近期山寨幣市場的表現只能用「壓抑」來形容，期待的「山寨季」遲遲未能爆發。 StarEx交易所分析師認為這種現象的原因是多方面的，除了山寨幣數量龐大、市值高企、生態發展緩慢以及解禁帶來的套現壓力外，「山寨之王」以太坊的弱勢無疑是一個關鍵因素。 ETH 若不漲，其它山寨幣就更難漲了。

比特幣目前的市值接近2 兆美元，由於其作為價值儲存工具的特性，正逐步靠近「數位黃金」的地位。實體黃金的市值約為18 兆美元，在全球主要央行債務規模不斷擴大以及持續印鈔預期的背景下，比特幣仍有相當的想像空間。從技術角度來看，經過多年的驗證，比特幣的技術風險相對最小，其網路的安全性使其成為真正的底層資產。

StarEx交易所分析師認為以太坊的現況卻顯得更加複雜。以太坊目前的市值約4,000 億美元，其定位更偏向生態實用性。然而，從長期資本配置的角度出發，以太坊是否高估的問題引發了市場的廣泛討論。自從以太坊轉為PoS（權益證明）共識機制，並大力發展Layer 2（L2）作為其生態陣地後，從技術和基礎設施的角度來看，取得了不小的進展。然而，以太坊原生代幣ETH 的角色卻變得愈發尷尬：

生產成本降低，失去支撐：轉為PoS 後，ETH 的生產成本大幅降低，挖礦帶來的成本支撐已不復存在；

生態被L2 瓜分：Layer 2 被稱為以太坊的“兒子”，但這些L2 搶佔了以太坊的大部分生態流量。雖然ETH 透過銷毀機制減少了部分流通量，但銷毀數量相對有限。而且，部分L2 開始選擇穩定幣（如USDC）作為交易手續費的支付手段，進一步削弱了ETH 的角色。例如，以太坊最大的L2 Base 支援用USDC 支付gas 費用；

交易媒介地位削弱：在鏈上交易中，USDT 和USDC 等穩定幣顯然更受歡迎，這進一步擠壓了ETH 的使用場景；

質押收益吸引力不足：以Lido 為例，其提供的ETH 質押年化收益率僅為3%，甚至不如美債收益率，更難與ETH 自身的波動風險相匹配。

對此，知名業者Pfeffer 的最新論文分析了ETH 的潛在估值模型，提出了一些引人深思的觀點。

現金流資產的觀點：如果將ETH 視為一種現金流資產，基於慷慨的假設（例如發行是淨中性的，平均增長率為5%），無論使用何種折現率，ETH 目前4000 億美元的估值看起來都被嚴重高估。

「貨幣溢價」估值的限制：儘管ETH 常被視為區塊鏈領域的貨幣，但它甚至不是以太坊生態系統內的事實記帳單位。穩定幣（如USDT、USDC）才是更廣泛使用的支付媒介。即使試圖以「貨幣溢價」模型來支持ETH 的高估值，基於以太坊鏈上的「GDP」（過去六個月的年化鏈上交易量約為28 億美元），這一估值仍然顯得虛高，甚至超出了合理範圍的1000 倍。

質押與DeFi 收益的困局：ETH 作為一種互聯網原生商品，雖然可以透過質押參與DeFi 獲取收益，但年化回報僅為3%，甚至無法涵蓋其價格日內波動帶來的風險。

StarEx交易所分析師認為Pfeffer 的論文從學術和金融角度對ETH 的估值進行了深入分析，雖然未考慮市場的共識和加密信仰對ETH 價格的影響，然而，ETH 目前的處境確實令人堪憂：如果ETH 無法擺脫當前的疲軟狀態，山寨幣市場也很難迎來真正的爆發。

反觀SOL生態，從meme幣到目前大火的AI Agent，熱點、創新、概念、生態層出不窮。 ETH也確實需要改變了。