5月30日15:00，陀螺财经特别邀请到清华大学经济管理学院金融系教授，清华大学经济管理学院中国金融研究中心主任何平教授，为大家带来关于“两会”后货币政策的一些思考。

主题：如何理解“两会”后货币政策内涵？

嘉宾：清华大学经济管理学院金融系教授，清华大学经济管理学院中国金融研究中心主任何平教授

主持人：陀螺财经副主编Blake

观点精选：

下一步的货币政策主要考虑激励问题。

未来的货币体系会发生一定的变化，可能会增加社会的一些融资成本。

中美贸易纠纷/博弈愈演愈烈，可能会对香港国际金融中心的地位形成冲击，以区块链为基础的数字货币可以绕过对金融机构依赖性。

不设GDP增长目标的一个很重要的原因是未来要迈向新的轨道。

大型金融机构为主的美国金融体系收缩流动性必然会影响在美国一些资本流出，带来人民币贬值。

目前资产保值可能最稳健的应该是黄金，接下来才是人民币和美元，比特币的风险过大。

房价水平比较高跟货币政策是有密切关系的，贸易上的顺差以及外国资本投入都会带来外汇占款，使得被动地释放了很多货币，带来了投机需求。

法定数字货币最大的应用空间价值可能是B2B支付在国际货币体系中的推广，所以有可能未来的发行是在国际上进行。

中国央行数字货币使用的大部分不是区块链技术，所以不存在上链与否问题。

以下为本期「陀螺非正式会谈」直播的文字整理实录：

下一步货币政策主要考虑激励问题

1. 受疫情冲击，上半年欧美等主要经济体央行纷纷采取了超常规量化宽松政策，中国在货币政策和宏观调控方面均采取了一系列措施，您觉得效果如何？下一步货币政策的基本取向和主要考虑将会是什么？

在疫情爆发之后，中国采取了比较宽松的货币政策。

第一、通过定向降准，向中小微企业以及疫情相关的一些产业释放了流动性。

第二、通过一些利率微调降低了融资成本。我认为还是取得了不错的效果。

为什么中国并没有想像欧美一些主要国家那样采取超常规的量化宽松政策？这里面有主要有两个原因：

第一、我们的经济并没有像欧美经济受到那么大的冲击，没有必要。

第二、人民币并不是像欧元或者美元那样的主流储备货币，不具备超常规大规模的量化宽松的条件。

对于我们来说，下一步的货币政策主要考虑激励问题。

第一在前期定向降准之后，银行有足够的空间向企业向社会释放流动性。但是很多银行不具备释放流动性的动力，因为很多的企业在疫情期间受到了很大的冲击，业绩并不是很理想，这时候放贷的风险是比较高的。

第二个货币政策的方向是要配合财政政策，对一些小微企业的辅助，对于一些扶贫项目地辅助，以及对大规模或者是一定规模刺激政策的辅助，这也是未来货币政策的一个方向。

欧美国家由于出现了大量的失业，所以居民收入大规模下降，需要通过货币政策——其实事实上是从财政属性的货币政策向居民释放流动性，同时他们事实上也通过财政特性属性的货币政策向企业释放了大量薪酬贷款，意味着这些企业拿到这些贷款只能给这些员工发放薪酬，事实上也是一种财政性质的货币政策。

中国事实上居民储蓄比较高，经济韧性比较强，事实上绝大部分居民并没有因为疫情买不起米，吃不上菜，并没有出现这样的问题，而欧美有一些国家由于家庭杠杆比较高，储蓄率比较低。

事实上如果没有相应的财政政策的补助，他们很难有充足的资金来购买食物。

2. 法定数字货币目前已经在一些城市进行了内部封闭试点测试，您觉得发行法定数字货币的重大意义是什么？如果要您预计的话大概何时能够正式发行？

法定数字货币事实上是一种电子现金，对应的是我们流通体系的现金，和存款是不一样的。

它的发行事实上会增加M0，可以想象这个央行数字货币或者法定数字货币的发行会改变我们货币供给当中M0和非M0之间的比重。

由于法定数字货币具有发行成本低、流通成本低、交易风险低等特点，事实上会增加人们对于现金的需求，会降低对于存款以及其他类存款包括：微信支付、支付宝等需求，当然也会降低对纸币现金的需求。

未来的货币体系会发生一定的变化，有可能会增加社会的一些融资成本。

我认为更大的影响是为货币政策的执行带来了一些新的渠道，因为我们知道法定数字货币，央行可以不通过银行直接把数字货币送到支出部门来实现货币政策，未来央行的货币政策就会分为两个层次：

一个层次是将数字货币直接送到支出部门

另外一个层次就是把通过影响准备金率，影响利率以及通过对银行的再贷款来影响银行的货币供给，所以这两个渠道的货币政策未来会发生不同的作用，实现不同的功能。

个人认为通过法定数字货币实现的货币政策能够比较精确的实现货币政策的一些目标，更加适用于一些财政属性的补贴，转移支付之类的货币政策，结构化的定向的货币政策。

而通过银行实施的货币政策更多的是整体的、市场化的货币手段以及政策手段，所以这两者之间未来会有很好的分工和协调。

以区块链为基础的数字货币可以绕过对金融机构依赖性

3. 从您的专业角度来看，在社会宏观意义上，您认为法定数字货币的推广将为社会治理和国际化发展带来哪些变革？

法定数字货币实现的是电子化的现金发行回笼和流通，它有很多的优势：

第一是便捷安全，另外还有一个很重要的特点是法定数字货币的流通只对央行披露交易数据，它可以保护个人的信息安全和降低违法犯罪的一些隐患。

第二由于央行作为特殊的节点，它也可以追法定数字货币的流通，打击非法交易和地下经济。包括比如说走私贩毒行为，营造公平有序的市场环境。

第三银行可以精准测量法定数字货币的流通，所以可以很精确的测量流通速度，货币总量，货币结构。所以宏观审慎管理这个必然会有一个更加全面真实的数据基础，宏观货币政策也必将更加有针对性，更加有效率，这是数字货币的流通带来的一些好处。

另外从人民币国际化的角度来讲，法定数字货币在国际范围内的支付、使用、流通，必然会带来国际货币体系的改革，因为事实上绕过了对机构的依赖性，法定数字货币最重要的特点是现金，他不是机构支付，不管是微信支付宝，还是银行存款支付，都是依赖于机构的。

但是法定数字货币是脱离了对机构依赖的，只有央行在后台可能会监督数据，但是它点对点的支付不需要依赖任何机构，所以这个必然会形成对国际货币体系的传统架构的冲击，对人民币国际化以及对国际货币体系的变革具有重要意义。

4. 在今年的两会中，红杉资本沈南鹏在提案建议中提到：开展香港地区跨境数字稳定币，以构建数字技术驱动的中日韩跨境支付结算网络为基础，将香港建设成为数字经济时代的国际金融中心”，想请教您区域数字稳定币会有哪些优势？

我觉得构筑区域型的数字稳定币是一个不错的想法。

香港的国际货币中心的地位是全球各方利益博弈的结果，而且对于以美元主导的国际货币体系也有很强的依赖性。

事实上最近美国总统特朗普也放出风来可能会取消香港的最惠国待遇，因为中美这个贸易纠纷或者其他各方面的博弈愈演愈烈，所以事实上可能会对香港国际金融中心的地位形成冲击。

数字货币包括法定数字货币以及这种区块链为基础的数字货币，都可以绕过对于金融机构的依赖性。

所以说如果能够构建数字技术驱动的跨境支付结算网络，以数字稳定币作为结算手段，事实上可以绕过以美元为主导的现有国际支付体系，对于传统金融机构的依赖性，尤其是美国金融机构为主导的金融体系，是有利于维护保持香港的国际金融中心地位的。

对于区域性证数字稳定币很重要一点，也就是说它必然是需要把区域内的各个经济体紧密的结合在一起。

因此我认为从操作层面上来讲，区域数字稳定币背后的储备资产必然是相关地区的低风险资产，包括中日韩在内的这些主要经济体的债券，国债等非常稳定的资产。

这样的话事实上会使得这个区域数字稳定币的汇率保持稳定，有利于三个国家之间的结算或投资。

不设GDP增长目标原因是未来要迈向新轨道

5.美国宣布将取消对香港特别待遇豁免政策，您觉得这对于香港接下来的宏观经济会有哪些影响？

我认为取消对香港特别待遇的豁免政策会使得香港可能会失去在国际贸易当中的一些特殊关税优惠政策，会降低香港作为国际贸易结算支付中心的一个重要地位。

因为大家知道这个国际贸易市场是香港的一个很重要的优势，只有大量的贸易通过香港转口或者进出口带来大量的资金的流动才帮助香港成为国际金融中心。如果美国取消对香港特别待遇豁免政策，那么香港的国际支付结算中心的地位以及国际金融中心的地位会受到一定的影响，对他的收入经济也会带来一些负面的影响。

6. 今年“两会”政府工作报告没有提出GDP目标，您如何看待今年的宏观经济形势？

今年两会没有提出GDP的目标有很多个原因：

第一个是疫情目前在海外的发展还有很大的不确定性，海外主要经济体受到了很大的冲击，它会反馈到对中国经济的一些负面影响。

第二如果设定了一些固定增长的目标，通过大规模的刺激是可以实现的，但可能不是最优的，而且事实上会给自身带来一些约束，不利于我们采用一种更优的一种方式来发展经济。

另外由于国际形势的一些不确定性，不管是政治上经济上，中国面临的国际形势都有很多的一些不确定性，我相信政府事项需要以最充分的准备应对最坏的局面，以最大的努力争取最好的结果，所以不设置任何的GDP增长的目标，体现了这种底线思维，所以说这是不设GDP目标的主要原因。

当然我们对GDP的增速没有设定具体目标并不代表经济不增长，社会不发展。

事实上我认为这个下半年中国经济在疫情结束后会有一些恢复性的增长，以新基建为代表的一些宏观经济政策会给经济带来一定的拉动性。

当然我们并没有去设定这样的目标，是因为我们不需要以这种大规模的刺激来实现一些特定的目标，因为过去的历史证明了往往一些大规模的刺激之后会带来一些这个长期的负面影响。

所以说从这个疫情爆发之后的未来一到两年内，事实上中国需要有大量的宏观经济政策的调整，顶层设计，来推动中国经济朝着一个新的方向，新的发展轨道来进行结构化转型。

所以说这也是不设GDP增长目标的一个很重要的原因，未来我们要迈向新的轨道。

新的经济增长的轨道包括了几方面的内容：

一方面是数字经济的发展，以大数据云计算，工业互联网，能源互联网等代表的数字技术，它必将推动经济活动，包括消费和生产从线下到线上的转移，这个是未来很大的一个发展方向。

第二个方向是说因此而带动的智慧城市的发展，新型城镇化的推动也会给经济增长带来一些新的动力啊，所以这种转型事实上是我们未来一个阶段，在挽救企业保民生的基础之上必须花大力气推动的一些事情。

读者提问

1.美国这么疯狂印钱为什么我们的人民币汇率还跌了呢？

事实上美元的整体货币供给M2还是在下降的，原因很简单——印钱只是增加了M0，但由于疫情冲击带来整个货币体系下降，也就是银行不放贷了，货币流通速度变慢了，它的M2是会下降的，所以美国事实上目前仍然属于流动性不足的状态。

所以全球以美国大型金融机构为主的金融体系必然会收缩流动性，这种收缩流动性也必然会影响在美国的一些资本流出，带来人民币的贬值。

2.法定数字货币预计的话大概何时能够正式发行？

法定数字货币目前正在苏州雄安等城市进行试点，按照我对咱们政府的理解，一般是要一到两年才可能正式发行的。而且还有一种可能就是发行之后发现可能没有起到相应的作用或者接受程度过低，可能也不会正式发行。

另外法定数字货币最大的应用空间价值可能是B2B的支付在国际货币体系中的推广，所以有可能我们未来的发行是在国际上进行。

3.总理说现在中国还有6亿人收入不到1000，为什么一线城市房价要7～8万一平呢？是不是我们的货币政策出了问题？

总理所说的6亿人收入不到1000其实并不代表6亿人年收入不到1000，我认为总理说的收入不到1000是指的这些人每年现金收入不到1000。

但事实上中国有很多地区的居民的消费生产是非市场化的。

什么意思呢？比如说他是自有住房，事实上是不需要支付租金的。另外他自己做饭自己种菜，所以事实上这些都是他的收入，并没有成为他的现金收入，也就是说表面上的现金收入不到1000，但是他的实际总收入或者他的消费是远高于1000的。

房地产既有消费属性，又有金融属性或者投资属性。一线城市房在比较高的水平，意味着一线城市房子的投资属性使得它的价格上涨。真正你要看这个一线城市的房地产的消费属性得看他的租金水平，租金水平是反映消费属性的，但是房价是反映投资属性的。

房价水平比较高跟货币政策是有密切关系的。

在过去几十年当中我们保持了汇率的稳定，尤其对美元汇率的稳定保持在一个比较低的水平，是为了保证中国的出口的竞争力。

我们贸易上的顺差以及外国资本投入都会带来外汇占款，使得我们被动地释放了很多货币，这必然会带来投机的需求，资金会寻找出口，而房地产在过去20年间就成为了主要的投资目标，事实上房地产价格的上涨带来大量房地产的过度供给，对经济上事实上带来了一些影响。

4.现在资产保值应该持有人民币还是比特币还是美元呢？

目前资产保值可能最稳健的应该是黄金，接下来才是人民币和美元，比特币的风险过大。

5.法定数字货币算是又印一笔钱吗？

法定数字货币本质上是现金，这也意味它的发行等价于印钞。从国际上来讲，法定数字货币由于它特殊的发行、回笼、流通方式，绕开了传统金融机构的约束，有助于人民币国际化。

6.法定数字货币要如何帮助人民币实现更好的国际化呢？

人民币国际化需要很多条件，其中一个重要条件就是需求。从具体的操作来讲，我认为法定数字货币的应用应该集中于B2B，也就意味着他需要集中于企业之间的往来支付，而不是集中于P2P。也就是说人与人之间，个人个体之间的这种支付不是它的重点，因为只有这样才能够帮助企业逐渐的习惯并且适应法定数字货币的支付未来，在国际贸易当中就可以更大范围的扩展这种B2B的人民币法定数字货币支付。

7.哈耶克或者奥派经济学认为的货币的非国家化，是否有可能凭借技术的手段，比如比特币这样的点对点非对称加密和工作量证明的共识算法实现？

目前我们的技术手段并不能实现货币或者支付体系的可靠和安全，包括像比特币这样的加密数字货币。

事实上我的一些研究，我的博士生的一些研究证明，比特币支付体系是存在内生的不稳定性的。它的算力、价格、手续费之间有非常复杂的互动，会带来比特币价格内生的波动性，不是一个很好的支付手段。

目前这个以主权货币为主导的国际支付体系是相对保持稳定的，更大的问题在于国际货币体系是不是应该用多元化的手段来保证流动性支持的稳定，即避免某些国家具有过高的这种货币发行权，操控他国的经济。

8.法定数字货币如果推出会上链吗？普通人如何查得到么？

据我所知法定数字货币并不是用区块链的手段来实现的，中国央行数字货币使用的不是区块链技术，所以不存在上链不上链的问题，但是显然每个人会有一个数字钱包实现点对点的交易，而且这种点对点交易是不需要上线，是可以离线操作的，就像现金一样。