刻印ブームから2年が経ちました。BTCFiは再びビットコインエコシステムの強気相場を牽引するのでしょうか？

著者: Tiger Research

編集: AididiaoJP、Foresight News

概要

ビットコインは、大規模ながらも十分に活用されていない資本基盤を有しており、BTCFi はこの状況を変えるでしょう。

現在、1,400 万 BTC 以上が遊休状態にあるため、ビットコインはイーサリアムの DeFi エコシステムのような資本効率を欠いています。 BTCFiはBTCを利子付き資産に変換し、流動性を解放することで、貸付、ステーキング、保険、そしてビットコインのセキュリティを基盤としたその他の分散型金融アプリケーションに利用できるようにします。

BTCネイティブ利回りに対する機関投資家の需要は高まっており、インフラは整備されています。コンプライアンス準拠のカストディソリューションから実世界の利回り契約まで、BTCFiのエコシステムは、ETF、認可貸付、保険モデル、そして機関投資家標準のステーキング契約を網羅しています。

技術革新とレイヤー2イノベーションにより、BTCFiはスケーラブルかつプログラマブルになりました。Taprootなどのアップグレードや、新たに登場するレイヤー2プラットフォームは、ビットコイン上のスマートコントラクト、トークン発行、そしてコンポーザブルDeFiアプリケーションをサポートしています。

資本流動性ボトルネック：BTCFiの存在意義

データソース：Glassnode

現在、ビットコインは1兆ドル以上の資産規模を誇りますが、そのほとんどは遊休状態です。アナリストは、BTCの時価総額の99%が「遊休状態」にあると推定しています。つまり、ほぼすべてのビットコインがウォレットまたはコールドウォレットに保管されており、オンチェーン収入は発生していないということです。オンチェーンデータもこれを裏付けており、1,400万BTC以上が長期間使用されていません。

データソース：DefiLlama

これは、大量のETHがDeFiとステーキングに積極的に活用されているイーサリアムとは対照的です。例えば、イーサリアムの流動性ステーキングプロトコルは1,437万ETH（約560億ドル）以上をロックインしており、ETHを利子付き資産に変え、活気のあるオンチェーン経済を牽引しています。

イーサリアムのDeFiの「夏」は、ステーキング報酬、貸付金利、流動性提供などを通じた資本効率が、スマートコントラクト・プラットフォームに計り知れない価値をもたらすことを示しました。対照的に、ビットコインはこの点で十分に活用されていません。その膨大な流動性は利回り0%であり、ベースレイヤー上の金融商品にさらに組み込むことはできません。

BTCFi（ビットコインDeFi）は、この休眠資本を解き放つことを目指しています。CoinGeckoのスタートガイドに記載されているように、ビットコインDeFiは「ビットコインを受動的な資産から生産的な資産へと変換」し、保有者がBTCで利回りを得たり、DeFiアプリケーションで使用したりできるようにします。

本質的に、BTCFiは、DeFiがイーサリアムにもたらしたものをビットコインにもたらすことを目指しています。つまり、静的な資産を利回りの源泉に変え、さらなるイノベーションの礎となることです。

利回りに対する機関投資家の需要が高まっている

ビットコインETFの歴史的発展。データソース：Fioderers

機関投資家の需要はBTCFiの成長を最も強く促進する可能性があり、この傾向はすでに現れています。2023年末から2024年にかけて、複数の大手資産運用会社がスポットビットコインETFの立ち上げを申請し、承認されました。これにより、BTCは最終的に主流の投資ポートフォリオに組み入れられることになります。

機関投資家はビットコインを戦略的な準備資産と見なしていますが、同時にリターンにも敏感です。従来の金融システムでは、資本は決して遊休状態に置かれることはなく、債券は利息を支払い、株式は配当を支払い、現金でさえマネー・マーケット・ファンドに預けられます。ビットコインは最近まで、全くリターンを生み出していませんでした。

BTCFiはこれを変えつつあります。機関投資家は今、論理的な問いを投げかけています。保有するBTCで何ができるのか？ますます多くの機関が、従来の金融モデルと同様に、ビットコインを借り入れ、質入れ、または担保として利用することでリターンを獲得する方法を模索し始めています。

こうした選択肢の出現により、BTCFiへの機関投資家の関心は高まっています。BTCの年率3%～5%のリターンは高くないように見えるかもしれませんが、数十億ドル規模の資産を運用する場合、この増分利回りは非常に価値があります。

BTCFiが成熟するにつれて、BTC保有者は分散型プロトコルを通じて年率10%～20%のリターンを得られるようになり、その機会はさらに魅力的になっています。BTCが価格上昇の可能性を維持しながら、安定的で低リスクのリターンを提供できれば、準備資産としてだけでなく、DeFiの金融アンカーにもなるでしょう。

BTCを長期準備資産として採用する機関投資家や個人が増えるにつれ、遊休資産から利回りを得ることへの需要がますます高まっています。利回り創出は、ニッチな戦略から資産運用の基本的な要素へと進化しています。

米国債が伝統的な資本市場を支えるように、ビットコインは暗号資産金融における利回り資産の基盤となり、貸出金利からDeFiプロトコルの評価に至るまで、あらゆるもののベンチマークとなる可能性があります。

インフラは整備済み

BTCFiエコシステムは、機関投資家による導入を目的とした新製品やフレームワークの導入を迅速に進めています。

コンプライアンスに準拠したカストディと流動性ラッピング

Fidelity Digital Assets、Coinbase Custody、BitGoなどは、厳格なカストディコンプライアンスを遵守したDeFiへの参加をサポートしています。BounceBitのBBTCなどの流動性カストディトークン（LCT）といった新興ソリューションにより、機関投資家はBTCをコンプライアンスに準拠したカストディで保有しながら、オンチェーンで運用することで利回りを得ることができます。機関投資家は、規制遵守を維持しながら、DeFiの利回りポテンシャルを享受できます。

ETFと収益統合商品

ヨーロッパ初の利付ビットコインETP。データソース：CoreDAO

利付ビットコインETPがヨーロッパで発売されました。 ValourのBTCD ETPは、BTCをビットコインレイヤー2に担保として提供し、2024年末までに年率約5.6%の利回りを実現します。同時に、機関投資家は、BTC連動型のストラクチャードノート、デュアルイールド商品、ベーシス取引戦略など、従来の金融商品と暗号資産固有の利回りエンジンを組み合わせた手法を検討し始めています。

BounceBitの目標は、機関投資家がBTCを通じて収入を得られるよう支援することです。データソース: BounceBit

例えば、BounceBit Primeは、トークン化された米国債とBTC利回り戦略を1つの商品に組み合わせ、ファミリーオフィスやヘッジファンドなどの従来型投資家に馴染みのある二重のリターンを提供します。これはウォール街向けに設計されたビットコイン利回り商品です。

もう一つの例は、利子付きBTCを裏付けとする分散型保険商品を立ち上げたSatLayerです。「ビットコインのバークシャー・ハサウェイ」と呼ばれることも多いSatLayerは、BTC保有者が資産をオンチェーン保険プールに再担保することで、保険料収入の一部を受け取ることを可能にします。SatLayerは、Nexus MutualやRelmなどの暗号資産ネイティブおよび従来型の引受保険会社と協力し、新しいクラスの分散型BTC保険商品の開発に取り組んでいます。

プロトコルの成熟度と機関投資家の信頼

BabylonやLombardといったBTCFiプロトコルは、総ロック額（TVL）が数十億ドルを超え、セキュリティ監査に合格し、SOC2コンプライアンスも推進しています。多くのプロトコルは、ウォール街のベテランをアドバイザーとして雇用し、設計段階からリスク管理を重視しています。こうした取り組みは、世界的な大手資本配分機関からの信頼を築いています。

これらすべては、BTCのリターンが、従来の市場における米国債のように、機関投資家のポートフォリオの基盤となる未来を示しています。この変化は波及効果も生み出します。BTCFiに流入する機関投資家の資金は、ビットコイン保有者に利益をもたらすだけでなく、クロスチェーン流動性の向上、DeFi標準の推進、そして暗号経済全体にとって信頼性が高く生産的な資本基盤を提供します。

つまり、BTCFiは機関投資家にとって、ビットコインの高品質資産としての信頼性と、利回り獲得の機会という、両方のメリットを兼ね備えたソリューションを提供します。

なぜ今なのか？BTCFiの爆発的な普及を牽引するテクノロジースタック

BTCFiはもはや理論上の概念ではなく、3つのブレークスルーによって現実のものとなりつつあります。それは、ビットコインエコシステムにおける技術革新、インフラの改善による市場需要の高まり、そして規制の明確化による機関投資家の関心の高まりです。

TaprootからBitVMへ

Taprootアップグレードはビットコインのプライバシーと効率性を向上。データソース：chaindebrief

ビットコインプロトコルとエコシステムへの最近のアップグレードは、より複雑な金融アプリケーションの基盤を築きました。例えば、2021年のTaprootアップグレードは、ビットコインのプライバシー、スケーラビリティ、プログラマビリティを向上させ、さらに効率性を向上させることで「ビットコインにおけるスマートコントラクトの利用を促進」します。Taprootは、ビットコイン台帳上でトークンやステーブルコインを発行するためのTaro（現Taproot Assets）などの新しいプロトコルもサポートしています。

BitVM。データソース：Bitcoin Illustrated

同様に、BitVM（提案されているビットコインの「仮想マシン」）などのコンセプトは、ビットコイン上にイーサリアムのようなスマートコントラクトを実装すると予想されており、そのテストネットは2025年にローンチされる予定です。同様に重要なのは、ビットコインネイティブのレイヤー2ネットワークとサイドチェーンが数多く登場していることです。

Stacks、Rootstock (RSK)、Merlin Chain、そして新しいBOB Rollupといったプラットフォームは、ビットコイン・エコシステムにスマートコントラクトを導入しています。

Stacksは、ビットコインのハッシュレートによるスマートコントラクト、sBTCによるクロスチェーントークン化、そしてProof of Transfer (PoX)ステーキングによるネイティブBTC利回りをサポートすることで、開発者や機関にとってビットコインをよりプログラム可能で生産性の高いものにします。

BOB (Build on Bitcoin)は、ビットコインをファイナリティアンカーとして使用するEVM互換のレイヤー2です。さらに、BitVMを使用してビットコインのセキュリティに基づくチューリング完全なコントラクトを実装する予定です。

MerlinのTVLは現在、ZkSync、Linea、Scrollといった多くのETHレイヤー2よりも高くなっています。データソース：Merlin

同時に、Babylonプロトコルは他のチェーンを保護するためにビットコインステーキングを導入し、数万BTCの資金を集めました。2024年末時点で、Babylonは57,000BTC（約60億ドル）以上をステーキングしており、TVLの点でトップクラスのDeFiプロトコルの一つとなっています。かつてビットコインのレイヤー2プラットフォームの中で最も高いTVLを誇っていたMerlinは、ローンチから50日以内にTVLが約39億ドルに達し、BTCFiのリーチを大幅に拡大しました。これらのアップグレードと新しいレイヤーの組み合わせにより、初期の多くの課題が解決され、ビットコインはトークン、スマートコントラクト、そしてチェーン間の相互作用をモジュール式にサポートできるようになりました。

序数からBRC-20へ

2023年はオーディナルトークンとBRC-20トークンの爆発的な普及の年です。データソース：Dune @dataalways

過去2年間で、ビットコインのより表現力豊かな利用法に対する市場の需要が大幅に増加しました。その典型的な例が、2023年のオーディナルトークンとBRC-20トークンの爆発的な普及です。ユーザーは資産やNFTをsatでバーンし始め、オンチェーン活動が急増しました。

2023年末までに、5,280万以上のOrdinalsトークンが作成され、2024年末には約6,970万に増加しました。一方、マイナーは数億ドル規模の手数料を徴収し、2024年第3四半期時点で6,900BTC（約4億500万ドル）を超えました。

この急増は、ユーザーがビットコインのブロックスペースを単なる保有や支払い以上の用途に利用したいと考えていることを証明しており、ビットコインNFT、トークン、DeFiアプリケーションに対する市場需要が高まっています。

Ordinalsプロトコルの登場により、ビットコインはこれらの新しいタイプの資産を運ぶことが根本的に可能になり、BRC-20規格はトークン化のフレームワークを提供します。EthereumのERC-20とは技術的には異なりますが、ビットコインの利用拡大において同様の役割を果たしています。

これらの進歩はすべて、数年前には存在しなかったテクノロジースタックを構成しています。ビットコインエコシステムは今や、その中核資産を中心に完全なDeFiインフラを構築する準備が整っています。

これらの触媒が相まってBTCFiは成熟し、この傾向は今後数年間で加速する可能性があります。

5. BTCFiエコシステムのシナリオ

BTCFiの目標は、ビットコインを受動的な価値保存手段から、分散型金融（DeFi）における積極的に活用される金融資産へと変革することです。

DeFiへのビットコインの導入

BTCFiのライフサイクルは通常、BTC保有者が資産をブリッジまたはカストディアンに移転することから始まります。元のBTCはロックされ、1:1のトークン化されたバージョンが発行されます。このラップされたBTCはエコシステムの資産レイヤーに入り、スマートコントラクトやDeFiプロトコルとの統合を可能にします。

BTCFiテクノロジースタックの探究

トークン化されたBTCは、構造化レイヤーを経由してBTCFiテクノロジースタックを通過します。資産レベルでは、Solv ProtocolがSolvBTCと担保抽象化レイヤー（SAL）を通じて、BTCをチェーン全体で利子付き担保として使用できるようにし、構造化商品や資本効率の高いユースケースをサポートします。

機関投資家による導入は、lstBTCなどの製品によってサポートされています。Maple FinanceがCoreDAOと提携して立ち上げたlstBTCは、Coreの二重担保メカニズムを活用しています。BitLayerは、信頼を最小限に抑えたビットコインネイティブのレイヤー2環境を提供し、Peg-BTCがスマートコントラクトのアクティビティをサポートできます。

コンプライアンス面では、IXSがコンプライアンスに準拠した金融構造を通じて、ビットコインで実世界のリターンを提供します。一方、Botanixのようなインフラプロジェクトは、EVM互換性を導入することでビットコインのプログラマビリティを拡張し、BTCをスマートコントラクトのガスとして使用できるようになっています。

担保およびステーキング資産としてのBTCの活用

インフラが成熟するにつれて、BTCを担保として使用できるようになります。例えば、bitSmileyでは、BTCを使用してステーブルコインを発行し、利回り創出やステーブルコイン戦略を可能にします。新興のステーキングモデルもBTCの有用性を拡大しています。Babylonのようなプロトコルは、ネイティブBTCがProof-of-Stake（PoS）ネットワークのセキュリティ確保に参加し、報酬を獲得することを可能にします。

リスク管理とポジションの終了

このプロセスを通じて、BTC保有者はビットコインの価格変動に対する経済的エクスポージャーを維持しながら、同時にDeFiプロトコルからリターンを得ています。これらのポジションは可逆的です。ユーザーはいつでもポジションをクローズし、ラップされたBTCを償還することで、元のビットコイン（手数料やリターンを差し引いたもの）を受け取ることができます。

プロトコルのインセンティブと収益モデル

これらのフローを支えるのは、多様な収益モデルです。レンディングプラットフォームは、手数料の発生と利用によって収益を上げ、借り手と貸し手の間のスプレッドを獲得します。DEXは取引ごとに流動性手数料を徴収し、通常は流動性プロバイダーとプロトコルの財務部門で共有します。ステーキングサービスとブリッジサービスは、獲得した報酬から手数料を受け取ることで、稼働時間とネットワークセキュリティの維持を奨励しています。

一部のプロトコルは、ネイティブトークンを使用して、利用料を補助したり、活動を開始したり、財務部門を管理したりしています。カストディ商品は通常、従来の資産運用モデルを採用し、保管または管理されている資産に対して年間手数料（例：0.4%～0.5%）を請求します。

さらに、金利差キャプチャーは、目に見えにくいものの重要な収益源となります。プロトコルは、クロスチェーン裁定取引や構造化利回り戦略を通じて、金利差やベーシス取引から利益を得ることができます。

これらのモデルを組み合わせることで、BTCFiプロトコルが、持続可能な収益基盤を構築しながら、遊休ビットコインを活性化させる方法を示しています。この階層化されたシステムに流入するBTCが増えるにつれて、BTCは流通するだけでなく複利効果も生み出し、収益を生み出し、ビットコインを中心とした並行経済を支えます。