史上最も混雑した空売りポジションが、米国債の強気相場への道を切り開きつつある。

著者: コモンセンス・インベスター (CSI)

編集：Deep Tide TechFlow

深掘り：2026年のマクロ経済環境の劇的な変化により、市場ロジックは大きく変化しつつあります。ベテランマクロトレーダーのCommon Sense Investor（CSI）は、逆張りの見解を示しています。2026年は債券が株式を上回る年になるでしょう。

米国政府への重い利払い圧力、金が発するデフレシグナル、極端に混雑した債券の空売りポジション、そして差し迫った貿易摩擦を考慮すると、著者は、長期米国債（TLTなど）が「非対称ゲーム」で優位に立つ限界点に達していると考えています。

市場が一般的に債券を「投資不可能」とみなす時代に、この記事では、厳密なマクロ経済学の数学的推論を通じて、なぜ長期債券が2026年に最も高い収益をもたらす資産になる可能性があるのかを明らかにします。

本文は以下のとおりです。

TLTとTMFを過大評価した理由と、2026年に株価が低迷する理由

決して軽々しく書いているわけではありません。2026年は債券が株式をアウトパフォームする年になる運命にあります。これは債券が「安全」だからではなく、マクロ経済の数学、ポジション配分、そして政策制約が前例のない形で収束しつつあるからです。つまり、このような状況が「長期高」で終わることは滅多にありません。

私は自分の見解を実際のお金で実践しました。

TLT（20年超米国債ETF）とTMF（レバレッジ3倍の20年超長期米国債ETF）は現在、私のポートフォリオの約60%を占めています。この記事では、最近の投稿からデータをまとめ、新たなマクロ経済状況を踏まえ、特にTLTを中心とした長期デュレーション債の強気な見通しを描きます。

中心となる議論の要約:

金の価格変動: 金の過去のパフォーマンスは持続的なインフレを予測するものではなく、デフレ/デフレリスクを予測するものです。
財政赤字: 米国の財政計算は崩壊しつつあり、年間の利払いは約 1.2 兆ドルで、まだ増加し続けています。
発行構造：財務省の債券発行は短期に偏っており、システム的な借り換えリスクがひそかに高まっている。
ショートスクイーズ: 長期債券は、市場で最も混雑したショートポジションの 1 つです。
経済指標: インフレデータは冷え込み、センチメントは弱まり、労働市場の圧力は高まっています。
地政学: 地政学と貿易に関する見出しは、リフレよりもリスクオフへとシフトしつつあります。
政策介入: 特定のリンクに亀裂が生じると、政策は常に長期金利の引き下げに向かいます。

この組み合わせは歴史的に、TLT の推進力となってきました。

金は必ずしもインフレの早期警告サインとは限らない。

金が短期間で 200% 以上上昇した場合、それは急激なインフレを示すのではなく、むしろ経済的圧力、景気後退、実質金利の低下を示しています (下の図 1 を参照)。

歴史的経験は、次のことを示しています。

1970年代の金価格の高騰の後、不況とデフレが続きました。
1980 年代初頭の急騰の後、二重の不況が起こり、インフレは混乱した。
2000年代初頭の金価格の急騰は、2001年の不況の前兆であった。
2008 年の躍進の後、市場はデフレに見舞われました。

2020年以降、金は再び約200%上昇しました。この傾向は、持続的なインフレに終わることはありませんでした。

成長が反転すると、金はより安全資産として機能します。

米国の利払いは多方面に渡って爆発的に増加している。

米国は現在、年間約1.2兆ドルを利子に費やしており、これはGDPの約4％に相当します（下の図2を参照）。

これはもはや理論的な問題ではありません。これは現実の資金流出であり、長期金利が高止まりすると、金利は急速に複利化します。

これは「財政優位」として知られているものです。

金利が上昇すると財政赤字が拡大する
赤字が大きくなると、債務発行も増えることを意味します。
債券の発行が増えると期間プレミアムが高くなります。
期間プレミアムが高くなると、利息費用も高くなります。

この悪循環は「高金利の長期化」だけでは解消できません。政策介入によって解消しなければなりません！

財務省の短期的な罠

当面の痛みを軽減するために、財務省は長期債の発行を大幅に削減しました。

現在、20年債/30年債は総発行額の約1.7%を占めるに過ぎません（下の図3を参照）。
残りはすべて短期国債に割り当てられた。

これでは問題は解決しません。ただ将来に先送りするだけです。

短期債務は継続的に借り換えられています。
借り換えは将来の金利で行われます。
市場はリスクを認識しており、より高い期間プレミアムを要求している。

皮肉なことに、これがまさに長期金利が高止まりしている理由であり、また成長が崩壊すれば金利が急落する理由でもある。

FRBの切り札：イールドカーブコントロール

連邦準備制度理事会（FRB）は長期金利ではなく短期金利をコントロールしています。長期金利は、以下の条件が満たされた場合にコントロールされます。

経済成長を脅かす
財政コストの爆発を引き起こす
資産市場の混乱

...連邦準備制度理事会は歴史的に、次の2つのことだけを行ってきました。

長期国債の購入（QE量的緩和）
イールドカーブコントロール

彼らは早まって行動することはありません。圧力が明らかになってからのみ行動します。

歴史的参照:

2008～2014年: 30年国債利回りが約4.5%から約2.2%に低下 → TLTが70%上昇
2020 年: 30 年債利回りが約 2.4% から約 1.2% に低下 → TLT は 12 か月足らずで +40% 急上昇。

これは単なる理論ではなく、実際に起こったことです。

インフレは沈静化しているが、経済の亀裂が生じている。

最近のデータでは、コアインフレ率が2021年の水準まで低下していることを示しています（図4参照）。

CPIの勢いは衰えている。
消費者信頼感は10年ぶりの低水準にある。
信用圧力が高まっている。
労働市場に亀裂が生じ始めている。

市場は将来を見据えています。債券市場はすでにこうした傾向を察知し始めています。

非常に混雑したショートポジション

TLT の空売り残高は非常に高いです。

空売りされた株数は約1億4,400万株。
カバーする日数が4日を超えています。

混雑した取引はゆっくりと市場から撤退するわけではありません。特に市場の動向が変化した際には、急激に反転する可能性があります。

そしてさらに重要なのは:

「空売り筋は価格変動が始まる前ではなく、価格変動が始まった後に市場に大挙して参入した。」

これは典型的なサイクル終了時の行動です。

賢い資金が市場に参入し始めています。

最近配布された 13F 機関投資家保有レポートによると、大規模なファンドが四半期増加保有リストに多数の TLT コールオプションを保有しています。

誰の責任かはさておき、メッセージはシンプルです。洗練された資本家がデュレーション戦略の再構築に着手しているのです。ジョージ・ソロスのファンドでさえ、最新の13F提出書類でTLTのコールオプションを保有しています。

関税摩擦によるデフレショック

最近のニュースは「リスク回避」の論理を強めている。トランプ大統領はデンマーク・グリーンランド紛争に関して新たな関税の脅威を表明し、欧州当局はこれへの対抗策としてEU・米国間の関税協定への参加を凍結または停止することについて公然と議論している。

貿易摩擦は次のような結果をもたらすだろう。

成長と闘う
利益率の圧迫
需要を減らす
株式ではなく債券に資本を投資する

これはインフレの衝撃ではなく、デフレショックです。

評価ミスマッチ：株式 vs. 債券

今日の株価は以下を反映しています。

力強い成長
安定した利益率
好ましい資金調達環境

債券の価格設定は以下を反映します。

財政圧力
インフレ懸念の高まり
永続的な高利回り

これら 2 つの物語のいずれかが逸脱すると、リターンは劇的に異なります。

長期債には「コンベックス性」があるが、株式にはそれがない。

$TLTの上昇ケース分析

TLT の所有物:

有効期間は約15.5年
待っている間に、約 4.4～4.7% の利回りが期待できます。

シナリオ分析:

長期利回りが100ベーシスポイント（bps）低下した場合、TLTの価格リターンは+15～18％になります。
150 ベーシスポイントの低下により、TLT のリターンは +25～30% になります。
200 ベーシスポイントの低下 (これは歴史上極端な値ではありません) は、+35 ～ 45% 以上上昇することを意味します。

これには、金利収入、コンベクシティ配当、そしてショートカバーの加速効果すら考慮されていません。だからこそ、私は「非対称的な上昇余地」を見出しているのです。

結論は

正直に言うと、2022年の大惨事の後、私は二度と長期債には手を出さないと誓いました。デュレーション資産が粉々に砕け散っていくのを見るのは本当に悔しいです。

しかし、市場はあなたの心理的トラウマに対してはお金を支払ってくれません。支払うのは確率と価格だけです。

債券は「投資ではない」と誰もが同意し、センチメントが底を打ったとき、ショートポジションが積み上がり、利回りがすでに高く、成長リスクが高まっているとき...

その時私は市場に参入し始めました！

TLTとTMFは現在、ポートフォリオの約60%を占めています。2025年には株式市場で75%のリターンを達成し、2025年11月に資金の大部分を債券ETFに再配分しました。
私は「債券を保有し、それが上昇するのを待っています」（4％以上の利回りを得るため）。
私の立場は、空虚な物語ではなく、政策と成長の変化に基づいています。

2026年はついに「債券の年」となるでしょう。