執筆者：ジェフ・ヤン
編集者：呉碩ブロックチェーン
今回のエピソードでは、Hyperliquidの創設者兼CEOであるジェフ・ヤン氏へのインタビューを収録したポッドキャスト「When Shift Happens」をお届けします。ジェフ氏は、TGE（トークン生成イベント）によってもたらされた富の効果と責任の移行について解説し、Hyperliquidの中核となる設計理念である「内部交換なし、裁量権なし」について、また、プロトコル手数料の自動買い戻しと焼却を、手動でタイミングを計るのではなく、自動的に行うことにこだわる理由について説明しています。
彼は、Hyperliquidは「仮想通貨企業」ではなく、暗号技術を用いて金融インフラをアップグレードする「金融プロトコル」であり、「金融のすべてを包含する」ことを目指していると強調した。つまり、あらゆる金融活動を、構成可能で、パーミッションレスで、透明性の高いオンチェーンシステム内で完了できるようにするということだ。ジェフはまた、HyperEVM、HIP-3（Permissionless Perps）、Outcome Markets、コンソーシアムのステーブルコインUSDH、Kinettiqステーキング、Hyperlendレンディングといった主要モジュールが、分散型で、スケーラブルで、構成可能なオンチェーン金融システムをどのように構築するのかについて、詳細な分析を提供した。
外部からの批判に対し、彼はHyperliquidは企業体ではなく、「時間指定の買い戻し」や「人為的な介入」は一切ないことを強調した。すべての仕組みはオンチェーンロジックによって実行される。また、真の競争は短期的なデータではなく、信頼不要でグローバルにアクセス可能な金融システムを構築できるかどうかにあると指摘した。
対話全体を通して、ある核心的な主張が提示された。それは、AI開発が加速する時代において、金融システムがオンチェーンでプログラム可能かつオープンなアーキテクチャにアップグレードしなければ、将来の金融世界に人間の居場所はないだろう、というものだ。
富の効果と長期主義について
シンガポールの起業環境について議論する
ケビン：シンガポールについてどう思いますか？
ジェフ：本当に素晴らしい場所です。仕事を効率的に進めたり、プロジェクトに取り組むには最高の環境です。非常に安全で、近代的で、インフラもスムーズに機能しています。多くの人は「退屈だ」と言ってそれを欠点だと考えていますが、私にとっては大きな利点です。ここでは、あまり邪魔されることなく、建設に集中できます。仕事に没頭するには最適な場所です。
彼らはこれほどの規模の富の創出を予見していたのだろうか？
ケビン：当時、これほど大規模な富の創出効果を生み出すと予想していましたか？
ジェフ：予想していませんでした。正直に言うと、特定の時点での結果を事前に計画することはめったにありません。私たちは、自分たちの能力を最大限に発揮することに重点を置いています。方向性や構築しているものは分かっていますが、「1か月以内に特定の定量的な指標を達成できたら素晴らしい」といったことを書き留めたりはしません。それが私のやり方ではないのです。
貢献者として、私たちの力ではどうにもならないことがたくさんあります。私たちは自分の仕事をきちんとこなすことに集中する必要があります。結果は確かに私たちの努力に大きく左右されますが、多くの外部要因にも影響されます。
しかし、その後寄せられた圧倒的な好意的なフィードバックには本当に驚きました。「これは仮想通貨業界では珍しいことだ」「こうあるべきだ。ただ、実際の事例はめったに見られないだけだ」といった声を聞けて、とても嬉しかったです。また、Hyperliquidは業界が今後進むべき良い方向性を示した、という意見もありました。
このモデルと自由市場を心から信じているからこそ、この成果は私にとって大きな満足感を与えてくれます。「このモデルは機能しない」と証明するために、外部には数多くの事例が挙げられてきました。そうした疑念を覆す事例となることができた時、本当に素晴らしい気分になります。
仮想通貨業界は人材のミスマッチに悩まされており、イメージを変えるために「正しいことをする」べきだ。
ケビン：言うまでもなく、あなたが成し遂げたことは非常に困難なことです。しかし、仮想通貨業界には、正しいことを正しい方法で行おうとしている人が十分にいると思いますか？
ジェフ：仮想通貨業界では、実際に構築できるものと、それを構築しようとしている人々との間に、全般的にミスマッチがあると思う。
これは主に、仮想通貨業界が長年にわたり否定的なイメージを持たれてきたことに起因しています。AI分野や、AI以前の伝統的な金融・テクノロジープロジェクトなどと比較してみましょう。優れた潜在能力を持ち、名門校を卒業し、並外れた才能を持ち、真に価値のあるものを創造したいと考えている人がいたとしても、今日では、そうした人々の多くは仮想通貨業界への参入を真剣に検討することさえしないでしょう。
この業界にはネガティブな事例が溢れているため、製品開発を真剣に考えず、手っ取り早く金儲けをしたいだけの人たちのための業界だという固定観念が生まれてしまった。
しかし、私はこの見方は全く間違っていると思います。これはこの業界の真の可能性とは全くかけ離れています。
ケビン：では、どうすればこの状況を変えられるでしょうか？
ジェフ：私たちにできることは、ひたすら建設を続けることだけです。自分たちが本当に信じるものづくりに集中するだけです。
私が「私たち」と言うとき、それは単一のチームだけでなく、エコシステム全体を指しています。例えば、Hyperliquidのエコシステムは、いわゆる「市場のメタ」に過度にこだわることはなく、また、人々が理論的に「今やるべきこと」や「どのセクターが人気なのか」といった外部の意見にも過度に影響されることはありません。私たちは、自分たちが本当に信じることを実践するコミュニティのようなものです。
これが恐らく私たちができる最善策だと思います。つまり、具体的な成果をフィードバックや実証として活用することです。
もちろん、パーミッションレスネットワークである以上、悪質な事例が発生するのは避けられません。コミュニティや仕組みを悪用して、短期的な裁定取引や個人的な利益のための価値搾取を企む者が必ず現れるでしょう。このような事態は、実に嘆かわしいことです。
全体的に見て、私たちのコミュニティは正しい方向に向かっていると思います。素晴らしい文化が根付いています。このまま発展を続けていけば、きっと外部からも徐々に注目され、長期的に真摯に発展させていきたいと考える人々がDeFi分野に参入してくれるでしょう。
莫大な富の背後にある責任
ケビン：今、多くの人があなたを注目していると思います。創業者として、一夜にして数十億ドルもの富を築き上げた時、どのような責任を感じますか？
ジェフ：ジェネシスやTGEのような特定の出来事が、責任そのものの性質を本当に変えたのかどうかは分かりません。私は、どんな金融商品を開発するにしても、本質的に大きな責任が伴うものだと考えています。
金融インフラ分野で働くことを選択するなら、全身全霊を傾ける覚悟が必要です。それでもなお、やるべきことが山積みだと感じるでしょう。なぜなら、金融は人々の生活において極めて重要な部分を占めているからです。金融商品を利用する際に人々があなたに寄せる信頼は、一般的な消費財を利用する場合よりもはるかに大きいのです。
ですから、特に素晴らしい答えはありません。私たちにできることは、最善を尽くして実行すること、そしてそれをほぼ完璧に実行することだけです。
これは、ペースを落とすことを意味する場合もあれば、より困難で複雑な方法でシステムを構築することを選択することを意味する場合もある。同様の例は数多く存在する。私たちは常に、中立性、公平性、そして様々な市場環境における堅牢性といった中核的な原則に基づいてシステムを設計しなければならない。
これらの原則はTGEによって変わることはありません。それ以前から、ユーザーはHyperliquidを信頼していました。不透明なシステムに代わる、オンチェーンで完全に検証可能かつ透明性の高いシステムとして信頼していたのです。私たちが真に担うべき責任は、まさにこの信頼なのです。
「内部関係者の信頼」からグローバルユーザーへ
ケビン：前回の収録はTGEの約1ヶ月前でした。その時、私はコミュニティの信頼性を確かめるためによく使う方法を試してみました。というのも、仮想通貨業界には偽データやボットアカウントが蔓延していて、これはよく知られた問題だからです。そこで、グループ写真を撮って投稿し、コミュニティの反応を見てみました。その熱狂ぶりは私の予想をはるかに超え、このコミュニティは想像以上に強いと感じました。
それはまるで「内部の人間だけの信仰」のようでしたが、どちらかというと隠された暗号のようなものでした。理解できる人は知っているものの、暗号通貨コミュニティの多くの人は何が起こっているのかを完全には把握していませんでした。そしてTGEが起こり、ほぼすべてがうまくいきました。暗号通貨界で強い結束力を持つ「信仰に基づくコミュニティ」から、業界全体に支持されるプロジェクトへと変貌を遂げたのです。
では、Hyperliquidを暗号通貨コミュニティ以外のユーザーも惹きつける「コード」にするにはどうすればいいのでしょうか？暗号通貨業界以外の人々に参加してもらうにはどうすればいいのでしょうか？
ジェフ：結局のところ、重要なのは真の価値を提供することだと思います。これはHyperliquidだけでなく、すべてのビルダーに当てはまります。
目標は「熱狂的なコミュニティ」を作ることではないと私は考えています。人々が「信仰心」や「カルト的な雰囲気」と捉えているものは、本質的には、共通の目標に向かって進み、明確な価値観を共有する開発者グループとの共鳴なのです。このような長期的な視点と価値観の一致は暗号通貨業界では珍しいため、稀有なことのように思えるのでしょう。
私はそれを「信仰」と呼ぶことに抵抗があります。私にとってそれは、人々が正しいことを正しい方法で行い、公平性の原則を守り、開かれた金融システムを構築するために集まる、ただそれだけのことです。これこそが「当たり前」のやり方であるべきです。
全世界の参加を望むなら、従来の金融システムでは実現できない価値を創造できることを継続的に証明していかなければなりません。私はその点について非常に自信を持っています。
より広い視点で見ると、DeFiは常にこの可能性を体現してきた。過去の問題は主に、概念と技術的な実装との間のギャップに起因していた。オープンな金融システムが世界にもたらす恩恵は、ほぼ疑いの余地がない。重要なのは、その実装方法と、非倫理的な行為、短期的な誘惑、あるいは個人的な利益追求が全体の方向性を損なうことを防ぐことにある。
私が考えるに、重要なポイントは2つだけです。1つ目は効果的な実行、2つ目は常に正しい方法で物事を行うことです。この2点が達成できれば、DeFiは既存の金融システムに対する大規模な技術的アップグレードとなるでしょう。それが十分に明確になれば、人々は自然と参加するようになるでしょう。
節目となる出来事が祝われるだろうか？
ケビン：その時、お祝いはしましたか？それとも何もかもが全く普通でしたか？というのも、パラダイムのマット・ホアンが話していた話を思い出したんです。あるWeb2企業が上場したんですが、その日のためにシャンパンを用意したものの、チーム全員が水を一杯飲んだだけで、ほとんどお祝いもなく真夜中まで仕事に戻ったという話です。
そこで質問なのですが、当時Hyperliquid Labsでは一体何が起こっていたのでしょうか？先ほどは単なる節目であり、まだまだやるべきことがたくさんあるとおっしゃっていましたが、何かお祝いをしたのでしょうか？それとも「これはすべて計画通りだった」という感じで、すぐに次の目標へと進んだのでしょうか？
ジェフ：考えてみたんだけど…正式なお祝いはちゃんとしなかったみたいだね。今振り返ると、ちょっと残念だよ。振り返ってみると、確かに祝うべき瞬間はたくさんあった。でも、その場にはやるべきことが山積みで、立ち止まってお祝いする「完璧な瞬間」なんて、なかなか見つからないんだ。
おそらく、システム全体が完全に自律的に機能し、すべてが成熟し完成し、真に安定した金融システムとなった何年も後のことだろう。その時こそ、祝うべき時となるだろう。
もちろん、お祝いの仕方は人それぞれです。しかし、少なくともHyperliquid Labsのチームとしては、「新機能がリリースされるたびにシャンパンを開ける」ような文化はありません。それは私たちのスタイルではないのです。
これは文化的な問題に近いと思います。私たちは、既に達成したことを祝うよりも、次に何を建設するかに自然と意識を向けてしまう傾向があるからです。
チーム選定、作業負荷、プライバシーの境界に関して
「非常に信頼できる」メンバーを選別する方法
ケビン：人の「誠実さ」をどうやって見極めるのですか？
ジェフ：それはとても良い質問ですね。正直なところ、完璧な方法はありません。
Hyperliquid Labsの採用プロセスでは、もちろん徹底的な技術評価を実施しますが、それだけでなく、実際の業務における協働に必ず丸一日を費やします。時間的制約の厳しい模擬面接ではなく、真に協力し合うための時間です。
長期間にわたって誰かと協力し、問題を議論し、一緒にコードを書き、現実世界の課題に共に立ち向かうと、徐々にその人がどんな人物なのかが分かってきます。そこには、定量化するのは難しいものの、感じ取れる多くの「ソフトシグナル」が関わっています。人の性格を100％確信することは決してできませんが、時には「このリスクは取るに足らない」と感じさせるようなシグナルが現れることがあります。
さらに、私たちはチーム全員が新しいメンバーと心から打ち解けられるよう配慮しています。候補者に対して非常に好意的な人もいれば、懸念を抱く人もいるというケースもあります。そのような場合、私たちは通常、採用を見送ります。
ケビン：つまり、合意形成の仕組みってこと？みんなで一緒に投票するの？
ジェフ：あれは厳密には正式な投票ではなかった。体系的な投票プロセスはほとんどなかった。しかし、基本的に、たとえ一人でも中程度から強い反対意見を表明すれば、採用決定を覆すのに十分だった。
仕事の強度と睡眠について
ケビン：あなたはどれくらい睡眠をとっていますか？あなたのチームメンバーはどれくらい睡眠をとっていますか？あなたは彼らにどれくらいの睡眠を「許して」いますか？
ジェフ：それは人によって本当に違います。「時間的な拘束」についてはプレッシャーをかけないようにしています。なぜなら、それがたいてい失敗の始まりだからです。
睡眠が本当に必要なのに質の悪い睡眠しか取れない場合、生み出すものの質は低下します。私たちの品質基準は非常に高く、たとえ万全の状態であれ、優れたエンジニアリングコードを書くには最大限の努力が必要です。
そのため、私たちはこの点において、極めて信頼に基づいたシステムで運営しています。また、「徹夜文化」や、夜更かしを美化する雰囲気にはあまり賛同できません。私自身は、こうした文化を支持する多くの人よりも長時間働いていますが、それがチームにとって厳格な要件であるべきだとは考えていません。
確かに、チームの中には遅くまで働く人もいれば、毎日決まった時間帯に集中して非常に生産的に働く人もいます。しかし、彼らが常にA+レベルの成果を出してくれる限り、実際に何時間働いているかは問題ではありません。
私たちにとって重要なのは「どれだけ長く働くか」ではなく、「どれだけ質の高い成果物を生み出すか」です。
従業員トークンのロック解除とプライバシー境界
ケビン：チームに関する最後の質問です。これが最後だと約束します。ここ数ヶ月、FUD（恐怖、不確実性、疑念）が蔓延しており、コミュニティメンバーやトークン保有者の間で懸念されている点の1つが、従業員のトークン解放スケジュールです。多くの人が、毎月約3億ドル相当のトークンが長期間にわたって市場に流入し続けるのではないかと心配しています。実際のところはどうなのでしょうか？
ジェフ：これらの詳細については公にはお話ししません。なぜなら、私は金融プライバシーは基本的人権だと心から信じているからです。それが私たちが暗号資産業界に参入し、DeFiに関わった理由の一つです。
コミュニティメンバーに「あなたはたくさんのトークンを保有しているので、すべての取引について何をしているのかを皆に伝えなければなりません」と公言するよう求める人がいないのと同じように、ここでも明確な線引きが必要であり、その線引きとは個人のプライバシーであると私は考えます。
プロトコルの運用方法は完全に透明でなければならないと私は考えています。すべての資金の流れは明確に追跡可能でなければならず、システム内の資産はそれぞれの保有者に真に帰属するものでなければならず、プロトコルのルールは公開され、検証可能でなければなりません。このレベルの透明性は、オープンな金融システムにとって妥協のない前提条件です。この透明性がなければ、一部の中央集権型取引所で見られるような問題が発生するでしょう。
一方、貢献者が自身のトークンをどのように扱うかは、個人の自由です。これは公の監視の対象となるべきではなく、また、私がそれを判断したり開示したりする責任もありません。
契約は透明性のあるものでなければならないが、個人にはプライバシーが保障されなければならない。この二つは相反するものではない。
FUD（恐怖、不確実性、疑念）への対処、自動破壊メカニズム、および人間の意思決定権の排除に関して。
FUDや外部からの攻撃への対処法
ケビン： FUD（恐怖、不確実性、疑念）や外部からの批判への対処法は非常に興味深いですね。多くの人は、ハイパーリキッドはそれらを無視して沈黙を守るべきだと考えています。
ジェフ：実際はそうではないんです。確かに初期の頃は、あまり反応しない傾向がありました。でも後になって、PRに関する自分の直感が必ずしも正しいとは限らないことに気づきました。だから今は、その部分はもっとプロフェッショナルな人たちに判断と対応を任せるようにしています。
後になって意識的に調整しようとしたことの一つは、FUD（恐怖、不確実性、そして不確実性）が生じた際に、私の本能的な反応がしばしば「これは明らかに間違っている。いずれ真実が明らかになるだろう」というものだったことです。しかし、私は徐々に、この考え方が常に正しいとは限らないことに気づき始めました。
実務的な観点から言えば、誤った情報が流布していて、説明が必要な場合には、対応します。問題を完全に無視するのではなく、具体的な問題点に対処し、訂正します。
もちろん、すべての意見にお答えするわけではありません。重要なのは、それがユーザーを誤解させるか、コミュニティの信頼を損なうか、あるいは契約内容の適切な理解に影響を与えるかを判断することです。もしそうであれば、直接対応いたします。
したがって、「FUD（恐怖、不確実性、疑念）を無視する」と言うよりも、より成熟した戦略的な方法でそれに対処する方法を学んでいると言う方が正確でしょう。
ケビン：これらのFUD（恐怖、不確実性、疑念）は、あなた自身に何か影響を与えますか？正直に。
ジェフ：それはどんな種類のFUD（恐怖、不確実性、疑念）かによりますね。
過去6ヶ月間、仮想通貨市場は著しい変動に見舞われ、その大半は下落傾向にありました。実際、いくつかの出来事が市場に大きな打撃を与えました。そして、Hyperliquidは数少ない真に透明性の高い取引プラットフォームの一つであるため、当然ながら多くの議論が当社に集中しています。
当時、私は本当に心配していました。まるで「使命感」に駆られて、技術的な詳細を分かりやすく説明しようと努めていました。なぜなら、これらの問題は非常に個人的なものであり、実際に多額の損失を被った人も少なくないからです。そのような状況では、感情が非常に敏感になるのは当然です。
しかしながら、一部の競合他社が様々な角度から意図的にHyperliquidを「誤解を招くような形で描写」していることにも気づきました。彼らは私たちが正しかった点を軽視し、自社の問題から人々の注意をそらすために否定的な言説を用いているのです。
この状況には腹が立つ。だって、彼らが自分たちのやっていることをちゃんと分かっているのは明らかだから。
一方で、この怒りはやがてモチベーションへと変わり、Hyperliquidがなぜこのような設計になっているのか、そして透明性がなぜそれほど重要なのかを、ユーザーにもっと明確に説明しようという意欲につながった。
例えば、一部の中央集権型取引所は、特定のデータ分析ウェブサイトの統計を引用して、「Hyperliquidは当社よりも清算件数が多い」と主張します。しかし、これらのプラットフォームのドキュメントを確認すると（実際に確認する人はほとんどいませんが）、完全なデータを公開せず、「1秒あたりの最初の清算件数」しか報告していないことがわかります。なぜこの部分だけが統計に含まれているのか、説明はありません。
Hyperliquidでは、すべての注文、すべてのキャンセル、すべての清算がブロックチェーン上で公開され、検証可能です。部分的に開示されたデータと完全に開示されたデータを比較すると、必然的に誤った結論につながります。
これは本質的に情報の非対称性であり、あからさまな誤解を招く行為と言える。
さらに厄介なのは、業界で影響力のある、多くのフォロワーを持つ人々がこの言説を拡散すると、その影響が急速に増幅されることだ。
私たちの声は小さく、影響力も限定的かもしれません。しかし、だからこそ、重要な局面では、事実を大声で、明確に、そして繰り返し説明する必要があるのです。
これらのことが自分に影響を与えないふりをするつもりはありません。確かに影響はあります。しかし、それらは後退ではなく、より大きな責任を伴うものです。
自動買戻しおよび焼却メカニズムと裁量買戻しの比較
ケビン：エコシステムにはあなたを支持する人がたくさんいますが、業界にはHyperliquidを批判する非常に賢明な人もいます。よくある議論は、毎日トークンを買い戻しているが、価格が高いときは買い戻しを止めて、価格が低いときに買い戻すべきだというものです。この議論の根本的な問題点は何だと思いますか？
ジェフ：根本的な問題は、我々が裁量的な自社株買いプログラムを実施しているわけではないということです。
多くの人はこれを企業の行動だと解釈するが、これは誤った類推である。Hyperliquidはルールに基づいたプロトコルであり、主観的な決定を下せる企業ではない。
例えるなら、イーサリアムでは優先権手数料が直接バーンされるようになっています。イーサリアムの開発者に「ETHの価格が高いときは、ヴィタリックはこの手数料をバーンするのではなく、他の投資に使うべきだ」と言う人はいないでしょう。
それは主観的に判断できるものではなく、プロトコルレベルの規則の一部だからです。
Hyperliquidについても同様です。プロトコルによって発生した手数料は、あらかじめ設定されたルールに従って自動的にHYPEに変換され、その後破棄されます。これは、チームが気まぐれで「今日はいくら買って、いつ止めるか」を決めるようなものではありません。変換ロジック全体は、チェーンの実行メカニズムに組み込まれています。
この誤解が生じるのは、多くの中央集権型または半中央集権型の取引所が実際にトークン買い戻しプログラムを実施しているためだと考えられます。そのようなモデルでは、企業はトークンを買い戻すタイミング、買い戻す量、そして買い戻しプロセスを一時停止するかどうかを決定できます。このような構造においては、タイミングに基づいた買い戻しについて議論することは妥当です。
しかし、Hyperliquidでは、手数料をHYPEに変換し、それを消滅させる処理は、オンチェーンで自動化されたロジックによって行われます。
これはオンチェーンTWAP注文の実行と似ています。TWAP注文を送信すると、注文を分割するタイミングや次の注文を注文板に送信するタイミングを誰かが手動で決定するわけではありません。それはプロトコルの実行ロジックの一部です。
同様に、手数料の変換方法や破棄方法も、完全にオンチェーンの実行ロジックの一部であり、人間の介入は一切ありません。
したがって、問題の核心は、多くの人が「プロトコルレベルの自動破棄メカニズム」を「企業レベルのタイミング買い戻し戦略」と誤解している点にある。この2つは、設計思想とガバナンスの論理において全く異なるものである。
なぜ人間の意思決定権を排除しなければならないのか？
ケビン：ハイパーリキッドにとって「裁量権を持たない」ことがなぜそれほど重要なのでしょうか？
ジェフ：ハイパーリキッドは会社ではないからです。これもよくある誤解の一つです。
私が「私たち」と言うとき、あるいはHyperliquid Labsについて言及するとき、それは私たちが非常に小規模なチームであることを意味します。私たちの役割は、Hyperliquidエコシステム全体のごく一部ではあるものの、極めて重要なコンポーネントを構築することです。私たちは「Hyperliquidそのもの」ではありません。
多くの人は、あらゆることを理解するために、従来の金融のアナロジーを用いることに慣れています。これは、人々が全く新しい概念を学ぶことを好まず、新しいものを既存の枠組みに当てはめることを好むためです。確かに、これによって類似点が生まれる場合もありますが、同時に、適用できない領域も数多く生じてしまいます。
Hyperliquidは、従来の金融業界に存在するいかなる組織を模倣したものでもありません。企業でも、取引所でも、「株主のために価値を創造する」組織でもありません。
私たちのビジョンは、金融システムそのものがブロックチェーン上で動作できるようにすることです。
確かに、このプロトコルは価値を生み出し、その価値をネイティブトークンに還元します。それは良いことです。しかし、これは企業が株主に営業利益を還元するのとは全く異なる論理です。
企業とは、経営陣、取締役会、そして主観的な意思決定権を持つ中央集権的な組織である。一方、ハイパーリキッドは中立的なプラットフォームであり、金融が構築される基盤となるインフラストラクチャである。
別の視点から見ると、それはインターネットと情報の関係性に近いと言えるでしょう。インターネットは企業ではなく、「インターネット株主」のために利益を生み出すように設計されているわけでもありません。それは、情報が自由に流通することを可能にする、中立的なインフラストラクチャプロトコルの集合体なのです。
同様に、Hyperliquidはエコシステム、ネットワーク、プロトコルとして、金融セクターにおけるインフラストラクチャ層となることを目指している。
コアチームに、買い戻しの時期や取引停止の時期を決定するなどの「裁量権」を与えると、実質的にシステムを「企業モデル」に戻すことになります。
特定のチームの判断に頼るのではなく、システムの公平性と信頼性を確保するために、ルールに基づいた、自動化された、変更不可能な仕組みを選択しました。
真のオンチェーン金融システムを構築することが目標であれば、人間の意思決定権を排除することは選択肢ではなく、必須条件である。
HyperEVM、パーミッションレスパーミッション、およびオンチェーンファイナンスについて
HyperEVMの本質と意義
ケビン：前回番組にご出演いただいた際、御社が「流動性分野のAWS」を目指すという野望についてお話を伺いました。今回は、最近の動向について詳しくお聞かせください。まずはHyperEVMから始めましょう。HyperEVMとは何ですか？業界用語を使わずに、できるだけ分かりやすく説明してください。
ジェフ：簡単に言うと、HyperEVMは、開発者が元々イーサリアム上にデプロイされていたスマートコントラクトを、Hyperliquidに直接移行し、最小限の変更で実行できるようにするものです。
これは「真っ白なキャンバス」のようなものだと考えてください。開発者は、イーサリアムで行うのと同じように、この上にコントラクトをデプロイしてロジックを実行できます。
表面上は、ユーザーエクスペリエンスの点でイーサリアムと非常によく似ている。イーサリアムが過去数年間で蓄積してきたイノベーション、つまり開発ツール、契約標準、アプリケーションモデルはすべて、Hyperliquidでも再利用できる。
ケビン：HyperEVMの現在のパフォーマンスについて、率直なご意見をお聞かせください。
ジェフ：それは少々デリケートな質問ですね。
まず、HyperEVMに関する誤解の一つとして、「成功しなかった」というものがあると思います。必要であれば、HyperEVMがいかに優れた成果を上げてきたかを示す多くの例を挙げることができます。
しかし、より重要な点として、別の視点から見ると、HyperEVMは単に「イーサリアムのフレームワークを借用している」だけではありません。その真の独自性は、スマートコントラクトがHyperliquidのネイティブなオンチェーン機能を初めて直接呼び出せるようにした点にあります。これは非常に重要なことです。
このストーリーはまだ十分に理解されていないように感じます。HyperEVMは単なる独立したEVMチェーンではありません。むしろ「エントリーポイント」のようなもので、Hyperliquidのネイティブな流動性とオンチェーンインフラストラクチャに直接接続できるインターフェースなのです。
したがって、HyperEVMを評価する際には、他の完全に自己完結型のEVMチェーンと単純に比較すべきではありません。HyperEVMは孤立したエコシステムではなく、Hyperliquidの中核機能へのゲートウェイなのです。この観点から見ると、その意義は全く異なります。
HyperEVMが過小評価されている理由は？
ケビン：簡単に言うと、人々はまだHyperEVMを真に理解していないということでしょうか？
ジェフ：理解している人もいると思いますが、この理解はまだ主流の議論には浸透していません。例えば、長年の批判の一つに「なぜCircleはまだ十分に統合されていないのか？」というものがあります。
問題は、HyperCore自体が、口座残高台帳などの一連の金融プリミティブを完全にネイティブに実装している点にある。このアーキテクチャは、従来の汎用パブリックブロックチェーンの構造とは大きく異なる。汎用パブリックブロックチェーンに特化した成熟したインフラストラクチャを既に構築している企業にとって、HyperCoreに直接接続することは実際には非常に困難である。HyperEVMの意義はまさにここにある。HyperEVMは両者をつなぐ架け橋となるのだ。
例えば、ネイティブUSDCの発行と焼却のロジックは、Circleの既存のハブアンドスポーク型ネットワーク構造を通じて実現できます。つまり、一方のチェーンで焼却し、もう一方のチェーンで発行することが可能です。HyperEVMは、サポートされているチェーンの1つです。
しかし、これを真に理解するには、アーキテクチャ設計全体の目的を理解する必要があります。単に「EVM環境をデプロイする」ということではなく、外部インフラストラクチャが標準的な方法で接続できるようにすると同時に、HyperCoreのネイティブ機能との高度な連携を可能にすることが目的なのです。
問題は、これらの統合が十分にうまく行われると、「気づかないほど」になってしまうことです。ユーザーエクスペリエンスが非常にスムーズなため、HyperCoreとHyperEVMの特別な連携によって実現されていることに気づかないのです。そのため、「明確な成功事例」を語るのは難しいのです。
多くの人が「HyperEVMの成功事例をあまり聞かないのはなぜだろう？」と疑問に思います。一方で、非常に大規模なアプリケーションは今もなお数多く開発されています。他方で、そうした成功した統合は、あまりにもネイティブで自然なため、「特別な」ものには見えません。本当に成功したインフラストラクチャであれば、常に存在し続けるべきもののように思えるのです。これもまた、HyperEVMが過小評価されている理由の一つと言えるでしょう。
HIP-3：許可のない犯罪者の意義と課題
ケビン：昨年あなたが立ち上げたもう一つの取り組みは、当時はほとんどの人にとって理解しにくかったかもしれませんが、今ではHYPEのHIP-3（Permissionless Perps）で非常に具体的な成果が出ています。これは具体的にどういう意味なのでしょうか？できるだけ分かりやすく説明していただけますか？
ジェフ：端的に言うと、無期限契約は暗号資産業界における最も重要なイノベーションの一つです。無期限契約の理論的根拠は以前から学術文献に存在していましたが、それを実際に活用し、より効率的な価格発見ツールとして証明したのはBitMEXでした。BitMEXは、有効期限のない契約に流動性を集中させることで、市場効率を向上させたのです。
HIP-3の核心となる概念は実にシンプルです。暗号資産業界において、永久契約に関して「特有の」制約は存在しないということです。したがって、資産が流動性があり、既に先物市場やオプション市場が存在する限り、それに対応する永久契約も存在すべきです。永久契約が他のすべてのデリバティブよりも必ずしも優れていると言っているわけではありませんが、ユーザーにはこの選択肢があるべきです。
私は以前から、伝統的な金融業界がより多くの資産クラスで永久契約を広く採用すれば、市場取引量のかなりの部分が永久契約に移行すると考えてきました。なぜなら、永久契約は、特にレバレッジや双方向取引の面で、意見表明のための最も直接的かつ効率的な手段の一つだからです。
つまり、HIP-3は誰でもHyperliquid上で永久契約（別名「パーミッションレス・パーミッション」）を展開できるようにするものです。
しかし、この主張の裏には、非常に複雑な作業が隠されている。なぜなら、これまで誰も、完全にパーミッションレスな永続契約展開システムを構築したことがなかったからだ。例えば、解決すべき多くの根本的な問題がある。
- まず、契約ではOracleのリアルタイムアップデートなどの重要な機能を、ライセンス不要の導入システムに委任できるのでしょうか？
- 第二に、永久契約は証拠金システムと密接に結びついています。許可不要になると、多くの例外的なケースやリスクシナリオが発生するため、非常に厳密な設計が必要となります。
- 第三に、オープンな展開を確保しつつ、システムの堅牢性とセキュリティをどのように維持できるでしょうか？これらの問題は、コードを数行変更するだけでは解決できません。これらは深く絡み合っているからです。さらに、開発者は全く新しいメカニズムを理解するために時間を費やし、その上にアプリケーションを構築する意欲を持つ必要があります。そして、それ自体にも時間がかかります。
率直に言って、HIP-3が開始される前は、多くの人が成功しないかもしれないと考えていたでしょう。私たち自身も、必ず成功すると100％確信していたわけではありません。しかし、論理的には実現可能であるはずです。
さらに、エコシステムに真に共感し、新たなネットワーク効果の創出に積極的に貢献しようとする有能な開発者やユーザーが多数集積すれば、そのようなイノベーションは成功するはずだ。Hyperliquidのような環境は、成功のための肥沃な土壌を備えている。
ハイパーリキッドと集中型永続プラットフォームモデルの根本的な違い
ケビン：あなたがやっていることと、他の人たちがやっていることとの違いを説明してもらえますか？
ジェフ：私は「皆」が何をしているかについてコメントできる立場にはありませんが、私が目にしてきた暗号通貨以外の分野で永久契約（Perps）を構築しようとする試みの多くは、次のような基本的な論理に従っています。すでに暗号通貨の永久契約ビジネスを運営している取引所が、「他の資産の価格データソース（フィード）に接続して、それらの資産に対しても同じ方法で永久契約を提供しよう」と言うのです。
このモデルは、多くの中央集権型取引所だけでなく、一部の分散型取引所でも見られます。その核心となる考え方は、同じプラットフォーム、同じアーキテクチャ、同じチームを使用して、より幅広い資産の無期限契約を上場することです。
ケビン：では、あなたのやり方と他のプレイヤーのやり方の本当の違いは何ですか？ユーザーはなぜそれを気にする必要があるのでしょうか？
ジェフ：エンドユーザーにとって、基盤となるレベルでの実装方法を気にする必要は必ずしもありません。しかし、金融システム全体をブロックチェーンに移行させたいのであれば、特定の分野を真に理解している「ドメインエキスパート」が、これらの製品を展開・構築する必要があります。
従来の金融システムを見てみると、各国には独自の取引所があり、国内には様々な資産クラスが存在し、異なる資産クラスは異なる取引所で異なるルールに基づいて取引されています。さらに同じ国内であっても、異なる資産クラスには異なる取引インターフェースが存在します。このように細かく見ていくと、金融業界は本質的に高度に専門化されていることがわかります。
もちろん、こうした複雑さの一部は、従来の金融システム自体の非効率性に起因している。暗号資産業界は、ある程度、仲介業者を排除してきた。しかし一方で、金融そのものがあまりにも巨大であるため、単一のチームだけで完全に構築することは不可能だ。
多くの大手金融機関は、別の道を選ぶかもしれない。それは、中央集権型の「スーパープラットフォーム」を維持し続け、ユーザーの金融生活全体を一つの場所に統合しようとすることだ。買収、提携、あるいは社内開発を通じて、あらゆる資産クラスを統一システムに統合する可能性がある。これはトップダウン型の統合アプローチである。
このモデルは確かに進歩が速く、断片化が少なく、初期のユーザーエクスペリエンスも優れているかもしれません。しかし、問題は非常に脆弱であることです。問題が発生すると、多くの場合、権力が単一の組織に過度に集中していることが原因です。システムがすべてを中央集権化すると、リスクもまた中央集権化されます。
エンドユーザーは、真に経済的な自立を可能にするシステムを選択すると私は信じています。そのようなシステムは、グローバルにアクセス可能で、十分な流動性を持ち、ユーザーが必要とするすべての機能を備えている必要があります。
真にグローバルなユーザーに役立つシステムを構築するには、複数の側面で分散化を実現する必要があります。所有権の分散化は重要な原則の一つであり、Hyperliquidが重視する中核原則の一つでもあります。しかし、ユーザーが実際に利用するコア製品を開発する主体を分散化することも同様に重要です。
これが、当社と他の取引プラットフォームとの根本的な違いです。中央集権的なチームがすべての資産の永久契約をリストアップするのではなく、当社は、さまざまな分野の開発者が、同じ基盤プロトコル上で、自分が真に理解し、得意とする市場を展開できるオープンなシステムを構築しています。
なぜすべての金融取引をブロックチェーン上に移行する必要があるのか？
ケビン：金融システム全体をブロックチェーンに移行することがなぜそれほど重要なのか、一文で説明してください。
ジェフ：なぜなら、これをしなければ、金融システムは技術開発のペースに追いつけなくなるからです。世界はあまりにも速く変化しており、従来の金融システムではこのペースについていくことも、急速に変化する環境におけるユーザーのニーズを満たすこともできません。
ケビン：ハイパーリキッドのアプローチが優れているのはなぜですか？
ジェフ：これはHyperliquidだけのやり方ではありません。Hyperliquidは、DeFiが常に大切にしてきた価値観を実践しているだけです。私たちは、これらのアイデアを真に成功させ、広く普及させる可能性を高める方法で実現しようとしているコミュニティに過ぎません。
これらの核心的価値観には、金融システムは企業によって支配されるべきではなく、インターネットのように中立的な基盤となるべきである、という点が含まれる。
今おっしゃったAWSは興味深い例ですね。AWSは企業によって管理されていますが、ある意味では中立的なインフラストラクチャのようなものです。「なぜAWSを選んだのか？それは偏った選択だ」と言う人はいません。むしろ、デフォルトのインフラストラクチャといった方が適切でしょう。
金融システムもまた、中立的で世界的にアクセス可能なインフラとなるという特性を備えているべきである。国籍、アイデンティティ、あるいは先進国出身であるかどうかといった理由で、人々が金融システムを利用するために幾重もの承認手続きを経たり、数々の障壁を乗り越えたりすることを強いられるべきではない。
さらに、金融システムは高度なプログラマビリティを備えているべきである。これは、従来の非プログラマブルなシステムに「プログラマブルな機能」を追加するフィンテックモデルを意味するのではなく、プログラマブルな基本要素に基づいてゼロから構築されたシステムを意味する。言い換えれば、基本構成要素自体がコード、スマートコントラクトであり、人間、インテリジェントエージェント、および様々なプログラムが直接操作できるものであるべきである。
金融が技術革新に追いつくためには、インターネットのように、中立的でプログラム可能、かつグローバルに開かれたインフラとなる必要があります。これが、私たちがすべての金融取引をブロックチェーン上に移行させるべきだと考える根本的な理由です。
HIP-3データパフォーマンスと銀取引事例
ケビン：このアプローチの方が優れているのであれば、データパフォーマンスも向上するはずです。Hyperliquidが永久契約市場を正しく運営していることを証明する重要なデータをいくつか提供していただけますか？
ジェフ：改めて強調しておきたいのは、私たちはまだ非常に初期段階にあるということです。未来は決して確実なものではなく、短期的なデータだけでは長期的な成功を証明することはできません。
とはいえ、既存のデータは、パーミッションレスプロトコルの有効性をある程度実証している。導入担当者が自らの能力を創造的に表現し、真にビジョンを実現できる自由を与えれば、その効果を定量化できるのだ。
その典型的な例が銀市場です。最近、銀を含む一部の金属資産は極めて激しい価格変動を経験しており、数日間連続で「10シグマ」に匹敵する値動きが見られます。機関投資家も個人投資家も、この市場の動向を注視しています。
Hyperliquid上では、HIP-3を介して立ち上げられた関連マーケットプレイス（主に最初の導入企業であるXYZ社が運営）が、すでに銀価格発見における世界の取引量の約2%を占めている。
2%という数字はそれほど大きくないように聞こえるかもしれませんが、世界の銀市場の規模を考えると、実に驚くべき数字です。さらに重要なのは、これらのHIP-3市場は開設されてからまだ数ヶ月しか経っていないということです。新たに立ち上げられたオンチェーン永久市場としては、これは非常に目覚ましい成長と言えるでしょう。
さらに、この成果はコアチームが「取引を行った」ことによるものではありません。コアチームの役割は基盤となる基本要素を構築することであり、HIP-3自体も多くのエンジニアリング作業を必要とします。しかし、これらの流動性インフラが最終的にどのように利用されるかは、その上に構築することを選択する開発者次第です。
これはむしろ、開発者たちの質の高さを証明するものと言えるでしょう。彼らがHyperliquidを選んだのは、このプラットフォームだけが、彼らが構築したい市場構造を実現できるからです。
ケビン：先ほど、データは興味深いものになり始めているが、まだ初期段階なので、将来は必ずしもこの方向に進むとは限らないとおっしゃいましたね。なぜそうおっしゃるのですか？
ジェフ：なぜなら、現状では裏付けとなる証拠があるように見えるからといって、ある考えが「揺るぎない」と考えるのは非常に危険だからです。世界はあまりにも速く変化しています。
金融システムは世界中のすべての人に開かれているべきであること、金融は情報と同様にオープンなシステムの中で存在すべきであること、そして利用者は金融主権を持つべきであることなど、比較的安定した原則もいくつか存在する。これらの原則は容易に変更されるものではない。しかし、具体的な実施方法が過度に硬直化されると、脆弱なものとなる。
ブロックチェーンの中核となる基本要素を設計する際、重要な出発点となるのは、異なる方向から開発者やユーザーが皆同じ問題（「何かをしたいのに、現在のシステムではできない」）を報告している場合、これらのフィードバックに共通点が見られるかどうかです。そして、その共通点こそが、プロトコル層に組み込む価値のある基本的な機能であることが多いのです。
プロトコル層が「ネイティブプリミティブにするべきものと、一般的なEVMやアプリケーション層に任せるべきもの」について、非常に抑制的かつ選択的な決定を下すと、システムはより洗練され、回復力も高まります。
このように、プロトコル自体は特定のビジネスモデルや市場判断を過度に組み込むことなく、「立場に基づいた意思決定」を開発者に委ねている。開発者は実際の市場の変化に応じて迅速に調整できる一方、基盤となるレイヤーは中立性を保つ。
HIP-3を含むすべてのHIP提案は、このような考え方に基づいている。
現物取引が価格発見センターとなる
ケビン：以前、スポット取引機能について話し合いましたね。これはコアチームではなく、Unitというチームが開発したもので、2025年に実装する予定です。これは何を意味するのでしょうか？
ジェフ： 2025年には、非常に重要なプロジェクトがいくつか立ち上げられましたが、これらの資産の初期段階において、Hyperliquidはスポット価格発見の主要な情報源となりました。さらに、私の知る限り、分散型取引所が新しい資産のスポット価格発見の中心的存在となったのは今回が初めてです。
一例としてXPLが挙げられる。当時、Hyperliquidはオンチェーン現物市場において、重要な局面で取引の深さと取引量においてトップを走っていた。
ある意味、現物取引はサトシ・ナカモトが当初思い描いていた「ピアツーピアの電子マネー」に最も近い形態と言えるでしょう。なぜなら、現物取引を行うということは、実質的にブロックチェーン台帳上で資産を移転することだからです。
一方の当事者が提示資産を他方の当事者に譲渡し、他方の当事者は提示資産を最初の当事者に返還する。オーダーブック、ローカルマッチングメカニズム、および同様のメカニズムは、これらのオンチェーン資産移転を円滑にするための単なる調整ツールである。
もしサトシ・ナカモトにビットコインの取引方法について尋ねたら、彼は間違いなく「完全にオンチェーンで行うべきだ」と答えるだろう。もちろん、ビットコインネットワーク自体は複雑なマッチングロジックの処理には適していないかもしれないが、取引自体はピアツーピアで行われるべきだ。
私たちはHyperliquidに関して多くのことを成し遂げてきましたが、この「ネイティブなオンチェーン実行」という概念は、実は私たちのDNAの中核を成す部分なのです。
現物取引は特に優れたテストの場だと私は考えています。パフォーマンス、オーダーブック、ユーザーエクスペリエンス、流動性といったすべての要素が整っていれば、ユーザーは暗号資産自体の技術的な論理に沿った方法で取引を行うことに、より積極的になるでしょう。
多くの人々が現物暗号資産を取引するのは、暗号資産とDeFiのビジョンを信じているからだ。長年の時を経て、ユーザーエクスペリエンスを損なうことなく、自分の資産を完全にオンチェーンで取引できるようになったことは、まさに一つのサイクルが完結したような感覚だ。
技術的な理想から実際の導入、そして元のポイントツーポイントの概念へと戻る――まるで「一周回って出発点に戻る」ような感覚です。それは本当に素晴らしいと思います。
初期段階のスタートアップ企業、非線形金融プリミティブ、およびオンチェーン金融システムについて
ジェフが初期に経験した、失敗した予測市場プロジェクト
ケビン：以前、Xに動画を投稿して、2018年に「若いジェフ」がカルシとほぼ同時期に予測市場プロジェクトを行ったと述べていましたね。なぜ当時、それは成功しなかったのですか？
ジェフ：理由はたくさんあります。一番シンプルで正直な答えは、当時私たちは準備ができていなかったということです。
そのアイデア自体は実に素晴らしいものでした。インフラの観点から見ると、オフチェーンマッチングとオンチェーン決済の活用など、多くの点で正しい方向性を示していました。当時の技術的な制約を考慮すれば、かなり妥当なアーキテクチャ上の選択だったと言えるでしょう。
しかし、製品を真に成功させるには、「良いアイデアを持っている」だけでは到底足りません。実際、アイデア自体はプロセス全体のほんの一部に過ぎません。実行力、製品の改良、市場投入のタイミング、ユーザー教育、流動性の確保、そして精神的な強さ、これらすべてが等しく重要です。
当時、実際にオンチェーン製品を使いたいと思っている人がいるとは、私には明らかではありませんでした。プロジェクトが始まった当初は、市場のセンチメントは高く、価格は上昇し、誰もが興奮していました。しかし、2018年後半になると、市場は急激に悪化し、価格は急落しました。
仮想通貨業界では、このサイクルが繰り返し見られます。強気相場ではユーザーが殺到しますが、弱気相場ではほとんど誰も関心を示しません。
しかし、もしあなたがこのサイクルを初めて経験し、ユーザーとコミュニケーションを取ろうとしても、ほとんど誰もあなたの製品を試そうとしないことに気づいた場合、特に多くの時間とエネルギーを費やしてきた場合は、その打撃は壊滅的なものになる可能性があります。
とはいえ、その経験は非常に勉強になりました。成功する金融商品を開発するには、どのような長期的な投資と心構えが必要なのかを、私たちは真に理解することができました。
ある意味、そのアイデアは消え去ったわけではありません。その後、私たちとほぼ同時期に活動を始めたチームの中には、Kalshiのように粘り強く活動を続けたチームもありました。彼らは物事を実現するために必要な条件と粘り強さを明らかに備えており、今では長年の努力の成果と、より幅広い主流への普及を実感し始めています。
これらの企業が徐々に成果を上げていくのを見ると、心から嬉しくなります。これは、多くのアイデアが必ずしも間違っているわけではないことを示しています。重要なのは、適切なタイミングで適切な方法で、粘り強く取り組み続ける覚悟があるかどうかです。
成果市場：非線形表現ツール
ケビン：8年後、あなたは再び予測市場に戻ってきましたね。しかし今回は、より正確には結果市場と呼ぶべきでしょう。その違いは何ですか？
ジェフ：これは、先ほど議論した「プリミティブ」設計思想に遡ります。Hyperliquidでは、プロトコル層のプリミティブをできる限り小さく、自己一貫性のあるものにしたいと考えました。つまり、構造はシンプルで、パフォーマンスは明確でありながら、可能な限り幅広い用途に対応できるものにしたかったのです。
Outcome Marketsの前提は、同社が人々がブロックチェーンに関して「非線形的な視点」を表現するための中心的なツールとなるという点にある。
比較してみましょう。現物取引は最も基本的な資産形態です。資産を保有し、取引時にブロックチェーン台帳上で移転が完了します。これはあらゆる金融システムが備えるべき基本的な要素であり、異論の余地はありません。一方、永久契約は比較的議論の余地がありますが、価格発見と資本効率におけるその価値は、一般的な金融商品の一部として採用するに値するほど重要であると認識する人が増えています。HIP-3は、この考え方を段階的に実現したものと見なすことができます。
しかし、その仕組みには大きな違いがある。永久取引はレバレッジと高い資本効率を可能にする一方、現物取引は実物資産のトークン化を表している。
両者に共通する重要な点は、いずれも「線形的な見方」しか表現できないということだ。1倍のレバレッジを使う場合でも100倍のレバレッジを使う場合でも、基本的に損益はユニット価格の変動に応じて線形的に変化する。多くのユーザーにとって、これは十分だろう。しかし、中には「非線形的な結果」を求めるユーザーもいる。
いくつか例を挙げましょう。例えば、特定のイベントが発生するかどうかに応じて、契約の結果が1ドルか0ドルになるような契約（典型的なバイナリー構造）を希望する場合。ビットコインを保有していて、長期的には概ね強気だが、価格が一定水準を下回った場合に下落リスクを回避したい場合。利益が一定の範囲内に制限されるような構造を希望する場合。これらはすべて非線形的な視点です。現物契約と永久契約の組み合わせだけでは、これらを正確に表現することはできません。これがアウトカムマーケットの意義です。
アウトカムマーケットは、基本的に「完全担保契約」です。両当事者は事前に担保を預託し、最終的な決済は結果に基づいて両者間で分配されます。決済結果は二値または連続的であり、重要な点として、清算リスクが排除されます。利用者は資金を預託して決済を待つだけでよく、強制清算、証拠金維持率、資金調達手数料といった複雑な仕組みは存在しません。
ケビン：例えば、オプション取引や市場予測は似たような例でしょうか？
ジェフ：ええ、オプション市場と予測市場が最も分かりやすい例ですね。どちらも非線形なペイオフ構造を持っています。
さらに、他にも興味深い応用例がいくつかあります。例えば、市場は価格取引だけでなく、意見を集約できるでしょうか？重要な問題を市場メカニズムを通じて表面化させることができるでしょうか？資本主導で、ある主観的な結果に関する合意を形成できるでしょうか？これらはすべて、結果市場の枠組みに自然に分類できます。
永久契約は今後も重要な価格発見ツールであり続けるだろうが、比較的複雑な金融の基本要素に属する。一方、成果市場はより基本的で一般的な非線形表現能力を提供する。
簡単に言うと、現物取引は「資産を所有する」という問題を解決し、永久取引は「線形的な視点＋レバレッジ表現」という問題を解決し、成果市場は「非線形的な視点表現」という問題を解決します。これら3つが組み合わさることで、より包括的なオンチェーン金融表現システムが構築されます。
「金融のすべてを住宅化する」の真の意味
ケビン：あなたはよく「金融のすべてを住宅化する」とおっしゃいますが、それは具体的にどういう意味ですか？
ジェフ：その核心的な意味は、金融システムが分断されてはならないということです。「すべて」とはそういう意味です。何かを購入するために、まず銀行口座を開設し、それから別の口座に資金を振り込む必要があってはならないし、商品に参加するために新しい口座を開設する必要があってはならないのです。理想的には、ユーザーの金融生活全体が1か所で完結するべきです。「コンポーザビリティ」、つまりユーザーの金融活動を統一されたシステムに統合することは、大きなブレークスルーだと考えています。
しかし、これは暗号資産業界特有のものではありません。暗号資産業界の「金融のすべてを包含する」というコンセプトは、より重要な点として、プラットフォーム自体が単一の中央集権的な企業によって管理されないことにあります。多くの異なるチームが構築に参加できるべきです。誰かが新しいアプリケーションやプロトコルを構築した場合、それは他のチームが構築したシステムと自動的に接続し、連携する必要があります。このネットワーク効果こそが、真の金融システムを構成する要素なのです。
このプロセス全体を通して、常にトレードオフが存在してきた。一方には、断片的ではあるものの高度に構成可能なシステムがあり、他方には、より効率的かもしれないが、中央集権的な機関によって運営され、機能が比較的限定されたシステムがある。この二つの間には常に緊張関係が存在してきたのだ。
しかし、適切な設計を行えば、両者のバランスを取ることが可能です。つまり、構成可能性を維持しながら効率性も考慮に入れることができるのです。実際、この考え方は、私たちの製品およびシステム設計における思考の多くを支えています。
Hyperliquidは暗号通貨企業ではなく、金融プロトコルを提供する企業です。
ケビン：以前、ハイパーリキッドは暗号通貨会社ではなく、暗号技術を基盤インフラとして利用する金融会社だとおっしゃっていましたね。もちろん、「会社」という言葉は必ずしも正確ではないかもしれません。その点についてご説明いただけますか？
ジェフ：それは違いの問題だと思います。私たちはDeFiの価値観を心から信じています。そういう意味で、暗号通貨とDeFiの理念は私たちのDNAに深く根付いています。
しかし、私たちは自分たちを「最高の仮想通貨取引所を構築するチーム」とは定義していません。それが私たちのビジョンではないからです。
私の考えでは、金融は本質的に金融です。暗号資産の意義は、人々の金融活動の基盤となる「レール」をアップグレードする可能性にあると言えます。つまり、ブロックチェーン技術を用いて金融インフラを再構築し、人々がよりオープンで効率的かつ透明性の高いシステムで金融取引を完了できるようにすることです。これが私たちが目指す方向性です。
ハイパーリキッドのエコシステムが最終的に成功すれば、「これは暗号通貨の正しさを証明するものだ。暗号通貨の正しさが証明された」と言う人もいるだろう。それは妥当な解釈だと思う。
しかし、「これは暗号通貨分野からいくつかのアイデアを取り入れた全く新しいもので、最終的には独立したシステムへと発展した」と言う人もいるだろう。私はこの解釈も妥当だと思う。
重要なのは、それが「仮想通貨企業」であるかどうかというレッテルではなく、それが真に金融インフラの向上を推進するかどうかである。
USDHアライアンス・ステーブルコイン・メカニズム
ケビン：Hyperliquidは現在、コアチームメンバーが11名しかいませんが、業界で最も優秀な開発者やビルダーが集まるエコシステムを誇っています。御社のプロジェクトの一つについてお伺いします。USDHというステーブルコインを運営されているようですが、なぜこれを作成されたのですか？
ジェフ：半年から1年ほど前、業界全体で複数のブロックチェーンにわたるステーブルコインへの関心が急激に高まりました。当時、「Genius Act」が可決され、市場は一般的に、ステーブルコインが機関投資家が初めてDeFi（分散型金融）の世界に参入するための入り口になると考えていたため、誰もがステーブルコインに大きな関心を寄せていました。
Hyperliquidエコシステム内で、私たちは「アライアンス・ステーブルコイン」と呼ばれるプロトコルレベルの概念を提案しました。この仕組みは最初から決定されていたものではなく、エコシステム内の多くの関係者との度重なる議論を経て、最終的にプロトコル層で合意に至った設計です。
この設計の中核は、ステーブルコインの収益（国債などの資産からの収益など）を、あらかじめ設定されたルールに従ってプロトコル自体とステーブルコイン発行者の間で分配できるという点にあります。USDHはNative Marketsチームによって運営されており、そのメンバーには機関投資家としての経歴を持つ経験豊富な創業者や、非常に強力なエコシステムコミュニティ構築者が含まれています。彼らは素晴らしいチームだと考えており、Hyperliquid上で真に深く統合され、連携のとれたステーブルコインを構築してくれることを期待しています。
これらのステーブルコインは、そのエコシステム内のアプリケーションや開発者と非常に密接な共生関係にある。
例えば、プロトコル自体が収益を生み出すため、HYPEトークン保有者はこのステーブルコインの成長と連動することになります。同時に、このステーブルコインを使って取引を行うユーザーは、低い取引手数料の恩恵を受けることができます。これらのルールはすべてプロトコル層に組み込まれており、人間の判断ではなく、完全に客観的で自動的に実行される仕組みです。
私たちは、この設計が非常に強力な相乗効果を生み出し、全く新しい一連の応用シナリオを開拓する可能性を秘めていると確信しています。
Kinetiqのフルチェーンステーキング革新
ケビン：キネッティクとは何ですか？ハイパーリキッドのエコシステムにとって、なぜ重要なのでしょうか？
ジェフ： Kinetiqは現在、Hyperliquid上で最大の流動性ステーキングプロトコルです。これはHyperEVMのビジョンの中核を成すものです。
前述のとおり、HyperEVMは特定のメカニズムを通じてHyperCoreの機能を直接「読み取り」および「呼び出し」ることができ、スマートコントラクトが基盤となるコアシステムにアクセスするための窓口を開き、コア機能をツールとして利用できるようにします。このアーキテクチャにより、流動性ステーキングを完全にオンチェーンで構築することが可能になります。
一般的に、ステーキングはアプリケーション層よりも下位レベルのシステムメカニズムに基づいて構築されています。イーサリアムを例にとると、主流の流動性ステーキングトークン（stETHなど）はオンチェーンのトークン化資産ですが、その背後にはオフチェーンのコンポーネントや運用プロセスが存在することがよくあります。つまり、トークン化プロセスは完全にクローズドループではなく、オンチェーンで完了するわけではありません。
Hyperliquidでは、ステーキング、アンステーキング、利回り計算などのステーキング関連の読み書き操作を、プリコンパイルとコアライタープリミティブを介してスマートコントラクトから直接呼び出すことができます。つまり、スマートコントラクトはEVMと同様に、ステーキングされたHYPEトークンのプールをトークン化できるだけでなく、ステーキング、アンステーキング、会計処理の全プロセスが同じオンチェーンシステム内で閉じたループで完了します。これはまさに「完全オンチェーン」の流動性ステーキングメカニズムです。
その意義は、ブリッジングに伴うリスクや追加の信頼前提を排除できる点にあります。オフチェーンへの依存関係や追加のカストディアンリンクは一切なく、すべてがプロトコル層によって保証されています。したがって、これは流動性ステーキングの分野における非常に優れた重要なイノベーションであると確信しています。
HyperliquidポートフォリオマージンシステムにおけるHyperlendの重要な役割
ケビン：Hyperlendが構築しているものは、Hyperliquidにとってなぜ重要なのでしょうか？
ジェフ： Hyperlendは現在、EVM上で最も有力な融資プロトコルです。ローンチ以来、TVL（融資総額）は著しい成長を遂げており、これは主に継続的な改良と堅実な実行力によるものだと考えています。現在、Hyperlendは完全にEVM上で稼働しており、ユーザーはサプライヤーとして担保を預け入れ、借り手は市場に参加して資産を借り入れます。基本的には、需要と供給によって金利が決定され、借り手がサプライヤーに利息を支払う市場メカニズムです。
これはDeFiでは比較的よく見られるモデルですが、HyperliquidのHyperCore Portfolio Margin機能が初期段階を脱すれば、この融資システムは非常に重要なものとなるでしょう。
これまでポートフォリオマージンについて詳しく説明してきませんでしたが、その核心となる概念は、トレーダーが保有するあらゆる資産、特に流動性の高い資産（ビットコインなど）を均一な担保として利用し、特定の市場に限定されることなく、これらの資産を基盤とするあらゆる市場で取引できるようにすることです。これにより、流動性の断片化が軽減されるとともに、担保として利用できる資産の範囲が拡大し、永久契約取引や現物取引の資本効率が向上します。
しかし、DeFiのシナリオでは、ポートフォリオマージンを安全に実装する唯一の現実的な方法は、健全で堅牢な融資インフラを構築することです。ポートフォリオマージンがDeFi分野で大規模な成功を収めるのに苦労しているのは、その基盤として堅牢な融資システムを必要とするためです。
中央集権型取引所では、ユーザーがポートフォリオ証拠金取引を有効にすると、取引所は内部台帳上にユーザーのための残高を「無から」作成することができます。例えば、ユーザーがビットコイン（BTC）を担保として差し入れた場合、取引所はステーブルコイン建ての無期限契約を取引するための信用枠をユーザーに付与できます。これは、取引所が担保がこの「内部信用残高」をカバーするのに十分であると判断しているために可能です。
ほとんどの場合、このモデルは管理可能ですが、ブラックスワン現象が発生した場合、この仕組みは不良債権につながる可能性があります。公平に言えば、中央集権型取引所は非常に複雑な問題に直面していますが、全体としてはうまく対処しています。証拠金取引も、彼らがユーザーに提供する重要な機能の一つです。
しかし、この「内部信用拡大」の手法は、DeFiプロトコルにおいては容認できません。DeFiプロトコルがこのモデルを採用すると、実質的にリスクを負うことになります。プロトコル内で資金を保有する者は、担保付きプールのデフォルトリスクに間接的にさらされることになるからです。これは、DeFiの中核原則である「システム内のすべての資金は、いかなる暗黙のリスクも伴わず、完全に検証可能で完全に裏付けられた資産であるべき」という原則に反します。分散型プロトコルにとって、これは容認できないトレードオフです。
したがって、Hyperliquidの設計では、ポートフォリオ・マージンは無から信用を生み出すのではなく、実際の貸付市場によって完全に裏付けられています。貸付市場の資金プールは、ポートフォリオ・マージンに基づく貸付活動に対して、直接的に実質的な流動性サポートを提供します。このメカニズムはAave V3のモデルと似ていますが、アーキテクチャレベルでより深く統合されています。
この構築方法はより複雑で、ユーザーは根本的な構造変化に気づかないかもしれませんが、より堅牢で拡張性に優れています。重要なのは、特定の資産に対する証拠金の市場需要が急激に増加しても、システムがプラットフォーム全体のリスクを増加させないことです。代わりに、金利メカニズムを通じて調整が行われます。短期的には借入金利が上昇し、より多くの供給者が利益を求めて市場に参入し、最終的には市場競争によって金利は均衡水準に戻ります。つまり、需要ショックはプロトコルのリスク増加にはつながらず、金利の短期的な変動につながるのです。これは健全な市場調整メカニズムと言えます。
Hyperlendは、他のレンディングプロトコルと共に、非常に相乗効果の高い形でシステムに統合されると確信しています。統合されたマージン機能は、HyperCoreからEVMレイヤーへの需要を促進し、HyperEVMはレンディングと資産トークン化のためのインフラストラクチャとなるでしょう。レンディング活動はEVM上で完了し、同時にHyperCoreをサポートし、エコシステム内外における効率的な流動性分配を可能にします。
市場競争、プロジェクトビジョン、そして業界の将来について。
「我々には競合相手がいない」という発言の真のメッセージとは何でしょうか？
ケビン：昨年、「当社に競合相手はいません」と書かれたバナーを見ました。多くの人は、これは少し自虐的だと感じたのでしょうか？それとも、ほとんどの人はHyperliquidを真に理解していないのでしょうか？
ジェフ：この質問の鍵は、一体誰があなたと競合しているのか、ということだと思う。
全く競争相手がいないという意味ではありません。ある意味では、多くの競合相手が存在します。なぜなら、Hyperliquidはトレーディング、ブロックチェーン、融資、インフラ、コミュニティエコシステムなど、多くの分野の交差点に位置しているからです。金融業界には多くの参加者がおり、Hyperliquidを競合相手とみなす人も多いですが、その認識は必ずしも正確ではないと思います。
実際、多くの場面では、競争よりも協力の方が重要となる。
私は徐々にこの傾向を実感しています。様々なプロトコルがHyperliquidエコシステム内で製品開発を始めているのです。つい先日、ある開発者から「私たちはマルチチェーン展開チームですが、Hyperliquid上に展開した構造化製品が、この1年間で最もパフォーマンスの高い製品になりました」と聞きました。彼ら自身もかなり驚いていました。
同様の事例は今後も続々と出てくるだろう。
したがって、人々は市場を「ゼロサム競争」という考え方で捉えがちだが、実際は互いの価値を希薄化させるというよりも、「協力関係の中での競争」に近いものだと私は考えている。
一方で、Hyperliquidが構築しているものは、誰も全く同じ方法でやろうとしていないものだと私は考えています。
HyperCoreのアーキテクチャと方向性は、主にそのエコシステム開発の過程から生まれたものです。これは最初から壮大な設計図に基づいて設計されたものではなく、3年以上にわたる継続的な進化の産物です。道のりは決して順風満帆ではありませんでした。コミュニティメンバーは設立当初から私たちと共に歩み、多くの浮き沈みを経験してきました。
あらゆる生態系の発展は、経路依存的である。
Hyperliquidは創業当初から「内部者排除」の原則を堅持し、ユーザーと開発者に対する公平性とオープン性を重視してきました。こうした企業文化が、今日のHyperliquidのエコシステム構造を形作っています。今後どれほど規模が大きくなっても、これらの価値観を守り続けてくれることを願っています。
この理念こそが、私たちが他人が試みたことのないものを創造しようとする原動力となっているのです。
例えば、他のチームが永久契約型の製品を発売する際、「コミュニティと開発者が協力してエコシステムを構築できると信じています。たとえ分断や内部競争があったとしても、最終的にはより強固なシステムが形成されるでしょう」と言う人はほとんどいません。
しかし、Hyperliquidでは、このようなことは何度も起こっており、今後も起こり続けるだろう。
誰かが分散型の方法で中央集権型取引所に匹敵、あるいは凌駕するシステムを構築しようとするたびに、必ず誰かがこう疑問を呈するだろう。「コミュニティは本当にそれを実現できるのだろうか？」
私たちはそれを証明し続けているだけだ。
ですから、「競合相手はいない」と言うとき、私が本当に言いたいのは、私たちが築こうとしている道、つまり「コミュニティ中心で、公平性に基づき、オンチェーンメカニズムに基づいた、中央集権的な代替手段への挑戦」という道において、全く同じ目標と方法を持つ競合相手を見つけるのが難しいということです。
これは競争を否定するものではなく、私たちが非常にユニークな道を歩んでいることを示すためのものです。
公平性と誠実さの長期的なコスト
ケビン：あなたはよく「誠実さ」や「公平さ」について語りますね。公平だとツイートするのは簡単ですが、それを実践するのは非常にコストがかかります。あなたにとって、最も大きなコストはどこにありますか？
ジェフ：具体的な例を挙げて答えるのは難しい質問です。なぜなら、社内では「公平であるべきか、そうでないべきか」という選択肢はこれまで一度もなかったからです。
私たちは腰を据えて「これは公平か不公平か？費用対効果分析をするべきか？」などと議論したりはしません。そういう考え方はしないのです。ですから、具体的なトレードオフを指摘して、「これが公平性を保つために払うべき代償だ」と言うことはできません。
しかし、そのような代償は必ず存在するはずだと私は確信している。
誠実さや公平さを犠牲にして近道を選ぶ覚悟があれば、成長はほぼ間違いなく速くなるだろう。これは紛れもない事実だ。
こうしたことは実際に市場で起こっています。例えば、FTXは急成長の典型的な例でした。彼らは極めて速いペースで成長し、「ハイパースケール」な成長を遂げました。もしそれが露呈していなければ、彼らは長期間にわたって問題を隠し通すことができたかもしれません。
一部の人にとっては、これはまさに費用対効果分析と言えるだろう。
しかし、私たちにとってこれは計算できるようなビジネス上の判断ではありません。なぜなら、誠実さという点で妥協すれば、長期的な損失は「無限」になりかねないからです。そのようなリスクは、数値化できる損失ではなく、システム全体とコミュニティに対する信頼の根本的な崩壊を意味します。
私たちにとって、誠実さと公平さは交渉材料ではなく、譲ることのできない原則です。
たとえ多大なコストがかかったとしても、この原則そのものは変わらないだろう。
Hyperliquidの目標は、「金融のインターネット」になることです。
ケビン：将来、人々がハイパーリキッドをどんなことで記憶に残してくれることを期待しますか？
ジェフ：別に「記憶に残る」ことを望んでいるわけじゃないんです。ただ、使われればいいんです。
理想的には、ビットコインのように、長期的な価値の保存手段であり、いかなる単一の権力にも支配されず、真にすべての人に属するものであるべきです。暗号通貨業界のプロジェクトのうち、どれだけが時の試練に耐えられるかは分かりませんが、Hyperliquidが「金融のインターネット」となることを願っています。
なぜ仮想通貨業界に留まるのか？
ケビン：多くの創業者や投資家は疲弊しています。ここ数年、仮想通貨市場は目立ったイノベーションもなく、多くの人にとって期待外れでした。その一方で、AI分野は多くの才能を引き抜いています。業界で最も尊敬されているビルダーの一人として、なぜ仮想通貨分野に留まるのか、理由をいくつか教えていただけますか？
ジェフ：ハイパーリキッドの視点からすると、現代に生きる人類には非常に重要な使命があると思います。
AIは「時限爆弾」だ。急速に到来しつつあり、いずれは大規模に人間の知能に取って代わるだろう。個人的には、皆が想像するほど近いとは思わない。例えば、現在のAIは真に質の高い、重要なコードを書くことができない。本当に重要なコードはAIが書くべきではないと思う。少し保守的すぎるかもしれないが、この流れは間違いなく来るだろう。
AIが「自己加速進化」や自己改善を達成し、ある程度人間の知能を凌駕できるようになるには、まず一つだけ成し遂げなければならないことがある。それは、機械知能がアクセスできる金融システムを構築することだ。
知能が主に機械によって駆動されるようになると、価値の移転も必然的に主に機械によって駆動されるようになる。しかし、AIは既存の伝統的な金融システムに統合することはできない。伝統的な金融システムでは、「情報」と「価値」は同レベルではなく、コードと資産は別個のものである。そのようなシステムは閉鎖的で、プログラミング不可能であり、真のオープン性を欠いている。
したがって、人類にとって重要な使命は、人間が依然として権利を保持できる金融システム、すなわち、プログラム可能で、アクセスしやすく、オープンで、自律的なシステムを構築することである。さもなければ、機械が支配する新たな金融システムが出現した際に、人類は排除される可能性がある。
私の見解では、Hyperliquidはこれまでのところ最も有望な試みです。もちろん、これは単一のチームの成果ではありません。Hyperliquidは、プリミティブ、プロトコル、企業、開発者といった様々な要素が協力し合うエコシステム、つまり集団的な努力の成果として捉えるべきです。
将来、真の「AI時代」が到来したとき、機械が自然に受け入れることができる金融システムが存在するとすれば、それは適切に構築され、十分に公平で、十分に自律的で、かつ許可不要のシステムでなければならない。
