前言
本文旨在學習與發散REV相關知識，從而讓我們自身能對公鏈有更全面的評估與解讀。我們應包容地學習知識，對REV現存爭論辯證看待，同時避免孤立使用任何指標參數，從而避免一些潛在的負面影響。
1. 相關文章：
Valuing blockchains: The great REV debate
2. 重要看板：
Chain Comparison: Overview - Analytics Dashboard - Blockworks
3. REV解讀：
3.1 何為REV？
REV代表真實經濟價值，是衡量使用者支付給公鏈總額費用總和的指標。
REV stands for Real Economic Value and is a measure of how much users pay to use a chain, in total.
REV之於公鏈就像是營收之於企業。 Evenue is to businesses as REV is to Chains.
"REV consists of both in-protocol transaction fees and out-of-protocol tips that users pay for transaction execution, so it measures the [aggregate] monetary demand to transact onchain." - @blockworksres
- 但當然會存在細節差距，並不完全等同於應營收之於企業的概念，此處也存在許多爭議。
- 注意，公式後面的∑ (Out of protocol tips/MEV)中的”/”筆者理解應該是並列關係，不是除號關係，完整公式應該如下所示可以減少歧義：
- REV = ∑(In-protocol fees) + ∑(Out-of-protocol tips) + ∑(MEV)
- 這裡不建議關注具體數據真實性和實現路徑，因為去挖取和驗證這些數據的邊際回報率低下，我們知道計算方式和現成的數據看板就OK，作為估值參考。
目前CT上普遍存在對REV是否應最大化的爭論：
- **REV Maxis：**認為最大化REV利於推動降低網路的邊際成本/擴大用戶基數/實現營收可持續成長。
- **REV Minimalists：**認為REV一個糟糕的長期價值指標，因為它會在投機泡沫時期飆升，並不適用於像比特幣等REV幾乎為零的區塊鏈，應實行最小可行REV來減少其可能的負面經濟影響。
然而本文重點並不在此討論REV是否應最大或最小化，而只關注REV的應用本身，其能為我們帶來何種幫助與參考，請讀者理性思考，辯證看待這一指標。
3.2 近期特徵
5年內REV佔比數據顯示：
- ETH在20~23年呈統治地位；
- 24年開始由SOL掌握新的領導地位；
- TRON的REV也相當可觀，而且也不斷放大。
從近三月的REV來看，SOL、TRON、ETH是REV的領導者，與上圖對應。
再直接比較鏈上收入來看，REV直接體現的最大特徵是：大幅增加了非用戶端的收入因子影響權重。
REV的計算公式告訴我們，其是囊括了除用戶需求外的Out of Protocol Tips（或者是MEV），因此不難發現，在所有公鏈中Solana的MEV能夠顯著幫助其REV提升，從而進一步提升其潛在的估值空間（關於REV的估值應用，後文會提到，這裡先不展開）。
我們請出DeepSeek老師，幫我們總結出了兩個指標的連動分析方法：
3.3 REV的優缺點(@mteamisloading)
優點：
- 相較於活躍地址數和交易量而言，REV更難被操縱，尤其是當部分REV被銷毀時；
- 它能很好地指出歷史上散戶在各鏈的活躍情況。
缺點：
- 具有一定滯後性；
- 並不能反應一條公鏈的全部情況，不能孤立根據其來進行估值；
- 雖然很難但還是存在操控的可能性；
- 存在一些偏差值，某些情況下MEV和REV會遠高於平均值；
- 在一些MEV基礎設施不成熟的公鏈上REV較小，可能帶來某些非公平估值。
整體而言，對待REV我們需要像看待MEV一樣辯證地來看，切忌孤立地、形而上地應用任何指標與方法。
3.4 疊加FDV的估價方法：F/R乘數
疊加上FDV，與REV進行估值，我們會得到一個FDV/REV的乘數。
這樣的一個乘數有點類似於本益比P/E Ratio，其核心邏輯是衡量市場對項目估值的溢價程度，也就是F/R乘數越大，可能的估值泡沫就越大，市場對項目的增長預期越樂觀（或投機性越強），反之泡沫越小，估值越貼切可能的實際，在縱向相對低估下也可能用來代表對比對比。
由此，我們可以給出一個F/R乘數的概念：
FDV/REV乘數是衡量一個專案FDV（市場預期）與年化實際經濟收入（目前獲利能力）的比值，反映市場為每單位收入支付的溢價程度。
從中可以看出：
- BTC的F/R乘數最高，隱含了長期敘事和流動性溢價；
- SOL和Tron的F/R乘數較低，顯示市場可能認為其收入能力較強或其估值較合理。
另一方面，**FDV可能受到代幣釋放的影響會虛高，從而影響短中期估值，我們也可以用流通市值Market Cap來輔助參考，能更真實反映當前市場對項目價值的認可——從而建立一個MC/R或者M/R乘數。這樣的乘數也更適合評估短期內市場對專案收入的定價效率，**不過在此就先不展開了，原理與演算法照搬即可。
這裡我們剛好再請DeepSeek老師用一張表來總結比較包括PE、PS在內的四種估值方法：
| 指標 | 核心定義 | 數據依賴 | 優勢 | 局限 | 典型應用場景 |
|---|---|---|---|---|---|
| PE | 市值/ 淨利潤 | 穩定獲利、會計準則一致 | 直接反映獲利溢價，適用於成熟企業 | 忽略成長潛力，虧損企業無法計算 | 消費品、製造業等獲利穩定的傳統產業 |
| PS | 市值/ 銷售額 | 收入真實性、可比較性 | 適用虧損/高成長企業，關注營收規模 | 忽略成本結構，無法衡量獲利質量 | 科技新創公司、高成長賽道（如SaaS） |
| FR | 完全稀釋估值/ 年化鏈上收入 | 代幣全流通假設、收入年化 | 反映長期敘事與流動性溢價 | FDV虛高（未解鎖代幣）、收入波動性幹擾 | 評估公鏈長期估值（如比特幣、以太坊） |
| MR | 流通市值/ 年化鏈上收入 | 流通代幣佔比、收入持續性 | 短期定價更真實，避免稀釋估價幹擾 | 忽略未解鎖代幣拋壓，依賴收入穩定性 | 流通率高項目（Solana）、短期交易決策參考 |
3.5 與MEV的區別和聯繫
由於兩者名字相仿，且前者又是後者的組成部分，天然容易相互聯想，我們不妨將二者放在一起做一個對比梳理，關注它們在估值中的不同作用，以便更好的理解兩個指標。
我們知道MEV是最大可提取價值Maximal Extractable Value，是特定參與者利用鏈上交易的原生特性，如價格延遲、借貸清算、交易可見度等方式來獲取的利潤。
MEV通常表現為套利、清算、搶跑、三明治攻擊等，本身就是中性字詞。同樣還是請DeepSeek老師來做一個比較表：
| 維度 | MEV的優點 | MEV的缺點 |
|---|---|---|
| 網路參與者 | ✅提升驗證者收入，增強網路安全性（高收益吸引更多節點） | ❌普通用戶交易被搶跑，Gas費飆升，體驗惡化 |
| 生態健康度 | ✅反映市場活躍度（套利、清算需求是流動性健康的標誌） | ❌惡性MEV（如三明治攻擊）損害用戶信任，導致生態流失 |
| 去中心化 | ✅小節點可透過MEV捕獲彌補收益差距（理論） | ❌實際中MEV常被大型礦池/專業機器人壟斷，加劇中心化 |
| 經濟模型 | ✅MEV收入可被協議捕獲（如EIP-1559銷毀部分Gas費） | ❌未分配的MEV可能成為系統性風險（如驗證者合謀） |
所以在估價體系中，MEV與REV其實是兩個完全不同的概念。我們開頭的公式中已經提過REV的組成，實際上是由MEV參與其中，再結合我們目前對REV的理解得出：
- MEV實際上在估值的作用中應該更多作為微觀指標來衡量網絡的健康程度以及一些策略性的價值分配；
- REV其實更為宏觀，關注公鏈本身的整體收入的溢價；
- 可結合MEV與REV的比率進行動態監控，以此作為生態健康度的輔助指標（低比率為健康，高比率有風險） 。
4. 結論
結論1（@mteamisloading）：REV並不等於鏈上原生代幣的價值捕獲。
- REV具備優缺點，不得孤立地使用和參考；
- 很多時候REV會被銷毀，透過激勵機制回饋給用戶，或作為營運費用支付給驗證節點業者等通貨緊縮機制進行，從而降低了名義REV。
Logan Jastremski on Twitter / X
結論2（@mteamisloading）：FDV/REV比率（類似本益比P/E）在不同鏈（和企業）之間天生存在差異。
- 對於代幣來說，收益率和貨幣溢價等因素會顯著影響價格。而且，不同鏈上的REV 品質和持續性也不一樣。
結論3（@mteamisloading）：區塊鏈不是企業，原生代幣也不是股權。
結論4（@mteamisloading）：REV Minimalists的觀點可能不一定可取，而最大化REV在長期上有很多值得討論的地方。
結論5：REV與許多指標組合起來可以構成一個相對全面的觀察體系。
- 我們在文章中討論了REV與Fees的連結關係；
- 討論了F/R乘數以及M/R乘數對公鏈估值的參考價值；
- 討論了與MEV的區別聯繫，並給出了MEV/REV的公鏈健康度指標。
- 合理且靈活地運用這些組合指標，能為我們自身對公鏈進行評估時帶來一個相對全面的觀點。
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撰稿：Cage / WolfDAO
編輯審核：Nora
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