著者：シャウリヤ・マルワ

編集：Deep Tide TechFlow

業界は、その誕生以来最も根本的な変革期を迎えています。AI/HPC関連の契約は700億ドルを超え、上場マイニング企業は15,000BTC以上を売却し、IRENやTeraWulfといった企業は数十億ドルの負債を抱えています。2026年末までに、AI関連の収益が一部のマイニング企業の収入の70%を占めるようになるかもしれません。彼らはビットコインマイナーから、マイニングも継続しているデータセンター運営者へと変貌を遂げつつあります。根本的な矛盾は、ビットコインを売却してAIに移行している企業こそが、ハッシュレートがピーク時の1,160 EH/sから約920 EH/sに低下したビットコインネットワークのセキュリティを確保している企業であるということです。

• ビットコインマイニング業界は、その誕生以来最も根本的な変革期を迎えており、その最も明確な兆候は、計算能力や難易度の調整ではなく、収益構造の変化である。
• 今週発表されたCoinSharesの2026年第1四半期のマイニングレポートによると、上場マイニング企業が1ビットコインをマイニングするのにかかる加重平均現金コストは、2025年第4四半期には約79,995ドルに上昇した。
• ビットコインは6万8000ドルから7万ドルの範囲で取引されており、先週のCoinDeskのレポートでは、1BTCをマイニングすると約1万9000ドルの損失になると推定されている。
• この数字は持続不可能であり、業界もそれを認識している。そのため、AIインフラへの本格的な移行が進められており、これはこれらの企業の本質そのものを変革しつつある。

CoinSharesのレポートによると、上場しているマイニング企業は、AIおよび高性能コンピューティング（HPC）関連の契約で総額700億ドル以上を発表している。CoreWeaveはCore Scientificとの契約を拡大し、12年間で102億ドルの価値がある。TeraWulfは128億ドルのHPC契約を締結した。Hut 8は、リバーベンドキャンパスで70億ドル、15年間のAIインフラストラクチャのリース契約を締結した。Cipher Digitalは、Googleが出資するFluidstackと数十億ドル規模の契約を締結した。

2026年末までに、上場鉱業企業のAI関連収益は、現在の約30%から最大70%にまで増加する可能性がある。Core ScientificのAIホスティング収益は既に総収益の39%を占めている。TeraWulfは27%、IRENは現在9%だが、液冷式GPUコンピューティング能力が200メガワットに達するなど、急速に拡大している。

これはつまり、これらのマイニング企業は、たまたまビットコインをマイニングしているデータセンター運営会社にますます似てきているということだ。

経済的な要因がその理由を説明している。CoinSharesのデータによると、ビットコインマイニングインフラのコストは1メガワットあたり約70万ドルから100万ドルであるのに対し、AIインフラのコストは1メガワットあたり約800万ドルから1500万ドルである。この差は大きいが、AIの方が構造的に健全で安定した収益をもたらす。

ハッシュ価格（マイナーのハッシュパワー単位あたりの収益を示す指標）は、3月初旬に半減期後最低値まで下落し、1ハッシュあたり1日約28～30ドルとなった。

このレベルでは、中世代のマイニングリグを使用するマイナーは、現金収支を維持するために1kWhあたり0.05ドル以下の電力価格を必要とする。一方、AIインフラ契約は85%を超える利益率を約束し、長年にわたって収益を保証する。

その変革に必要な資金はどこから調達されるのか？

CoinSharesのレポートは、この変革の資金源が2つあり、どちらもデータに明確に表れていると指摘している。

まず、負債について。業界全体のレバレッジ水準は質的に変化しました。IRENは現在、5つのシリーズに分かれた37億ドルの転換社債を抱えています。TeraWulfの負債総額は57億ドルで、転換社債と、同社のコンピューティング子会社が発行する優先担保付社債で構成されています。

Cipher Digitalは11月に17億ドルの優先担保付社債を発行し、四半期ごとの利払い費用は最初の9ヶ月間の320万ドルから第4四半期だけで3340万ドルに急増した。これは鉱業レベルの負債ではなく、インフラレベルの賭けであり、AIの収益がすぐに債務返済を賄えるという賭けである。

第二に、仮想通貨の売却です。上場しているマイニング企業は、ピーク時から累計で15,000 BTC以上を保有量から削減しています。Core Scientificは1月に約1,900 BTC（1億7,500万ドル相当）を売却し、2026年第1四半期には残りの保有量のほぼすべてを清算する予定です。Bitdeerは2月に保有量を清算しました。Riot Platformsは12月に1,818 BTC（1億6,200万ドル相当）を売却しました。

ビットコインを上場企業として最大規模で保有するマラソン社（保有量53,822BTC）でさえ、3月の年次報告書（10-K）でひっそりと方針を拡大し、バランスシート上の準備金全額からの売却を承認した。これは、3億5000万ドルのビットコイン担保融資枠への圧力が一因となっている。ビットコイン価格が6万8000ドル付近まで下落するにつれ、融資比率（LTV）は87%にまで上昇した。

ビットコインネットワークは誰が守るのか？

AI開発資金のために仮想通貨を売却しているのは、まさにマイニング事業を運営し、ビットコインネットワークのセキュリティを確保している企業である。これが、この変革における根本的な矛盾点だ。マイニングが不採算である一方で、AIが非常に収益性の高い事業である場合、合理的な経済的判断としては、マイニングから資金を引き揚げることになる。しかし、十分な数のマイナーがそうすれば、ネットワークのセキュリティ予算は縮小してしまうだろう。

計算能力データには既にこのことが反映されている。ネットワークの計算能力は2025年10月初旬に約1,160 EH/sでピークに達した後、約920 EH/sまで低下し、難易度調整が3回連続でマイナスとなった。これは2022年7月以来初めてのことである。

評価の乖離

市場はこの乖離を既に織り込んでいる。HPC契約を締結済みのマイニング企業は現在、今後12ヶ月間の収益の12.3倍で取引されている。一方、純粋なマイニング企業はわずか5.9倍で取引されている。市場はAI関連事業への投資に対して2倍以上のプレミアムを支払っており、変革への意欲をさらに高めている。

地理的な構図も変化している。現在、世界のコンピューティング能力の約68%は米国、中国、ロシアが占めている。第4四半期だけでも、米国は市場シェアを約2パーセントポイント伸ばした。しかし、新興国もこの競争に参入しており、パラグアイとエチオピアは、それぞれHIVEの300MWとBitdeerの40MWの設備を牽引役として、世界のマイニング国トップ10入りを果たした。

計算能力予測

CoinSharesは、ネットワークのハッシュレートが2026年末までに1.8 ZH/s、2027年3月末までに2 ZH/sに達すると予測している（これは以前の予測より1ヶ月遅い）。

しかし、この予測は、ビットコインが年末までに10万ドルに戻るという前提に基づいています。価格が8万ドルを下回り続けると、CoinSharesの計算前パワー価格は下落し続け、ハッシュレートはさらに低下し、より多くのマイナーが撤退するでしょう。7万ドルを下回る状態が続けば、より大規模な降伏型の淘汰が引き起こされる可能性があります。皮肉なことに、これは難易度を下げることで生き残ったマイナーにとって有利になるでしょう。

次世代ハードウェアは、潜在的な救世主となる可能性を秘めている。BitmainのS23シリーズとBitdeerが独自開発したSEALMINER A3は、いずれも10ジュール/時以下のエネルギー効率を誇り、2026年前半に大量出荷される見込みだ。現在の主流の中期モデルと比較すると、これらのマイニングリグはビットコイン1枚あたりのエネルギーコストをほぼ半減できる。しかし、導入には資金が必要であり、多くのマイナーはAIへの投資を進めている。

このサイクルが始まった当初、ビットコインマイニング業界は、ネットワークのセキュリティを確保し、ビットコインを蓄積する企業で構成されていた。しかし、現在はAIデータセンターを構築し、資金調達のためにビットコインを売却する企業群へと姿を変え、サイクルから脱却しつつある。

これは不利な経済環境に対する一時的な対応なのか、それとも恒久的な構造変化なのか？それはビットコインの価格という一つの変数にかかっている。ビットコインが10万ドルに戻れば、マイニングの利益は回復し、AIへの転換は鈍化する。一方、7万ドル以下で停滞すれば、転換は加速し、過去10年間マイニングを中心としてきた鉱業は、全く異なるものへと変貌を遂げるだろう。