我們正處於ALT（Altcoin）的DAT 賽季（DAT，“Digital Asset Trust” 或“Digital Asset Treasury”，即將數位資產累積作為其核心及首要業務功能的上市公司策略）。

自2025 年7 月BitMine 以來，市場湧現大量ALT DAT（數位資產財庫（DAT）是一種將數位資產累積作為其核心及首要業務功能的上市公司策略。）公司，但它們尚未經歷真正的市場下行壓力測試。

就在這樣的背景下，2025 年10 月10 日，加密市場經歷了歷史性暴跌。普遍觀點認為，ALT DAT 公司股價的下跌幅度會比對應代幣更劇烈。 但事實真是如此嗎？本文將透過比較mNAV（市場淨資產值倍數）、股價表現與代幣價格變動，分析這場崩盤前後ALT DAT 的韌性。

撰文：100y/ Four Pillars

編譯：ODIG Invest

報告原文：https://4pillars.io/en/issues/is-alt-dat-szn-over

一、ALT DAT 季（Altcoin的數位財庫賽季）

DAT 是2025 年加密市場最重要的關鍵字之一。 2025 年7 月，BitMine 與Tom Lee 的出現，使「ETH DAT 公司」 的概念被廣泛引入市場。抓住這一契機，許多公司與投資者迅速合作，不僅為藍籌山寨幣（如SOL、HYPE、SUI、ENA）創建DAT，也為meme 幣（如DOGE、BONK），甚至尚未進行TGE 的代幣（如0G）推出了DAT 模型。

他們採用了多種融資機制，例如ATM（增發機制）、PIPE（定向投資）和SPAC（借殼上市）。這些公司不僅以優惠條件從基金會購入代幣，還積極參與staking 和DeFi 運作，甚至與生態計畫合作，透過激進策略展開多元化業務佈局。

關於ALT DAT 公司的合法性，市場一直存在廣泛討論。但從宏觀角度來看，無論是提升可及性，或是利用波動性創造機會，它們與BTC、ETH 等藍籌DAT 公司並無本質區別。

雖然比起藍籌DAT 策略，ALT DAT 確實更容易受到底層資產價格下跌的影響，但它們與基金會的緊密合作、staking 與DeFi 活動、以及更高的代幣積累便利性，都可成為潛在優勢。

儘管有關ALT DAT 的各種風險早已被討論過，但此前它們從未經歷過真正的壓力測試。直到2025 年10 月10 日，加密市場遭遇了前所未有的暴跌。

二、10/10 暴跌：ALT DAT 季節是否結束？

2.1 10/10 暴跌

2025 年10 月10 日，美國總統川普宣布對中國商品加徵額外100% 關稅，導致加密貨幣市場發生史無前例的暴跌。當天，各大交易所累積爆倉的多頭部位高達190 億美元，創下加密市場史上最大單日清算紀錄。

代表性資產中，BTC 下跌16%，ETH 下跌21%；即便是相對市值較大的山寨幣，SOL 與BNB 也分別暴跌25% 和32%。而ATOM 因流動性問題在Binance 上暴跌99%，一度觸及0.001 美元。 2025 年10 月10 日成為Altcoin極其慘烈的一天。

2.2 ALT DAT 季節是否結束？

當山寨幣暴跌時，那些持有它們的DAT 公司股價又發生了什麼事？

事實上，許多ALT DAT 公司依舊在經營原有業務，但自轉向ALT DAT 策略後，它們的核心重點已變為累積Altcoin，並將其用於區塊鏈相關業務中。因此，ALT DAT 公司的股價自然對山寨幣價格高度敏感。

因此，基於10 月10 日與10 月13 日的收盤數據，比較了Altcoin與DAT 公司股票的價格變化。此外，也分析了mNAV 的變動情況，並在上表中總結了股票價格對Altcoin價格波動的敏感度。

一個不幸的情況是，10 月10 日市場暴跌發生在美國股市收盤之後。在周末期間，加密市場顯著反彈，而美股未能交易。因此，這場暴跌的影響並未完全反映在ALT DAT 公司的股價上。

2.2.1 mNAV 分析

mNAV 上升者：

MSTR（BTC）、BMNR（ETH）、DFDV（SOL）、UPXI（SOL）、SUIG（SUI）、TRON（TRX）、LITS（LTC）、IPST（IP）、ZONE（DOGE）

mNAV 下降者：

SBET（ETH）、HYPD（HYPE）、TONX（TON）、BNKK（BONK）

mNAV 是一個指標，用於衡量公司估值相對於其持有的Altcoin資產價值的比例。對於純粹以資產管理為核心業務的DAT 模型而言，mNAV = 1 被視為正常水準。

但由於各公司在現有業務規模、管理階層能力、融資方式、及底層資產類型上存在差異，mNAV 值自然有所不同。

有趣的是，除個別情況外，大多數公司在市場暴跌後，mNAV 反而略有上升。即便是mNAV 下滑的公司，跌幅也相當有限，除了BNKK 外。

2.2.2 敏感度分析

敏感度> 1：

BMNR（ETH）、DFDV（SOL）、UPXI（SOL）、HYPD（HYPE）、TONX（TON）、BNKK（BONK）

敏感度< 1：

SBET（ETH）、LITS（LTC）、ZONE（DOGE）

負敏感度：

MSTR（BTC）、SUIG（SUI）、TRON（TRX）、IPST（IP）

市場參與者通常將DAT 公司視為其底層代幣的槓桿工具。實際上，VanEck 的報告曾將MSTR 描述為對BTC 價格的“凸性押注”，暗示投資者可獲得類似看漲期權的收益敞口。依照這個邏輯，衡量股票價格變動相對於代幣價格變動的「敏感度」值應大於1。

然而分析發現，雖然多數公司的敏感度確實大於1，但也有部分公司低於1，甚至出現負值。

2.2.3 綜合評估

在ETH 和SOL 的案例中，從10 月10 日到10 月13 日的收盤價實際上出現了上漲。大多數公司維持甚至提升了其mNAV。 MSTR（BTC DAT 公司）在BTC 價格小幅下跌的情況下，股價反而上漲，mNAV 隨之上升。這說明BTC、ETH、SOL 等藍籌DAT 公司在市場劇烈波動中依然有效守住了自身的mNAV。

在其他ALT DAT 的分析中，結果卻出乎市場預期。投資人普遍認為，一旦底層Altcoin價格下跌，ALT DAT 的mNAV 也會同步崩盤。然而，事實往往相反。 SUIG、TRON、LITS、IPST、ZONE 等公司則表現出相反趨勢，尤其是SUIG、TRON、IPST，儘管其對應代幣下跌，但股價反而上漲。

這顯示ALT DAT 公司的估值與底層代幣價格之間的關聯性並不像市場想像的那麼緊密。 原因可能包括：公司估值不僅取決於代幣價格，還受到領導層能力、融資結構和現有業務狀況的影響。

此外，ALT DAT 股票的市場關注度相對較低也可能是原因之一。例如，10 月13 日Binance 上TRX 的交易量為3.17 億美元，而TRON 在納斯達克的交易量僅約400 萬美元；IPST 當天的交易量更是只有約30 萬美元。

由表可見，由於ALT DAT 公司的領導階層、策略與商業模式差異龐大，僅憑代幣價格難以得出統一結論。但仍可總結出以下關鍵觀察點：

對於BTC、ETH、SOL 等藍籌代幣，其市場韌性明顯強於其他Altcoin，相應DAT 公司的核心指標mNAV 也如預期般保持穩健；

其他ALT DAT 公司在此次暴跌中的mNAV 表現出令人意外的穩定性，這與市場普遍假設相悖；

敏感度範圍跨度極大，從0.6 到3～4 甚至7～8，顯示未來若結合底層資產以外的其他因素，持續追蹤這些關係將具有重要價值。

三、ALT DAT 真的結束了嗎？

自10 月10 日暴跌以來，許多人認為DAT 季已經結束。

確實，儘管主流代幣價格已反彈，但許多Altcoin仍未恢復，使ALT DAT 公司的處境更加艱難。 然而，透過對ALT DAT 公司的mNAV 分析可見，儘管原因尚需進一步研究，它們展現出了超越市場預期的韌性。

當然，經營DAT 公司並維持股價的難度可能會逐漸上升。考慮到可及性與波動性是維持DAT 溢價的關鍵因素，隨著全球監管逐漸明朗、區塊鏈市場走向機構主導生態，DAT 公司股票的吸引力預計將下降。

事實上，即便是曾經受惠於日本市場溢價的BTC DAT 公司Metaplanet，近期也首次錄得mNAV 低於1 的情況，顯示市場環境的殘酷。

但有一點可以確定：ALT DAT 並未結束。

實際上，許多ALT DAT 公司的股價表現優於其底層Altcoin，這反而可能成為它們在機構投資者中建立信譽與正面認知的機會。

未來ALT DAT 領域的關鍵觀察點：

後續壓力測試： 本次暴跌是自DAT 概念普及以來的首次重大市場測試。未來需要持續觀察ALT DAT 公司在下一輪下行週期中股價與mNAV 的表現。

ALT DAT 股票交易量： 隨著監管清晰化與機構參與度提升，ALT DAT 股票的吸引力可能減弱。需要密切追蹤其交易量的長期趨勢。

mNAV < 1 的可持續性： 目前許多ALT DAT 公司的mNAV 低於1。由於mNAV > 1 是DAT 模型形成正回饋循環的關鍵指標，值得觀察這些公司能否重新回到1 以上，若無法回升，又會帶來何種後果。

業務多元化： ALT DAT 公司的競爭力並非僅在於持幣，更在於staking、DeFi 運作、以及與生態計畫和基金會的緊密合作，以輸出多樣化產品。未來它們將採取何種策略以在激烈競爭中生存，值得關注。

同一Altcoin 的多家ALT DAT 公司競爭： 與BTC、ETH、SOL 不同，大多數Altcoin 通常只有一家ALT DAT 公司，因為DAT 策略依賴與基金會的深度合作。 但在某些情況下，存在兩家或更多ALT DAT 公司對應同一Altcoin。這時，那些與基金會合作更緊密的公司可能會獲得競爭優勢，而這種競爭格局的演變值得持續關注。

在目前加密市場上，需要自我提問：在一個高波動、監管尚未成形、敘事更替頻繁的加密環境中，「資產金融化」的邊界究竟在哪裡？

無論如何，ALT DAT 的韌性仍需檢驗。它不僅關乎一個板塊的興衰，更是加密市場能否孕育出永續金融結構的一次集體測驗。 或許真正的答案不在價格曲線的頂部或底部，而這一輪退潮後，誰仍能留在牌桌上。

*本文僅供學習、參考，希望對您有幫助，不構成任何投資意見，DYOR。