原著者: Jeff Dorman (Arca CIO)
オリジナル記事の翻訳：Deep Tide TechFlow
導入：
暗号資産市場はますます退屈になりつつあるのだろうか？ Arcaの最高投資責任者、ジェフ・ドーマン氏は、インフラと規制環境がかつてないほど強化されているにもかかわらず、現在の投資環境は史上最悪だと述べている。
ドーマン氏は、業界リーダーたちが仮想通貨を「マクロ取引ツール」に押し込もうとした失敗を痛烈に批判し、様々な資産の相関関係が極端に収束する事態を招いた。ドーマン氏は「証券のパッケージとしてのトークン」という本質に立ち返るべきだと主張し、DePINやDeFiといったキャッシュフローを生み出す能力を持つ株式のような資産に注目するよう促した。
金価格が急騰する一方でビットコインは比較的弱いままであるため、この詳細な考察は、Web3 の投資ロジックを再検討するための重要な視点を提供します。
全文は次のとおりです。
ビットコインは残念な状況に直面しています。
投資に関する議論の多くは、人々の投資時間軸が異なるために生じており、たとえ双方の主張が技術的に正しくても、誤解が生じることがよくあります。例えば、金とビットコインの議論を考えてみましょう。ビットコイン愛好家は、過去10年間でビットコインが金を大幅に上回っているため、ビットコインこそが最良の投資だと主張する傾向があります。
金投資家は金が最良の投資であると信じる傾向があり、過去1年間で金がビットコインを大幅に上回ったため、最近はビットコインの下落を「嘲笑」している（銀と銅についても同様の状況）。
一方、過去5年間、金とビットコインはほぼ同等のリターンを生み出してきました。金は長期間停滞した後、中央銀行やトレンドフォローの買いが入ると急騰する傾向があります。一方、ビットコインは急騰した後、大幅な暴落を経験する傾向がありますが、最終的にはより高い水準まで回復します。
したがって、投資期間に応じて、ビットコインと金に関する議論はほぼ勝ったり負けたりします。
それでも、金（と銀）が最近ビットコインをアウトパフォームしていることは否定できない。ある意味、これは皮肉な（あるいは哀れな）ことと言える。暗号資産業界の大手企業は、過去10年間、真のファンダメンタル投資家ではなくマクロ投資家の要求に応えてきた。そして今、彼らは「もういいや、金、銀、銅を買えばいい」と言っている。私たちは長年、業界の意識改革を求めてきた。現在 、運用資産は600兆ドルを超えており、これらの資産の購入者層は、はるかに粘り強い投資家層である。多くのデジタル資産は、収益を生み出し、トークンの買い戻しを行う企業が発行する債券や株式に似ている。しかし、何らかの理由で、市場リーダーたちはこのトークンセクターを無視することに決めたのだ。
貴金属に対するビットコインの最近の低迷は、大手ブローカー、取引所、資産運用会社、そしてその他の暗号資産リーダーたちが、暗号資産を本格的なマクロ取引ツールへと変革しようとする試みが失敗したことを悟るのに十分な理由かもしれません。彼らは、キャッシュフローを生み出す資産を好む600兆ドル規模の投資家層への啓蒙に目を向けるかもしれません。業界が、キャッシュフローを生み出すテクノロジー企業（DePIN、CeFi、DeFi、トークン発行プラットフォーム企業など）が裏付けとする準株式トークンに注目し始めるのに遅すぎることはありません。
しかし、「ゴールライン」の位置を変えるだけでは、ビットコインは依然として王者の座に留まります。したがって、何も変わらない可能性が高いでしょう。
資産の違い
暗号資産投資の「好調な時代」は過ぎ去ったようです。2020年と2021年には、毎月新たな物語、トレンド、ユースケース、そして新たなトークンが登場し、市場のあらゆる場所でプラスのリターンが生まれていました。ブロックチェーンの成長エンジンはかつてないほど強力になっていますが（ワシントンでの立法の進展、ステーブルコインやDeFiの成長、そしてRWAのような現実世界の資産のトークン化のおかげです）、投資環境はかつてないほど悪化しています。
健全な市場の兆候の一つは、分散と市場間の相関の低さです。ヘルスケアや防衛関連銘柄は、ハイテクやAI関連銘柄とは異なる動きをすることが当然期待されます。また、新興国市場銘柄は先進国市場とは独立して動くことも期待されます。分散は一般的に好ましいと考えられています。
2020年と2021年は「幅広い上昇」として記憶されていますが、それは必ずしも正確ではありませんでした。市場全体が同時に動くことは稀でした。むしろ、あるセクターが上昇する一方で、別のセクターが下落するケースが多々ありました。ゲームセクターが急上昇する一方でDeFiが下落するケース、DeFiセクターが急上昇する一方で「恐竜」のようなL1トークンが下落するケース、レイヤー1セクターが急上昇する一方でWeb3が下落するケースなどです。分散化された暗号資産ポートフォリオは、リターンを効果的に平準化し、ポートフォリオ全体のベータと相関を低下させる効果がありました。流動性は投資家の関心や需要の変化に応じて変動しましたが、リターンは非常に多様でした。これは非常に心強い結果でした。2020年と2021年に暗号資産ヘッジファンドへの資金流入が急増したことは、投資可能領域の拡大とリターンの多様化を考えると、理にかなったものでした。
時代は進み、今日に至るまで、あらゆる「暗号資産ラップド」資産のリターンは驚くほど似通っています。10月10日のフラッシュクラッシュ以降、セクター間の下落は事実上区別がつかなくなっています。保有資産の種類、トークンの経済的価値の獲得方法、プロジェクトの動向に関わらず、リターンはほぼ同じです。これは非常に苛立たしいことです。
この表は、市場が好調な時期にはやや明るい印象を与えるかもしれません。「良い」トークンは「悪い」トークンを上回る傾向があります。しかし、健全なシステムとは、実際にはその逆です。良いトークンは、好調な時期だけでなく、不調な時期でもより良いパフォーマンスを示すべきです。以下は、4月7日の安値から9月15日の高値までの同じ表です。
興味深いことに、暗号資産業界がまだ黎明期にあった頃、市場参加者は暗号資産の種類を区別するために多大な努力を払っていました。例えば、私は2018年に暗号資産を4つのタイプに分類した記事を公開しました。
- 暗号通貨/お金
- 分散型プロトコル/プラットフォーム
- 資産担保トークン
- パススルー証券
当時、この分類方法は非常に独特で、多くの投資家を惹きつけました。重要なのは、暗号資産がビットコインからスマートコントラクトプロトコル、資産担保型ステーブルコイン、そして株式のようなトランスミッション証券へと進化を遂げていたことです。かつては、様々な成長分野の研究が超過収益（アルファ）の主要な源泉であり、投資家は様々な資産を評価するために必要な様々な評価手法を理解したいと考えていました。当時、ほとんどの暗号資産投資家は失業保険申請件数データがいつ発表されるのか、連邦準備制度理事会（FOMC）がいつ開催されるのかさえ知らず、マクロ経済データにシグナルを求めることはほとんどありませんでした。
これらの様々な資産クラスは、2022年の暴落後も依然として存在しています。その本質は変わっていません。しかし、業界のマーケティング手法は劇的に変化しました。「ゲートキーパー」たちは今やビットコインとステーブルコインだけが重要だと信じており、メディアはトランプトークンやその他のミームコインのことばかり取り上げたがっているようです。ここ数年、ビットコインは他のほとんどの暗号資産をアウトパフォームしただけでなく、多くの投資家がこれらの他の資産クラス（およびセクター）のことさえ忘れてしまっています。基盤となる企業やプロトコルのビジネスモデルの関連性は高まっていませんが、投資家の逃避とマーケットメーカーによる価格変動の支配により、資産自体の相関性は確かに高まっています。
だからこそ、 マット・レヴィン氏によるトークンに関する最近の記事は、驚くほど人気を博しました。わずか4段落で、レヴィン氏は様々なトークンの違いやニュアンスを正確に説明しました。こうした分析が今でも有効であるという希望が湧きます。
大手暗号資産取引所、資産運用会社、マーケットメーカー、店頭取引（OTC）プラットフォーム、価格設定サービスは、ビットコイン以外の通貨を依然として「アルトコイン」と呼び、マクロ分析レポートのみを作成し、すべての「暗号資産」を一つの巨大な資産としてまとめているようです。例えば、Coinbaseは、リードアナリストのDavid Duong氏が率いる小規模な調査チームしか持たず、主にマクロ分析に注力しているようです。Duong氏に反対するつもりはありません。彼の分析は素晴らしいです。しかし、マクロ分析を読むためにわざわざCoinbaseを利用する人がいるでしょうか？
大手ETFプロバイダーや取引所が、ETFに関する一般的な記事を「今日のETFは下落！」とか「ETFはインフレデータにマイナスに反応する」といった内容で書いたとしたら、きっと嘲笑され、倒産してしまうでしょう。すべてのETFが同じ品質というわけではありません。ETFの販売・宣伝担当者は、このことを理解しています。最も重要なのはETFの中身であり、投資家はETFを賢く見分けることができるようです。これは主に、業界リーダーが顧客にこのことを理解させてきたからです。
同様に、トークンは単なる「包装」に過ぎません。マット・レヴィン氏が雄弁に述べているように、重要なのはトークンの中身です。トークンの種類、トラック、そしてその特性（インフレか償却か）が重要です。
おそらくレヴィン氏だけがこれを理解しているわけではないだろう。しかし、彼は実際にこの業界から利益を得ている人々よりも、この業界をうまく説明してきた。
