Strategyの最新の財務報告書は巨額の損失を示しているが、STRCはDeFiにおける新たな人気銘柄となっている。11.5%という高金利はどのようにしてブロックチェーン上で実現されたのだろうか？

著者：ジェイ、PAニュース

Strategy社は5月6日、2026年第1四半期の財務報告書を発表した。

業績は芳しくなく、純損失は125億4000万ドルに達し、その主な原因はビットコイン保有資産の公正価値の変動にある。CEOのマイケル・セイラー氏は電話会議で、「配当金を支払うためにビットコインの一部を売却する可能性がある」と示唆した。

このニュースを受けて、ストラテジー社の株価は時間外取引で4％以上下落し、ビットコインも一時的に8万1000ドルを下回った。

しかし、伝統的な市場が離れていく一方で、Strategy社の製品は別の市場で人気を集めている。同社の永久優先株であるSTRCは、DeFi分野で「新たな寵児」になりつつある。

主要なDeFiプロトコルであるSaturn、Apyx、Pendleの3つは、SRCを中心とした「BTCオンチェーン利回り構造」を構築し、ビットコインの究極の資本効率を探る金融実験を開始した。

11.5%という高金利の魅力：STRCがDeFi統合を推進。

2025年7月、Strategy社はナスダック市場に永久優先株STRCを上場した。満期日がなく、元本返済も不要で、毎月の配当金支払いのみで済むこの優先株は、セイラー氏が仮想通貨を購入するための資金調達手段となった。

STRCの市場価格が額面価格の100ドルを下回ると、取締役会は投資家を惹きつけるために配当利回りを引き上げ、逆に市場価格が100ドルを上回ると配当利回りを引き下げます。2026年5月現在、STRCの年間配当利回りは11.5%に上昇しており、約3.7%の米国債利回りをはるかに上回っているため、多くの個人投資家にとって非常に魅力的な資産となっています。

この仕組みは、Strategy社にとって資金調達の好循環を生み出した。同社は、STRC価格が100ドル以上の場合にのみ、額面価格で新株を発行して資金を調達し、配当準備金を差し引いた残りの資金はビットコインの購入に充てられる。

セイラーはこのモデルを「スマートレバレッジ」と呼んでいます。STRCを通じて調達した1ドルごとに、Strategy社は2ドル相当のMSTR普通株を発行し、約33%のレバレッジ比率を維持します。つまり、 1ドルのSTRCは3ドル相当のビットコイン買い注文に変換されることになります。

現在、STRCの発行額は85億ドルに達し、世界最大級の優先株の一つとなっています。ビットコインの減損処理により、Strategyは第1四半期に128億ドルの純損失を計上しましたが、STRCのシャープレシオは依然として2.53と高く、比較的十分な流動性を維持しています。

STRCの成功は、DeFiプロトコルがそれをオンチェーンに取り込むための土台を築いた。

Saturnは、SRC配当利回りをブロックチェーン上に導入することで、市場に最初に参入した企業です。

Saturnは、このアプローチを採用した最初のプロトコルです。Yzi LabsとSora Venturesから80万ドルのシード資金を調達し、SRC配当をオンチェーンのステーブルコインのキャッシュフローに変換しています。共同創設者のケビン・リー氏は、このプロトコルを「デジタルクレジット版のTether」と表現しています。

SaturnはEthenaと同様に、流動性と利回りを分離するデュアルトークンモデルを採用している。

USDat：トークン化された米国財務省証券によって100％裏付けられた基軸ステーブルコインであり、プロトコルの流動性レイヤーとして機能し、主に支払い、決済、およびDeFiの担保として使用されます。
sUSDat：USDatの担保付きバージョンです。ユーザーがUSDatを担保契約に預け入れると、Saturnは原資産となる準備資産を米国債からSTRCに切り替えます。sUSDatの収益もSTRCの月次配当から直接得られます。

現在、SaturnのSTRC保有総額は約5,000万ドルに達しています。STRCの支払いは現金で行われるため、Saturnはオンチェーンでの現金再投資または為替レート調整を利用して、sUSDatがUSDatに対して上昇するようにします。5月7日現在、sUSDatの利回りは9.51%に達しています。

初期ユーザーを引き付けるため、Saturnは「Gravity Points」プログラムを開始し、Curve上でUSDC/USDatおよびUSDC/sUSDatの取引ペアに対して最大18～20倍のポイント報酬を提供することで、初期の流動性を迅速に確立しました。メインネットのローンチからわずか1か月で、SaturnのTVLはベータ版の4,000万ドルから1億2,200万ドルへと急増し、3倍以上に増加しました。

ApyxはSTRCに1億3000万ドルを投資し、収益向上に注力する。

Saturnが基軸通貨を構築しているとすれば、Apyxはクレジット利回りを向上させていると言えるでしょう。オンチェーン上でSTRCを保有する最大の外部保有者であり、その保有額は約1億3000万ドルに上るApyxは、「利回り集約」の手法を用いて、基本的な配当を超過収益へと転換させています。

Apyxはまた、利回りを生み出さないステーブルコインと利回り証明書を区別するモデルを採用している。

apxUSD：STRCとStriveが発行するSATA優先株を過剰担保することで作成された合成米ドル。apxUSDは直接利回りを支払わず、主に貸付市場における流動性確保のために使用されます。
apyUSD：利回り証明書。ユーザーはapyUSDを預け入れることでapyUSDを入手できます。apyUSDは、原資産ポートフォリオからのすべての配当金を受け取ることで価値が上昇します。

Saturnとは異なり、Apyxの収益には「レバレッジ効果」があります。apxUSD保有者全員がステーキングを選択するわけではなく、STRCが生み出す配当金は少数のapyUSD保有者に分配されます。5月7日現在、apyUSDの30日間平均年率利回りは11.1%で、予想利回りは13%を超えています。

Apyxのリスク管理メカニズムには、伝統的な金融の要素も含まれていることを付け加えておく価値がある。

動的リバランス：資産バスケットは、発行体の集中制限、流動性ニーズ、および過剰担保要件に基づいて自動的に調整されます。
30日間の償還猶予期間：apyUSDには、流動性不足によるリスクを防ぐため、30日間の償還猶予期間が設けられています。

元利金の分割。ペンドルはSTRCの資産に金利曲線を刻み込む。

SaturnとApyxがSRC配当をオンチェーン化した際、Pendleは利回りをトークン化することで、これらの資産に信用属性を注入した。

Pendleは、その利回り資産であるsUSDat/apyUSDを2つの別々のトークンに分割します。

PT（プリンシパルトークン）：通常は割引価格で取引されるプリンシパルトークン。満期まで保有すると、ユーザーは1対1の比率で原資産と交換することができ、固定の年間利回りを確保することで、原資産の金利変動に対するヘッジ効果が得られます。

例えば、ユーザーが期間1年、利回り18.42%のPT-apyUSDを購入した場合、1 PT-apyUSDを購入するために1 apyUSDを費やすごとに、満期償還時に1.18 apyUSDを受け取ることになります。

YT（イールドトークン）：イールドトークン。YTの価格は通常、原資産の価格よりもはるかに低いため、ユーザーは少額の資金でSTRCの配当増加に対するレバレッジ効果を間接的に得ることができます。

例えば、1 YT-sUSDatの価格は1 sUSDatの価格の4%です。つまり、ユーザーは1 sUSDatで25 YT-sUSDatを購入できるということです。したがって、sUSDat（STRC）の利回りがわずかに上昇するだけでも、ユーザーの収益は25倍に増加することになります。

さらに、ユーザーはPendleのsUSDatおよびapyUSDプールに流動性を提供することで、取引手数料やPendleトークンのインセンティブを獲得できます。

Pendleの導入により、ビットコイン貸付市場に初の「インプライド利回り」曲線がもたらされ、ビットコインが信用資産へと移行したことが示されました。現在、Pendle上でApyxプロトコルとSaturnプロトコルによって発行された資産の総額は、それぞれ2億ドルと5500万ドルに達しています。

DeFiはSTRCの資金調達の安定性に貢献するが、ネストされたレバレッジは連鎖的な清算のリスクを生み出す。

STRCをDeFiプロトコルに統合することは、表向きはDeFiのゲームプレイにおける新たなアップグレードのように思えるが、実際には、Strategyの資金調達能力やビットコインの資産特性に逆効果をもたらしている。

STRCの主要な購入者であるDeFiプロトコルは、二次市場におけるSTRCの価格安定性を客観的に高めるでしょう。STRCが額面価格を上回っている限り、Strategyは新規株式を発行してビットコインを買い増し続けることができます。

Strategyによると、DeFi市場では2億7000万ドル相当のSTRCが流通しており、これは発行総量の約3%に相当する。オンチェーン流動性がオフチェーン信用を支えるこのモデルは、リスク加重資産（RWA）分野における典型的な事例の一つとなるだろう。

SRCとそのDeFiデリバティブを通じて、ビットコインは「利子」としての特性を獲得しました。長らくビットコインは「デジタルゴールド」とみなされ、その主な価値はキャッシュフローではなく希少性にありました。しかし今や、投資家はビットコインを売却することなく、SRCの配当フローに基づくステーブルコインを保有することで、年率10%以上のリターンを得ることができるようになりました。

STRCの洗練されたオンチェーン報酬構造にもかかわらず、その多層構造はリスクと脆弱性を増幅させる側面もある。

一部のDeFiユーザーは、循環的なレバレッジを利用して収益を増幅させています。ユーザーはApyxに資産を預け入れてapxUSDを取得し、それをPendleにカプセル化してPTを取得し、最後にMorphoでPTを担保にしてUSDCを借り入れ、さらにapxUSDを購入します。この5倍のレバレッジを用いた循環的な操作により、基本収益を60%以上に高めることができます。

しかし、この連鎖を支える前提は非常に脆弱です。STRCは配当延期リスクにさらされています。優先株の配当は義務付けられておらず、市場の逆風の圧力により、戦略委員会は配当支払いを停止または延期する可能性があり、その結果、STRC価格が額面価格から大きく乖離する可能性があります。apxUSDの担保不足が生じた場合、オンチェーンでの清算の連鎖反応を引き起こす可能性があります。

ナスダックのSTRCからオンチェーンの3層構造の収益構造に至るまで、暗号資産市場は新たな資本論理を生み出している。ビットコインを基盤資産とし、ナスダックが価格発見を担い、DeFiがデジタル信用システムの流通と分配を担うという構図である。

Saturnは通貨層を強化し、Apyxは利回り層を強化し、Pendleは金利層を解体します。これら3つの要素はデジタル信用システムの根幹を形成しており、ビットコインは通貨から資産へ、そして信用の基盤へと飛躍を遂げようとしています。

しかし、高いリターンには常に高いリスクが伴い、常に変動するビットコイン市場では、レバレッジのコストはしばしば予期せぬ形で発生する。