韓国、証券のトークン化タイムテーブルを発表：第一弾のトークン化資産は債券、ファンド、非上場株式

執筆：深潮

9月4日、韓国金融委員会（FSC）は第3回目官民共同トークン証券協議会議を開催し、3段階のロードマップを発表した。2026年1月15日に成立した「電子証券法」及び「資本市場法」の改正案は2027年2月4日に正式に施行され、これにより韓国は、証券のトークン化に関する法的地位、資産クラス、及びインフラ構築のタイムラインを専門立法で明確に定めた世界初の主要経済国となる。

このロードマップの核心原則は最初の段落に記されている。トークン証券は、紙の証券、電子証券に並ぶ第三の発行形態であり、既存の証券登録、情報開示、及び仲介業者ライセンスに関する規定が適用される。

これは、韓国がトークン化を既存の証券法の枠組みに組み込むことを選択し、新たな規制サンドボックスを創設しないことを意味する。

第1段階：2027年2月、機関投資家及び非上場市場からスタート

第1段階は改正法の施行と同時に開始され、開放される資産クラスは慎重に選別された。

ファンドについては、まず機関投資家専用の私募マネーマーケットファンド（Private MMF）が開放される。債券については、私募社債が開放される。株式については、非上場株式から着手し、信託受益証券の構造を採用する。株式は既存の登録システムに残され、投資家はトークン化された信託受益権証書を取得する。既に一般向けに発行されている小口化商品も最初の対象範囲に含まれる。

いくつかの関連詳細に注目すべきである。

既にライセンスを保有する証券会社及びディーラーは、追加ライセンスなしで直接トークン化証券を取り扱うことができる。非金融機関が自社のトークン証券の投資家口座を運営するには、最低40億ウォン（約300万米ドル）の払込資本金が必要であり、専任の口座管理、コンプライアンス、及びIT担当者を配置しなければならない。OTC取引プラットフォームは、まず金融監督院の協議許可を得なければならない。個人投資家のOTCプラットフォームにおける年間純購入限度額は1億ウォン（約7.4万米ドル）である。小口化商品の1回あたりの購入上限は3000万ウォン（約2.2万米ドル）または発行総額の5％のうち、いずれか低い方となる。

韓国預託決済院（KSD）は、証券会社が共有台帳に接続するための技術基準を策定中である。FSCは9月末までに下位法令の改正案を発表し、社会からの意見募集を行う予定である。

第2段階：公募証券への拡大

FSCは第2段階に具体的な日程を設定していない。推進時期は、第1段階のシステム安定性と運用効率、市場参加者の技術的成熟度、異なる分散型台帳間の相互運用能力、及び韓国のステーブルコイン関連法の進展という4つの要素に依存する。

この段階の核心的な拡張は、トークン化を私募市場から公募証券に拡大することである。FSCは同時に、ニューヨーク証券取引所及びナスダックのトークン化パイロットの経験を参考に、韓国取引所（KRX）が主導して上場株式のトークン化モデル検証及びパイロットプロジェクトを推進する計画である。

第3段階：ステーブルコインの導入とオンチェーン決済の実現

最終段階の目標は、オンチェーン決済インフラを構築し、トークン化証券の取引と資金決済を同一の台帳上で同期して完了させることである。決済手段はステーブルコインとなる。FSCはロードマップの中で、ブラックロックのBUIDLトークン化ファンド及び香港のトークン化グリーンボンドを参考事例として引用している。

韓国のステーブルコイン法は別途推進されており、現在議論中の案では、ステーブルコイン発行者に対し最低50億ウォン（約370万米ドル）の最低資本金の保有を義務付けている。第3段階の開始条件は、ステーブルコインの法的枠組みの確立である。

2つの路線：Robinhoodが先に走り、韓国が先に建設する

韓国のロードマップを今週の世界的な背景の中で見ると、その対比は非常に鮮明である。

FSCがロードマップを発表した同日、AMCエンターテインメントのCEOアダム・アロンは、RobinhoodによるAMC株式のトークン化を「卑劣だ」と公然と非難した。Robinhood Chain上のMemeコイン取引者がAMCのトークン化株式の価格を2ドルから100ドル以上につり上げたためである。

Robinhoodのモデルは次の通りである。まず株式を債務証券として再構成し、許可不要のブロックチェーンに載せ、取引量とユーザーを獲得する。法的関係は市場が消化するに任せる。

韓国は方向が逆の道を進んでいる。まず立法によりトークン証券の法的地位を確認し、次にKSDがカストディ及び清算インフラを構築し、その後機関市場と私募商品からスタートし、システムの安定性を検証した後に徐々に公募証券に拡大し、ステーブルコイン法が完成して初めてオンチェーン決済を導入する。各段階には明確な前提条件と規制上のチェックポイントが存在する。

両方の路線にはそれぞれ代償がある。Robinhoodはスピードと規模を獲得し、2ヶ月以内にオンチェーンのトークン化資産は約8800万米ドルに達し、DEXの日次取引高は15億米ドルを超えた。しかし、CEO同士の非難の応酬、潜在的なSECの審査、そして根本的な問題も手にした。トークン化される企業自体が同意していない場合、この市場の正当性の根拠は何なのか？

韓国の路線は、ほぼ間違いなく「AMC的な」劇的なシナリオを生み出すことはないだろう。その代償はスピードである。法律の可決から施行までに1年を要し、第1段階では私募商品のみが開放され、公募証券とオンチェーン決済のスケジュールは全く未定である。ボストン・コンサルティング・グループは、韓国のトークン化証券の市場は2030年までに367兆ウォン（約2490億米ドル）に達する見込みであるが、この数字は第2段階と第3段階がどれだけ早く実現されるかに依存する。

同じ週に、世界の証券トークン化において2つの極端なサンプルが現れた。1つは走りすぎて自らのユーザーによってブランドを損なわれたものであり、もう1つは安定しすぎて市場の機会を逃す可能性があるものである。最終的に勝ち残る路線は、おそらくハイブリッドモデルとなるだろう。すなわち、まずインフラを構築し、次に段階的に許可を開放し、同時にDeFiのコンポーザビリティを維持するものである。EUのDLTパイロット制度（DLT Pilot Regime）はこの方向に向かって模索しており、日本も先週、2030年代初頭を見据えた全国的なブロックチェーン決済インフラ計画を発表した。

競争は始まったばかりだが、競争コースの形状は明確になりつつある。