하이퍼리퀴드는 최고급 제품이지만, HYPE는 여전히 "저렴한" 옵션으로 여겨질까요?

글쓴이: 도노반

작성: AididiaoJP, Foresight News

Hyperliquid는 세계적인 수준의 제품입니다. 단 12명으로 구성된 팀으로 연간 6억 달러에서 8억 달러의 매출을 올리고 있으며, 고객 확보 비용은 거의 제로에 가깝고, 바이백 메커니즘을 통해 토큰 보유자에게 10억 달러 이상을 환원했습니다.

하지만 시가총액이 90억 달러에 달하는 HYPE는 여전히 매력적인 가치 평가를 받고 있을까요? 현재 가격대에서 토큰 보유자들은 어떤 기대를 갖고 있을까요?

위 질문에 답하기 위해 역할인현금흐름 모델을 사용하여 HYPE에 대한 현재 시장의 암묵적인 성장 기대치를 명확히 한 다음, 하향식 가치 평가 방법을 사용하여 무기한 계약 시장의 실제 잠재 규모를 교차 검증했습니다.

역할인현금흐름 모델

4년간 30%의 최종 성장률을 가정할 때, HYPE의 현재 시가총액 90억 달러는 다음과 같은 정보를 의미합니다.

첫째, 기본 시나리오(최종 주가수익비율 15, 순이익률 50% 가정)에서 하이퍼리퀴드의 매출은 2030년까지 약 115억 달러로 성장해야 합니다. 이는 현재 연간 매출 6억 100만 달러를 기준으로 향후 4년간 연평균 복합 성장률이 110%에 달해야 한다는 의미이며, 이는 일반적인 성장률 범위를 훨씬 웃도는 수치입니다.

이러한 급속한 성장은 전통적인 금융 거래소의 발전 역사상 전례가 없는 일입니다. 시카고 상품 거래소(CME), 나스닥, 인터컨티넨탈 거래소(ICE), 시카고 옵션 거래소(CBOE) 모두 가장 빠른 확장기에조차 4년이라는 기간 동안 이처럼 유기적이고 빠른 성장을 달성하지 못했습니다. 물론, 규제 및 지리적 제약으로 인해 전통적인 금융 거래소와 하이퍼리퀴드를 직접 비교하기에는 한계가 있을 수 있으며, 이는 어느 정도 타당한 견해입니다. 가장 유사한 사례인 바이낸스는 2018년에서 2021년 사이에 연평균 200% 이상의 복합 성장률을 기록했으며, 하이퍼리퀴드가 현재 누리고 있는 규제 제약이 없고 글로벌 시장에 접근할 수 있다는 장점을 공유하고 있습니다. 그러나 하이퍼리퀴드가 이러한 성장을 재현하려면 여전히 매우 특정한 시장 조건에 의존해야 할 것입니다.

둘째로, 이 모델은 무기한 계약의 전체 잠재 시장 규모가 유사한 시장보다 빠른 속도로 확장되어야 한다는 가정을 전제로 합니다. 현재 전 세계 무기한 계약의 연간 거래량은 약 95조 달러이며, 이 중 탈중앙화 거래소(DEX) 무기한 계약이 약 10%(7조~9조 달러)를 차지합니다. 2026년 3월 기준, Hyperliquid는 DEX 무기한 계약 시장의 약 30%를 점유하고 있으며, 이는 연간 약 2조 달러의 거래량에 해당합니다. 기준 가치가 유지되려면 Hyperliquid의 연간 거래량은 51조 달러(115억 달러의 매출을 2.25bp로 나눈 값)까지 증가해야 하며, 이는 현재 수준의 약 25배에 해당합니다.

마지막으로, 이러한 성장을 위해서는 하이퍼리퀴드가 확장 기간 동안 시장 점유율 1위 자리를 유지해야 합니다. 하지만 영구 계약 시장의 치열한 경쟁을 고려할 때, 이러한 가정을 달성하는 것은 매우 어려운 과제입니다. 과거에도 시장 선도 기업들은 각기 다른 시기에 시장을 주도해 왔습니다. 2021년에는 GMX와 신세틱스, 2023년에는 dYdX, 그리고 현재는 하이퍼리퀴드가 시장을 이끌며 잦은 리더십 변화를 보여왔습니다.

탈중앙화 거래소에서 무기한 계약의 시장 점유율의 역동적인 변화

Hyperliquid는 현재 85%가 넘는 수익률과 10여 명의 소규모 팀으로 탁월한 자본 효율성을 자랑합니다. 그러나 이러한 높은 수익률은 Aster, Lighter와 같은 새로운 경쟁 프로젝트의 등장으로 경쟁 압력을 야기하기도 했습니다. 최근 Binance, Coinbase, Kraken은 주식 및 상품 무기한 계약을 출시하며 Hyperliquid의 성장을 견인했던 위험가중자산(RWA) 무기한 계약 시장에 직접 진입했습니다. 중앙 집중식 거래소의 유통 역량은 결코 과소평가할 수 없습니다. 이러한 플랫폼은 수억 명의 검증된 사용자, 강력한 기관 판매 시스템, 그리고 장기적으로 경쟁력 있는 수수료를 유지할 수 있는 충분한 자산과 부채를 보유하고 있습니다. Hyperliquid는 HIP-3 및 빌더 코드 메커니즘을 통해 대응책을 마련했지만, 시장 점유율 유지 비용 증가로 인해 수익률은 구조적인 하락 압력에 직면할 수밖에 없습니다.

전반적으로 역할인현금흐름 모델은 HYPE의 시가총액 90억 달러가 과대평가되었음을 시사합니다. 현재 가격은 HYPE가 시장에서의 지위를 유지하기 위해 전례 없는 지속적인 매출 성장, 아직 확정되지 않은 시장 규모, 그리고 경쟁사들에 의해 이미 위협받고 있는 경쟁 우위가 요구되는 환경을 전제로 합니다. 이러한 시나리오가 불가능한 것은 아니지만, 펀더멘털에 기반한 투자자들이 현재의 매수 결정을 정당화하기 위해서는 극단적인 시나리오가 아닌 기본적인 시나리오로 고려해야 합니다.

상향식 가치 평가 모델

HYPE의 적정 가치를 보다 신중하게 평가하기 위해, 우리는 다음과 같은 질문들을 살펴보는 상향식 가치 평가 접근법을 사용합니다. 무기한 계약이 글로벌 파생상품 시장에서 얼마나 많은 시장 점유율을 확보할 수 있으며, Hyperliquid는 그 시장에서 몇 퍼센트를 차지할 수 있을까요?

무기한 계약의 핵심 이점은 방향성 레버리지를 추구하는 투자자에게 더 간단하고 자본 효율적인 도구를 제공한다는 점입니다. 무기한 계약은 만기일이 없고, 실물 인도가 필요 없으며, 브로커에 의존하지 않습니다. 2030년까지 무기한 계약은 다음과 같은 시장에서 상당한 거래량을 유치할 것으로 예상됩니다. 싱크라시 캐피털(Syncracy Capital)의 "메가 무기한화" 프레임워크에 따르면, 현재 주요 글로벌 파생상품 시장의 규모는 다음과 같습니다.

미국 옵션: 연간 약 1,000조 달러
글로벌 선물 시장: 약 938조 달러
차액결제거래(CFD): 약 250조 달러
암호화폐 무기한 계약: 약 95조 달러 (중앙 집중식 및 분산형 거래소 포함)

시장 침투율에 대한 가정은 시장별로 다릅니다. CFD는 개인 투자자의 투기적 수요도 충족하기 때문에 가장 쉽게 대체될 수 있는 시장이라고 생각합니다. 반면 무기한 계약은 장외 브로커의 불투명성과 거래상대방 위험을 피할 수 있다는 구조적 이점을 가지고 있습니다. 옵션 및 선물 시장의 대체 가능성은 더 어렵습니다. 기관 헤지 투자자들은 만기 메커니즘과 실물 인도를 필요로 하는데, 무기한 계약은 이러한 특징을 제공하기 어렵기 때문입니다. 더욱이, 규제된 선물 거래소는 분산형 거래소가 복제할 수 없는 고객 관계 및 규정 준수 인프라를 보유하고 있습니다.

요약하자면, 기본 시나리오에서는 2030년까지 탈중앙화 거래소가 전체 무기한 계약 거래량의 45%를 차지할 것으로 예상합니다(이는 거래 실행이 중앙 집중식에서 온체인으로 이동하는 지속적인 추세를 반영합니다). 그리고 이 탈중앙화 시장에서 Hyperliquid의 점유율은 약 30%입니다.

수수료율을 2bp(베이시스 포인트)로 가정할 경우, Hyperliquid의 2030년 매출은 47억 달러(기본 시나리오)에서 140억 달러(낙관적 시나리오) 사이가 될 것으로 예상됩니다.

기본 시나리오 달성은 어느 정도 가능하지만, 몇 가지 조건이 동시에 충족되어야 합니다. 즉, 무기한 계약의 전체 잠재 시장 규모가 예상대로 확대되고, Hyperliquid가 시장 점유율을 유지하며, 이익률이 안정적으로 유지되고, HyperEVM의 연간 매출이 현재 8억 달러에서 30억 달러(HIP-4 예측 시장 기준)로 증가해야 합니다. 이러한 조건 중 하나라도 충족되지 않으면 현재의 기업 가치를 뒷받침할 수 없는 비관적인 시나리오로 이어질 것입니다.

결론적으로

요약하자면, 두 모델 모두 HYPE의 현재 시장 가격이 긍정적인 요인들을 대부분 반영했으며, 안전 마진은 상대적으로 제한적이라는 것을 보여줍니다.

기본 시나리오에서 역할인현금흐름 모델이 요구하는 115억 달러의 매출과 상향식 모델이 도출한 47억 달러의 매출 사이에는 약 2.5배의 차이가 있습니다.

현재 가격은 낙관적인 시나리오에서만 유지될 수 있는데, 이 시나리오에서는 하향식 모델이 140억 달러의 매출을 예상하며, 이는 할인 현금 흐름 모델의 매출 임계값인 54억 달러보다 훨씬 높습니다. 그러나 이러한 낙관적인 시나리오는 다음과 같은 조건들이 동시에 충족되어야 합니다. 즉, 빠르게 성장하는 무기한 계약 시장에서 탈중앙화 거래소가 60%의 점유율을 확보하고, Hyperliquid가 이 시장에서 45%의 점유율을 유지하며, HyperEVM의 매출이 현재 8억 달러에서 30억 달러로 증가하는 것입니다.

역할인현금흐름 모형은 30% 수익률 가정에 매우 민감하다는 점에 유의해야 합니다. 투자자들이 더 낮은 수익률 요건을 수용할 의향이 있다면, 아래 표에서 볼 수 있듯이 가치 평가 결과가 크게 달라질 것입니다.

수익률 30%를 가정했을 때, 기본 시나리오에서는 현재 가격이 이미 기대 가치의 대부분을 반영하고 있음을 알 수 있습니다. 현재 가격 수준에서 투자자들은 주로 극단적인 시나리오에서 발생할 수 있는 잠재적 이익을 실현하고 있으며, 이에 대해 상대적으로 적정한 가격을 지불한 셈입니다.