RWAブームがDeFiに恩恵をもたらさないのはなぜか？

編集：チョッパー、フォアサイトニュース

DeFiLlamaのデータによると、オンチェーンのトークン化された実物資産（RWA）の現在の規模は300億ドルに迫っているが、そのうちDeFiアクティブ・バリュー・ロック（TVL）として表示されているのはわずか24億7000万ドルに過ぎない。TVLとは、サードパーティのDeFiプラットフォームの流動性プールに実際に預け入れられ、エコシステムの運営に参加している資金の額である。

その他のリスク加重資産の大部分は、貸付市場や担保付き保管庫など、暗号資産を自由に組み合わせたりリンクしたりできるシナリオの外に留まっています。債券とマネーマーケットファンドは最大のリスク加重資産カテゴリーであり、オンチェーンの合計規模は166億ドルを超えていますが、そのうちDeFiエコシステムに実際にロックされているのはわずか9億2000万ドルです。金とコモディティのオンチェーン規模は57億ドルですが、DeFi内で実際に流通しているのはわずか1億8360万ドルです。株式資産のオンチェーン規模は27億ドルですが、DeFi市場に投入されているのはわずか7827万ドルです。

唯一、民間融資セクターだけが際立ったパフォーマンスを示しました。オンチェーン資産は32億2,600万ドルに達し、DeFiにロックされた実質的な総資産額は12億5,700万ドル、エコシステムの普及率は39%に達しました。これは、Maple FinanceやCentrifugeといったプロジェクトが、製品設計の初期段階から融資および金融商品として位置づけられていたため、DeFiのアプリケーションシナリオに自然と適していたことが理由です。

米国債、金資産、株式資産などのトークン化された商品は、機関投資家のニーズを念頭に置いて設計されており、その全体的な構造は、従来のコンプライアンスに準拠したファンドの運用モデルに沿ったものです。

4つのRWAカテゴリーにおけるオンチェーン時価総額とDeFiアクティブTVLの分布

パーミッション型アーキテクチャは、DeFiにおけるコンポーザビリティにとって最大の障壁となる。

DeFiLlamaは、ブラックロックのマネーマーケットファンドであるBUIDLを、DeFiエコシステム内での実質的な総資産ロック額（TVL）がわずか1890万ドルである許可制ファンドに分類している。

2025年11月に発表された金融資産のトークン化に関する最終報告書の中で、国際証券監督者機構（IOSCO）は、BUIDLが発行、保管、認定投資家間の二次取引、配当分配、償還のための許可制システムをパブリックブロックチェーン上に構築したと述べている。

潜在的な投資家はSecuritizeプラットフォームのホワイトリスト審査を通過する必要があり、オンチェーンでの資産移転は、完全な法的効力を持つ前に、オフラインの移転登録機関によって検証および確認されなければならない。

これはつまり、BUIDLは基本的に、基盤となるブロックチェーンチャネル上に構築された、コンプライアンスに準拠した資産保有インフラストラクチャであり、主に機関投資家の資産管理とオフライン会計照合のニーズを満たすものであることを意味します。そのスマートコントラクトはホワイトリストに登録されたアドレスとのやり取りのみをサポートしており、コンプライアンスに準拠したカプセル化レイヤーの助けがなければ、AaveやUniswapのような参入障壁のないオープンなDeFiプロトコルに直接預け入れることはできません。

2026年2月、ブラックロックはBUIDLとUniswapのエコシステム統合を完了し、一部の資産を取引プールに上場できるようにしました。しかし、資産へのアクセスは依然としてSecuritizeによって管理されており、参加できるのは純資産額が500万ドル以上の適格投資機関に限られています。一般の市場参加者は依然として参加できません。

IOSCOは、現在市場に出回っているトークン化されたマネーマーケットファンドの大多数が同様の運用モデルを採用しており、これらの資産はこれまで業界が期待していたような二次市場における高い流動性価値を提供できていないことを発見した。

RedStoneは、2026年3月に発表したトークン化業界に関するレポートの中で、資産トークン化の実装において最も難しい点は、コンプライアンス監査、本人確認、取引許可制限、リスク管理と仲裁審査、企業権利分配など、さまざまな管轄区域やパブリックブロックチェーンエコシステムにまたがる一連の複雑なルールを調整することであると率直に述べています。現在の市場を見ると、MorphoとAave Horizonは、DeFiでRWA資産を実装することに成功した数少ない事例の一つです。

要するに、プロジェクトチームが設定するあらゆるコンプライアンス制限は、資産がDeFiエコシステムに参入する際の障壁をさらに高めることになる。さらに、米国債トークンやマネーマーケットファンドといった商品は、認可を受けた機関投資家の規制要件を満たすために、様々な許可制約を積極的に組み込むように設計されている。

金やその他のコモディティは、現実世界で別の問題に直面している。CoinGeckoのデータによると、トークン化された金の現物取引量は2026年第1四半期に驚異的な907億ドルに達し、2025年通年の総額を上回った。しかし、これらの取引の大部分は中央集権型取引所で行われている。前述のDeFiにおける1億8360万ドルの実効ロック額は、エコシステム内で流通している総量のほんの一部に過ぎず、中央集権型市場における膨大な取引量はDeFiLlamaのデータ統計の範囲外である。

前向きな見通し：既に高い適応性を備えた製品の開発に成功している。

2026年初頭、OndoのUSDYロック総額（TVL）は10億ドルを超え、現在では主要な9つのパブリックブロックチェーンエコシステムすべてを網羅しています。2025年9月にローンチされたOndoのグローバルマーケットプラットフォームは、海外投資家向けにトークン化された米国株とETFに特化しています。設立当初から資産の無料送金に対応しており、DeFi担保として直接使用できます。現在、対応するロック資産（TVL）は6億5000万ドルに達し、累計取引高は120億ドルを超えています。

RedStoneによると、MorphoのRWA資産と預金は6億2000万ドルを超え、Aave Horizonの関連資産は4億2350万ドルに上る。両社の融資プロトコルは、RWAの成熟した住宅ローン融資アプリケーションモデルを成功裏に導入している。

これらの成功事例は、資産発行段階で制限のない自由な流通という設計コンセプトが維持される限り、RWA資産はDeFiエコシステムの構成可能性を十分に実現できることを明確に示している。

2026年4月に開催された業界円卓会議において、DWF LabsはCentrifuge、Falcon Finance、xStocksなどのプロジェクトと共に、以下の見解を共同で提案しました。RWA（リスク加重資産）の動向は現在、大きく2つの開発経路に分かれています。1つ目は資産所有権の遵守を優先し、厳格なライセンスと管理ルートに従います。2つ目は、エコシステムの構成可能性をコア設計ガイドラインとして、流通市場の特性を開放しつつ、コンプライアンス発行基準を考慮します。

Centrifugeのプロジェクトリーダーであるグラハム・ネルソン氏は、厳格なホワイトリストアクセスメカニズムにより、ファンドプールの各参加者は個別に資格審査を完了する必要があり、それが資産がオープンなDeFiに流入する道を直接的に阻んでいると述べた。

CentrifugeのDeRWAソリューションは、基となるプライマリーレベルの資産をコンプライアンスに準拠した形でカプセル化することで障壁を取り除き、セカンダリーマーケットにおける資産移転の制限を緩和します。Falcon FinanceのArtem Tolkachev氏も、エコシステムの構成可能性と柔軟な出口メカニズムが、現実世界の資産と暗号資産市場の流動性を結びつける重要な架け橋であると述べています。

業界の楽観論者たちは、オンチェーン上のリスク加重資産（RWA）の総額が500億ドルに近づくにつれ、この分野のほとんどのプロジェクトがDeFi互換の設計アプローチに移行すれば、DeFiエコシステムにおけるRWA資産の浸透率は現在の9％という低水準を突破すると予想している。

負の現実：業界の成長は、従来の金融システムによって阻害される可能性がある

スタンダードチャータード銀行は、世界のトークン化資産市場が2028年までに2兆ドルに達すると予測しているが、同時に、この業界のブームは従来の銀行および金融システムに限定される可能性が高く、オープンな暗号通貨市場が享受できる成長の恩恵は非常に限られるだろうと警告している。

IOSCOが2025年11月に実施した調査でも、この点が確認されています。分散型台帳技術には参入障壁や流動性の制約といった固有の問題があるため、現段階ではトークン化された資産の流通、流通、二次市場での取引は依然として従来の金融インフラに大きく依存しています。

欧州中央銀行は、2026年4月に発表したトークン化業界に関する報告書の中で、資産トークン化に関する統一されたグローバル標準が存在しないことが、孤立した資産サイロの形成に容易につながる可能性があると指摘した。異なる資産システムはそれぞれ独自のコンプライアンス規則、決済メカニズム、アクセスメカニズムを有しており、結果として流動性が閉鎖的なシステム内に高度に集中し、相互運用性が困難になるという。

債券やマネーマーケットファンドにおけるDeFiの普及率はわずか5.5%、金や商品では3.2%、株式では2.9%にとどまっており、この断片化されたエコシステムがいかに脆弱であるかを如実に示している。

市場に出回っているほとんどの米国債トークンやマネーマーケットファンドには、最低投資額、本人確認の義務付け、オフラインでの資産照合サイクル、純資産価値に連動した固定償還期間といった制約が設けられています。これらの基本的なルールは、分散型取引所のリアルタイム価格設定や障壁のない担保付き保管庫といった運用ロジックと本質的に矛盾しています。これらの制約はすべて規制当局による必須要件であり、資産発行者がコンプライアンス環境に積極的に対応するために必要な選択です。

二つの主要市場、同じ業界ラベル

オンチェーンRWA市場全体の規模は300億ドル、DeFiの実効流通額は24億7000万ドルであり、一見同じRWAセクターに属しているように見えるが、実際には全く異なる2つの市場である。

コンプライアンスに準拠したオンチェーン金融市場：主にマネーマーケットファンド、米国債ファンド、および機関投資家向け保管資産。資産移転は、オフラインの移転機関による照合および権利確認に依存し、プロセス全体を通して従来の金融規制規則に従います。
DeFiの構成可能なエコシステム市場：資産は自由に融資プロトコルに預け入れることができ、障壁なく担保として使用でき、さまざまな自動資産管理戦略によって自由に流通させることができる。