작성자: Jae, PANews

11월 3일, 미국 중간선거 대전이 한창인 가운데 CFTC의 규제 진영에도 '전운'이 감돌았다.

오전, 미국 상품선물거래위원회(CFTC)는 미국 주식 무기한 선물의 미국 규제 시장 진입을 승인했고, 미국 주식 무기한 계약은 처음으로 미국 규제 당국의 명확한 허가를 받았다. 오후에는 반대의 총성이 울렸다. 시카고옵션거래소그룹(Cboe), Citadel Securities(城堡证券) 등 전통 기관이 후원하는 Capital Markets Alliance(CMA)가 소장을 뉴욕 남부 연방지방법원에 접수하며 CFTC의 상품 승인을 취소해 달라고 요구했다.

승인과 저지가 같은 날 충돌한 것은 결코 우연한 시장 해프닝이 아니다. 앞서 Kalshi, Coinbase, Bitnomial(Kraken 자매사), OG.com(Crypto.com 산하) 등 4개 암호화폐 기관의 미국 주식 무기한 선물 상품은 이미 준비된 상태였다. 신구 세력의 격돌이 미국 주식 무기한 계약 상품에서 벌어진 것이다.

CFTC가 빗장을 풀자, 4개 암호화폐 거래소가 앞다투어 치고 나가

무기한 계약(퍼페추얼)은 이미 암호화폐 시장에서 가장 주류적인 거래 도구가 되었다. 고정 만기가 없고, 펀딩비율(funding rate) 메커니즘을 통해 계약 가격을 현물 가격에 고정(앵커링)한다. 트레이더는 주식을 보유하지 않고도 증거금을 통해 위험 노출을 확대할 수 있으며, 그 대가로 주주 지위도, 의결권도 갖지 못한다.

이제 이 거래 메커니즘이 미국 주식 시장으로 이식되고 있다. CFTC의 방향 전환은 갑작스러운 것이 아니었다. 5월 29일, CFTC는 Kalshi의 비트코인 무기한 선물 BTCPERP를 가장 먼저 승인하며 선례를 세웠다. 이어 규제 당국은 무기한 계약 상장 정책 성명을 발표하고 주식, 귀금속 등 서로 다른 기초자산에 대해서는 '개별 사안 심사'가 필요하다고 밝혔다.

이후 기관들의 상품 신청은 빠르게 미국 주식과 ETF로 번졌다. 9월 18일에는 Kalshi, Bitnomial, Coinbase Derivatives 세 곳이 같은 날 제출했고, 9월 24일 OG.com이 뒤를 이었다.

4개 암호화폐 거래 플랫폼의 첫 기초자산은 매우 일치했는데, 거의 전부 엔비디아, 애플, 테슬라, 마이크로소프트 등 대형 기술주와 SPY, QQQ 등 주류 지수 ETF에 집중됐다. 유동성이 가장 좋고 개인 투자자 인지도가 가장 높은 자산이 언제나 새로운 상품군의 첫 출발점이었다.

거래 메커니즘을 보면, 이 미국 주식 무기한 상품들은 일요일 저녁부터 금요일 저녁까지 연속 거래될 예정으로, 미국 주식 정규 시간 외의 대부분 시간을 커버하지만 암호화폐 시장처럼 24/7은 아니다. 일반 투자자에게 가장 직관적인 변화는 앞으로 전통적인 미국 주식 옵션에 의존하지 않고도 대형 기술주의 가격 변동을 직접 거래할 수 있게 되어, 공매도와 헤지가 더욱 유연해진다는 점이다.

주목할 점은 CFTC의 승인이 '심사 기한 만료 시 통과로 간주'하는 메커니즘에 더 근거한 것이지, 네 곳에 개별적으로 정식 승인이나 면허를 발급한 것은 아니라는 것이다. 45일의 초기 심사 기간은 앞의 세 곳이 11월 2일 만료되었고, OG.com은 11월 8일까지 기다려야 한다.

그러나 이 입장 허가가 미국 주식 무기한 상품이 미국 증권거래위원회(SEC)의 시야에서 벗어났다는 것을 의미하지는 않는다. '2000년 상품선물현대화법'에 따르면 증권선물은 CFTC와 SEC의 공동 규제 범위에 속한다. 플랫폼은 CFTC의 지정계약시장(DCM) 자격을 취득하는 것 외에도 증권선물 거래소 규칙에 따라 SEC에 등록을 완료해야 한다.

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청신호가 켜졌지만, 따르지 않는 이들도 있었다. CFTC가 미국 주식 무기한 상품을 승인한 바로 그날 오후, 월가 거대 자본이 후원하는 CMA는 미국 뉴욕 남부 연방지방법원에 소송을 제기하며 관련 승인을 취소해 달라고 요구했다.

CMA 소장의 핵심은 정의에 관한 문제다. 미국 주식 무기한은 결국 증권선물(Security Futures)인가, 아니면 증권 기반 스왑(Security-Based Swaps)인가?

CFTC는 미국 주식 무기한을 증권선물로 분류해 CFTC와 SEC가 공유하는 규제 프레임워크를 적용했다. 반면 CMA는 고정 만기가 없고 주기적인 자금 지급으로 가격 앵커링을 유지하는 미국 주식 무기한이 본질적으로 증권 기반 스왑 상품에 더 가깝다고 본다.

미국 규제 체계에서 증권 기반 스왑은 더 엄격한 제한을 받으며, 일반 개인 투자자에게 판매하는 데에는 특별한 법적 장벽이 존재한다. 법원이 미국 주식 무기한을 증권 기반 스왑으로 규정하는 쪽을 지지하면, 현재의 상품 진입 경로는 근본적인 도전에 직면하게 된다.

법적 분쟁의 배후에는 실질적인 상업적 이익 충돌이 있다. Cboe와 Citadel Securities가 손을 잡고 저지에 나선 것은 본질적으로 미국 주식 무기한이 자신들의 사업 해자를 흔들지 못하게 하기 위해서다.

Cboe에게 옵션 사업은 명실상부한 캐시카우다. 올해 3분기 옵션 사업 순수익은 4억 7,000만 달러에 가까웠고 전년 동기 대비 23% 증가했으며, 산하 거래소는 미국 옵션 시장 전체 거래량의 30.5%를 차지하고 있다. 거래 수수료 외에도 시장 데이터, 접속 서비스, 연계 청산 등이 수익원이다.

그러나 미국 주식 무기한은 옵션에 대해 상당한 수준의 대체 효과를 보였다. 예를 들어 투자자가 레버리지로 테슬라를 매수하고 싶다면 과거에는 콜옵션을 사야 했고 만기일, 내재변동성, 행사가 선택을 고려해야 했다. 앞으로는 미국 주식 무기한으로 매수 포지션을 열면 곧바로 가격 노출을 얻을 수 있고, 롤오버와 만기 관리도 필요 없다.

단기 매매나 레버리지 베팅을 선호하는 사용자에게 두 상품의 수요는 일부 겹친다. 미국 주식 무기한 거래량이 일단 늘어나면, 가장 먼저 이탈이 일어나는 곳은 옵션 시장의 개인 투자자 거래량이다.

Citadel Securities에게 타격은 마켓메이킹 기반에 떨어진다. 이 회사는 미국 옵션 시장에서 약 30%의 마켓메이킹 점유율을 보유하고 있으며, 미국 주식 개인 투자자 거래량의 35%를 처리한다. 그 비즈니스 모델은 전통 브로커의 주문 흐름, 성숙한 가격 책정·헤지 시스템 위에 세워져 있다.

점점 더 많은 개인 투자자가 암호화폐 거래 플랫폼에서 미국 주식 무기한을 거래하게 되면 주문 흐름이 전통 거래 채널을 우회하게 되고, Citadel Securities의 마켓메이킹 수익과 가격 결정력은 모두 약화될 것이다. 특히 시간외·주말 시간대에는 무기한 플랫폼이 독자적으로 호가와 체결을 형성할 수 있어, 전통 시장의 공백기에 제2의 가격 결정 장을 여는 셈이다.

더 깊은 불안은 규제 비대칭에 있다. 전통 주식·옵션 거래소는 수년간 SEC의 엄격한 규제 아래 운영되며 높은 컴플라이언스 비용을 부담해 왔다. CEX가 CFTC의 DCM 자격과 SEC 등록만으로 유사한 경제적 기능을 가진 상품을 출시할 수 있다면, 더 낮은 컴플라이언스 비용으로 같은 시장에 진입하는 셈이다. Cboe는 SEC에 제출한 의견서에서 노골적으로 밝혔다. 잘못된 상품 분류는 신규 진입자에게 '규제 차익'의 공간을 남겨준다고.

다시 말해, 거대 자본이 반대하는 것은 미국 주식 무기한 상품 자체가 아니다.

Cboe CEO Craig Donohue는 단지 사업 문제라면 Cboe가 자사의 CFTC 규제 대상 거래·청산 플랫폼에서 같은 종류의 상품을 충분히 출시할 수 있다고 강조했다. Cboe는 이미 완전한 선물 거래·청산 인프라를 갖추고 있고, 산하 Cboe Clear U.S.는 DCO(파생상품청산기구) 자격을 보유하며 올해 10월에는 SEC의 증권 청산 임시 등록 승인도 받았다. 참전할 능력이 없어서가 아니라, 불공정한 규칙 아래에서 경쟁하고 싶지 않을 뿐이다.

따라서 이 소송은 방어적 반격에 가깝다. 승소하면 기존 승인이 취소되어 규제 당국이 문턱을 높이도록 압박할 수 있고, 패소하더라도 사법 절차를 통해 실제 출시 주기를 늘려 거대 자본이 포석을 다질 시간을 벌 수 있다. 전통 기관에게는 새로운 상품군을 봉쇄하는 것보다, 규제가 규칙을 평평하게 만들어 앞서 뛰어든 플레이어와 같은 출발선에서 경쟁하게 하는 것이 더 나은 해법이다.

무기한 계약은 새로운 거래 메커니즘을 가져왔고, 암호화폐 시장은 무기한 계약 거래에 대한 사용자 수요를 입증했다. 그러나 미국 주식 무기한이 시장에 안착할 수 있을지를 최종적으로 결정하는 것은 여전히 유동성, 거래 비용, 투자자 보호, 그리고 명확하고 안정적인 규제 규칙이다. 상품의 우위가 미국 주식 파생상품 시장에서의 경쟁력으로 전환될 수 있을지도 시간이 검증해야 한다.

CFTC가 미국 주식 무기한 시장의 문을 열었지만, 거래 자격을 얻는 것과 실제로 시장을 얻는 것은 언제나 별개의 문제다.

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