1996還是1999？沃什的第一場考驗是「如何看AI」

撰文：董靜

沃什就任聯準會主席後面臨的首要難題，並非利率該升還是降，而是一個更根本的判斷：當前的AI繁榮究竟是哪一種繁榮？這一判斷將決定聯準會的政策走向，也將定義沃什的歷史地位。

6月19日，有「新聯準會通訊社」之稱的記者Nick Timiraos稱，圍繞AI建設熱潮，經濟學界存在兩種截然對立的解讀：

其一，生產率紅利即將兌現，供給將追上需求，聯準會可以按兵不動，靜待通膨自然回落；其二，生產率提升的收益尚在遠方，而需求衝擊已然到來，若聯準會坐等數據確認，將錯失最佳干預窗口，最終被迫更大幅度升息。

聯準會本週維持利率不變，但在最新點陣圖中，近半數官員預計年內仍需升息，其餘官員則持相反判斷——內部分歧之深，折射出這一核心問題的高度不確定性。

沃什本人的傾向在新聞發布會上隱約可見。他多次強調「強勁的生產率驅動型增長不是我們所懼怕的，而是我們所擁抱的」，這是1996年葛林斯班式思維的迴響。

然而，他所面臨的宏觀環境——關稅壓力、財政赤字擴張、全球化紅利消退——與葛林斯班當年順風順水的背景相去甚遠。如何在兩種歷史劇本之間做出正確判斷，將是沃什執掌聯準會的第一場真正考驗。

Timiraos表示，沃什在過去一年間反覆援引1990年代作為歷史參照，但這個十年本身就包含兩個截然不同的故事。

1996年，葛林斯班面對經濟高速擴張，選擇按兵不動。他判斷快速增長不會點燃通膨，事實證明他是對的。經濟擴張延續多年，他因此贏得「大師」的美譽。

1999年，葛林斯班改變了判斷。股市飆升、勞動力市場持續收緊，他開始連續升息，最終以網路泡沫破裂收場。而正是在這一年，聯準會建立起「提前發出升息信號」的前瞻指引機制——這一做法延續至今，也是沃什明確表示希望廢除的慣例。

川普政府公開推崇的是1996年版本的聯準會，沃什上任前也曾公開表態，希望打造一個「有足夠自信少做動作」的央行。然而，當前的經濟形勢，或許正在把另一個版本的劇本遞到他手中。

在就任之前，沃什曾在Fox Business公開表達立場：他擔心聯準會即將犯下「第六或第七個重大錯誤」——在一場本應放手的生產率繁榮中過早收緊貨幣政策。

Timiraos稱，他的核心論點是：AI帶來的生產率提升不會立即反映在官方統計數據中，可能需要數年時間才能顯現。如果聯準會堅持等待數據確認，就會把一場良性繁榮誤判為經濟過熱，進而升息——而這恰恰會扼殺那些本可壓制通膨的增長動能。

這一邏輯的本質，是主張用前瞻性敘事替代滯後性數據作為決策依據。沃什在新聞發布會上也延續了這一思路：當被問及AI目前究竟是在推升需求還是擴大供給時，他僅表示「需求比供給更容易衡量」，刻意迴避了明確表態，同時堅守「不提前透露下一步動作」的溝通原則。

Timiraos認為，即便沃什最終判斷正確，1990年代的類比也並不完整。

葛林斯班在1996年做出那個著名賭注時，背後有多重順風：來自海外的廉價商品和勞動力持續壓低通膨，聯邦財政赤字也在收窄。這些結構性因素為聯準會的「靜觀其變」提供了額外的安全邊際。

沃什面對的是截然不同的環境：關稅政策推升進口成本，財政赤字擴張而非收縮，全球化紅利已然消退。這意味著，即便AI生產率紅利最終如期兌現，沃什在等待過程中所承受的通膨壓力，也將遠大於葛林斯班當年。

Timiraos指出，對沃什判斷邏輯提出最系統性挑戰的，是芝加哥聯儲主席古爾斯比（Austan Goolsbee）。

據華爾街日報報導，古爾斯比上月在史丹佛大學的一場會議上提出了一個關鍵區分：生產率繁榮能否讓央行按兵不動，取決於這場繁榮是否在預期之外。一場所有人都能預見的繁榮，反而會產生相反效果——人們會提前透支未來的財富，在生產率紅利兌現之前就大幅增加支出，從而導致經濟過熱。

「最終你不得不大幅升息，幅度遠超你若早些行動時所需的力度，」古爾斯比說。

他認為，當前的AI繁榮恰恰屬於這種「人人可見」的類型。對經濟學家、科技從業者和普通公眾的調查均顯示，市場普遍預期AI每年將帶來約一個百分點的生產率提升，且大部分收益仍在未來。按照他的模型，這一預期本身就構成了升息的理由，而非降息的依據。

古爾斯比還援引了現實中的「過熱信號」：AI數據中心建設正在推高土地、電力和晶片價格，同時抬升電工和設備的成本，擠壓其他行業的資源。蘋果公司本週宣布因成本上升而提價，被他視為這一機制正在運轉的佐證。

值得注意的是，古爾斯比的框架並非沒有挑戰者。美聯儲理事沃勒（Christopher Waller）在同一場史丹佛會議上指出，「預期透支」機制能夠發揮作用，前提是人們能夠借錢來提前消費。但現實中，許多家庭的支出受到當期收入的嚴格約束，無法輕易將未來財富變現。

「如果他們無法提前透支那部分支出，這整個機制就會被掐斷，」沃勒說。

這一反駁為沃什的「按兵不動」立場提供了理論支撐：如果借貸約束足夠普遍，需求前置效應將大打折扣，生產率繁榮就更有可能以溫和方式推動供給擴張，而非引發通膨。

另外，Timiraos還認為，沃什執掌聯準會還面臨一個深層悖論，而這個悖論恰恰源於他最想改變的那件事。

他明確表示希望打造一個「不提前透露手牌」的聯準會，減少前瞻指引，讓市場保持猜測。然而，聯準會現行的前瞻指引機制，正是在1999年建立的——彼時葛林斯班為避免市場措手不及，開始在升息前提前發出信號。

如果經濟走勢如川普政府所描述的那樣樂觀，沃什或許永遠不需要提前發出升息信號。但如果經濟走向另一個劇本，他將面臨一個兩難選擇：

要麼沿用他希望廢除的前瞻指引慣例，提前告知市場升息計劃；要麼保持沉默，讓市場自行猜測升息的幅度與節奏，承擔由此引發的金融市場劇烈波動的風險。

這個悖論的解法，最終仍取決於同一個問題的答案：現在是1996年，還是1999年？