作者：Nikka / WolfDAO( X : @10xWolfdao )
一：VC投資邏輯的劇變
Wintermute Ventures在2025年的一組數據揭示了殘酷的現實：這家頂級做市商和投資機構全年審查了約600個項目，最終只批准了23筆交易，批准率僅為4%。更誇張的是，連進入盡職調查階段的項目都只有20%。創辦人Evgeny Gaevoy毫不諱言地指出，他們已經徹底告別了2021-2022年的"噴灑祈禱"模式。
這種轉變並非Wintermute的個案。整個加密VC生態在2025年的交易數銳減了60%，從2024年的2,900多筆降至約1,200筆。資金雖然還在流動，全球加密VC總投資金額甚至達到了49.75億美元，但這些錢越來越集中地流向了少數項目。後期階段投資佔比達到56%，早期種子輪的份額被壓縮到歷史低點。美國市場的數據更能說明問題：交易數下降了33%，但中位數投資額卻成長了1.5倍，達到500萬美元。這意味著VC們寧願給少數幾個項目下重註，也不願意再去撒網捕魚。
驅動這一劇變的根源在於市場流動性的高度集中。 2025年的加密市場呈現出極端的"窄幅"特徵：機構資金佔比高達75%，但這些錢主要困在BTC和ETH等大盤資產中。 OTC交易數據顯示，雖然BTC和ETH的市佔率從54%降至49%，但藍籌資產整體份額反而成長了8%。更致命的是，altcoin的敘事週期從2024年的61天暴跌至2025年的19-20天，資金根本沒有時間溢出到中小項目。散戶也不再像以前那樣瘋狂追逐加密貨幣，他們把注意力轉向了AI和科技股，導致加密市場缺乏增量資金。
傳統的"四年牛市"週期徹底瓦解了。 Wintermute的報告明確指出，2026年的復甦不會像以往那樣自然到來，它需要至少一個強力催化劑：要么是ETF擴展到SOL或XRP這樣的資產，要么是BTC再次突破10萬美元心理關口大關引發FOMO情緒，要么是新的敘事重新點燃散戶熱情。在這種環境下，VC們不可能再去賭那些只會"說故事"的項目。他們需要的是從種子輪就能證明自己有能力活到上所、接觸機構流動性的項目。
這就是為什麼投資邏輯從"投100個博1個百倍"變成了"只投能活到上所的4個"。風險厭惡不再保守，而是生存必備。 a16z和Paradigm這樣的頂級基金都在減少早期投資，轉向中後期輪值。 2025年那些高調融資的項目——Fuel Network從10億美元估值跌到1100萬美元，Berachain從高峰暴跌93%，Camp Network蒸發了96%的市值——都在用血淋淋的事實告訴市場：敘事已死，執行為王。
二：種子輪造血能力的致命要求
在這種極致精準的美學下，新創團隊面臨的最大挑戰是：種子輪不再是拿錢燒錢的起點，而是必須證明你能自我造血的生死線。
造血能力首先體現在產品市場契合度（PMF）的硬性驗證。 VC們不再滿足於漂亮的商業計劃書或宏大的願景描述，他們要看真實的數據：至少1000個活躍用戶，或每月營收達到10萬美元以上。更關鍵的是用戶留存率－如果你的DAU/MAU比率低於50%，表示用戶完全不買單。許多專案敗在這裡：他們有精美的白皮書，有酷炫的技術架構，但就是拿不出用戶真正在使用、真正願意付費的證據。 Wintermute拒絕的那580個項目中，很多就是死在了這一關。
資本效率是第二道生死門檻。 VC們預測2026年會出現大量"獲利殭屍"－那些ARR只有200萬美元、年增長率只有50%的公司，根本無法吸引B輪融資。這意味著種子輪團隊必須實現"預設存活"狀態：每月燒錢不能超過營收的30%，或乾脆早期就實現盈利。這聽起來很苛刻，但在流動性枯竭的市場裡，這是唯一的活路。團隊需要精簡到10人以內，優先使用開源工具降低成本，甚至透過諮詢服務這樣的副業來補充現金流。那些動輒幾十人團隊、燒錢速度驚人的項目，在2026年基本上拿不到下一輪融資。
技術層面的要求也在急遽升級。 2025年的數據顯示，VC每投出去1美元，就有40美分流了同時在做AI的加密項目，這個比例比2024年翻了一倍。 AI不再是錦上添花，而是必需品。種子輪專案需要展示AI如何幫助他們將開發週期從6個月縮短到2個月，如何透過AI代理驅動資本交易或優化DeFi流動性管理。同時，合規和隱私保護也必須從程式碼層嵌入。隨著RWA（真實世界資產）tokenization的興起，專案需要用零知識證明這樣的技術來確保隱私，降低信任成本。那些忽視這些要求的項目，會被視為"落後一代"。
最致命的要求是流動性和生態相容性。加密項目需要從種子輪就規劃清楚上所路徑，明確自己如何連接ETF或DAT這樣的機構流動性管道。數據很清楚：2025年機構資金佔75%，stablecoin市場從2060億美元暴漲到3000億美元以上，而那些純靠敘事驅動的altcoin項目融資難度呈指數級上升。專案需要聚焦ETF相容資產，與交易所建立早期合作關係，建構流動性池。那些想著"先拿錢再說，上所的事以後再想"的團隊，基本活不過2026年。
這些要求加在一起，意味著種子輪已經不是試水，而是一場綜合大考。團隊需要跨領域配置－工程師、AI專家、財務專家、合規顧問缺一不可。他們需要用敏捷開發快速迭代，用數據說話而不是講故事，用可持續的商業模式而不是融資續命。 45%的VC-backed加密項目已經失敗，77%的項目月營收不足1000美元，85%的2025年上線token項目處於水下——這些數字告訴我們，缺乏造血能力的項目，根本活不到下一輪融資，更別說上所退出了。
三：投資機構的警示與方向轉變
對於策略型投資者和VC機構來說，2026年是一個分水嶺：要麼適應新規則，要麼被市場淘汰。 Wintermute的4%批准率不是在炫耀他們有多挑剔，而是在警告整個行業——那些還在用舊模式"噴灑祈禱"的機構，會輸得很慘。
問題的核心在於，市場從投機驅動變成了機構驅動。當75%的資金困在退休基金和對沖基金這樣的機構管道裡，當散戶都跑去炒AI股票，當altcoin的輪動週期從60天縮短到20天，VC如果還在撒網式投資那些只會講故事的項目，就是在主動送錢。 GameFi和DePIN敘事在2025年跌了超過75%，AI相關項目平均也跌了50%，10月份的清算級聯事件中190億美元的槓桿爆倉——這些都在說明一件事：市場不再為敘事買單，只為執行和可持續性買單。
機構必須轉變方向。首先是投資標準的根本性改變：從"這個故事能講多大"變成"這個項目能不能在種子輪就證明造血能力"，不能再把大量資金撒在早期，而是要么重倉少數幾個高質量種子項目，要么乾脆轉向中後期輪次降低風險。數據顯示，2025年後期階段投資佔比已經達到56%，這不是偶然，而是市場用腳投票的結果。
更重要的是投資賽道的重新定位。 AI和crypto的融合不是趨勢，而是現實－2026年AI-crypto交叉領域的投資佔比預計會超過50%。那些還在投純敘事驅動的altcoin、還在忽視合規和隱私、還在無視AI整合的機構，會發現自己投的項目根本接不到流動性，上不了大所，更別說退出了。
最後是投資方法論的進化。主動外展（outbound sourcing）要取代被動等待BP，加速盡調要取代漫長的評估流程，回應速度要取代官僚主義。同時要探索新興市場的結構性機會—AI Rollups、RWA 2.0、跨境支付的stablecoin應用程式、新興市場的fintech創新。 VC需要從"博弈百倍回報"的賭徒心態，轉向"精選生存者"的獵手心態，用5-10年的長期視野而不是短期投機邏輯來篩選項目。
Wintermute的報導其實是在給整個產業敲警鐘：2026年不是牛市的自然延續，而是贏家通吃的戰場。那些提前適應精準美學的玩家——無論是創業者還是投資人——會在流動性回歸時佔據制高點。而那些還在用舊模式、舊思維、舊標準的參與者，會發現自己投的項目一個接一個破發，持有的token一個接一個歸零，退出的通道一條接一條關閉。市場已經改變了，遊戲規則已經改變了，不變的只有一件事：只有真正有造血能力、真正能活到上所的項目，才配得上這個時代的資本。
