作者：The Rollup
翻訳：白话区块链
司会： Ryan、こんにちは。簡単に音声テストをしてもいいですか？
Ryan： はい、今は音声が完全に正常に聞こえています。
司会： よし、機材は調整できました。始める前に、私とRobbieが最初にHYPEを買った時の経験を振り返り、あの相場を極限まで活かせなかったことを反省しています。当時、規制の抵抗に直面していた資産で80%の調整を2度経験し、確かにパニックになりました。しかし、この資産を2年以上追跡し、常に我々のポートフォリオの中核であり、幸運にもポートフォリオは弱気相場で顕著な超過リターンを達成し、建て玉の証拠は全て保持しています。そして、あなたが状況を一変させました。Chris Berniskiの親友であり、確固たるHYPEの超強気派として、あなたの見解をぜひお聞きしたいです。最近、JeffがHIP-3 Starに関する提案を発表しました。これはHyperliquidを米国市場に進出させる全く新しいプリミティブです。トランプ氏が公の場でHyperliquidに言及した時、あなたはどこにいましたか？その時の反応は？
Ryan： 当時、私は同じ場所に座って、共同創業者のDanと電話中でした。通話中にチームから大量のメッセージを受け取り、HYPEの価格が70ドル近くまで急騰したと知らされました。数分前に見た時はまだ59ドル前後でしたが、その後価格は垂直に上昇し、当初は全く原因が分からず、その後トランプ氏がテレビの生中継の記者会見で直接Hyperliquidに言及したことを知りました。確かにクレイジーな瞬間でした。
実際、早ければ7月か8月には、Hyperliquidは初めて公共テストネットにStars関連機能をデプロイしていました。チームは、一般公众が実験と準備を開始することを望む場合にのみ、コア機能を公共テストネットにプッシュします。データ分析から、Hyperliquidが公共テストネットからメインネットに移行するまでの平均期間は約3ヶ月、最大でも6ヶ月以内であることが分かっているため、この進展が進行中であり、間もなく実現すると予測していました。政界のトップがこのプロジェクトに公に言及するとは予想していませんでしたが、チームは戦略的に十分な準備を整えていました。過去、多くの投資家がHyperliquidに対して最も核心的な疑問は、「データと成長は確かに優れているが、米国の規制が制限措置を取った場合、どう対応するのか？」というものでした。現在、この最大の障害は徐々に取り除かれつつあります。米国資本市場は世界最大かつ最も重要な金融流動性の中心地であり、この関門の突破はHyperliquidに極めて高い成長の天井を開きました。
チェーン上の覇者から「万物取引プラットフォーム」へ：中核となる投資論点の再構築と指標の進化
司会： 優れた投資家は最新の情報に基づいて仮説を動的に修正します。あなたが最初にポジションを構築した時の核となるロジックと、現在の最新の進展を踏まえて、あなたの投資論点と将来の見通しがどのように進化したかを振り返っていただけますか？
Ryan： プロジェクトのローンチ初期は、投資論点は比較的純粋で直感的でした。当時の評価額は約30億ドル、年換算収入は既に約2億ドルに達し、事業は極めて高い成長率を維持していました。当時、エアドロップ受取人以外に市場で流通しているコインはほとんどなく、トークンを取得する唯一の方法は、資産をHyperliquid自体にクロスチェーンブリッジすることでした。このメカニズムは戦略的に非常に巧妙で、ポジションを構築したいファンドや個人は、必ず自らその取引プラットフォームを使用しなければならず、直接プラットフォームに実際のユーザーを沈殿させ、しかもどの機関も事前に設定された安価なシェアを保有していませんでした。当時の業界の状況では、それは業界全体で収入トップ4に入るアプリケーションおよびパブリックチェーンであり、その上位にある多くの銘柄は長期的なファンダメンタルズの裏付けを持っていませんでした。その段階では、資産は極めて高い再評価の余地があり、3倍から5倍上昇しても依然として割安な領域にありました。
同時に、我々はマクロレベルで「万物取引プラットフォーム」という中核的な仮説を推し進めていました。つまり、許可不要のパブリックチェーンネットワーク上で、世界中のあらゆる資産の自由な取引を実現し、デリバティブを長期的なトラックの中核的着地点とするものです。2025年初頭、コアとなる取引チームおよびマーケットメイカーとの深い議論を通じて、私は世代を超えて保有するという深い信念を確立しました。市場には長期的に、チェーン上の永久契約をWeb3ネイティブエコシステム内での既存市場の競争に限定するという慣行的な誤解が存在します。しかし、真の戦略的目標は、グローバルな主流金融システムへの浸透であり、第一段階はCoinbase、Bybit、BNなどのトップ中央集権型取引プラットフォームから市場シェアを奪取すること、最終目標はCMEなどの伝統的金融大手に対抗することです。我々が長期的に監視している中核的なデータは、チェーン上の競合に対するシェアではなく、BNやBybitに対するシェアです。この指標は一貫して着実に上昇し、歴史的な高値を更新し続け、強力な成長ストーリーを確立しました。
現在を見据えると、全額証拠金ポートフォリオ証拠金システム、現物市場、HIP-3、およびコンプライアンスフレームワーク（規制対象のHIP-3とHIP-4）の整備に伴い、Hyperliquidの根底にあるビジョンは徐々に具体化しつつあります。プラットフォームは、ユーザーがほぼすべての主要資産を全額担保として、世界のどこからでもあらゆる金融資産を取引できる究極の場へと進化します。これはブロックチェーンアーキテクチャに固有の制度的優位性であり、グローバルな資産を統一して清算し、同じ基盤となる許可不要の台帳上で実行します。現在、我々はこの巨大なビジョンの実現過程において、まだ極めて初期の段階にあります。永久契約だけを見ても、その取引規模は世界の差金決済取引（CFD）または個人向けオプションの出来高に占める浸透率は1%未満ですが、現在生み出されているキャッシュフローとプロトコル収入は既に驚くべきものです。
プロトコルが強力な内生的複利能力を持つ場合、投資家は短期的な月次データの変動に悩まされる必要はなく、長期的な構造的枠組みに焦点を当てるべきです。過去、業界は流動性の高い資金の空転と周期的な投機に満ちており、マクロ資産が調整するとすぐにゼロになりました。現在、業界は不可逆的な構造的軌道に徐々に移行しつつあります。毎年、チェーン上で決済される実際のトレーダーと取引規模は複合的に成長し、基盤となるプロトコルが捕捉する実際の事業収入は拡大し続けており、これは現在の金融市場において最も確実性の高い長期的なテーマの一つです。
司会： 周期的な不安や月次収入の変動への過度な注目から脱却するという見解に完全に同意します。以前、重要なニュースが発表される前に、HYPEが40ドル前後で推移していた時、一部の市場関係者は短期的な手数料の後退に疑問を呈しましたが、HIP-3が全体の取引量に占める割合が着実に上昇しているという深層的な事実を見落としていました。あなたは初期には中央集権型取引プラットフォームに対する市場シェアに注目し、その後、伝統的なデリバティブ市場への浸透率に焦点を移しました。現在、あなたが最も重視し、システムの持続的な複利を最もよく表す中核的な指標は何ですか？
Ryan： このシステムを評価するには単一の指標に依存することはできず、包括的な指標マトリックスを構築する必要があります。一つ目は、BN、Coinbase、Bybitなどのトップ機関に対する市場シェアの変動。二つ目は、プラットフォームが世界のCFD、先物、オプションの総取引量に占める浸透率。三つ目は、プラットフォームの総取引量の絶対的な成長率と、プロトコルが沈殿させる純収入の複合成長率。四つ目は、純入金資金の流れと、チェーン上の平均アカウント純資産の成長曲線です。これらの基盤となる事業指標が複利成長を続ける限り、短期的なセカンダリーマーケットの価格変動は恐れるに足りません。なぜなら、システムの本質的価値の底値が不可逆的に継続的に押し上げられているからです。
バーベル戦略の選択：真の収入キャッシュフローと価値保存資産の勝者総取り
司会： 我々は資産配分を構築する際にもバーベル構造を採用しています。一方の端には、強力な事業自己造血能力、広大な長期的な潜在的市場規模（TAM）、持続可能なトークノミクスを持つチェーン上のビジネスを重点的に保有し、もう一方の端には純粋な価値保存資産を配置しています。我々は中核的にビットコイン、ゴールド、HYPEなどのロングポジションを構築し、徐々に実際のキャッシュフローを生み出すアプリケーション側に拡大し、同時に事業の障壁が不足しているインフラや過剰なL1/L2中間層をポートフォリオから除外しています。このキャッシュフローを基盤とし、伝統的な株式投資の視点に類似した配分フレームワークについて、どのようにお考えですか？また、Zcashなどのプライバシー資産が再び価値保存の議論に戻ってきていることについて、どのような見解をお持ちですか？
Ryan： 本質的に「利益を生み出す機械」である優れたチェーン上のビジネスは、業界のストーリーを再構築しつつあります。伝統的な実体金融システムでは、商業組織の核心的な目的は、資本を利用して真の利益を生み出すことです。暗号業界は長い間この常識から乖離し、偽の流動性指標と注目度ゲームに依存して評価の再構築を行ってきました。マクロ環境の変化に伴い、暗号資産はもはや世界の過剰流動性の唯一の投機的な出口ではなく、あらゆるプロトコルは自身の保有価値とファンダメンタルズの裏付けを証明しなければなりません。
明確にすべきは、真の収入を生み出すことは健全なファンダメンタルズの一つの表現形態に過ぎないということです。一部のビジネスは、生み出したキャッシュフローを保持し、全額をエコシステムの拡大に投資することを選択し、即座にトークン保有者に分配しない場合がありますが、これも合理的な資本配分の手段です。例えば、Morphoの貸付残高と実際の需要はホッケースティック状の急成長を続けており、その創業者は生み出した価値を完全にプロトコルの拡大に投資し、手数料スイッチを有効にしないことを選択していますが、これは高速成長期において極めて合理的です。一方、Hyperliquidのようなメカニズムは、完全に透明なチェーン上のスマートコントラクトによってプログラム的に買い戻しと焼却を実行するもので、イーサリアムのデフレ清算に類似しています。どちらの方法であっても、核心はシステムが持続的にプラスの経済的総価値を生み出し続けているかどうかにあります。このようなファンダメンタルズの二極化は、資産の選別の明確性を大幅に高め、市場資本が徐々に実際にうまく機能している少数のビジネスに収束するにつれて、投資ロジック全体が非常に明確になります。
司会： 市場が成熟するにつれて、起業環境は以前よりも厳しくなっています。過去には、創業者は基盤となる事業の裏付けがなくてもストーリーに依存して資本を調達できましたが、現在では機関投資家やセカンダリーマーケットは極めて厳しい基準で横断的に比較します。Hyperliquid、Lighter、Pump、Morphoなどの効率的なビジネスモデルに直面して、平凡な競合他社が注目と資本配分を得ることは困難です。これにより、資産の選別はある程度明確になりましたが、スタートアップチームは極めてハードコアなファンダメンタルズの次元で正面から競争しなければなりません。
では、バーベル戦略のもう一方の側として、ビットコインやZcashといった価値保存特性を持つ資産について、これらは本質的に営業収入やキャッシュフローモデルを欠き、より再帰性とコンセンサスメカニズムに依存しているため、このセクターの進化の道筋をどのように評価しますか？
Ryan： 純粋な価値保存市場において、その根底にある競争の法則は極めて残酷な「勝者総取り」または「頭部による絶対的独占」です。人類の数千年にわたる貨幣と貴金属の進化史を見渡せば、金は数十兆ドルの市場価値の大部分を占め、銀などの二次的な金属は大きく引き離され、その後の階層はほぼ完全に貨幣プレミアムを失っています。ブロックチェーンは完全にグローバル化され、許可を必要としないオープンな競争市場であり、この冪乗則はさらに徹底的に現れ、最終的にサイクルを超えられる価値保存資産は通常、1つか2つの灯台だけです。
ビットコインは、非の打ち所のない先発優位性、確定的な2100万枚のハードキャップ設定、そしてグローバルな流動性ネットワークにより、議論の余地なく中核的な地位を確固たるものにしています。潜在的な協調競合相手を推挙するなら、最も資格があるのは、伝統的な通貨属性を複製した単機能のフォークコインではなく、最大規模の実体経済活動、最高の流動性の深さ、そして担保需要を担う、中核的な基盤パブリックチェーンのネイティブ資産です。価値保存資産として、その中核的な必要条件は、非常に大きな保有者集団、極めて豊富な清算深度、そしてグローバルな範囲での担保の汎用性を持つことであり、これは通常、トップクラスのスマートコントラクトネットワークによってのみ育まれます。
初期にZcashを構築したサイファーパンクは非常に理想主義的でしたが、数回の業界サイクルの変遷の中で、純粋なギークのビジョンはある程度周縁化されました。現在、一部の市場勢力はそれを機関レベルの「プライバシービットコイン」という物語として再パッケージ化しようとしていますが、オンチェーン上の実際の行動から見ると、資本がそれを高頻度のプライバシー通貨や日常的な価値尺度として実際に沈殿させることはほとんどありません。プライバシーは技術的本質において機能的なモジュールであり、汎用型スマートコントラクトパブリックチェーンの技術スタック内でのアップグレードを通じて完全に実現可能です。絶対的な流動性の深さが不足している状況では、市場は機能的な重複が生じる2つ目のビットコインを必要としません。通貨システム自体は強力なネットワーク外部性を持ち、ネットワーク効果が頭部に沈殿すると、非線形的に自己強化を続けます。
透明な台帳とソーシャルトレーディング：世界のオンチェーン金融を再構築するMMORPG
司会者： あなたは最近のソーシャルトレーディングの進化に関する長文で、現在のオンチェーン取引エコシステムを「世界最大規模のMMORPGゲーム」に例えました。現在の市場では、多くのトレーダーがトップクラスの有名人になる現象が見られ、一部の個人は公開インターフェースで非常に誇張された未実現損益を表示し、その注目を集める能力と収益規模は伝統的なトッププロアスリートをも上回っています。ソーシャルトレーディングの爆発は、短期的な投機的な熱狂なのか、それともオンチェーン金融のネイティブ体験におけるパラダイムシフトなのでしょうか？
Ryan： 根本的な論理から見ると、Hyperliquid、Pump、Solanaのいずれであっても、その核心はすべて同じ根本的な命題を指し示しています。それは、24時間稼働、無許可でのアクセス、そしてグローバルな流動性を備えた自由な取引が、ブロックチェーン技術が現在最も代替不可能なキラーアプリケーションであるということです。世界中の誰にでも、摩擦の少ない資産の発行と取引ツールを与えれば、投機サイクルの進展に伴い、必然的に大規模な金融ゲームのシナリオが生まれます。投機は金融発展史における内生的な時代精神であり、サイクルの終わりとともに消滅することはありません。
過去のソーシャルトレーディングはしばしば断片的でした。ユーザーは従来のソーシャルプラットフォームで相場や取引戦略を議論し、サードパーティのスクリーンショットで実績を証明し、その後、複雑なクロスプラットフォーム操作を経てコピートレードを実行していました。しかし、現在の核心的なパラダイム革新は、体験全体がオンチェーン上で高度に統合され、統一されたネイティブなクローズドループに組み込まれていることです。改ざん不可能で完全に透明な分散型台帳に基づき、任意のアカウントの過去の損益、ポジションの変動、エントリーポイントはすべて暗号学的に検証されます。同時に、スマートコントラクトはフォロー注文を同じ瞬間にアトミックなトランザクションとして正確に実行することをサポートします。この透明性、検証可能性、そしてリアルタイムの清算能力は、従来の中央集権型プラットフォームでは完全に複製できない制度的な優位性です。
過去のサイクルでも巨万の富の神話はありましたが、統一されたアイデンティティ集約プロトコルが欠如していたため、オンチェーン上の超過収益は通常、孤立した匿名のハッシュアドレスとしてのみ現れ、長期的な社会的信用を構築できませんでした。現在、透明なオンチェーン台帳と永続的なオンチェーンアイデンティティが結びついたことで、数千万ドルの損益を公開する個人が、強い伝播力を持つ金融インフルエンサーとして登場しました。このメカニズムは、流動性マッチングと戦略フォロー投資のために、大量の資金と注目をエコシステムに引き寄せています。低流動性のミーム資産に依存した投機は周期的でゼロサム的な性質を持ちますが、ソーシャルトレーディングというプロダクト形態は非常に強いビジネス拡張性を示しています。
ミーム資産は、大衆の注意をオンチェーンシステムに引き込むための効率的な楔です。インフラの整備に伴い、ソーシャルトレーディングのアプリケーションシナリオは、高リスクのミームから、成熟した永久契約、トークン化されたエクイティ資産、さらには伝統的な金融デリバティブへと急速に拡大しています。統一された透明な台帳アーキテクチャの下で、ユーザーグループは自然に分化し、異なるリスク選好を持つ投資コミュニティを形成しつつあります。この垂直セクターの爆発は、まだ初期段階に過ぎません。
オンチェーンクリエイターエコノミーと金融のエンターテイメント化：次世代スーパーブランドとパラダイムシフト
司会者： この新しい形態は、従来のオンチェーン投機モデルを体系的に再構築しています。過去、業界はハードルの高い有料コミュニティとコピートレード詐欺で溢れていましたが、現在ではオンチェーンで検証されたリアルタイムの損益が空虚なマーケティングトークに直接取って代わり、トレーダーの信用格付けの客観的な証明書となっています。同時に、クリエイターインセンティブメカニズムと動的なランキングの導入は、個人投資家やマーケットメイキング資本の参入意欲を直接刺激しました。多くのユーザーは、オンチェーンで公開される資金の膨張と透明な沈殿を目の当たりにし、感情が急速に高ぶります。しかし、一般の投資家は、基礎となる流動性プールの実際の深さと、高い未実現損益との間のスリッページのギャップを見落としがちです。あなたは、このエコシステムメカニズムの再構築において、クリエイターインセンティブが果たす戦略的役割をどのように評価しますか？
Ryan： クリエイター報酬メカニズムは、本質的には従来の有料コミュニティビジネスモデルのコンプライアンス化と近代化アップグレードです。従来のモデルでは、業績監査メカニズムが欠如していたため、実際の取引能力を持たない詐欺師が情報弱者に不安を煽るという状況に陥りがちでした。一方、オンチェーンの透明なメカニズムの下では、トレーダーの収益と評判は、その実際の戦略の有効性とユーザー転換率に直接依存します。トップトレーダーはかつて、戦略を公開するとアルファ収益が減少することを懸念していましたが、現在のオンチェーンプロトコルは、取引手数料とクリエイターインセンティブを大規模にフィードバックすることで、トレーダーに自身のポジションの変動を超える確定的な収益を提供しています。一部のトッププラットフォームを例にとると、毎週優れた戦略クリエイターに分配される報酬額は数百万ドルに上り、年間の資金沈殿額は1億ドルを超えており、トップクラスの戦略提供者はクリエイター報酬だけで数百万ドルの収入を得ることが可能です。
このエコシステムは外部へと激しく溢出しています。トークン配備者への通常の分配に加え、プラットフォーム内外のビジネス提携、専用のマーケットメイキングサポート、オフラインのトップサミットへの招待などが、オンチェーンのトップトレーダーをスーパーパーソナルブランドの地位へと押し上げています。さらに重要なのは、この根本的なロジックは、より多様な金融資産クラスに完全に応用可能であるということです。将来のオンチェーンエキスパートは、レバレッジトレーダーに限定されず、固定収益プロトコルに特化したシニアクレジットアナリスト、予測市場の戦略トレーダー、トークン化された実物資産に特化したポートフォリオマネージャーなどになる可能性があり、オンチェーン金融のプロダクト境界は無限に拡大しています。
高度に相互接続されたデジタル世界において、「金融はコンテンツである」ということが顕著なトレンドとなっています。多くのユーザーが高頻度のレバレッジゲームに参加しなくても、関連する端末に毎日ログインし続けるでしょう。なぜなら、リアルタイムで変動するオンチェーン資産、公開検証される富の再編、そして高烈度なロング・ショートの駆け引き自体が、非常に粘着性の高いエンターテイメントコンテンツを構成するからです。透明な金融決済と高頻度のインタラクションを融合したこのネットワーク形態は、高いエンターテイメント性と注意力の粘着性を兼ね備えており、より豊富な資産クラスがオンチェーン清算システムに組み込まれるにつれて、この産業物語の成長曲線はまだ始まったばかりです。
司会者： まさにその通りです。オンチェーンでの実績と個人IPの深い結びつきは、業界全体の従事形態と注意力の配分ルールを再構築しています。HYPEなどの中核的な銘柄がセカンダリーマーケットでより強固な底値を形成し、新高値に挑戦し続けるにつれて、このセクター全体の発展の道筋はますます明確になっています。本日はRyanさんによる深い整理と素晴らしい洞察をありがとうございました。次のサイクルの進展の中で、皆さんの探求と突破を引き続き見守っていきたいと思います。
Ryan： お招きいただきありがとうございます。これらの深層的な変革について皆さんと共に議論できて光栄です。また次回お会いしましょう。
