저자: Zuo Ye Web3
수익을 위한 유동성: 위험가중자산(RWA)에 대한 종합 가이드
전 세계가 같은 배를 타고 있으며, 온체인 기업과 오프체인 기업 모두 유동성 확보를 위해 경쟁하고 있습니다. 동쪽으로는 주식 시장이 은행의 자산 관리 상품을 확보하기 위해 경쟁하고 있고, 서쪽으로는 주요 AI 기업들이 생존을 위한 자금 조달에 나서고 있습니다.
2008년 이후 은행들은 규제의 틀에 갇혔지만, "민간 신용"은 기업 대출의 중요한 원천으로 변모했습니다.
2018년 이후 사모펀드(PE), 사업개발회사(BDC) 및 사모 대출 기관은 은행으로부터 3천억 달러를 조달했으며, 그 대부분은 SaaS 기업을 비롯한 주요 인터넷 기업으로 흘러들어갔습니다.
그러다 2020년 팬데믹이 닥치면서 전 세계 금융 시장이 완전히 뒤흔들렸고, 모두가 투자 기반을 재검토해야 했습니다. 중국 증시는 첨단 기술 관련 투자에 집중했고, 미국 증시는 인공지능(AI)에 총력을 기울였습니다. 단순히 주식을 보유하는 것만으로는 부족하며, 그에 상응하는 유동성 관리 방법이 필수적입니다.
유동성 급증은 초기에는 대규모 통화 완화 정책에서 비롯되었습니다. 2020년 중국은 지급준비율을 세 차례 인하했고, 연준은 양적 완화와 초저금리 정책을 재개했으며, '전국적인 자금 매입' 현상으로 장쿤은 한때 웨이보 스타가 되었습니다.
하지만 2026년 페르시아만 포격 사건은 이러한 환상을 산산조각냈고, 투자자들의 심리도 바뀌었습니다. 미래 수익보다 즉시 활용 가능한 현금이 더욱 중요해졌고, 유동성 확보에 대한 열망이 이번 위험가중자산(RWA) 열풍의 주요 배경이 되었습니다 .
월가에서는 자산운용 규모(AUM)를 거래량으로 전환하는 온체인 프로세스를 시작하고 있습니다. 그렇지 않으면 상환 압력이 월가를 압도할 것입니다.
자산은 돈이 아닙니다. 유동성이 자산에 거래 가치를 부여하는 요소입니다. 이것이 RWAfi의 핵심적인 의미입니다. 온체인 자산은 부채이지만, 거래될 때 자산이 됩니다.
이미지 설명: 유동성은 수익률보다 더 중요합니다. 이미지 출처: @zuoyeweb3
다시 말해, 시장은 " 유동성 프리미엄 "의 가격을 재평가하고 있습니다. 미국 민간 대출 시장의 환매 물결과 중국 은행들의 폐쇄형 채권 발행 부진은 모두 유동성이 수익률을 대체하려는 움직임을 보이고 있음을 시사합니다.
이러한 전달 또는 그림자는 글로벌 금융 시장이 새로운 연결 고리를 찾아야 함을 의미합니다. 문서 42호는 "국내 자산 + 해외 발행"에 대한 가능성을 열어두고 있습니다. 명확한 어음은 금리 협상의 해결책이 될 가능성이 높습니다. 이들은 서로를 이해하고, 갈등을 겪으면서도 파탄에 이르지 않습니다.
의심할 여지 없이 블록체인은 글로벌 금융 의 미래가 될 것입니다. 하지만 미국에서 온체인 금융은 캔톤(Canton)과 같고, 중국에서는 디지털 위안화입니다. 글로벌 금융은 이더리움과 솔라나의 영역입니다. 이러한 대립이 심해질수록 우리에게는 평화 호텔이 더욱 필요합니다.
이번 RWAfi 라운드의 궁극적인 목표는 전 세계적으로 유동성을 확보하는 것입니다.
수익성을 중시하는 고품질 자산을 추구합니다.
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이미 일어난 일들은 잊히지 않을 것이다. 다만 기억될 수는 없을 뿐이다.
많은 사람들은 여전히 RWA(실물가상각)에 대해 "모든 것이 블록체인 위에 있다"는 옛 기억을 갖고 있습니다. 하지만 Aave 공동 창립자인 Stani는 블록체인 기반의 태양광 발전에도 특별한 관심을 보입니다. 그는 한편으로는 DeFi가 수동적인 사모 대출 유동성 공급자로 전락할 수 있다고 경고하면서도, 다른 한편으로는 DeFi가 태양 에너지와 같은 30조 달러 규모의 풍요 자산으로 나아가야 한다고 열정적으로 주장했습니다.
불행히도 현재 DeFi의 주류 관행은 바로 "프라이빗 대출"이며, 미국 국채, 미국 주식, CLO(담보부 대출채권)는 물론, 실물 재보험 사업을 블록체인에 패키징하여 온체인 유동성을 흡수하고 이자를 창출하는 OnRe까지 포함한 모든 전자 자산 유형을 포괄합니다.
물리적 RWA는 과거의 유물이 되었으며, 에너지 관련 자산을 블록체인에 싣는 미래는 매우 유망합니다.
이미지 설명: 위험가중자산(RWA) 기반 주식 및 채권 펀드 개요, 이미지 출처: @zuoyeweb3
요약하자면, RWA는 자산 기반 자산으로 매우 드물며, ETH는 사용자 사용량에 기반하고, BNB는 바이낸스의 거래량에 기반하며, BTC는 탈중앙화라는 개념에 기반합니다.
문제는 바로 이것입니다. RWA 프로젝트 팀은 특정 자산을 블록체인에 올려 유동성을 확보하려는 것 같지만, "골동품이 한때 사치품이었던 것처럼" 고품질 프로젝트는 오프체인에서 유동성이 부족하지 않습니다. 블록체인에 무언가를 올린다고 해서 유동성이 확보되는 것은 아닙니다.
온체인 기술은 기술적인 문제이고 유동성은 재정적인 문제이므로 혼동해서는 안 됩니다.
온체인 거래는 다음 조건이 충족될 때만 유동성을 제공할 수 있습니다. 즉, 온체인 활동이 유동성 접근에 대한 기대를 충족할 때입니다. 예를 들어, 기관 고객만 구매할 수 있는 오프체인 금융 상품은 개인 투자자가 자금을 예치할 수 있는 스테이블코인인 볼트(Vault)로 발행될 수 있습니다.
따라서 RWA 프레임워크는 위에서 아래로 자산 계층, 토큰화된 RWA 자산, 그리고 유동적인 RWAfi의 세 계층으로 이해할 수 있습니다.
자산
RWA: 자산 기반 자산
RWAfi: 유동자산 기반 자산
이미지 설명: RWA 3계층 분할, 이미지 출처: @zuoyeweb3
실물 자산과 미래의 태양광 발전 제품을 제외하면, 실물 자산은 스테이블코인, 주식, 채권, 펀드의 네 가지 유형으로 분류할 수 있습니다. USDT/USDC처럼 미국 달러에 고정된 스테이블코인과 미국 주식은 대부분의 사람들에게 가장 익숙한 유형입니다.
하지만 현재 유동성이 가장 낮은 채권형 및 펀드형 상품은 향후 발전 가능성이 더 높을 것으로 예상됩니다. 이러한 상품들은 기관 고객의 구매 프로세스만 블록체인으로 전환할 뿐, 개인 투자자의 직접적인 참여는 허용하지 않습니다.
대표적인 예로 Hashkey에서 판매하는 Guotai Junan 토큰화 펀드인 GUSDT와 GHKDT가 있는데, 사용자는 이를 거래하거나 인출할 수 없으며 일반적으로 미국 시장 버전보다 뒤처진 버전입니다.
적어도 블랙록의 관점에서는 토큰화 펀드가 인터넷이 우편 시스템을 뒤흔든 것처럼 월스트리트를 뒤흔들 것입니다. 그 논리는 간단합니다. 토큰화 펀드는 글로벌 시장을 목표로 삼고 기존의 국가 간 경계를 완전히 허물 것이라는 것입니다.
물론, 통화, 주식, 채권, 펀드 등 각 범주는 무한히 세분화될 수 있습니다. 예를 들어, 스테이블코인은 기준 화폐(USD <> 암호화 자산) 또는 통화(USD <> 비USD)로 나눌 수 있습니다. 부채는 발행자(국가 <> 지방 <> 기업) 또는 담보(CLO는 대출 기반, CDO는 부동산 기반)로 나눌 수 있습니다.
하지만 이러한 것들은 모두 중요하지 않으며, 미국, 선전, 싱가포르 간의 제도적 차이점을 구체적으로 연구할 필요도 없습니다. 이 주제에 대한 연구 보고서는 수없이 많으며, 이러한 세부 사항들은 자본 운용 및 진출/퇴출의 핵심 관심사가 아닙니다.
우리는 실물 자산을 블록체인에 올리는 데 도움을 주는 기술 서비스 제공업체, 특히 Securites, SuperState, Canton, Ondo와 같이 미국에 기반을 둔 업체들을 주시하기만 하면 됩니다. 그들이 모든 장애물을 제거해 줄 것입니다.
증권거래위원회(SEC)가 토큰화된 상품에 대한 증권법 적용 가능성에 대한 지침을 발표한 후, Securites는 나스닥 현물 비트코인 ETF 상장 책임자를 역임했던 Giang Bui와 전 SEC 고위 관계자였던 Brett Redfearn을 영입했습니다.
정부와 기업 간의 순환적인 관계를 넘어, 전통적인 금융권 또한 이 문제에 개입하게 되었습니다.
전통적인 자산 운용사인 인베스코는 슈퍼스테이트의 토큰화된 미국 국채 상품인 $USTB를 인수했고, 서클의 USYC 상품은 발행량 면에서 블랙록의 BUIDL과 같은 거대 기업을 능가하기도 했습니다.
게다가 골드만삭스의 지원을 받는 캔톤 체인은 DTCC의 온체인 실험을 호스팅하는 데 있어 이더리움을 "이길" 수도 있습니다.
기술적 패러다임을 넘어, RWA 미들웨어 계층은 기관들 간의 영역 다툼으로 완전히 변질되었으며, 기관들은 RWA의 네 가지 주요 제품 라인을 놓고 경쟁하고 있지만, 아직 명확한 영향력 영역은 나타나지 않고 있습니다.
하지만 RWAfi 차원에서 DeFi는 더욱 관대하고 수용적인 태도를 보여왔습니다. 그들에게 있어 더 많은 자산에 유동성을 제공하는 것은 자신들에게도 이익이 되기 때문입니다.
하지만 RWA가 RWAfi로 전환되려면 초기 유동성을 인위적으로 창출해야 합니다. 기존 스택에 편입하기 위한 기초 자산으로만 사용될 경우, "아무도 관심을 갖지 않는다"는 문제가 여전히 남아 있습니다.
유동성은 어디에서 오는가?
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온체인 유동성은 고가의 상품이 되었습니다.
위험가중자산(RWA)이 탈중앙금융(DeFi)에서 유동성을 확보하려 한다면, 10%의 수익률이 기본 목표가 됩니다. 수익률이 4% 미만인 미국 국채와 비교하면, 기존 RWA로는 그 차이를 메꾸는 것은 물론이고 더 높은 수익률을 달성하는 것조차 사실상 불가능합니다. 개인 투자자들은 투자할 유인이 거의 없습니다.
따라서 그들은 수확량을 늘리기 위해 모래를 섞었습니다.
암묵적인 인출 비용이나 시간 제한(예: 에테나의 sUSDe 상환 기간이 최근 7일에서 유동적으로 변경됨)이 있으며, 기초 자산에 미국 국채 이외의 채권이 더 많이 포함되어 있습니다. 본질적으로 이는 사용자의 자금을 활용하여 레버리지를 높이는 것이지만, 무기한 계약의 변동성은 없습니다.
자체 토큰 판매 수익과 같은 추가 보조금을 포함하면, 이는 사실상 통제 가능한 "폰지 사기"입니다. 기초 자산에는 최소 상환을 보장하기 위한 미국 국채가 포함되어 있어 높은 이자율로 유동성을 유치한 후 자금을 묶어두어 프로젝트 팀이 자금 규모에 따른 수익을 얻을 수 있도록 합니다.
하지만 2025/2026년의 경험은 Huma부터 Pharos, Bitway와 같은 제품에 이르기까지 오프체인과 온체인 간의 격차가 항상 존재해 왔음을 보여줍니다. 실시간이 아닌 제3자 감사는 여전히 "비이동성"에 정당성을 부여할 뿐 온체인 유동성을 향상시키지 못합니다.
이들 모두 이자를 지급하는 스테이블코인처럼 보이지만, 각 프로토콜의 기본 메커니즘은 이해하기 어렵습니다.
이미지 설명: 토큰화된 자금, 이미지 출처: @tokenterminal
더 나아가, TradeFi에서 레버리지를 높이면 기만적인 형태의 온체인 유동성이 생성됩니다. 가장 대표적인 예는 Hyperliquid의 Trade.xyz로, 석유 및 귀금속 거래 레버리지를 높여 RWAfi 분야로 사업을 확장하고 있습니다.
하지만 우리는 이번 위기에서 거래로 인한 유동성과 사적 대출의 비유동성이 동전의 양면과 같다는 점을 인식해야 합니다. 이 원칙은 복잡하지 않습니다. 모든 성숙한 시장에는 세 가지 요소가 필요합니다.
저비용 자금 조달
고레버리지 전략
대규모 시장
버핏은 보험 유동자산과 초장기 레버리지를 활용하여 미국 금융 시장을 장악했습니다. 마찬가지로, 미국 은행 업계가 스테이블코인의 이자 지급 메커니즘에 저항하는 것 또한 사용자의 요구불예금을 독점하려는 시도입니다.
하지만 암호화폐 업계에서 무기한 계약 시장을 유지하는 데 드는 비용은 매우 높으며, 이는 곧 무기한 계약의 대가입니다. 그렇지 않았다면 델타 중립 메커니즘은 존재하지 않았을 것입니다. 그러나 이제 이더나는 금리 차익거래 전략을 부분적으로 포기했습니다.
Saturn이나 APyx 같은 프로젝트조차도 마이크로 전략 주식($MSTR)을 기초 자산으로 사용하여 온체인 이자 발생 상품을 구축하는 역설계 방식을 도입하기 시작했는데, 이는 이미 암호화폐 업계의 거래 위기를 보여주는 사례입니다.
Trade.xyz의 거래량 증가를 축하하는 동시에, 바이낸스가 VIP 기준을 대폭 낮춘 이후 나타난 위기 신호들을 잊지 말아야 합니다.
요약하자면, 현재 문제는 미국 국채 수익률의 10% 부족분을 메우기 위해 미국 국채, 토큰 보조금, 시장 조성 전략 등에 의존해야 하고, 심지어 그 부족분이 더 커지기를 바라는 상황까지 벌어지고 있다는 것입니다. 심지어 프라오스(Phraos)나 가이브(Gaib)처럼 블록체인 상에서 자금을 모아 제3세계 사람들에게 온라인 대출을 제공하는 기이한 현상까지 나타나고 있습니다.
따라서 직접적인 레버리지 거래가 아닌 결제, 펀드, 채권 시장이 RWAfi의 발전에 더욱 중요하며, 여기에는 결제 회사의 예금이나 갤럭시의 BTC 담보 CLO 대출 등이 포함됩니다.
특히 후자는 갤럭시가 아치 렌딩(Arch Lending)에 벤처 캐피털 투자를 한 것을 포함합니다. 아치 렌딩은 사용자가 비트코인(BTC)을 담보로 스테이블코인을 빌릴 수 있도록 하는 회사입니다. 갤럭시는 아치의 부채를 담보부채권(CLO) 상품으로 패키징했고, 스카이는 그로브를 통해 이 상품에 투자하여 수익을 얻었습니다. 이 과정에서:
사용자: 비트코인을 팔 필요가 없고, 청산으로 인한 양도소득세도 피할 수 있습니다.
Arch: 토큰을 판매하지 않고 기관 투자자 수준의 "저비용 자금 조달"을 확보하여 규모 확장을 지원합니다.
Galaxy: "대중 시장"을 확대하는 BTC 기반 CLO 상품은 DeFi 프로토콜에서 쉽게 수용됩니다.
Sky/Grove: "고레버리지 전략" – 국채 이외의 위험가중자산(RWA)에 투자하여 잠재적으로 더 높은 수익률을 얻는 전략.
물론 모든 것이 완벽하지는 않을 것입니다. 이 사례의 성공 여부는 갤럭시의 다양한 이해관계와 밀접한 관련이 있습니다. 하지만 전체 RWAfi 시장을 고려할 때, 이는 수익률을 높이는 데 있어 더 나은, 더 안전한 전략입니다.
Galaxy CLO는 BTC를 담보로 사용하며, 앞서 언급했듯이 Saturn과 같은 상품은 미국 주식을 담보로 사용합니다. 미국 주식을 담보로 사용하는 DeFi 경로를 살펴보겠습니다.
세계에서 가장 강력한 금융 자산인 미국 국채, 미국 달러, 그리고 미국 주식은 각기 다른 발전 단계를 거치고 있습니다. 미국 국채와 미국 달러는 달러 스테이블코인과 TMMF(토큰화된 머니마켓펀드)의 급속한 성장을 뒷받침했지만, 미국 주식의 토큰화는 이제 막 시작 단계에 불과합니다.
이미지 설명: T-주식의 서로 다른 행보, 이미지 출처: @zuoyeweb3
주식 발행, 관리, 보관, 감사 및 청산과 같은 기존 프로세스를 넘어, 미국 주식 레버리지 거래 유형은 매우 다양합니다. 장기 및 단기 보유 원칙에 기반하여, 증권사 마진 거래부터 레버리지 ETF 상품 및 더욱 유연한 옵션에 이르기까지, 개인 투자자의 다양한 요구를 충족할 수 있습니다.
범위를 기관 투자자 또는 전문 투자자로 넓히면 선물은 이미 암호화폐 세계에서 흔히 사용되는 무기한 계약 개념과 매우 유사합니다.
게다가 미국 7대 주요 증시에 집중되어 있음에도 불구하고, 미국 증시 자체는 훨씬 풍부한 유동성을 가지고 있습니다. T+0 거래와 같은 기술은 자산 발행과는 무관하므로 자세히 다루지 않겠습니다. DeFi의 기회는 대출 서비스 제공업체가 되는 데 있습니다 .
미국 주식이 온체인에서 유동성을 찾는 것이 아니라, DeFi가 미국 주식 자산을 적극적으로 통합하고 있다는 것입니다.
여기에는 직관에 반하는 가정이 하나 있습니다. DeFi 시장 규모 확대를 위해서는 고품질 자산이 절실히 필요하며, 그렇지 않았다면 BTCFi와 같은 암호화폐가 반복적으로 등장하지 않았을 것입니다. 그러나 대규모 암호화폐 보유자들은 원금 보호를 최우선으로 생각하며, 이러한 자산의 부족 현상은 현재까지 해소되지 않고 있습니다.
카미노 및 모르포 볼트와 유사하게, 미국 주식은 슈퍼스테이트의 보증 하에 보다 유연한 리밸런싱 자산으로 사용될 수 있으며, 트레이드파이와 디파이의 두 가지 요구 사항을 모두 충족합니다.
이에 비해 미국 국채는 무위험 수익의 기반이 되는 반면, 미국 주식은 유동성이 높고 변동성이 큰 자산입니다.
요컨대, 블록체인은 TradeFi에게 단순히 기술적 인프라로만 사용되어서는 안 되며, TradeFi의 자산을 활용하여 자체적으로 확장해야 합니다.
결론
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대규모 시장으로 가는 길.
지면 제약으로 인해 스테이블코인에 대한 자세한 논의는 생략합니다. 스테이블코인은 풍부한 유동성을 바탕으로 대규모 시장으로 성장했지만, 스테이블코인, 외환(비달러 스테이블코인), 온체인 자산에 연동된 스테이블코인에 대한 관심은 끊임없이 변동하고 있어 추후 별도의 기사에서 자세히 다룰 예정입니다.
