作者：Frank，PANews
10月11日的市場暴跌，不僅擊穿了加密資產的價格防線，更引爆了穩定幣賽道的一場「百億大遷徙」。
數據顯示，10月以來，穩定幣總市值從3,087億美元縮水至3,028億美元，近60億美元的資金離開市場。在這場退潮中，合規穩定幣USDC龍頭首當其衝，其在Solana 鏈上的供應量斷崖式下跌。而先前風頭正盛的「算穩新星」USDe也因循環貸槓桿清算發行量大幅下降。
然而，這並非一場單純的資金出逃，而是一場殘酷的競賽。當我們撥開數據的迷霧，會發現這是場從「投機」回歸「理性」的變局，資金正在從高槓桿的鏈上博弈場，流向合規性更強、法幣通道更順暢以及具備RWA 真實收益的避風港。
Solana 生態與USDC 的“螺旋雙殺”
在這場市值縮水的浪潮中，USDC 成為了最大的「失血點」。數據顯示，在流出的近60億美元中，USDC 佔據了半壁江山，其總市值從763億美元滑落至735億美元，下降達28億美元。
USDC下降背後，主要是Solana鏈近一個月的USDC發行量下降了18.24%，10月11日，Solana鏈上發行的USDC總量約為128億美元，到11月23日則下降至87億美元，總量減少了41億枚。
同期，Solana鏈上的TVL也從129億美元降至了87.9億美元，降幅與USDC的供應量相似。而Solana排名靠前的DeFi協議在這一階段同樣經歷了TVL的大幅下降。從這個角度來看，在10月11日市場暴跌之後，Solana鏈上有大批資金選擇將穩定幣直接贖回以規避市場風險。
以Pump.fun為例，據鏈上分析師餘燼監測，最近一週的時間，Pump.fun計畫方把4.05億枚USDC轉進了Kraken。然後同期時間裡4.66億枚USDC從Kraken轉到Circle，這很可能是進行了出金。而這些就是Pump.fun 6月向機構私募銷售PUMP所獲得的資金。不過，Pump.fun的共同創辦人Sapijiju回應：「這是完全不實的消息，Pump.fun從未套現。」並表示這只是資金管理的一步操作而已。
不只是Solana，以高槓桿衍生性商品交易著稱的Hyperliquid 同樣遭遇了流動性下降，其穩定幣發行量從60 億美元降至44 億美元，降幅達25%。這種全方位的收縮，直接衝擊了發行商Circle 的在美股市場的表現。受營收預期不佳與USDC 供應量銳減的雙重打擊，Circle 股價從高點240 美元一路跌破發行價至71.3 美元，曾經備受期待的「合規穩定幣獨角獸」神話似乎正在遭受上市後的第一次危局。
USDe 危機與Sui 的穩定幣數據烏龍
如果說USDC 的下跌是週期性的去槓桿，那麼USDe 的危機則暴露了演算法穩定幣在熊市中的結構性脆弱。
自10月10日以來，USDe 的供應量從146 億美元腰斬至73.8 億美元，在幣安上的價格因為短暫流動性缺乏一度脫錨至0.65 美元。脫錨的主要原因是中心化交易所在恐慌期間流動性提供者集體撤離，導致訂單簿極度稀薄。同時，USDe官方的贖回機制雖然運作正常，但背後的「交易所外結算」存在數小時的延遲。這種延遲使得套利者無法在幾分鐘的閃崩時間內迅速套利，從而無法將CEX上的折價拉回1美元錨定，放大了脫錨的幅度。
而關於發行量驟降的原因，實際上是因為市場暴跌導致永續合約資金費率驟降，甚至轉為負值，這使得此前廣泛部署在Aave和Morpho等借貸平台上的「循環貸」槓桿策略失去了經濟基礎。由於收益率低於借貸成本，交易員被迫大規模去槓桿平倉，引發了USDe供應量萎縮。事後，OKX執行長Star在X平台發文表示：“USDe不應被視為與美元1:1錨定的穩定幣，它是一種代幣化對沖基金。”
即便Ethena在今年Q3 創下了1.51 億美元費用捕獲的最高紀錄，但事實上還是無法抵擋由於收益率大幅下跌導致的市場信心缺失。目前USDe的殖利率雖然已經回升到5%以上，但整體的供應量和交易量都處於下滑狀態。
在市場極度焦慮並渴望尋找下一個成長點時，一場關於Sui 公鏈的數據烏龍成為了插曲。 11月24日，Artemis數據顯示Sui鏈上的穩定幣供應量增加了24億美元。社群媒體上認為這可能是某些機構或聰明錢在正面佈局Sui鏈的某些資產。就連Sui官方也參與這則新聞的互動當中，回覆了：「stablesmaxxing」（穩定幣拉滿）。
不過，經過PANews的調查發現，這可能只是一個烏龍事件，經過仔細比對多個數據面板，USDC的確是Sui上發行最多的穩定幣，目前的發行市值約為4.8億美元。其他的穩定幣在Sui上的發行量均為數千萬美元。根據Defillama的數據顯示，目前Sui生態的穩定幣總量約為6.53億美元。如果單日流入或增發25億美元，代表Sui上的穩定幣供應量將增加4倍左右。
而鏈上資訊也顯示，USDC在Sui的發行量為4.82億美元，持倉最大的地址為幣安交易所約為1.48億枚。隨後，Artemis隨後也更新了這項數據，近七日的Sui上穩定幣供應變為成長1.17億美元。
避險的新方向，擁抱收益
資金從高風險區域撤離後，並未完全消失，而是流向了更安全、更具功能性的資產。
在市場下跌過程中，USDT 再次證明了其穩定幣「一哥」的統治力，總市值不僅未受影響，反而屢破新高達到1847 億美元。
相較於USDC的下滑，其他的合規穩定幣卻有著明顯的成長，從10月11日市場暴跌之後，PYUSD的發行量實現了逆勢上漲的趨勢，從25億美元增長至36億美元，增幅接近50%。在公鏈的細分當中，PYUSD的成長主要來自於乙太坊主網的成長，在近一個月內成長了57%。
11月9日Token Terminal公佈的數據顯示，PYUSD成為市值10億美元以上成長最快的代幣化資產之一。相較於其他穩定幣，PYUSD的核心優勢可能在於其便捷的法幣兌換通道和較穩定的收益率。 PYUSD先前曾在Solana鏈上透過補貼收益的方式維持10%以上的APY。此外，PYUSD的合規性也是許多機構投資者重點考慮的因素之一。
此外，同為Circle發行的收益型穩定幣USYC的發行量在近一個月內也實現了45%的成長，總發行量上漲了約5億美元。這表明，在市場動盪期，機構投資者不再滿足於持有零息的現金，也不願承擔DeFi的高風險，而是更偏愛錨定美債等RWA的穩定回報。
RWA.xyz的數據也顯示，近期RWA資產的發行量並未受市場下跌影響，仍處於穩定成長當中。從10月11日的330億美元成長至360億美元，上漲了10%。
一場市場動盪行情，在此刻成為了穩定幣市場的試金石。不僅讓市場分辨出哪些穩定幣是主要應用於高槓桿交易，哪些是作為大機構的理財標的。同時也反映了加密市場正式告別了單純依賴鏈上槓桿驅動規模的「草莽時代」。
反觀PYUSD 的逆勢突圍與RWA 資產的穩定增長，則證明了資金已經開始用腳投票。在動盪時期，更便捷的法幣通道、更透明的合規背書以及基於美債的真實收益，才是留住資金的核心競爭力。
60億美元的流出或許給了我們一個思考的契機，穩定幣的下半場戰爭，不再是印鈔速度的比拼，而是場景、信任與底層資產品質的競爭。對於發行商而言，如何從服務於鏈上投機的“燃料”，進化為金融及貿易環節當中的“橋樑”，將是通往下一個牛市的唯一門票。
