作者：Jae，PANews

在漫長的加密熊市中，將資金轉換為穩定幣來“肉身禦寒”，是投資者最普遍的生存直覺。然而，資本有著天然的逐利性，讓資產全然閒置在錢包中，無疑是對資金效率的浪費。對觀望市場的穩定幣持有者而言，持幣生息是真實的剛性需求。

伴隨著全球加密法案的密集落地，各國監管部門的觸手正從模糊地帶悄悄步入到深水區，穩定幣賽道的遊戲規則也隨之改寫。

如何在持幣生息的同時，兼顧合規安全，成為了投資者抉擇的困難。

過去，USDT與USDC「雙雄割據」的舊秩序開始鬆動，迎來了一場靜水流深的分化，上演起新生代穩定幣的百家爭鳴。

新銳穩定幣群雄逐鹿，均衡底色成突圍秘訣

穩定幣持有者群體是加密市場中最龐大的隱形力量。因風險偏好相對保守，他們通常持有大量的USDT、USDC或其它美元等價物，隨時準備「抄底」或捕捉交易機會。

然而，除了USDT、USDC等兩大穩定幣巨頭外，新銳穩定幣也如雨後春筍般冒出，讓穩定幣持有者們犯了「選擇困難症」。無論是United Stables發行的U，或是World Liberty Financial（WLFI）發行的USD1，亦或是Paxos發行的PYUSD/USDG，都在試圖瓜分這塊誘人的蛋糕。

身為DeFi市場的寵兒，U從誕生起就披著高APY的華麗外套。今年1月以來，U的市值劇增近1.6倍，風頭一時無兩。

不過，在其高APY、高成長的背後涉及大量的平台補貼及Venus、ListaDAO等複雜的槓桿協議，收益結構具有明顯的波動性和時效性。

從儲備構成來看，U更像一個資產包，其儲備不僅包含現金，還混入了USDT、USDC等大量的其它穩定幣、RWA（現實世界資產），甚至是BNB、ETH、LSD（流動性質押衍生品）等加密資產。這種「套娃結構」意味著一旦某種底層資產爆發風險，或引發流動性枯竭的連鎖反應。

川普家族深度參與的USD1正在申請美國貨幣監理署（OCC）信託銀行牌照的過程中，目前依托BitGo等第三方基礎設施供應商提供的「白標服務」進行合規發行。

背靠支付巨頭Paypal的PYUSD則是由Paxos發行，並受到紐約州金融服務部（NYDFS）的嚴格監管，遵守程度更上一層樓。

不過，USD1和PYUSD主要都是在美國市場發行的穩定幣，有天然的「單點風險」。如果遭到美國監管機構的審查要求，兩者的回應優先順序將會更高。

在這一場合規安全的拉鋸戰中，同為Paxos發行的USDG則呈現「均衡底色」。

它同時手握新加坡金融管理局（MAS）與歐洲《加密資產市場監管法案》（MiCA）的雙重合規牌照，在跨國監管高發的全球化擴張中，巧妙地利用兩套獨立的法律體系為自己構建了地理彈性，大幅對沖了單一司法管轄區的政策黑天鵝風險。

它也沒有在儲備資產組成上妥協，USDG堅持「原汁原味」的美元及其等價物儲備，更為純粹與安全。

這種克制讓它在保證高合規標準的條件下，激發了強大的爆發力：自今年初以來，USDG的市值增幅高達98%，在主流合規穩定幣中增速領先。

近期，USDG的擴張腳步更明顯加快。 Kamino的Ethena市場上線了額外的5,000萬美元USDG借貸額度；Solana網路上新增的USDG金額接近7億美元，流動性深度持續擴容；Pendle上的USDG收益池TVL（總鎖倉量）也已突破2 億美元，創下同類產品的新記錄。

透過全面比較來看，在同一量級的競品座標系中，USDG有著接近USDC的合規等級，同時也保持著出色的成長速度，整體表現更為均衡，是一匹值得關注的賽道黑馬。

合規重塑持幣邏輯，開放生態解鎖收益與流動性雙優路徑

隨著《天才法案》與MiCA框架的出台，穩定幣持有者們意識到，合規將成為標配。

在資本的雷達裡，風向變了。曾經唯APY（年化報酬率）是圖的投資人們，開始將「確定性溢價」納入考量。單純的帳面高收益已不再是吸引資金的唯一籌碼，有能力在監管框架內保證長期、穩定且無額度限制的高流動性資產，正在成為用戶配置的首選。

USDG在合規安全方面的表現已直追業界最高標準。

USDG的競爭壁壘源自於其嚴謹的合規架構。 USDG的發行主體Paxos Digital Singapore取得了新加坡金融管理局（MAS）頒發的主要支付機構（MPI）牌照，在資本充足率、流動性管理及資產保護等方面都達到了準銀行級標準。同時，USDG在歐洲的發行主體Paxos Issuance Europe Oy（PIE）也受到芬蘭金融監理局（FIN-FSA）的管轄，全面適應MiCA準則，是目前少數同時滿足亞歐雙重監管框架的穩定幣發行方之一。

USDG的安全底氣是基於其100%的優質儲備資產。每一枚USDG背後，都對應著存放在受監管金融機構隔離帳戶中的現金、短期美國國債或高流動性的等價物。

更重要的是，這套儲備機制在法律層面賦予了USDG「破產隔離」的效能。根據新加坡與歐盟的相關法規，儲備資產被界定為屬於穩定幣持有者的資產。這意味著，即使Paxos被破產清算，儲備資產也無法被用於抵償發行方的債務，持有者仍享有法定的優先贖回權。

合規是底座，但真正讓USDG跑起來的，是它的開放生態。

從底層生態來看，競爭對手們都帶著強烈的」單一生態」烙印：U依託於BNB Chain生態，USD1仰賴WLFI自有生態，PYUSD則依附於PayPal的消費級零售網絡。這意味著，穩定幣的市場信任度與其所處生態的整體繁榮和聲譽深度綁定，並存在著較高的關聯風險。

USDG則另闢蹊徑，搭建了一個名為GDN（Global Dollar Network）的開放生態，具有更強的跨平台遷移能力和更豐富的生態支援。它支援資產在各類合作夥伴，例如交易所、錢包與支付協議之間自由流轉，且USDG的獎勵也將透過GDN分發給所有經銷商和用戶，這意味著只要用戶在支援USDG的平台上持有資產，就能享受到基於底層資產收益的回饋。

GDN的「收益外溢」效應吸引了包括Aave、Anchorage Digital、Bullish、Bitpanda、Galaxy、Kraken、OKX、Robinhood、Solana以及支付巨頭Worldpay等頂級機構的加入，形成了一個具有自發擴張動力更強的生態系統。

而在微觀的交易世界裡，OKX對USDG的深度集成，讓這種「收益與流動性」的平衡得到了充分的演繹。對於伺機而動的穩定幣持有者群體而言，傳統的定期理財或鎖倉方案難以滿足他們對高流動性的要求。

穩定幣持有者們需要一個穩定、安全、有收益且能隨時進出交易的資產：既可以享受收益、又能夠在市場訊號出現時以最低損耗、最快速度轉化為交易頭寸。

零摩擦成本：OKX在現貨市場為USDG/USDT交易對提供「零手續費」優惠，撫平了用戶切換到USDG的心理門檻；
無感收益：用戶只要在OKX持有USDG，就會收到GDN網路的獎勵（一般用戶APY 3.5%，VIP用戶APY 4.1%），每週發放一次，不用質押或鎖倉，資金隨時可用，有效緩解了資金流動性與持幣收益之間的矛盾；
一魚多吃：用戶可以將USDG作為抵押品在OKX進行跨幣種借貸或合約交易，折算率高達0.98，用戶能在保持頭寸的同時賺取收益；
不設限額：最值得一提的是，OKX對USDG的收益分發不設上限，對於管理大額資產的機構用戶而言，意味著極高的資金利用率和穩定的資本收益。

雖然USDT/USDC在CEX中的生息產品更廣泛，利率也未必低於USDG，但它們的收益結構均採用了梯度利率，超過一定持倉金額，收益就會急劇下滑，OKX上的USDG產品就不會有持倉限額的煩惱。

伴隨著這套精巧的機制設計，一個風險較低且可量化套利策略也應運而生。

對於是OKX VIP且風險偏好較高的投資者來說，USDG的持有利率高達4.1%。而USDT的借幣利率僅2.5%，兩者存在1.6%的利差，為執行套利策略創造了環境。

在統一帳戶模式下，借貸抵押率為81.6%。假設本金是5萬美元USDG，經過循環6次，用戶可藉出超15萬枚USDT，最終能兌換成超過20萬枚USDG，相當於4倍槓桿。

在此條件下，15萬枚USDT的借貸成本約3,750美元，20萬枚USDG的年化收益卻達8,200美元。中間的息差淨賺4,450美元，年化報酬率高達8.9%。

雖然市場上永遠不缺乏高風險偏好的投資者，但加密市場的潮水正在不可逆轉地改道。單純比拼誰APY多幾個點的野蠻生長時代，正隨著《天才法案》和MiCA的落地而緩緩落幕。

市場的流動性正加速向那些「在陽光下運作」的資產聚集。在監管趨嚴、流動性加速向合規資產聚集的周期，穩定幣的下半場，將屬於捕獲「確定性溢價」的選手。

而在漫長的合規收斂期，USDG就是少數能同時兼得合規要求與收益需求的均衡資產。

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