著者： デビッド・ウェン。彼は客をもてなすために赤い東屋を建てた。
最近の年次報告書発表シーズンにおいて、家電メーカーは、多くの業界の中で、中国企業が直面している現在の経営状況について詳細な説明を提供する勇気を持った数少ない企業の一つだった。
「2025年、米国は中国製家電製品の輸出に大幅な関税を課すだろう。米国に輸出される高級中国製家電製品は、サプライチェーンの再構築を迫られることになる。地域的な保護主義や非貿易障壁は、グローバル展開を目指す中国企業にとって既に複雑なビジネス環境をさらに悪化させるだろう。さらに、ロシアとウクライナの戦争は続いており、紅海地域に新たな危機をもたらしている。」— ハイアール・スマートホーム年次報告書
「2025年の嵐は予想以上に激しく、絶えず変化する関税、世界的な生産能力の調整、AI技術の波による前例のない影響、そして地政学的紛争の継続的な進化と激化などがその要因となっている…」—美的集団年次報告書
もちろん、家電業界が年次報告書でこうした困難について率直に書き記すことができるのは、海外進出を果たしグローバル企業としての地位を確立した最初の中国企業群として、困難を克服する自信と力を持っているからである。
実際、美的集団はすぐに「…しかしながら、嵐を乗り越えた後、美的集団は依然として過去最高の業績を達成した」と発表した。
今年の年次報告書でさえ、「私たちには必ず道がある」というタイトルだった。
他の産業はそれほど「幸運」ではなかった。
例えば、繊維業界の大手である神洲国際は、年次報告書で自社の問題点を詳しく説明することに多くの紙面を割いたものの、最終的には業績回復には至らなかった。
「現在、世界の繊維・アパレル産業は、最終需要の伸び悩み、激しい市場価格競争、生産コストの継続的な上昇、原材料価格の変動性の高まり、緊迫した地政学的状況、複雑で不安定な貿易環境など、複数の圧力と課題に直面している。」
業界全体としては「供給過剰・需要低迷」という状況が見られる。国内需要の回復の鈍さ、海外需要の移転、総コストの上昇など、複数の要因により国内生産能力は圧迫されている。一部企業は価格と数量の交換というビジネスモデルを採用しており、生産能力は東南アジアなどの地域へ継続的に移転する傾向にある。
同時に、人件費の上昇と人民元・米ドル為替レートの変動により、輸出企業にとって為替リスクが増大し、業界の利益率がさらに圧迫されている。
中東における地政学的紛争は、国際原油価格の大幅な変動を引き起こし、化学繊維の原材料費の上昇だけでなく、物流サイクルの長期化や輸送コストの上昇も招いている。
米国の関税政策をめぐる不確実性と中継貿易に対する監視強化により、米国における中国製繊維・アパレル製品の市場シェアは持続的な圧力にさらされている。―神洲国際年次報告書
需給の不均衡、人件費の高騰、為替レートの変動、地政学的な問題、そして関税政策――これら5つの主要な課題は、この業界リーダーにとって大きな重荷となっており、市場で発言力を持たない他の多くの企業にとっても当然ながら同様に重荷となるだろう。
しかし、彼らは物事を急いで終わらせようと忙しいのかもしれないし、年次報告書でこれを明らかにすれば投資家の懸念がさらに高まるだけだと感じているのかもしれない。そのため、ほとんどの企業は沈黙を守ることを選択している。
もちろん、産業チェーンのもう一方の端では、上流の資源企業やAI産業チェーンが活況を呈している。
「世界の金属鉱業需要は構造的な変革期を迎えており、エネルギー転換とコンピューティング能力時代の急激な需要増加が、今回の鉱業サイクルにおける『超増分』需要となっている。」— 紫金鉱業年次報告書
「超大規模AIコンピューティングクラスターは、高速光モジュールに対する膨大な需要を生み出す。」— Easun年次報告書
タイヤ金型やガスタービン部品の製造から始まり、AIとは全く関係がないように見えるHaomai Technologyでさえ、次のように述べている。
「最近、世界の主要ガスタービンメーカー3社がデータを発表しました。GE Vernovaのガスタービン生産能力は2028年まで完売しており、2029年にはわずか10%しか残っていません。シーメンス・エナジーは2025年に194基のガスタービンを販売し、これは2024年のほぼ2倍の数です。三菱重工業は今後2年間でガスタービン生産能力を倍増させる計画です。AIデータセンターの爆発的な成長は、このガスタービン需要革命の原動力であり続けています。」
では、中国の産業部門では一体何が起こっているのでしょうか？
昨年の年次報告書では、ほとんどの起業家が「今後数年間をどう乗り切るか」について論じていたので、この記事で私が使ったキーワードは「進化」です。進化とは行動であり、企業がどのように動くかということです。
今年私が使いたいキーワードは「再構築」です。再構築とは、認知、つまり企業の思考様式に関わるものです。
今年300件以上の年次報告書を読んだ結果、起業家たちはもはや「何とかやっていける」だけでは満足していないことに気づきました。中には、これまで漠然としていた判断を明確な言葉で表現し始め、この新しい世界を説明しようとしている人もいます。
この出来事自体がシグナルである。
1つ
再構築の第一歩はマクロレベルです。現在のマクロ経済と業界の状況を比較的正確に定義しているのは、美的集団の年次報告書にある「K字型差別化」です。これは私たちにもよく知られています。
「…時代の流れは止まらず、我々は皆その流れに乗っている。K字型差別化は、国家、産業、企業、そして個人の運命の再構築を加速させている。」—美的集団年次報告書
「K字型回復」という用語は、近年特に注目を集めている。当初、研究者たちは、パンデミック後の米国における様々な産業の回復経路が大きく異なることを説明するためにこの用語を用いた。その後、この用語は、過去数年間における様々な社会階層間の所得と富の成長傾向の著しい乖離を説明するために、流通分野でより多く用いられるようになった。
中国の産業レベルでは、今年のK字型乖離は驚くべきレベルに達している。
Kシリーズにおける最も明白な次のステップは、やはり不動産業界だ。完全に失墜した万科は、2025年に1000億人民元近い損失を計上し、年次報告書の中でその状況を「何の役にも立たない」失敗と表現した。
「様々な要因により、リスクは完全には解消されておらず、事業展開は依然として深刻な課題に直面しています。同時に、公表済みの債務の返済が集中したことにより、グループの流動性圧力はさらに高まっています。」
同時に、損失の理由も正直に説明してくれた。
（１）不動産開発事業の決済規模は大幅に縮小し、粗利益率も低迷している。報告期間中、不動産開発事業の決済利益は主に2023年および2024年に販売されたプロジェクトと、2025年に処理予定の既存および近隣住宅の在庫に相当する。これらのプロジェクトの土地取得コストは比較的高く、販売実績および粗利益率は投資予想を下回っており、その結果、報告期間中の決済粗利益総額は大幅に減少した。
（２）事業リスクへのエクスポージャーの増加に伴い、新たな信用減損引当金及び資産減損引当金が計上された。
（３）一部の営業事業は減価償却費控除後に全体として損失を計上し、また一部の非中核金融投資も損失を計上した。
（４）一部の大規模資産取引および株式取引の価格は、帳簿価額を下回った。— 万科年次報告書
これはまさに、弱っている人をさらに追い詰める典型的な例だ。住宅販売で利益が出ないなら、過去数年間に土地価格を高く払いすぎたせいだと非難できる。しかし、事業運営が赤字で、金融投資も赤字、さらには資産まで帳簿価額を下回る価格で売却せざるを得ない状況になったら、一体誰を責めればいいのだろうか？
不動産市場は厳しい状況にあり、サプライチェーンに属する企業も当然ながら苦境に立たされている。例えば、住宅改修・建築資材市場の王者であるレッドスター・マカリーンも2025年に巨額の損失を被り、年次報告書で次のように述べている。
不動産業界の継続的な低迷と、家具・建材業界の需要減少の影響を受け、家具小売市場の需要は弱まっている。当社は、賃料・管理費の減額または免除によって顧客維持に努めている。同時に、優遇条件で質の高い業態やブランドを誘致するため、戦略や商品カテゴリーの配置を積極的に調整している。事業拡大の初期段階では、賃料・管理費の割引を実施しており、これが賃料・管理費収入に大きな影響を与え、賃料水準は前年比で大幅に低下している。
しかし実際には、損失は賃貸収入の減少だけによるものではなく、200億元を超える損失は主に以下の理由によるものだった。
「将来の賃料に関する市場の期待の変化により、賃料の短期的な回復予測を修正する必要が生じました。そのため、当社は将来の賃料収入予測をそれに応じて修正し、投資物件の価値が大幅に低下しました。2025年の当社の公正価値変動による損失総額は234億4,000万元に達しました。」— 美凱龍年次報告書
経済とはそういうものだ。業界が好況期を迎えると、企業が保有するあらゆる資産、不動産、株式、あるいは売掛金でさえも、高い評価額を得ることができる。そのため、単なる繁栄期というだけでなく、急速な成長期として捉えられるのだ。
景気後退期には、主要事業が損失を被るだけでなく、手持ち資産も減少するため、事業縮小とシステム全体の損失は避けられない。
不動産市場の低迷は、住宅ビルに併設されるショッピングモールにも反映されている。例えば、MTRコーポレーションは年次報告書の中で、この点についてごく簡単に触れているに過ぎないようだ。
「2026年2月、総床面積約1万平方メートルの深セン「松匯」ショッピングモールプロジェクトは、入札に成功せず売却に至った。」
調べてみたところ、グランドセントラルモールはMTRが中国本土で手がける初の旗艦商業施設です。その上の住居部分は7、8年前にほぼ完売していました。現在、同社は1階の店舗を一括販売しようとしていますが、オークションは不調に終わっています。
一方、地方政府も資産売却が困難になることを懸念している。2024年末に始まった債務削減努力によって市場のセンチメントはいくらか改善したものの、浙江招商局上海・杭州・寧波REITの年次報告書には債務削減の遅れた影響が見られ、一見無関係に見える高速道路業界にも影響が及ぶ可能性がある。
要するに、長年にわたり、杭州市臨安区を通る杭州・匯高速道路の一部区間は、ETCカードを使用する浙江省AナンバーおよびMナンバーの乗用車に対して通行料が無料だった。この通行料は、実際には臨安区人民政府が負担しており、「道路網の効率化、都市交通渋滞の緩和、移動コストの削減、経済発展の促進」を目的としていた。
その額は毎年少なくなく、2025年には1億3500万元に達し、REIT資産ポートフォリオの総収入の19.05%を占めることになる。
上海・杭州・寧波REITの年次報告書によると、「臨安区の2025年の一般予算歳入は85億4200万元で、前年比10.5％減となり、財政収入は一定の圧力に直面している」。
2024年の年次報告書には、同じ箇所に「2024年の杭州市臨安区のGDPは732億9000万元であり、経済発展は良好な状態であった」と記載されている。
もちろん、K字型曲線の次の段階には、不動産業界のサプライチェーンだけでなく、上流の資源価格の上昇に比較的敏感な業界も含まれる一方、下流の競争が非常に激しいため、価格上昇分を転嫁できない業界も含まれる。
その中に、ここ数年模範企業として注目されてきたHuichuan Technology社が意外にも含まれていた。同社の年次報告書には次のように記されていた。
「当社の主要な上流原材料は、銅、アルミニウム、ケイ素鋼、パワー半導体です。原材料価格とパワー半導体価格の上昇は、当社の収益性に悪影響を及ぼします。業界競争の激化により、OEM各社はコスト上昇圧力を上流工程に転嫁しており、OEM各社の自社製造比率の上昇は、サードパーティのパワートレインサプライヤー間の競争を激化させるでしょう。業界競争がさらに激化すれば、当社製品は価格引き下げのリスクに直面し、当社の業績に悪影響を及ぼす可能性があります。」— 匯川科技年次報告書
慎重に比較検討した結果、上記のリスク警告文は2024年度年次報告書には記載されていませんでした。しかし、最近発表された2026年度第1四半期報告書では、売上高は増加したものの利益が減少したという業績が示されており、売上高は増加したが利益が減少したケースとなっています。
防衛分野の大手企業であるAVICオプトエレクトロニクスも、年次報告書の中で次のように述べている。
「…複雑かつ不安定な外部環境と、業界における顕著な景気循環変動により、防衛分野における需要は一時的に減速しています。一方、金、銅、銀などの貴金属をはじめとする商品の価格は上昇を続けており、当社の収益性に大きな圧力をかけています。」— AVICオプトエレクトロニクス年次報告書
産業制御や軍事分野の大手企業でさえこのような困難に直面しているのだから、中小の製造業企業にとってどれほど厳しい状況であるかは容易に想像できる。
製造業以外にも、他の中小企業の苦境は、工業団地REITの財務報告から垣間見ることができるかもしれない。実際、工業団地REIT全体では、2025年通年と2026年第1四半期において、ほぼ90%が前年比で収益の減少を経験しており、第1四半期に四半期比でさらに大きな減少を記録した企業の割合は75%に達した。
「マクロ経済環境と市場の需給変動の両方の影響を受け、周辺市場での競争が激化し、光明加速器第2期プロジェクトと万栄ビルのユニット当たりの平均実質賃料は前年比で減少しました。また、万栄ビルと万海ビルの入居率も前年比で減少しました。」— ボセラ蛇口工業園区REIT 2026年第1四半期報告書
「地域工業団地市場は全体的に圧力を受けており、競争が激化している。既存および新規の研究開発オフィス物件がプロジェクトに大きな競争圧力をかけている。あるインターネット企業グループは、傘下の複数の事業部門がオフィスを統合した後にリース契約を更新せず、別のオンライン教育企業も事業転換のためリース契約満了時に更新しなかった。」— CICC湖北科技投資光学谷REIT 2026年第1四半期レポート
二
K字型ダイバージェンスであるため、常に上昇傾向が見られます。さらに、停滞経済においては、上昇はしばしば下降を伴います。
最も典型的な対照例は、資源を基盤とする上流企業に見られる。恵川鉱業のような企業は原材料価格の高騰に苦しんでいる一方で、大量の鉱物資源を保有する紫金鉱業は、マイナス利回りのゼロクーポン転換社債を発行している。
「2026年1月、当社は15億米ドルのゼロクーポンH株転換社債（マイナス利回り）の発行に成功しました。最終的な転換プレミアムは40%となり、アジア太平洋地域の鉱業転換社債としては過去最高を記録しました。これは、国際資本市場が当社の市場価値を高く評価していることを明確に示しています。」— 紫金鉱業年次報告書
この資金調達方法がいかに素晴らしいか、簡単に説明させてください。
まず、紫金は15億ドルを借り入れた。これは無利子債だったため、返済時に利息を支払う必要はなく、元本のみを返済すればよい。
第二に、マイナス利回りという点があります。つまり、額面価格が100元だとすると、会社はそれを102元で売却します。利息を支払う必要がないだけでなく、満期時に返済する必要があるのも100元だけです。
もちろん、投資家は愚かではありません。彼らが「アット・ザ・マネー」ローンを受け入れるのは、元本を回収するつもりはなく、株式への転換を目的としているからです。
第三に、転換プレミアムは40%と非常に高い。つまり、当初の公募価格が40元だとすると、転換価格は56元となる。したがって、投資家は将来的に株価が56元を超えた場合にのみ、転換権を行使して利益を得ることができる。
投資家が最終的に利益を上げるかどうかは別として、少なくとも現時点では紫金鉱業の資金調達コストはマイナスである。つまり、利息が発生しないだけでなく、無料でプレミアム収入を得ていることになる。
これはもはや資本市場が承認するかどうかという問題ではなく、実際には投資家たちが彼らを追いかけ、資金を注ぎ込んでいる状況だ。
例えば、消費者向け小売業界を見てみましょう。一方では、深センの地下鉄駅の上に建てられたショッピングモールでさえ販売に苦戦している一方で、他方では、新しいビジネスモデルや販売チャネルが次々と登場しています。雲南白薬は、歯磨き粉事業部門の説明の中で次のように述べています。
「オフライン販売の構造は変化している。従来型の販売チャネル（ハイパーマーケットやコンビニエンスストア）の割合は縮小している一方、倉庫型会員制ストア、スナックコンセプトストア、ディスカウントストアといった新興チャネルは、こうした傾向に逆行して成長しており、オフライン販売の新たな原動力となっている。」—雲南白薬年次報告書
これは、スナック菓子小売グループの台頭によって裏付けられています。万城グループの年次報告書には次のように記載されています。
「報告期間中、当社は店舗網拡大計画を積極的に推進しました。営業サイクルに組み入れ可能な店舗数で見ると、4,720店舗を新規に増やし、602店舗を削減し、期末時点で合計18,314店舗となりました。」
1年間に4000店舗をオープンするというのは、今日の主流小売業界では想像しがたいスピードだ。
一方、別のスナック菓子大手である明明ベリービジーは、郡レベルのカバー率を誇っている。
「2025年12月31日現在、当グループは中国の30省および全都市を網羅する21,948店舗のネットワークを構築しています。当グループの店舗の約60.0%は県庁所在地および郷鎮に位置しており、1,401の県をカバーしています。これは、中国のすべての県庁所在地におけるカバー率が約75.0%であることを意味します。」
したがって、投資家は実店舗のショッピングモールを購入するために資金を投じることをためらうかもしれないが、何千ものフランチャイズ加盟店は、スナック菓子大手企業が数万もの店舗を容易に買収できるようにするために、実際に資金を投じることを厭わない。
さらに、政府支出の方向性も静かに変化しつつある。
国内有数の革新的な医薬品開発企業であるCAR-T療法は、新たな政府支援策を歓迎している。同社の年次報告書によると、以下の通りである。
当社は、間接的な完全子会社である上海凱星診断科技有限公司を通じて、上海市金山区湾区ハイテク開発区の重要なプラットフォーム企業である上海京工企業発展有限公司と戦略的協力協定を締結しました。総投資額は3,700万元を超えず、上海市金山区にCAR-T細胞製品の先進的な商業生産拠点を建設する予定です。
具体的な運営モデルを調べてみました。簡単に言うと、この新しいCAR-T細胞治療薬生産拠点の建設に必要な3億7000万元の投資は、現時点では企業からではなく、政府がまず工場の改修と設備の購入を担当します。設備の引き渡し後、企業は四半期ごとにサービス料（最初の10年間は年間1000万元以下、11年目から20年目までは年間1800万元以下）を支払い、契約に基づき20年以内に設備を買い戻します。買い戻し価格は最終投資額に基づいて決定され、上限は3億7000万元です。
このように、同社は年次報告書の中でさらに次のように述べている。
「創業初期段階において、当社は大規模な設備投資を行う必要がなく、中核となる研究開発と市場拡大のために貴重なキャッシュフローを効果的に温存することができました。同時に、自社株買いメカニズムにより、長期にわたる事業運営後には資産の完全な支配権を確保することができ、生産の安定性を維持しながら資産配分の柔軟性を高めることができました。」— CARsgen Therapeutics 年次報告書
地方自治体が先に建設を行い、企業が20年以内にプロジェクトを買い戻すというこの仕組みは、基本的に従来のインフラ整備の論理をバイオ医薬品業界に適用したものである。しかし、今日では、すべての業界がこのような優遇措置を受けられるわけではない。
したがって、私は常に、Kラインの乖離の鍵は上下両岸の経営状態の違いではなく、その背後にある完全なデカップリングの運命にあると信じてきました。市場、資本、そして政策の支援を受けて、良いものはさらに良くなり、悪いものはさらに悪化するでしょう。
この支援を決定するのは誰なのか？最終的には、それが新時代の新たな論理に合致するかどうかにかかっている。
では、新しい論理とは何でしょうか？
三つ
「新論理」の最初のフレーズは紫金鉱業から来ている。2025年までに時価総額1兆元クラブ入りを目指す新規メンバーとして、同社は年次報告書で次のように述べている。
「世界的な戦略的競争の激化を背景に、重要鉱物は単なる経済的要因から、国家安全保障と大国間の競争の焦点へと昇華した。重要鉱物のサプライチェーン全体を支配する能力は、大国の発展権と産業支配力を測る新たな基準となりつつある。」
地政学的な要因による資源争奪戦は、世界の鉱業をグローバル化された分業体制から、より細分化され区分化されたシステムへと変貌させる動きを加速させ、深刻な構造変化を引き起こしている。
世界の資源ガバナンスの状況における根本的な変革は、「効率性ロジック」から「安全保障ロジック」への移行によって推進される体系的な再構築である。グローバル化された分業に基づく従来の直線的なバリューチェーン（「採掘→輸出→海外加工→最終製品製造」）は崩壊しつつあり、地域的なクローズドループ、ローカリゼーション、グリーンコンプライアンスによって推進される新たなエコシステムに取って代わられつつある。（紫金鉱業年次報告書より）
実際、「セキュリティロジック」は企業の年次報告書に出てくる用語であるだけでなく、第15次五カ年計画における重要なキーワードでもある。
3月に中国に戻った際、プライマリーマーケット投資の仕事をしている友人が、商業航空宇宙から半導体チップまで、セキュリティ関連のプロジェクトはすべて買い占められていると話してくれた。数日前、「ハイエナジー」というポッドキャストを聴いていたところ、馮叔父が、新設された国家集積回路産業投資基金が、評価額5億元以下の初期段階の小規模プロジェクトに既に投資していると述べていた。
もちろん、安全保障の論理は未来志向の産業に限ったものではなく、上流の資源セクターにも反映されている。米イラン紛争の勃発により、この論理はさらに強化され、資源やサプライチェーンをめぐる国家間の競争はますます激化すると考えられる。
例えば、SFホールディングスは年次報告書の中で次のように述べている。
「地政学的紛争の激化、貿易障壁の上昇、複雑な多国間関係を特徴とする国際環境において、グローバルサプライチェーンは根本的な構造改革を遂げており、セキュリティ、レジリエンス、効率性がグローバル産業チェーンのレイアウトにおける中核的な考慮事項となっている。」— SFホールディングス年次報告書
安全第一、回復力第二、効率性第三。
新しい論理における2番目の要素はハイアールスマートホームから来ており、記事の冒頭で引用したビジネス環境に関する記述の後に登場します。
「2026年を見据えると、従来の貿易パラダイムは消滅したと言えるでしょう。関税をめぐる駆け引きは、サプライチェーンの効率的な統合を阻害してきました。地政学的な紛争はサプライチェーンのセキュリティへの懸念を強め、サプライチェーンの正常な流れを混乱させています。これらの要因すべてが、投資収益率の低下、競争力の低い企業の淘汰、そして市場供給量の減少につながり、新たな均衡をもたらすでしょう。」— ハイアール・スマートホーム年次報告書
「安全保障ロジック」が国家と産業チェーンの観点から見た新しいロジックであるならば、「貿易パラダイム」はグローバル化の波の中で生き残りたい企業が理解しなければならない新しいロジックである。
新たな貿易パラダイムはどのように再構築されているのか？
これらの重要な用語のうち少なくとも1つは、さらに競争の激しい電子機器製造業界の企業であるユニバーサル・サイエンティフィック・インダストリアル（USI）によって指摘された。それは「フレンドショアリング」である。
「電子機器製造サービスプロバイダーは変革期を迎えています。地政学的要因とグローバル貿易の地域化の傾向は、グローバルサプライチェーンの再構築に影響を与えています。サプライチェーンの多様化とリスク管理のため、顧客は一部のオフショアアウトソーシングをニアショアまたはパートナーのオフショアアウトソーシングに移行しており、需要と注文の急速な変化につながっています。」— ユニバーサル・サイエンティフィック・インダストリアル（USI）年次報告書
確かに、グローバリゼーションはまだ完全に終焉を迎えたわけではないかもしれないが、誰もが友人を選ぶ際に慎重になり始めている。
この新たな論理における3つ目の要素は、受託製造業者として上場したが、現在ではAIサーバーのグローバルリーダーへと変貌を遂げたフォックスコン・インダストリアル・インターネット（FII）から来ている。会長は株主への書簡の中で次のように述べている。
「生成型AIの普及により、コンピューティング能力に対する需要は『汎用コンピューティング』から『高性能コンピューティング』へと急速に移行しました。AIコンピューティングインフラはデジタル経済の発展を推進する中核的な基盤となり、世界のテクノロジー産業は新たな成長サイクルに入りました。」— フォックスコン産業インターネット年次報告書
米国はOpenAIやAnthropicといった「ソフトAI」の巨大企業や、二次市場におけるAI関連の設備投資に重点を置いているのに対し、中国の投資家は現在、「AIコンピューティングインフラ」などの「ハードAI」に、より注目している。
「脚光を浴びている」光モジュール企業であれ、昨年「韓王」が牽引して急成長し、今年は比較的低調だったものの株価が高値に回復したAIチップ産業チェーンであれ、あるいは今年業界平均で最も高い伸び率を記録した電力機器セクターであれ、これらはすべてこのカテゴリーに該当する。
興味深いことに、技術革命における絶対的な競争に直面しても、安全保障の論理や貿易のパラダイムは依然として脇に置かれる可能性があり、この分野では効率性、品質、そして能力が最も重要となる。
まさにこの理由から、多くの中国企業は依然として米国のAIインフラ開発の波から恩恵を受けることができ、フォックスコン・インダストリアル・インターネットのような企業は、スマートフォン産業チェーンからAIハードウェア産業チェーンへと直接移行することさえ可能となる。
4
では、「AIコンピューティングインフラ」産業チェーンに属していない企業は何をすべきでしょうか？最初の2つの新しいロジックに適応するためには、ヒマラヤキャピタルの創業者である李路氏が最近BYDの成長の歴史について語った際に用いた「中国国籍を持つグローバル企業」という言葉を使うのが適切だと考えます。
彼はインタビューでこう語った。
多国籍企業の概念は、工業化されたヨーロッパ諸国で生まれ、第二次世界大戦後にアメリカ合衆国で実現した。アメリカ合衆国では、企業は一つの国に拠点を置きながら、世界中で同時に事業を展開することが可能になった。
今、この局面において、中国企業はそうした機会、エネルギー、そして能力を身につけ始めている。
中国がこれらの企業に提供する最も重要な条件は、巨大で単一の市場であることだ。中国は統一された規制システムを持ち、世界に対して開かれた市場でもある。
これら4つの条件が揃うことで、この市場の勝者は世界的な勝者となる機会を得ることができ、単なる輸出業者ではなく、地域に根ざし、地域経済発展の一翼を担う存在にならなければならない。
したがって、この時代には、中国に拠点を置くグローバル企業、中国人従業員を擁するグローバル企業が台頭するだろう。BYDはこの波の重要な一翼を担っているが、唯一の存在ではない。このプロセスはまだ始まったばかりであり、道のりはまだまだ長い。
彼の発言は、「中国資本のグローバル企業」になるための2つの前提条件を明らかにしている。1つは、統一された中国市場で成功への道を切り開くことであり、もう1つは、グローバル展開後に地域経済の発展の一翼を担うことである。
前者は理解しやすい一方、後者はセキュリティと貿易という2つの新たなパラダイムの下でグローバル展開を目指す企業にとって、ますます必須の選択肢になりつつある。
2025年にグローバル展開を目指す中国企業が直面する最大の課題である関税戦争を例にとってみよう。振り返ってみると、タコ関税や中国および他国からの反撃により、関税戦争は見かけ倒しで経済活動に大きな混乱をもたらさなかったように見えるが、当時の多くの企業の年次報告書からは、その苦難に満ちた経験を垣間見ることができる。
例えば、売上高の60%以上を南北アメリカ大陸で占める大手工具メーカーであるジャイアント・スター・テクノロジーは、年次報告書の中で次のように述べています。
「2025年、国際貿易環境の急激な変動の影響を受け、当社の第2四半期の生産・納入スケジュールは大幅に遅延しました。その後、海外の生産能力は正常に戻りましたが、国内の生産能力は依然として関税の影響を受けました。同時に、追加関税コストが業界平均販売価格を押し上げ、業界全体の売上高が大幅に減少しました。」
もう一つの例はアンカー・イノベーションズで、同社の総収益の70%以上が海外からの収益である。
「2025年以降、世界的な関税政策は調整され続け、貿易摩擦は激化し、主要経済国は互いに関税を課し、多国籍企業の運営コストと市場アクセスに圧力をかけている。」
これらは全て、私が昨年の記事で懸念していた企業群ですが、最終的には概ね順調な移行を遂げたようです。その背景には、「地域経済発展の一翼を担う」という姿勢が大きな役割を果たしたと考えられます。
では、私たちはどのようにして地域経済発展の一翼を担うことができるのでしょうか？言い換えれば、真の地域密着型経済を実現するにはどうすればよいのでしょうか？それを3つのレベルに分けて説明したいと思います。
最初にして最も明白な段階は、製造の現地化です。海外進出を進めている多くの企業の今年の年次報告書では、海外製造拠点の活性化と発展について論じられており、ここではそれらを列挙しません。しかし、前期に海外生産能力の構築を開始した神洲国際は、後続企業にとって良い教訓となります。
「当年度の粗利益率低下の主な理由は、1) 当年度の従業員の平均給与の上昇、およびカンボジアの新設縫製工場が生産後も操業効率の改善過程にあったため、売上高に占める人件費の割合が増加したこと、2) 米国市場向け製品の輸入関税政策の変更により、一部の関税コストを顧客と分担せざるを得なくなったこと、である。」— 神洲国際年次報告書
海外の労働コストは上昇するだろうか？可能性はある。効率は国内よりも低下するだろうか？ほぼ確実だ。関税は海外事業に影響を与えるだろうか？はい、影響を与えるでしょう。
したがって、生産能力を輸出しても成功は保証されない。海外の労働力は割高で、効率は低く、関税も避けられないとしたら、現地化とは一体何を意味するのだろうか？
これは第二段階、すなわちサプライチェーンと産業クラスターの地域化へと繋がります。
昨年、私はSFホールディングスが年次報告書の中で、企業のグローバル展開を支援する取り組みについてどのように説明しているかを紹介しました。今年は、茶飲料業界など特定の業界における海外展開のニーズについて、より詳細な説明がなされています。
「外食ブランドのグローバル展開という点では、当社は多くの中国を代表する茶飲料ブランドの支援に成功し、シンガポール、マレーシア、カナダ、オーストラリア、イギリス、ドイツなどの海外地域における数百店舗のスムーズな開店と運営をサポートしてきました。」
同社は、輸出される資材が現地の規制に準拠するよう、顧客の国内サプライヤーに対し、海外仕向国における製品ラベル表示および通関手続きに関するコンプライアンス要件についての研修を提供しています。また、複数の顧客の輸出ニーズを統合することで、コンテナ積載率の向上と配送時間の短縮を図っています。さらに、中国から海外仕向地までのエンドツーエンドのサプライチェーンサービス（ファーストレグ、トランク、ラストマイル配送を含む）を提供し、仕向国における倉庫保管や配送などの現地運営サービスも提供しています。—SFホールディングス年次報告書
実際、中国企業が「輸出生産能力」から「サプライチェーンのグローバル化」へと移行するのを支援しているのは、SFエクスプレスのような物流・サプライチェーン企業だけではなく、産業クラスター内の多くの川上・川下企業も同様である。
昨年は、産業クラスターが中国企業の発展にどのように貢献してきたかについて議論しました。今年は、産業クラスターが「中国資本のグローバル企業」の創出にどのように役立ってきたかを見ていきましょう。
例えば、宇通客車（Yutong Bus）の海外売上高はわずか数年で60％に達した。同社は年次報告書でこのことを述べている。
「車両技術と製造プロセスの改善、新エネルギー技術における先行者利益、そして包括的な新エネルギーサプライチェーンの総合力のおかげで、中国のバス市場シェアは急速に拡大している。」
しかし、中国の新エネルギー車が海外で足場を築くには、単に海外に自動車製造工場を設立するだけでは不十分です。まずは、最上流のリチウム鉱山から始めましょう。
「当社のグーラミナ・スポジュメン・プロジェクト第1期は2025年に正式に生産を開始し、現在は生産能力増強段階にあります。これは、アフリカのリチウム資源が世界市場に急速に参入していることを示す重要な事例です。」— ガンフェン・リチウム年次報告書
大手パワーバッテリーメーカー様へ：
「当社の海外拠点の建設と運営が徐々に成熟し、海外顧客との戦略的協力関係が深まるにつれ、報告期間中、当社の海外市場シェアと供給能力は着実に増加しました。当社のアフターサービスネットワークは75の国・地域に及び、約1,200のアフターサービス拠点を有しています。」— CATL年次報告書
さらに、部品メーカーとそのサプライチェーンも存在する。
「長期戦略においては、当社は『最適な現地化コスト』の原則を堅持し、サプライチェーンの現地化を加速させ、グローバルな事業展開を行う中国サプライヤーおよび代替サプライチェーンの育成に注力し、主要材料の複数供給源の確保を推進し、より強靭なサプライチェーンシステムを構築していく。」— ジョイソン・エレクトロニクス
産業クラスターが地域に根付いて初めて、「地域経済発展の一翼を担う」という言葉は単なる空虚な言葉ではなくなる。そして、地域経済発展の一翼を担うことによってのみ、安全保障上の制約や貿易パラダイムによる制約を最小限に抑えることができるのだ。
欧米の多国籍企業は過去に産業クラスターの現地化を実現できなかったにもかかわらず繁栄したのに、なぜ中国ではこれほど高い要求が課されるのか、疑問に思う人もいるかもしれない。
文化や制度の違いに加え、もう一つ重要な点は、多国籍企業はこれまで自由貿易と比較的安定した地政学的環境下で繁栄してきたということである。これは日本の商社や自動車産業、そしてアメリカの多国籍消費財企業にも当てはまる。しかし、中国企業は現在、全く異なる環境に直面している。
したがって、両者とも国際化に向かっているとはいえ、「中国国籍」を持つ人々の道は必然的に険しくなるだろう。
しかし、それだけではありません。ローカライゼーションの3つ目の層は研究開発であり、これはさらに新しい概念です。
最も典型的な産業は、もちろんバイオ医薬品産業です。
「当社は6大陸にまたがる約3,800名のグローバルな臨床チームを構築しており、CROへの依存を最小限に抑えながら臨床試験を実施することが可能となっています。」— BeiGene年次報告書
「当社は、中国の効率的な臨床資源と実行能力をグローバルな開発ネットワークと組み合わせた、独自の『デュアルエンジン』研究開発の優位性を最大限に活用していきます。」—Innovent Biologics年次報告書
もちろん、製薬業界には独自の特性があります。海外で医薬品を販売するためには、臨床データを相当程度国際化する必要があります。そのため、製薬業界は必然的に地域に根ざした研究開発を必要とするのです。
同時に、この新たな論理に刺激された研究開発の現地化は、これまで「他国へのアウトソーシング」を重視してきた電子機器製造業界にも及んでいる。
「現在、米国が世界各地の複数の地域に課している関税措置は、電子機器製造サービス業界のコスト増につながり、事業環境と競争環境はより複雑化するだろう。電子機器製造サービスプロバイダー各社は、サプライチェーンにおいてより重要な役割を果たすべく、積極的に変革と高度化を進めている。」
下流の顧客と上流の電子機器製造サービスプロバイダーとの連携と統合が深化している。家電ブランド、クラウドサービスプロバイダー、その他のブランドメーカーは、もはや単なる発注者にとどまらず、技術研究開発、生産計画、品質管理など、電子機器製造サービスプロバイダーの生産プロセスに深く関与するようになっている。
同様に、電子機器製造サービスプロバイダーは、もはや単に注文に応じて受動的に生産するだけでなく、ブランドオーナーの製品企画・設計に積極的に参加し、専門的な技術・プロセスに関するアドバイスを提供することで、両者間のより緊密なパートナーシップを構築している。— ユニバーサル・サイエンティフィック・インダストリアル（USI）年次報告書
実は、これらの内容を引用していた時、かなり感情的になってしまいました。
私がこのシリーズを始めた2019年当時、海外展開といえば主に販売と生産能力の拡大が目につきました。サプライチェーンの拡大はまだ初期段階で、研究開発の拡大は全く見られませんでした。
しかし、わずか数年の間に「中国のグローバル企業」の数は著しく増加した。これらの企業の3段階の現地化アプローチは、新たな貿易パラダイムへの適応力を高め、効率重視の論理から安全保障重視の論理への移行に対応することで、中国企業の海外展開モデルを再構築している。
「…脱グローバル化は孤立につながるのではなく、むしろより深い地域化につながる。」— マインドレイ・メディカル年次報告書
五
もちろん、現在の環境下で中国企業にとってグローバル展開が唯一の道だと言っているわけではありません。実際、リストラに関する最後のヒントは寧旺から得ました。同社の年次報告書は次のように始まります。
「CATLは常に、不確実な世界において、いかにして確実な長期的価値を築くかという問いに、行動を通して答え続けてきました。」
では、この1兆ドル規模の新興エネルギー企業にとって、長期的な価値とは一体何を意味するのだろうか？
まず、「企業の真の競争力は、短期的な業績だけでなく、長期的かつ安定的に価値を創造し、企業、業界、ひいては社会全体の発展を促進できるシステムを構築しているかどうかにかかっている」。
電池製造から始まった企業として、CATLはこのシステムが技術革新の深さと製品の品質の両方を包含していると考えている。そして、次のように述べた。
「電池を作るのは簡単ですが、良質な電池を作るのは難しい。大規模産業では、どんな小さな欠陥でも時間と空間によって無限に拡大されてしまう可能性があります。CATLは常に品質を生命線と捉えており、その主要な品質基準は業界平均をはるかに上回っています。」
市場から新エネルギー産業の柱とみなされている大手企業が、年次報告書に「AIによるエンパワーメント」や「フルスタック・エコシステム」といった表現ではなく、「些細な欠陥は時間と空間によって無限に拡大される」と記した。これはまさに、中国製造業の成功の鍵の一つが、物理的な細部を完璧に仕上げることにあることを示している。これは、競争の激化に巻き込まれた多くの中国製造業が犠牲にせざるを得ない点である。
しかし、品質だけに焦点を当てるだけでは、長期的な価値を再構築するには不十分であると、CATLは年次報告書で述べている。
「CATLは将来を見据え、既存の成功事例を模倣するのではなく、新エネルギーの可能性を広げ、業界を『部分的なブレークスルー』から『全体的な漸進的成長』へと導くことに、より力を入れています。」
漸進的変化とは何でしょうか？それは、バッテリーがもはや「輸送機器やエネルギー貯蔵装置の構成要素」ではなく、「エネルギーシステムの緩衝、安定化、および供給を支える基本単位」として捉えられるようになることを意味します。
「人類文明の歴史を通じて、技術革命は常にエネルギー革命を伴ってきた。そしてエネルギー効率は文明の飛躍における重要な要素である。新たなエネルギーはもはや周期的な投資ではなく、長期的なシステムインフラである。」— CATL年次報告書
今年の記事に「インフラ」という言葉が頻繁に登場する理由は、この段階において、人々がAI、オンライン、仮想経済の発展へと移行するにつれて、物理的なインフラがいかに重要であるかをより強く認識するようになったからです。
濰柴動力は年次報告書の中で、データセンターのバックアップ電源は新たなインフラであると述べ、浩艾科技はガスタービンは新たなインフラであると述べ、CATLはバッテリーは新たなインフラであると述べている。
これらの伝統的な製造業は、いずれもAI時代の基盤となる存在として自らを位置づけ直している。一見すると単に流行に乗っているように見えるかもしれないが、よく調べてみると、まさにその通りであることがわかる。
実際、同じAIの波ではあるものの、中国と米国の資本市場は、それぞれが消化できる部分を選び取っているのだ。
エネルギー、鉱物、製造業といった産業チェーン全体における中国の優位性は紛れもない事実であり、アプリケーション、ソフトウェア、モデルエコシステムにおける米国の優位性もまた紛れもない事実であるため、資本市場の選好は、新たな潮流の下でのそれぞれの比較優位性の延長線上にあると言える。
まさにこれが、中国でAIが「実用化」されている理由です。多くの製造業にとって、エネルギー革命における地位の確保とAIの実用化は、長期的な価値向上につながるため、論理的な次のステップと言えるでしょう。
六
しかし、技術革新を物理的な形にすることの代償として、想像力が抑圧されてしまう。
中国のAI開発が「データセンターにどれだけの電力を供給できるか」という点にいつまでも囚われたままなら、間違いなくスマートフォン時代の過ちを繰り返すことになるだろう。業界チェーンで最も大きな利益を上げたのは、グローバルビジネスを展開できるアップルなどのソフトウェアプラットフォーム企業やアプリケーション企業であり、中国のアプリケーションは国内市場を席巻する以外には、製造プロセスから得られる「利益」のごく一部を必死に掴もうとするしかなかったのだ。
したがって、私の見解では、K型差別化、セキュリティロジック、貿易パラダイム、「中国のグローバル企業」、「AI時代のインフラ」といった新しい用語によってもたらされた再構築は、まだ不十分である。
私たちは、DeepSeekやBeiGeneのような企業、そして研究開発段階からこの技術革新をリードできる企業や製品がさらに増えることを期待しています。そうすることで初めて、私たちは真に「不確実な世界において、確かな長期的価値を築く」ことができるのです。
では、研究開発と応用におけるブレークスルーを阻んでいるものは何だろうか？システムの問題なのか、資金の問題なのか、人材の問題なのか、それとも経路依存性の問題なのか？
私が最近読んだ外国の解説書の一節が、真実に最も近いかもしれない。
「…中国は最先端の半導体技術を欠いていることに加え、多くの構造的な制約にも直面している。例えば、国内市場が脆弱で、資本市場規模は米国よりもはるかに小さく、資本規制によって主流の海外投資家にとっての魅力が制限されている。」
中国の科学者は世界トップクラスの科学者へと成長を遂げているが、その多くは依然としてアメリカの大学で教育を受けている。中国は外国人研究者や技術者を比較的少なくしか惹きつけていない一方、シリコンバレーは中国出身の優秀な人材を含む世界中の人材プールを活用している。
中国のテクノロジー分野におけるベンチャーキャピタルのかなりの部分は米国からのものであり、そのため中国のテクノロジー分野は米国の規制の影響を受けやすい。同時に、安全保障上の懸念から欧米の株式市場からますます排除されていることも、発展途上国市場における中国の優位性にもかかわらず、最も収益性の高い資金調達ルートへのアクセスをさらに制限している。
ここで挙げた各点は、3年から5年で解決できる問題ではありません。実際、時間以外にも、破壊的イノベーションや技術研究開発メカニズム全体の再構築など、多くの要素が必要です。
研究開発人材の帰国と採用に関して、もう一つ例を挙げましょう。近年、中国のあらゆるレベルの政府機関や大学が、より「沈黙」を貫くようになっていることに気づきました。メディアに登場したり、国民に自分たちの活動内容を説明したりするよりも、舞台裏で静かに活動することを好むようになっているのです。
もちろん、これは「静かに偉大なことを成し遂げる」と解釈することもできますが、大部分は、人々が世論の現状を把握できないことを恐れていること、そして「多くを語れば語るほど間違いが増える」ため、何も言わない方が良いという考えに基づいています。
しかし、中国の大学や政府が、多くの上場企業と同様に年次報告書の発表時期に「沈黙」を守り、産学連携をどのように支援しているか、また研究開発人材が中国でより良い機会を得るにはどうすればよいかについて積極的に議論しなければ、優秀な人材は的を絞って採用できるかもしれないが、より幅広い中堅から上級レベルの人材が中国の優位性を知ることはできるだろうか？
これは私が米国での1年間の学術滞在中に実際に経験したことですが、多くの才能ある人々が、中国の発展モデルに関する透明性の欠如を理由に、中国への帰国をためらっています。
セブン
最後に、美的集団の年次報告書からの抜粋を引用して、この長文記事を締めくくるのが適切だろう。
「過去2世紀にわたる企業変革の歴史は、単純な真実を示している。企業の失敗や衰退はよくあることであり、成功の勢いはやがて衰退の重荷となり、大多数の企業は最終的に平凡な企業へと成り下がる。」
永続する企業の究極の能力は、成長ではなく、常に自らを再起動または再生する能力である。
今日、美的集団は、かつて慣れ親しんだ道筋や方法に疑問を投げかけ、染み付いた習慣や考え方を打ち破り、現在稼働していて過去に成功が証明されている仕組みやシステムを変革する勇気を持たなければならない。
2026年、世界は混乱と変化の中で前進を続けるでしょう。そして私たちは、常識こそがそれに対処する方法だと信じています。常識は空気のようなもので、高くなればなるほど薄れていくのです。
繁栄の代償は絶え間ない不安定さであり、破壊は成長を生み出し、安定は単なる幻想に過ぎない。
この一節から、中国企業の絶え間ない不安と動揺が見て取れる。それは、中国人民の不安から受け継がれたものかもしれない。
一方で、それは個人の疲労感や逃避願望を引き起こすが、他方で、中国産業の継続的な成長の原動力にもなっている。
来年振り返ったときには、業界再編に関するより多くの答えが見つかり、独創的なイノベーションが単なる売上高の増加だけでなく、利益率の向上にもつながることを期待したい。
「まだまだ道のりは長い。」
はい、でも、
「ここまで来た。」— 美的集団年次報告書
