槓桿受限、需要KYC。而Hyperliquid 上，你可以用50-100 倍槓桿交易黃金永續合約，不需要身分驗證，資金效率高到離譜。

於是，一群原本在COMEX（芝加哥商品交易所）交易黃金的對沖基金和商品交易員，開始嘗試在Hyperliquid 上開倉。他們進來的時候是為了黃金，但很快發現，"原來鏈上交易BTC、ETH 也這麼方便"。

這就是用戶遷移的邏輯：用一個熟悉的標的（黃金），把傳統金融市場的交易員引到鏈上，然後讓他們自己發現加密資產的交易機會。

TradeXYZ，HIP-3 最大的市場部署者，現在佔了90%的HIP-3 交易量。它最大的三個市場分別是：XYZ100（追蹤前100 家公司的指數）、白銀、英偉達股票永續合約，累計交易量分別達到127 億、30 億和12 億美元。

這已經不再是一個"加密原生"的交易所，更像是一個"全資產交易層"。

估值邏輯與風險

HYPE 幣一週內漲了50%，價格回到32 美元附近。背後的邏輯很直接：Hyperliquid 把97%的協議手續費收入用於回購和銷毀HYPE。交易量越大，手續費越多，HYPE 的回購需求就越強。

當HIP-3 的未平倉量從2.6 億漲到7.93 億，當白銀永續合約單日交易量超過12 億美元，這些數字都會轉化成真實的手續費收入，最終變成HYPE 的買盤。

但風險也在累積。目前HYPE 的完全稀釋估值（FDV）超過300 億美元，這個估值已經把"Hyperliquid 成為前三大DEX"的預期完全定價了。

短期風險包括：

監管突襲。美國SEC 或CFTC 如果認定Hyperliquid 的貴金屬永續合約屬於"未註冊的商品期貨"，可能會施壓。雖然去中心化協議理論上"無法關停"，但監管壓力會嚇跑做市商和機構資金。

競爭加劇。各家交易所都在盯著大宗商品和美股這塊蛋糕，隨時可能推出更低手續費或更高性能的產品。

不過從交易員的角度來看，只要HIP-3 的未平倉量繼續創新高，只要BTC 訂單簿深度繼續逼近幣安，只要貴金屬交易量保持增長，這三個指標不破，HYPE 就還在上升通道裡。

底層邏輯：去中心化的"效率革命"

Hyperliquid 的故事，本質上是一場"去中心化的效率革命"。

過去，去中心化交易所的核心賣點是"安全"，當CEX 暴雷時，鏈上交易所成了避難所。這是被動的、防禦性的價值。

現在，頭部DEX 開始展現"主動進攻"的能力：用更快的速度、更低的滑點、更豐富的產品，直接搶奪CEX 的市場份額。

Hyperliquid 的每日交易量已穩定在dYdX 的3-5 倍，在某些小幣種上，甚至接近幣安的交易深度。

當鏈上交易的體驗無限接近中心化交易所，當使用者不再需要為"去中心化"犧牲效率，整個市場的權力結構就會被重新定義。

貴金屬永續合約的爆發，只是這場改變的第一步。當越來越多的傳統資產在鏈上擁有足夠流動性，當越來越多的傳統交易員發現“原來去中心化交易所也能這麼好用”，下一步就是股票、外匯、大宗商品的全面上鍊。

Hyperliquid 正在打的，更像是一場安靜的滲透戰。

而7.93 億美元的HIP-3 未平倉量，只是這場滲透戰的一個里程碑註腳。