저자: 후오비 성장 아카데미

요약

전통적인 금융 시장과 암호화폐 파생상품 생태계를 연결하는 혁신적인 상품인 무기한 주식 계약은 놀라운 속도로 온체인 거래 환경을 재편하고 있습니다. 본 보고서에서는 이 신흥 분야의 상품 본질, 성장 논리, 기술 아키텍처 및 시장 생태계를 심층적으로 분석하고, 규제 과제와 미래 전망을 체계적으로 살펴봅니다. 연구 결과, 무기한 주식 계약은 단순한 개념적 혁신이 아니라, 160조 달러가 넘는 세계 주식 시장의 시가총액과 무기한 계약이라는 성숙한 거래 패러다임을 기반으로 구축된 구조적 기회입니다. 현재 Hyperliquid, Aster, Lighter와 같은 주요 무기한 탈중앙화 거래소(Perp DEX)는 이미 완벽한 무기한 주식 상품 매트릭스를 구축하여 거래 깊이, 사용자 경험 및 자산 범위 측면에서 상당한 우위를 확보하고 있습니다. 그러나 규제 불확실성은 여전히 이 분야의 가장 큰 제약 요소이며, 상품 규제 준수 방안을 모색하는 것은 장기적인 발전 가능성에 직접적인 영향을 미칠 것입니다. 추세적인 관점에서 볼 때, 무기한 주식 계약은 온체인 파생상품 시장을 네이티브 암호화 자산에서 "완전한 자산 무기한성"으로 발전시키는 동력이 될 것으로 예상되며, 차세대 수조 달러 규모 성장의 원동력이 될 것입니다.

I. 제품 본질: 전통 자산과 온체인 파생상품의 구조적 통합

주식 무기한 계약은 본질적으로 전통적인 주식 가격 변동에 연동되는 온체인 합성 파생상품입니다. 사용자는 스테이블코인 증거금을 예치하여 애플, 테슬라, 엔비디아와 같은 미국 주식의 가격 변동에 대한 롱 또는 숏 포지션을 취할 수 있으며, 실제로 주식을 보유하거나 배당금 또는 의결권과 같은 주주 권리를 행사할 필요는 없습니다. 이 상품 설계는 전통적인 금융 시장의 자산 기반과 암호화폐 시장의 성숙한 무기한 계약 메커니즘을 영리하게 결합하여, 주식 가격의 위험 특성을 유지하면서 온체인 거래의 유연성을 제공하는 새로운 유형의 금융 상품을 만들어냅니다.

제품 포지셔닝 관점에서 무기한 주식 계약과 토큰화된 주식(RWA 주식 토큰)을 명확히 구분하는 것이 중요합니다. 토큰화된 주식은 일반적으로 수탁 기관이 보유하며, 이 기관은 실제 지분을 나타내는 토큰화된 증서를 온체인에서 발행합니다. 토큰화된 주식의 법적 속성과 규제 체계는 전통적인 증권과 매우 유사합니다. 반면 무기한 주식 계약은 지분 관계가 전혀 없습니다. 오라클을 통해 주가를 추적하고, 펀딩 비율, 증거금 요건, 청산 메커니즘을 기반으로 온체인에서 순수 가격 위험 거래 시장을 구축할 뿐입니다. 이러한 차이로 인해 두 상품은 완전히 다른 방향으로 나아가게 됩니다. 전자는 온체인 자산의 수탁 및 이전 솔루션인 반면, 후자는 위험 거래를 위한 파생 상품 혁신입니다.

무기한 주식 계약의 부상은 우연이 아니라 여러 요인의 복합적인 결과입니다. 수요 측면에서 보면, 전 세계 사용자들은 오랫동안 미국 주식 거래에 대한 잠재적 수요를 품어왔습니다. 전통적인 증권 계좌 개설 절차는 번거롭고, 국경 간 자본 이동은 제한적이며, 거래 시간은 고정되어 있어 암호화폐 사용자들의 "연중무휴 24시간, 스테이블코인 결제, 높은 레버리지, 유연한 거래 방식"과는 극명한 대조를 이룹니다. 무기한 주식 계약은 사용자들에게 전통적인 금융 시스템을 우회하여 미국 주가 변동에 직접 참여할 수 있는 대안을 제공합니다. 공급 측면에서 보면, 2025년 이후 오라클 기술의 성숙도 향상, 고성능 블록체인 인프라의 광범위한 도입, 그리고 무기한 주식 계약 탈중앙화 거래소(Perp DEX) 내의 치열한 경쟁은 무기한 주식 계약의 상품화를 위한 기술적 기반과 시장 동력을 제공했습니다. 더욱 중요한 것은, 무기한 주식 계약이 "실물 자산(RWA)"과 "온체인 파생상품"이라는 두 가지 주요 흐름이 교차하는 지점에 있다는 점입니다. 이들은 전통적인 자산의 탄탄한 재정 기반과 암호화폐 파생상품의 높은 성장 잠재력을 모두 갖추고 있어 자연스럽게 시장의 주목을 받고 있습니다.

II. 기본 메커니즘: 가격, 청산 및 레버리지의 삼중 과제

무기한 주식 계약의 안정적인 운영은 가격 발견, 자산 통합, 위험 관리, 레버리지 관리 등 여러 측면을 아우르는 정교한 메커니즘에 기반합니다. 이 중 가격 정보원(오라클)은 전체 시스템의 핵심입니다. 온체인 프로토콜은 나스닥이나 뉴욕증권거래소에서 실시간 시장 데이터에 직접 접근할 수 없기 때문에, 전통적인 시장에서 블록체인으로 가격 데이터를 안정적으로 전송하기 위해서는 탈중앙화 오라클이 필수적입니다. 현재 주류 솔루션으로는 Pyth Network, Switchboard, Chainlink, 그리고 일부 프로토콜이 자체 개발한 오라클 시스템 등이 있습니다. Pyth는 시장 조성자 및 거래소와의 직접적인 협력을 통해 최신 시세를 확보하여 높은 업데이트 빈도와 조작 방지 기능을 제공합니다. Switchboard는 고도로 맞춤 설정 가능한 가격 정보원 집계 솔루션을 제공하여 프로토콜이 기간에 따라 업데이트 전략을 변경할 수 있도록 합니다. Chainlink는 탈중앙화 노드 네트워크를 기반으로 견고하고 지속적이며 검증 가능한 가격 피드를 제공합니다. Hyperliquid와 같은 몇몇 주요 프로토콜은 자체 개발한 오라클을 사용하여 다중 소스 시장 데이터 집계, 내부 인덱스 구축 및 오프체인 위험 제어 검증을 통해 더 높은 수준의 가격 자율성을 달성합니다.

오라클이 해결해야 할 핵심 문제는 데이터 전송 그 이상입니다. 미국 주식 시장은 거래 시간이 제한적이고(24시간 연중무휴가 아님), 장전 및 장후 변동성이 크며, 거래가 중단되는 등 독특한 구조를 가지고 있어 오라클은 시장 상태 전환을 지능적으로 처리해야 합니다. 주류 솔루션은 시장 개장 및 폐장 표시, TWAP 평활화 알고리즘, 이상치 필터링과 같은 메커니즘을 사용하여 미국 주식 시장 폐장 시간 동안 온체인 가격이 실제 가격 기준점에서 벗어나지 않도록 하는 동시에 유동성 부족으로 인한 가격 조작 위험을 완화합니다. 예를 들어, 미국 주식 시장이 폐장한 후 오라클은 자동으로 저빈도 업데이트 모드로 전환하거나 이전 유효 가격과 온체인 공급 및 수요를 결합하여 내부 기준 가격을 생성함으로써 거래 연속성을 유지하고 극단적인 위험을 제어할 수 있습니다.

합성 자산 구성 측면에서 주식 무기한 계약은 실제 주식을 나타내는 토큰을 발행하지 않습니다. 대신 스마트 계약을 통해 기초 주식 가격에 연동된 가상 포지션을 생성합니다. 사용자는 USDC와 같은 스테이블 코인을 증거금으로 예치하여 롱 포지션 또는 숏 포지션을 개설하며, 손익은 전적으로 계약 가격과 결제 규칙에 따라 결정됩니다. 프로토콜은 펀딩 비율 메커니즘을 통해 롱 포지션과 숏 포지션 간의 균형을 조절합니다. 한쪽 방향으로의 포지션이 과도하게 집중되면 펀딩 비율은 사용자가 반대 방향으로 포지션을 개설하도록 유도하여 시스템 전체의 위험 노출을 상대적으로 중립적으로 유지합니다. 암호화폐 무기한 계약과 비교했을 때, 주식 무기한 계약은 미국 주식 시장의 익일 거래 비용 및 실제 시장의 거래 주기와 같은 추가적인 요소를 고려해야 하므로 더욱 복잡한 경기 순환적 특성을 보입니다.

청산 메커니즘은 무기한 주식 리스크 관리 시스템의 핵심 요소입니다. 이 시스템의 과제는 두 개의 비동기적인 시장, 즉 미국 주식 시장은 특정 시간대에만 거래되는 반면 암호화폐 시장은 24시간 연중무휴로 운영되는 시장의 변동성을 동시에 관리하는 데 있습니다. 미국 주식 시장이 휴장하고 암호화폐 시장에 상당한 변동성이 발생하면 사용자 담보 가치가 급격히 하락하여 무기한 주식 포지션의 청산 위험으로 이어질 수 있습니다. 이러한 문제를 해결하기 위해 주요 프로토콜들은 자산 간 리스크 관리 엔진과 동적 파라미터 조정 메커니즘을 도입했습니다. 미국 주식 시장이 휴장하는 동안 시스템은 자동으로 유지 증거금 비율을 높이고 최대 레버리지 한도를 낮추며 청산 임계값을 높여 정보 단절로 인한 갭 발생 위험을 완화합니다. 미국 주식 시장이 다시 개장하면 리스크 관리 파라미터는 점차 정상 수준으로 복귀합니다. 이러한 설계는 동적 리스크 관리를 통해 온체인 거래의 연속성을 유지하면서 시장 간 불일치로 인한 시스템적 리스크를 완화합니다.

레버리지 설계는 전통 자산과 암호화폐 상품 간의 차이점을 반영합니다. 암호화폐 무기한 계약의 경우, 일부 플랫폼은 수백 배 또는 그 이상의 레버리지를 제공하지만, 주식 무기한 시장에서는 주류 프로토콜이 일반적으로 레버리지를 5~25배로 제한합니다. 이는 여러 가지 고려 사항 때문입니다. 첫째, 주가는 기업 재무 보고서, 거시 경제 사건, 산업 정책과 같은 근본적인 요인의 영향을 받기 때문에 암호화폐와는 다른 변동성 구조를 보입니다. 둘째, 미국 주식 시장은 갭 상승이나 시간외 거래와 같은 특수한 상황을 가지고 있어 높은 레버리지가 체인 청산을 유발할 가능성이 매우 높습니다. 마지막으로, 규제 당국은 주식 관련 파생 상품에 대해 신중한 태도를 유지하고 있으며, 레버리지 제한은 규제 준수 위험을 줄이는 데 도움이 됩니다. 플랫폼 인터페이스에 최대 레버리지가 20배로 표시되더라도 실제 사용 가능한 레버리지는 시장 상황, 기초 자산의 유동성, 사용자 포지션 집중도에 따라 동적으로 조정되는 경우가 많아 "표면적으로는 유연하지만 실제로는 엄격한" 위험 관리 시스템을 구축합니다.

III. 시장 환경: Perp DEX의 차별화된 경쟁 및 생태계 진화

현재 주식 무기한 계약 시장은 Hyperliquid, Aster, Lighter, Apex와 같은 주요 무기한 계약 DEX들이 경쟁하는 구도를 형성하고 있으며, 각 플랫폼은 기술 아키텍처, 제품 설계 및 유동성 전략에서 상당한 차별화를 보여주고 있습니다.

하이퍼리퀴드는 자체 개발한 고성능 블록체인과 HIP-3 타사 프레임워크를 활용하여 Trade.xyz와 같은 프로젝트를 통해 무기한 주식 거래 시장에 빠르게 진출했습니다. 하이퍼리퀴드의 핵심 강점은 풍부한 주문장과 기관 투자자급 유동성에 있습니다. XYZ100(나스닥 100 지수 합성 계약)의 일일 거래량은 3억 달러에 달하며, 은과 금 같은 상품의 미결제 약정은 수천만 달러 수준에서 안정적으로 유지되고 있습니다. 하이퍼리퀴드는 외부 오라클 가격, 내부 EMA 평활화 값, 주문장 시장 가격을 결합한 다중 소스 중간 가격 결정 메커니즘을 사용하여 청산 및 마진 계산을 위한 견고한 기준 가격을 생성합니다. 이러한 "전문적인 매칭 + 합성 가격"의 이중 채널 설계는 고빈도 거래와 위험 관리 사이의 균형을 효과적으로 유지합니다.

Aster는 다양한 위험 감수 성향을 가진 사용자를 위해 혁신적인 듀얼 모드 아키텍처인 Simple과 Pro를 출시했습니다. Simple 모드는 AMM(Agent Merchant Transaction) 풀 메커니즘을 활용하여 사용자가 원클릭으로 포지션을 개설 및 청산할 수 있으며 슬리피지(slippage)가 발생하지 않아 고빈도, 소액, 단기 거래에 적합하며 주식 거래에 대해 무제한 레버리지 한도 25배를 제공합니다. 온체인 주문장을 기반으로 하는 Pro 모드는 지정가 주문, 히든 주문 등 고급 주문 유형을 지원하여 더욱 풍부한 유동성과 세밀한 전략 실행을 가능하게 하며 주식 거래에 대해 무제한 레버리지 한도 10배를 제공합니다. 데이터에 따르면 Pro 모드에서 NVDA를 비롯한 기술주 계약의 일일 거래량은 수백만 달러에 달하며 미결제 약정 또한 꾸준히 증가하여 전문 트레이더들의 지속적인 참여를 보여주고 있습니다. Aster는 이러한 "진입 지점 + 심층 시장"의 이중 레이어 설계를 통해 효과적인 사용자 세분화와 생태계 확장을 달성했습니다.

Lighter의 핵심 강점은 모든 거래와 결제를 영지식 증명(ZK)을 사용하여 온체인에서 검증할 수 있는 검증 가능한 매칭 시스템입니다. 이를 통해 투명성과 공정성을 강조합니다. 현재 Lighter는 10개의 미국 주식 상품을 무기한 주식 발행 방식으로 지원하며, 10배의 균일한 레버리지를 제공하여 비교적 견고한 위험 관리 전략을 보여줍니다. 유동성 구조는 상위 종목에 집중되어 있는데, COIN(Coinbase)은 일일 거래량이 1천만 달러를 넘는 경우가 빈번하며, NVDA와 같은 상품은 거래량은 중간 수준이지만 미결제 약정이 높아 중장기 전략 펀드의 존재를 반영합니다. Lighter는 사용자 경험 측면에서 영리한 균형을 이루고 있습니다. 프런트엔드 인터페이스는 초보자도 빠르게 시작할 수 있도록 매우 간소화되어 있으며, 하위 레이어는 기관 투자자의 실행 요구를 충족하는 전문적인 주문장을 제공합니다.

무기한 주식 거래의 진입점이 단일 공식 웹사이트에서 벗어나 다양한 생태계로 확장되고 있다는 점은 주목할 만합니다. Based.one은 Hyperliquid 계약 엔진을 통합하여 보다 사용자 친화적인 거래 인터페이스를 제공하고, Base.app은 Lighter를 내장 거래 모듈로 사용하여 사용자가 지갑에서 나가지 않고도 포지션을 개설할 수 있도록 합니다. 또한 UXUY와 같은 슈퍼 앱은 무기한 주식 거래를 웹2.0 제품에 가까운 경험으로 제공하여 운영 과정을 더욱 간소화합니다. 이러한 "기반 프로토콜 + 애플리케이션 레이어 진입점" 간의 역할 분담과 협력은 사용자 참여 장벽을 낮추고 무기한 주식 거래를 틈새 시장의 전문 도구에서 대중 시장 거래 상품으로 전환시키고 있습니다.

IV. 규제 과제: 혁신과 규정 준수 사이의 균형 찾기

무기한 주식 계약을 둘러싼 가장 큰 불확실성은 규제 문제에서 비롯됩니다. 현재 전 세계적으로 이러한 유형의 상품을 구체적으로 다루는 법률은 없지만, 규제 당국은 잠재적 위험을 면밀히 주시하고 있습니다. 핵심 쟁점은 무기한 주식 계약의 법적 지위를 정의하는 것입니다. 즉, 무기한 주식 계약이 미등록 증권 파생상품에 해당하는지 여부입니다.

규제 관점에서 미국 증권거래위원회(SEC)는 증권 가격 기반 파생상품에 대해 실질우선 원칙을 일관되게 적용합니다. 상품의 경제적 실질이 규제 대상 증권과 높은 상관관계를 갖는 한, 기술적 포장과 관계없이 증권법의 적용을 받을 수 있습니다. 유럽 증권거래위원회(ESMA) 또한 MiCA 프레임워크 하에서 전통적인 금융 자산에 기반한 온체인 파생상품도 기존 금융 규정을 준수해야 한다고 거듭 강조해 왔습니다. 이는 무기한 주식이 실제 주식 보관을 수반하지는 않지만, 미국 주가와의 높은 상관관계로 인해 증권 파생상품 또는 차액결제거래(CFD)로 분류될 수 있으며, 이로 인해 라이선스, 공시, 투자자 보호 등 일련의 규정 준수 요건이 적용될 수 있음을 의미합니다.

현재 규제 당국은 토큰화된 주식과 같이 실물 자산에 직접 연결된 상품에 초점을 맞추고 있습니다. 그러나 무기한 주식과 같은 "합성 위험 노출"에 대한 규제 당국의 입장은 여전히 예의주시되고 있습니다. 향후 규제 방향으로는 거래 인터페이스 제공업체 및 유동성 공급자와 같은 프런트엔드 운영자의 규정 준수 책임 강화, 가격 지수 및 오라클 데이터 소스의 공개 의무화, 고레버리지 제한 및 KYC와 지리적 접근 요건 강화, 그리고 이러한 상품을 기존 파생상품 규제 체계에 명시적으로 편입하는 방안 등이 고려될 수 있습니다.

프로토콜의 경우, 규정 준수 위험을 완화하기 위한 전략에는 "가격 추적"과 "지분 토큰"을 명확히 구분하고, 제품의 합성적 특성과 위험 헤지 기능을 강조하는 것, 가격 조작 의혹을 방지하기 위해 다중 소스 분산형 오라클을 사용하는 것, 과도한 투기를 방지하기 위해 합리적인 레버리지 한도와 위험 매개변수를 설정하는 것, 그리고 사용자 계약에 제품 위험 및 법적 고지 사항을 완전히 공개하는 것 등이 포함됩니다. 장기적으로는, 영구 지분 투자의 규정 준수 개발을 위해서는 인가된 기관과의 협력, 제한된 관할 구역에서의 서비스 제공, 또는 규제 샌드박스 기반의 혁신적인 시범 프로그램과 같은 방안을 모색해야 할 수도 있습니다.

규제 위험 외에도 무기한 주식 계약은 다양한 시장 및 기술적 위험에 직면해 있습니다. 오라클 오작동이나 악의적인 조작으로 인해 잘못된 청산이 발생할 수 있고, 시장 간 변동성 불일치로 인해 극단적인 위험이 증폭될 수 있으며, 유동성 부족으로 인해 극심한 슬리피지가 발생하고 포지션 청산에 어려움이 생길 수 있습니다. 또한 스마트 계약의 취약점이 악용되어 재정적 손실이 발생할 수도 있습니다. 이러한 위험을 고려하여 프로토콜은 다중 오라클 중복성 및 이상 탐지, 동적 마진 조정, 보험 기금 완충 장치, 계약 보안 감사, 버그 바운티 프로그램 등을 포함하는 다층적인 위험 관리 시스템을 구축해야 합니다.

V. 미래 전망: 틈새 혁신에서 주류 금융 인프라로

시장 규모 관점에서 볼 때, 주식 무기한 계약의 잠재력은 매우 큽니다. 전 세계 상장 기업의 총 시가총액은 약 160조 달러에 달하며, 그중 절반 이상이 미국 이외 시장으로 약 80조 달러에 이르는 거대한 자산 풀을 형성하고 있습니다. 비록 극히 일부의 자금만 무기한 계약에 참여하더라도 절대적인 규모는 수천억 달러에 쉽게 이를 수 있습니다. 무기한 계약 거래량이 현물 거래량의 세 배 이상인 암호화폐 시장의 구조적 특성을 고려할 때, 주식 무기한 계약 역시 전통적인 자산군 파생상품에서 나타나는 유사한 추세를 보일 것으로 예상됩니다.

제품 진화 측면에서 볼 때, 무기한 주식 계약은 "모든 자산의 무기한화" 추세의 시작점에 불과할 수 있습니다. 가격 결정 메커니즘, 청산 시스템, 유동성 인프라가 성숙해짐에 따라 원자재(금, 원유), 주가지수(S&P, 나스닥), 외환(유로, 엔), 심지어 금리와 같은 거시경제 자산까지 무기한 계약 체계에 도입될 수 있습니다. 무기한 DEX는 암호화폐 기반 거래 플랫폼에서 점차 다양한 자산군을 포괄하는 종합 파생상품 시장으로 발전하여 전통 금융과 온체인 생태계를 연결하는 핵심 인터페이스가 될 것입니다.

규제 환경은 점차 명확해질 것입니다. 향후 2~3년 내에 주요 관할 지역에서 온체인 파생상품에 대한 분류 가이드라인 및 규제 프레임워크를 발표하여 무기한 주식의 규제 범위가 명확해질 것으로 예상됩니다. 이는 단기적으로 어려움을 초래할 수 있지만, 장기적으로는 업계 통합과 표준화된 발전에 도움이 될 것입니다. 규제 준수 역량을 선제적으로 구축하고, 위험 관리 시스템을 확립하며, 규제 당국과 지속적인 소통을 유지하는 플랫폼은 새로운 규정 하에서 경쟁 우위를 확보할 것입니다.

요컨대, 무기한 주식 계약은 0에서 1로 나아가는 중요한 전환점에 서 있습니다. 이는 새로운 성장 동력을 찾는 무기한 DEX에게 필수적인 선택이며, 전통 자산과 암호화폐 금융의 통합을 시험하는 장이 될 것입니다. 앞으로 기술적 난제와 규제 불확실성이 존재하지만, 막대한 시장 수요와 자산 규모를 고려할 때 무기한 주식 계약은 부인할 수 없는 중요한 분야입니다. 미래에 무기한 주식 계약은 온체인 파생상품 시장의 핵심 범주가 될 뿐만 아니라, 전 세계 개인 투자자들이 미국 주식은 물론 전 세계 자산 거래에 참여하는 방식을 혁신적으로 변화시켜 국경 없는 24시간 365일 이용 가능한 민주화된 금융 시장을 실현할 잠재력을 지니고 있습니다. 이러한 과정에서 혁신, 위험 관리, 그리고 규제 준수 사이에서 균형을 이룰 수 있는 프로토콜이 새로운 시대의 금융 인프라를 구축하는 데 가장 중요한 역할을 할 것입니다.

제임스 윈은 ASTER에서 롱 포지션을 마감하고 10배 레버리지로 HYPE에서 숏 포지션을 열었습니다.

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