정리 & 번역·편집: 심조 TechFlow

게스트: Dan Matuszewski (CMS Holdings 공동 창업자, 전 Circle Trade 책임자)

호스트: The Rollup 팀 (Robbie 및 공동 호스트)

팟캐스트 출처: The Rollup

방송일: 2026년 9월 15일

길이: 약 41분

대상: 비트코인(BTC), 이더리움(ETH), Zcash(ZEC), 금, Hyperliquid(HYPE), NEAR, Monad, Chainlink(LINK), Robinhood Chain(토큰화 주식) 등

이해관계 공시: Dan Matuszewski는 CMS Holdings의 공동 창업자이며, CMS는 본 에피소드에서 언급된 BTC, ETH, ZEC, HYPE, Monad, Chainlink 등 여러 대상에 대해 모두 포지션을 보유하거나 투자했습니다. 본 에피소드의 모든 의견은 그의 개인적인 판단이며 투자 조언을 구성하지 않습니다. 기사 내 특정 배수, 목표가 및 숫자는 원본 프로그램에서 확인하시기 바랍니다.

요점 정리

바벨 전략이 이번 강세장의 승리 공식이다: 한쪽 끝은 거시경제와 높은 상관관계를 가진 가치 저장 자산(BTC, ZEC, 금, ETH)으로 CPI와 같은 이벤트에 매우 민감하게 반응하며(CPI 상승 → BTC 약 10% 상승, ZEC 급등), 다른 쪽 끝은 지속적으로 화폐를 발행하고 환매/배당을 통해 보유자에게 수익을 돌려주는 온체인 비즈니스(HYPE 등)이다. 현물 포지션 구축은 이 두 바구니에만 집중하고, 투기 단계에서 비중 축소를 고려한다.
하지만 혼잡이 가장 큰 위험이다: 이 '하드 커런시 + 온체인 현금흐름' 내러티브는 이미 모든 사람이 같은 톤으로 반복하고 있다. 모두가 동일한 투자 논리에 몰리면 이점이 사라진다. 2021년 모두가 '그 바구니'에 집중 투자했다가 강력한 레버리지 청산이 발생했고, Solana는 회복했지만 나머지 2/3의 포지션은 사실상 제로가 되었다. 암호화폐 시장은 자금 풀이며, 주식 시장처럼 연금이 구조적으로 지속 유입되는 구조가 없기 때문에 전체가 수축할 때 가장 밀집된 종목이 가장 큰 폭락을 겪는다.
다음 한계 구매자: 암호화폐 네이티브/유동성 펀드는 약 절반 정도 포지션 구축을 완료했으며, 이후에는 ETF를 통해 배분하는 고액 자산가, 월스트리트의 더 큰 기관, 그리고 FOMO + 소셜 트레이딩에 의존하는 개인 투자자들이 뒤따를 것이다. 기관이 이러한 자산을 대차대조표에 올리는 것은 현재 '기본적으로 농담'에 가깝지만, 이는 향후 수년간의 거대한 순풍이다.
L1의 가치는 '화폐성'에서 나온다: 네이티브 자산은 시스템 내에서 유용해지면서 가치가 축적된다: BNB(IEO), ETH(ICO→DeFi), Solana(Meme의 기축 통화). Monad의 유일한 위험은 자금이 소진되기 전에 반복을 완료하지 못하는 것이다. ETH는 탈중앙화 신념 때문에 승자를 직접 선택하려 하지 않아 장기적으로 손해를 본다.
토큰화 주식은 스테이블코인을 능가할 것이다: 전 세계에는 미국 주식을 전혀 살 수 없는 사람들이 많으며, 토큰화 = 무기명 자산은 '미국 부의 창출을 수출하는' 확장판이다. 초기 수혜자는 불분명하지만, 이를 호스팅하는 L1, 오라클, 발행자가 먼저 혜택을 본다.
소셜 트레이딩이 잠식하는 것은 도박이다: FOMO/Pump.fun은 스포츠 베팅, 카지노 및 무기한 계약 거래를 대체하는 것이지 투자를 대체하는 것이 아니다. 들어갈 때 손실을 예상해야 한다.

핵심 의견 요약

바벨 전략에 관하여: "제 강세장 전략은 바벨입니다. 한쪽 끝은 거시경제와 높은 상관관계를 가진 하드 커런시이고, 다른 쪽 끝은 지속적으로 화폐를 발행하며 보유자에게 수익을 돌려주는 온체인 비즈니스입니다."
밀집 위험에 관하여: "이것은 이미 모든 사람이 같은 내러티브로 반복하고 있습니다. 틀렸다는 뜻은 아니지만, 모두가 동일한 투자 논리에 몰리면 이점이 사라집니다."
기관에 관하여: "어떤 대형 기관이 정말로 이런 자산을 대차대조표에 올린다고 말하는 것은 현재 기본적으로 농담입니다. IBIT 외에는 거의 없습니다."
토큰화 주식에 관하여: "토큰화 주식은 앞으로 몇 년 동안 계속 상승할 것이며, 스테이블코인을 능가할 것입니다."
ETH에 관하여: "오, 이것은 제가 ETH에 대해 극도로 강세를 보이게 만듭니다. 그 가치에는 이유가 있습니다."
소셜 트레이딩에 관하여: "소셜 트레이딩이 잠식하는 것은 도박입니다. 들어갈 때 손실을 예상해야 합니다."

본문은 다음과 같습니다:

1. CPI와 거시경제: 소음이 지배하는 시기, 두려움에 거래하지 말라

프로그램 당일 CPI 데이터가 나왔습니다. Dan은 데이터가 대체로 예상에 부합했다고 말했습니다: "뜨겁지만, 생각만큼 뜨겁지는 않다", 시장은 안도했습니다.

호스트: 지금은 외부 힘이 시장을 주도하고 있는 것 같고, 우리는 우위를 점하지 못하고 있는 것 같습니다.

Dan: 이런 거시 데이터 공백기가 가장 힘듭니다. 우리가 우위를 점하지 못하는 수많은 정보에 휩쓸리고, 시장은 이에 대해 극도로 긴장하지만 사실 그럴 필요가 별로 없습니다. 앞으로 선거 사이클이 계속 헤드라인을 장식할 것이며, 이런 외부 주도는 한동안 지속될 것입니다. 흥미로운 점은, 예전에는 '소문에 사서 뉴스에 팔았다'면, 지금은 오히려 역방향의 공포 마케팅처럼 보입니다: 악재가 사전에 선반영되어, 실제 이벤트가 발생했을 때는 원래 우려했던 것만큼 나쁘지 않은 경우가 많고, 오히려 가격이 상승합니다. 단지 공포가 이벤트 발생 전에 시장을 미리 억누르고 있을 뿐입니다.

호스트: 예전에는 자금 조달 비율이 좋은 심리 지표였는데, 지금은 제대로 작동하지 않는 것 같습니다.

Dan: 네. BitMEX가 독점하던 시절에는 자금 조달 비율이 마이너스면 무조건 롱, 연 30% 이상이면 무조건 숏을 하는 '무조건 신호'였습니다. 하지만 지금은 전체 미체결 약정을 보면, 알트코인의 총 미체결 약정이 비트코인을 초과하면 투기 환경이 전환되었음을 의미하며, 자금이 높은 베타 쪽으로 초과 수익을 찾기 시작했다는 뜻입니다. 이것이 현재 상황에 자금 조달 비율보다 더 적합합니다.

2. 신호를 찾는 곳: 승자 바구니, 주식 시장, DAT 및 '10일 법칙'

Dan: 저는 두 가지 대리 지표를 봅니다. 첫째는 상승세를 타는 바구니(HYPE, NEAR, ZEC, Fartcoin 등)입니다. 이것들이 계속 저점 매수되고 강세를 유지한다면, 자금이 계속 유입되고 있다는 뜻입니다. 둘째는 주식 시장입니다. 단기적으로 암호화폐 시장은 여전히 주식 시장에 의해 움직입니다.

호스트: 왜 암호화폐 시장이 스스로 지탱하지 못할까요?

Dan: 암호화폐 시장 내부에 충분한 독립적인 자금 흐름이 없기 때문입니다. 대규모 신규 펀드 모금이 없고, 대규모 신규 자금이 지속적으로 유입되지 않으며, 개인 투자자들은 왔다가 빠르게 사라져서 오랫동안 지속적인 순유입이 없었습니다. 따라서 시장은 '자체 지지'가 불가능합니다: 주식 시장이 10% 하락하면, 암호화폐 시장 자체의 유입만으로는 이를 받아낼 수 없습니다.

또 다른 주목할 만한 테일은 DAT(디지털 자산 재무부 회사)입니다. 시장이 안정되면, 이들은 시장 상승에 따라 베타를 가져야 합니다. 하지만 문제는 하락할 때도 베타가 있다는 점입니다. 따라서 진정한 좋은 신호는: 이들이 먼저 횡보하다가, 기초 자산을 지속적으로 매수하기 위한 자금 조달을 시작할 때 프리미엄으로 거래되는 것입니다.

호스트: DAT에 관해 말하자면, Tom Lee의 '10일 법칙'은 매우 흥미롭습니다: 2014년 이후 매년 가장 좋은 성과를 보인 10일이 시장 수익률의 162%를 기여했고, 나머지 355일은 평균적으로 매년 14% 하락했습니다.

Dan: 저는 이 프레임워크에 전적으로 동의합니다. 결론은: 당신은 시장에 있어야 한다(자산을 보유해야 한다)는 것입니다. 정확한 바닥을 잡으려고 집착하지 마세요. 시장 수익의 대부분은 그 소수의 날들에서 나오며, 많은 사람들이 참여하지 못해 멘탈이 무너집니다. 장기적으로 보면, 가만히 앉아서 자산을 보유하는 것이 모든 개별 변동성을 거래하려고 하는 것보다 훨씬 중요합니다.

3. 바벨 포트폴리오: 하드 커런시 + 온체인 인쇄기

호스트: 우리는 작년 말에 미리 비중을 줄여서 약 20%의 하락을 겪었지만, 최악의 구간은 피했습니다. 이후 우리는 천천히 일련의 포트폴리오 이론을 정립했습니다: 이번 강세장의 승리 조합은 '바벨'입니다.

Dan: 네, 이 프레임워크에 동의합니다. 틀린 점은 없습니다.

호스트: 바벨의 한쪽 끝은 거시경제와 높은 상관관계를 가진 가치 저장 자산(BTC, ZEC, 금)이며, ETH도 여기에 포함시킬 수 있습니다. CPI가 뜨거웠던 날, BTC는 바로 약 10% 상승했고 ZEC는 급등했습니다. 이것이 바로 법정화폐 평가절하 측면입니다. 다른 쪽 끝은 지속적으로 화폐를 발행하고 보유자에게 수익을 돌려주거나(또는 환매를 하는) 온체인 비즈니스, 예를 들어 HYPE과 같은 것입니다. 우리는 초기에 HYPE, ZEC, Venice에 포지션을 구축했으며, 많은 것을 아직 보유하고 있습니다. 현물 포지션 구축은 이 두 바구니만 사고, 투기 단계에서 비중 축소를 고려합니다.

Dan: 제가 덧붙이자면: '밀집'을 경계해야 합니다. 이것은 이미 모든 사람이 반복하고 있는 내러티브입니다. 틀리지 않았고 지금까지 잘 왔지만, 모든 사람이 동일한 투자 논리에 몰리면 이점이 사라지기 시작합니다. 유일하게 조심해야 할 점은 바로 이것입니다.

4. 밀집 위험: 모두가 같은 내러티브를 반복할 때, 이점은 사라진다

호스트: 이것은 사이클 중반의 밀집인가요, 아니면 후반의 밀집인가요?

Dan: 이것이 바로 돈이 있는 곳이지만, 당신이 묻는 것은 펀드 매니저의 질문이고, 저는 그냥 팟캐스트 진행자일 뿐입니다(웃음). 하지만 역사를 돌아보면, 2021년 모든 사람이 '그 바구니'를 미래로 여겼고, 결과적으로 강력한 레버리지 청산이 발생했습니다. Solana는 나중에 돌아왔지만, 나머지 2/3의 포지션은 기본적으로 제로가 되었습니다. 암호화폐 시장은 주식 시장과 달리 구조적인 지속 유입(미국의 모든 연금 상품은 자금이 주식 시장으로 흘러가는 것에 달려 있음)이 없습니다. 암호화폐 시장이라는 자산 클래스는 유입/유출에 따라 전체적으로 팽창하거나 수축하며, '울타리 친 자금 풀'입니다. 따라서 모든 사람이 같은 것에 몰려 있다가 전체가 수축하면, 가장 밀집된 종목이 가장 심하게 하락합니다.

호스트: 그렇다면 아직 오르지 않은 '2티어'를 사야 한다는 뜻인가요?

Dan: 이는 매우 위험합니다. 논리적으로, 1티어가 너무 많이 오르면 자금이 아직 오르지 않은 곳(예: Lighter, Hyperliquid 등)으로 넘어갑니다. 하지만 이것은 해서는 안 될 게임입니다. 본질적으로 당신은 다음 한계 자금이 어디로 갈지에 베팅하고 있는 것입니다. 저는 이렇게 하지 말 것을 권합니다. 게다가 이런 순환 교체가 점점 더 빈번해질수록, 그 자체로 사이클이 점점 후반부에 접어들고 있다는 신호입니다.

5. 다음 마진 바이어: 암호화폐 네이티브에서 기관으로

진행자: 다음 마진 바이어는 공룡 코인보다 FOMO와 소셜 트레이딩일 가능성이 더 높다고 생각합니다. 먼저 '다음 마진 바이어'에 대해: 암호화폐 네이티브와 유동성 펀드에 아직 장외 자금이 얼마나 남아있나요?

Dan: 정확히 판단하기 어렵습니다. 암호화폐 트위터는 목소리가 크고 일부 사람들은 실제로 포지션이 크지만, 거기에 참여하지 않는 엄청난 자금도 있습니다. 저는 4~5년간 장외 카운터에서 일했고(2017년 가장 강력했던 강세장을 경험), 여러분이 전혀 모르는 사람들이 움직이는 금액이 매일 보는 '조명이 켜진' 거래량을 훨씬 능가한다는 것을 잘 알고 있습니다. 그러니 트위터의 트래픽을 실제 자금 흐름이라고 속지 마세요.

진행자: 그렇다면 기관 도입은 어떤가요?

Dan: 어떤 대형 기관이 실제로 이런 자산을 대차대조표에 올렸다고 말하는 것은 현재로서는 기본적으로 농담에 가깝습니다. IBIT 외에는 거의 없습니다. 전통적인 대형 자금은 아직 들어오지 않았습니다. 이 문턱을 실제로 넘은 유일한 자산은 BTC입니다. 하지만 이는 앞으로도 오랜 기간 동안 순풍이 불 것이며, 자금 유입은 수년에 걸친 느린 변수라는 것을 의미합니다.

진행자: 그렇다면 마진 바이어의 프로필은 무엇인가요?

Dan: 제 순서는 이렇습니다: 암호화폐 네이티브/유동성 펀드가 여전히 FOMO로 포지션을 구축 중입니다(약 절반 정도 완료된 것으로 보입니다). 그 다음은 똑똑한 고액 자산가들이 ETF를 통해 배분하는 것입니다. 그 다음은 월스트리트의 더 큰 기관 자금입니다. 마지막으로 개인 투자자들이 FOMO와 소셜 트레이딩을 통해 유입되는 것이지, 공룡 코인을 통해서가 아닙니다.

6. ETH, Solana 및 L1의 '화폐성'

진행자: 당신은 바벨 전략에 ETH와 Solana를 포함해야 한다고 말했지만, 이 두 가지는 이전에 우리가 명확히 이해하지 못했던 부분입니다. 게다가 사람들의 의견은 매우 빠르게 변합니다: 2년 전만 해도 모두가 "Solana만 보유해야 한다"고 말했습니다.

Dan: 맞습니다, 의견 전환이 빠르죠. 하지만 당신이 말한 "투자 논리를 찾을 수 없다"는 것은 오히려 그것이 혼잡하지 않다는 것을 의미합니다. 아무도 "왜 보유해야 하는지" 설명할 수 없는 것은 종종 오히려 주목할 가치가 있습니다. 제가 명확히 해드리죠: 이러한 L1의 네이티브 자산은 시스템 내에서 '유용'해지면서 가치를 축적하게 됩니다. BNB는 IEO(BNB를 사용해야 함)를 통해, ETH는 ICO에서 DeFi로(시스템 내 기본 자산), Solana는 Meme 거래의 기축 통화가 되고 많은 자산이 풀에 잠기면서 가치를 얻습니다. 이러한 L1은 네이티브 자산이 매우 유용해질 수 있는 거대한 '표면적'을 가지고 있으며, 여러분이 사는 것은 바로 이것입니다.

진행자: 아, 이 때문에 저는 ETH에 대해 극도로 낙관적이게 되었습니다. 그것들은 가치가 있는 데는 이유가 있습니다.

Dan: 전적으로 동의합니다. 저는 이전에 명확히 설명하지 못했을 뿐입니다. Monad에 관해서는, 팀이 토큰의 가치 포착 메커니즘을 찾을 때까지 계속 반복할 것이고, 그들은 계속 반복할 것이기 때문에 저는 낙관적입니다. 유일한 위험은 성공하기 전에 자금이 바닥나는 것입니다. 다른 L1/L2도 마찬가지입니다: 위험은 창립자가 지쳐서 그만두거나, 정말로 자금이 부족해지는 것입니다. Solana의 장기적 가치 제안은 상당 부분 Toly(Anatoly Yakovenko, Solana 공동 창립자 겸 CEO)가 여전히 밤낮으로 반복하고 있다는 사실에 달려 있습니다.

진행자: ETH는 탈중앙화를 너무 강조해서 승자를 가려내는 데 나서지 않으려는 것 같나요?

Dan: 네, 그것이 오히려 ETH에 해가 되었습니다. 이에 비해 시장은 점점 더 중앙화를 받아들이고 있습니다. 예를 들어 Hyperliquid는 노드가 24개뿐인데도 사람들은 꽤 수용 가능하다고 생각합니다. ETH의 '정체성 위기'는 이것입니다: 모든 것을 구축했지만 아무도 실제로 사용하지 않자, 스테이블코인, 토큰화된 자산, 무기한 계약, 예측 시장으로 방향을 틀었고, 이들은 모두 그 '정체성 위기'에서 탄생했습니다. 인프라 계층(크로스체인 브리지, ZK, 인텐트, 시가총액 5000만~1.5억 달러, 수익성 없음)이 살아남을 수 있을지는 팀이 지속적으로 전환하려는 의지에 달려 있습니다. Ondo가 일시적 손실 헤지에서 하루아침에 RWA로 전환한 것처럼 말이죠.

7. 토큰화된 주식: 스테이블코인보다 더 큰 내러티브

진행자: Robinhood에서 Meme과 주식을 매치시키는 것은 정말 나쁜 생각입니다: 우리는 전통 금융의 문에 막 발을 들였는데, 어린애처럼 행동하며 우리의 평판을 망치고 있습니다.

Dan: 맞습니다, 그렇게 하지 마세요. 하지만 토큰화된 주식 자체는 "앞으로 몇 년 동안 계속 상승할 것입니다". 이유는 거래 편의성(우리가 직접 증권사 계좌를 개설하면 살 수 있음) 때문이 아니라, 전 세계에 미국 주식을 전혀 살 수 없는 수많은 사람들이 있기 때문입니다. Tether와 같습니다. 액면가를 보고 "그냥 Venmo를 사용하면 되지 않나"라고 생각할 수 있지만, 세계에는 달러를 원하지만 보유할 수 없는 엄청난 사람들이 있습니다. 마찬가지로, 엔비디아를 사고 싶지만 여러 이유로 살 수 없는 사람들은 생각보다 훨씬 많습니다. 그것을 토큰화하고 무기명 자산으로 만드는 것은 막강한 위력을 발휘합니다. 미국 기업에게도 마찬가지로, 지배권을 주지 않으면서 완전히 새로운 자본 기반을 열어줍니다.

진행자: 그래서 이것은 '부의 창출 수출'인가요?

Dan: 맞습니다. 미국은 달러를 수출하고, 이제 금융 시장도 수출품으로 만드는 것입니다. 지난 20년간 중국판 S&P 500이 거의 평평했던 것을 보세요. 미국 기업을 보유하는 것이야말로 복리 기계입니다. 토큰화된 주식은 미국 기업의 글로벌 자본 기반을 열어주며, 그 규모는 스테이블코인을 넘어설 것입니다. 하지만 Robinhood 체인 출시 후 거래량이 저조하여 지속 가능성은 의문입니다.

진행자: 그렇다면 350억 달러 규모의 온체인 토큰화 자산, 누가 혜택을 볼까요?

Dan: 좋은 질문이고, 큰 돈이 향할 곳이지만, 초기에는 답이 명확하지 않습니다. 이를 호스팅하는 L1이 혜택을 볼 것이고, 오라클(예: Chainlink)도 가치가 있으며, 발행자 중 일부는 이미 상장되어 투자할 수 있습니다. 현재 '합법화'의 혜택을 실제로 누리고 있는 곳은 CFTC 혁신 자문 위원회에 참여했거나 Trump가 언급한 회사들(예: Hyperliquid)입니다. L1은 수조 달러 규모의 자산(스테이블코인, 단기 국채, 머니마켓 펀드, 주식)이 온체인화되면서 다시 혜택을 볼 수 있습니다. 활동이 많아지고 TVL, 수수료, 수익, 환매가 증가합니다. 하지만 문제는 항상 동일합니다: 누가 더 잘할 수 있을까?

8. 소셜 트레이딩과 Meme: 잠식하는 것은 투자가 아닌 도박

진행자: 저는 스포츠 도박을 하는 친구 몇 명에게每人 400~~500달러 상당의 Meme을 보냈고, 어떤 사람의 계좌는 이미 3~~4배가 되었습니다. 저는 그들에게 규칙을 정해줬습니다: 원금을 추가하지 말 것, 항상 매도할 것, 상승을 기다리는 포지션을 남겨둘 것, 소형주 수익을 대형주로 옮겨 기반을 다질 것, 그것을 단발성이 아닌 포트폴리오로 간주할 것.

Dan: 소셜 트레이딩은 본질적으로 기존의 도박 형태를 잠식하고 있습니다: 스포츠 베팅, 카지노, 그리고 많은 무기한 계약 거래 자체가 도박입니다. 이것은 이러한 게임들의 대체재입니다. FOMO/Pump.fun은 수수료(레이크)가 더 높고, 승리 확률은 오히려 스포츠 베팅보다 약간 높아서 복권/풀 베팅에 더 가깝습니다. 둘 다 돈을 잃을 것으로 예상해야 하며, 차이는 어느 쪽의 수수료가 더 적은지일 뿐입니다.

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